黨的十八大以來，習(xí)近平總書記多次就“服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)是金融的根本宗旨”作出重要論述。當(dāng)前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)期，新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換加速，高質(zhì)量發(fā)展成為主旋律，具有高技術(shù)、高效能、高質(zhì)量特征的新質(zhì)生產(chǎn)力是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新起點(diǎn)、新動(dòng)能，其規(guī)模和速度取決于當(dāng)下、決定著未來。特別是，近年來科技創(chuàng)新正在由模仿創(chuàng)新向原始創(chuàng)新發(fā)展，科技創(chuàng)新已成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“主引擎”和大國(guó)博弈的“主戰(zhàn)場(chǎng)”。抓住科技革命和產(chǎn)業(yè)變革機(jī)遇，開辟新領(lǐng)域新賽道、打造新引擎新動(dòng)能，需要金融有效配置社會(huì)資本支持科技創(chuàng)新重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，提升全要素生產(chǎn)率、產(chǎn)業(yè)鏈韌性和經(jīng)濟(jì)循環(huán)效率。

2024年4月底召開的中共中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)“要因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力。要加強(qiáng)國(guó)家戰(zhàn)略科技力量布局，培育壯大新興產(chǎn)業(yè)，超前布局建設(shè)未來產(chǎn)業(yè)，運(yùn)用先進(jìn)技術(shù)賦能傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。要積極發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資，壯大耐心資本”。黨的二十屆三中全會(huì)進(jìn)一步提出“鼓勵(lì)和規(guī)范發(fā)展天使投資、風(fēng)險(xiǎn)投資、私募股權(quán)投資，更好發(fā)揮政府投資基金作用，發(fā)展耐心資本”。

作為金融領(lǐng)域的一個(gè)新概念，“耐心資本”首次在中央政治局會(huì)議上被提及，并與培育和發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力相結(jié)合，表明了發(fā)展耐心資本對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)、新興產(chǎn)業(yè)壯大、未來產(chǎn)業(yè)培育的重要作用，要正確引導(dǎo)長(zhǎng)期的、持續(xù)的、有耐心的資本支持戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)，推動(dòng)科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)升級(jí)突破。

金融市場(chǎng)在耐心資本方面的供需分析

在融資需求方面，科技型企業(yè)不同于傳統(tǒng)工業(yè)經(jīng)濟(jì)的成熟型企業(yè)，具有“一輕四高”即輕資產(chǎn)、高技術(shù)、高成長(zhǎng)、高投入、高風(fēng)險(xiǎn)的特征，與傳統(tǒng)融資模式的適配性相對(duì)不足。尤其是初創(chuàng)期和成長(zhǎng)期科技型企業(yè)的投入和收益在時(shí)間上不同步，主要需要天使投資、風(fēng)險(xiǎn)投資等耐心資本直接融資滿足其融資需求。隨著企業(yè)的發(fā)展壯大，其盈利模式和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流日趨穩(wěn)定，商業(yè)銀行可通過項(xiàng)目貸款信貸產(chǎn)品滿足科技型企業(yè)的資金需求。

在資金供給方面，目前我國(guó)一級(jí)市場(chǎng)股權(quán)基金募集總規(guī)模已超14萬億元，從實(shí)際投資的階段和產(chǎn)業(yè)分布看，創(chuàng)投基金和私募股權(quán)基金投向趨同，對(duì)初創(chuàng)期企業(yè)支持力度有限。從出資主體看，在產(chǎn)業(yè)資本方面，鏈主

企業(yè)投資是初創(chuàng)期和成長(zhǎng)期企業(yè)股權(quán)資金的重要來源， 但近年來CVC（企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資）整體規(guī)模有所下行； 在國(guó)有資本方面，雖有政策性、功能性、引領(lǐng)性等特點(diǎn)，但自身資金規(guī)模整體有限，地方政府引導(dǎo)基金是當(dāng)前一級(jí)市場(chǎng)主要的供給方，體量規(guī)模不斷上升。然而， GDP、稅收、招商、就業(yè)等考核導(dǎo)向影響投資決策， 難以有效滿足初創(chuàng)科技型企業(yè)融資需求。

我國(guó)經(jīng)濟(jì)當(dāng)前仍存在資金配置不均衡的問題，企業(yè)融資結(jié)構(gòu)不盡合理。因此，解決問題的重點(diǎn)應(yīng)放在著力改善企業(yè)融資方面存在的“債大股小”“錢多本少” 上。我國(guó)商業(yè)銀行公司的信貸余額是美國(guó)的1.7倍以上，而一級(jí)市場(chǎng)股權(quán)規(guī)模僅為美國(guó)的約四分之一。商業(yè)銀行作為全市場(chǎng)最大的資金供給方，應(yīng)不斷創(chuàng)新模式， 有效支持“耐心資本”發(fā)展，促進(jìn)“銀行資金”向“股權(quán)資本”轉(zhuǎn)化，發(fā)揮撬動(dòng)引領(lǐng)作用，引導(dǎo)更多市場(chǎng)資本參與投資。

商業(yè)銀行在壯大耐心資本方面的探索與成效

我國(guó)金融業(yè)以銀行業(yè)為主導(dǎo)，銀行業(yè)資產(chǎn)占金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)的比重超過了90%。在控制好風(fēng)險(xiǎn)的前提下，引導(dǎo)銀行業(yè)加強(qiáng)對(duì)硬科技初創(chuàng)企業(yè)等重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的金融支持，充分發(fā)揮銀行資金跨周期和逆周期調(diào)節(jié)的功能性作用，具有很大的潛力。

經(jīng)過持續(xù)探索，商業(yè)銀行在培育和壯大耐心資本方面逐漸形成了以下兩種模式。第一種模式是基于商業(yè)銀行內(nèi)部投資子公司牌照，拓展耐心資本來源。主要是整合銀行集團(tuán)內(nèi)債轉(zhuǎn)股、理財(cái)、保險(xiǎn)、基金等金融牌照，充分發(fā)揮集團(tuán)子公司的股權(quán)投資功能，滿足科技型企業(yè)的股權(quán)融資需求。例如，以保險(xiǎn)子公司的保險(xiǎn)資金投長(zhǎng)期，以投資私募股權(quán)基金滿足未上市企業(yè)股權(quán)融資需求，陪伴企業(yè)從初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期直至登陸資本市場(chǎng)；以AIC股權(quán)投資試點(diǎn)投早、投小、投硬科技，更好服務(wù)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)；通過自營(yíng)及理財(cái)資金共同參與國(guó)家級(jí)產(chǎn)業(yè)基金、地方產(chǎn)業(yè)基金等，助力擴(kuò)大市場(chǎng)股權(quán)資金增量來源；發(fā)揮集團(tuán)投貸聯(lián)動(dòng)優(yōu)勢(shì)，通過“股權(quán)+債權(quán)”為企業(yè)提供“全場(chǎng)景、全周期、接力式”融資服務(wù)，實(shí)現(xiàn)投資與信貸雙輪驅(qū)動(dòng)融資供給。

第二種模式是基于商業(yè)銀行并購貸款投放，擴(kuò)大耐心資本規(guī)模。主要是發(fā)揮并購貸款對(duì)長(zhǎng)期資本的支持作用，有效助力產(chǎn)業(yè)方進(jìn)行并購重組，提升產(chǎn)業(yè)集中度，提升資源配置效率。一方面，以“并購+”持續(xù)服務(wù)陪伴企業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)。充分發(fā)揮商業(yè)銀行信貸優(yōu)勢(shì)，支持產(chǎn)業(yè)主體開展多輪次股權(quán)投資，用“信貸資金”為產(chǎn)業(yè)方提供“耐心資本”。另一方面，以境外并購優(yōu)勢(shì)助力企業(yè)實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)長(zhǎng)期布局。發(fā)揮商業(yè)銀行境外機(jī)構(gòu)股權(quán)投資金融牌照的功能性作用，支持產(chǎn)業(yè)龍頭、鏈主企業(yè)開展對(duì)境外重點(diǎn)行業(yè)、關(guān)鍵領(lǐng)域標(biāo)的企業(yè)的股權(quán)收購，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈全球延展和長(zhǎng)期布局。

培育和壯大耐心資本的思考與建議

耐心資本不僅是支持新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新和科技發(fā)展的核心保障，更是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)、穩(wěn)定金融市場(chǎng)和提升資本市場(chǎng)效率的重要支柱。因此，發(fā)展耐心資本是一項(xiàng)系統(tǒng)性工程，建議在推進(jìn)過程中把握好以下“五個(gè)關(guān)系”。

一是長(zhǎng)期資本與短期資金的關(guān)系。不同期限的資本在支持服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面有不同的定位和作用。短期資金主要服務(wù)于企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)，滿足企業(yè)短期的流動(dòng)性需求。與之相比，耐心資本作為長(zhǎng)期資本，更強(qiáng)調(diào)對(duì)波動(dòng)的忍耐、對(duì)過程的相信以及對(duì)未來的信心。長(zhǎng)期資本是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有較高承受力且對(duì)資本回報(bào)有著較長(zhǎng)期限展望的資金，它著眼于企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和綜合價(jià)值，而非僅關(guān)注短期收益。在經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中，短期資金側(cè)重于提供流動(dòng)性，長(zhǎng)期資本側(cè)重于實(shí)現(xiàn)功能性，二者缺一不可。發(fā)展長(zhǎng)期資本不意味著不要短期資金，也不意味著要將所有的短期資本都變成長(zhǎng)期資本。因此，不同類型的金融機(jī)構(gòu)要各司其職，為企業(yè)適配不同期限的資金，助力構(gòu)建以股權(quán)投資為主，“股貸債保”聯(lián)動(dòng)的金融服務(wù)支撐體系。

二是大型企業(yè)與中小企業(yè)的關(guān)系。在社會(huì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行生態(tài)中，大型企業(yè)發(fā)揮著產(chǎn)業(yè)鏈樞紐和科技創(chuàng)新推動(dòng)力的重要作用。同時(shí)，大型企業(yè)的上下游聯(lián)系緊密、對(duì)外投資活躍，已經(jīng)構(gòu)建起大量中小型企業(yè)圍繞產(chǎn)業(yè)龍頭發(fā)展的生態(tài)體系。在資金供給側(cè)，現(xiàn)有支持政策大多圍繞著鼓勵(lì)支持中小型企業(yè)發(fā)力，但中小型企業(yè)僅依靠自身往往難以獨(dú)立發(fā)展。在經(jīng)濟(jì)生態(tài)中，中小型企業(yè)的收入源頭通常為大型企業(yè)的生產(chǎn)訂單，中小型企業(yè)需要圍繞產(chǎn)業(yè)龍頭的業(yè)務(wù)生態(tài)生存發(fā)展。因此，耐心資本在關(guān)注中小企業(yè)的融資難題時(shí)，也應(yīng)關(guān)注大型企業(yè)的融資需求，創(chuàng)新金融工具，支持大型企業(yè)不斷擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)，為中小企業(yè)發(fā)展提供動(dòng)能，形成大小共榮的良性生態(tài)。

三是國(guó)有資本與市場(chǎng)資本的關(guān)系。推動(dòng)耐心資本高效賦能新質(zhì)生產(chǎn)力，要聚焦耐心資本供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，要能夠形成具有穩(wěn)定性、持續(xù)性的耐心資本來源機(jī)制。從有為政府的視角看，耐心資本應(yīng)該充分發(fā)揮國(guó)有資本的金融服務(wù)屬性，提升對(duì)戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)的支持引領(lǐng)力，尤其是要強(qiáng)調(diào)“財(cái)政—金融”聯(lián)動(dòng)機(jī)制，切實(shí)發(fā)揮好國(guó)有資本的示范引領(lǐng)作用；從有sQ5P8YzLl6smEmeacUE6qvNVTRWt0uFIj0SA/tsK+/o=效市場(chǎng)的視角看，耐心資本的市場(chǎng)化來源是供給可持續(xù)的關(guān)鍵，能否形成對(duì)市場(chǎng)化資本運(yùn)作方式、管理體制機(jī)制的全新認(rèn)知，成為穩(wěn)定耐心資本來源渠道的核心環(huán)節(jié)。因此，耐心資本應(yīng)以國(guó)有資本為主導(dǎo)，發(fā)揮撬動(dòng)引領(lǐng)作用，并通過差異化制度設(shè)計(jì)和政策完善引導(dǎo)市場(chǎng)資本廣泛參與。

四是股權(quán)融資和債權(quán)融資的關(guān)系?？萍夹推髽I(yè)在初創(chuàng)期尚處于前期技術(shù)攻關(guān)和產(chǎn)品研發(fā)階段，信貸資本追求低風(fēng)險(xiǎn)的穩(wěn)定回報(bào)，對(duì)抵質(zhì)押物具有較高的要求，難以充分支持處于發(fā)展初期利潤(rùn)微薄、現(xiàn)金流不足、固定資產(chǎn)較少的科技型企業(yè)，但耐心資本通過投早、投小的定位，契合企業(yè)在發(fā)展初期的融資需求。但隨著企業(yè)進(jìn)入成長(zhǎng)期直至成熟期，隨著經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流趨于穩(wěn)定，自身的資產(chǎn)信用和主體信用逐漸增加，銀行的信貸資本可以接力支持。因此，在資金供給端，信貸資金和股權(quán)投資應(yīng)該有機(jī)聯(lián)動(dòng)、同向發(fā)力，為不同生命周期的企業(yè)提供全生命周期的多元化、接力式的金融服務(wù)。

五是當(dāng)下投資與可持續(xù)性的關(guān)系。耐心資本支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)不是一場(chǎng)“百米跑”，而是一場(chǎng)“馬拉松”，不僅要“跑得快”，也要“跑得穩(wěn)、跑得久”，必須要以商業(yè)可持續(xù)為前提。近年來，中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)募資、投資金額有較大幅度的下降。主要的原因是社會(huì)預(yù)期偏弱、外部環(huán)境的復(fù)雜性和不確定性上升，導(dǎo)致投資人避險(xiǎn)情緒嚴(yán)重，擔(dān)心回報(bào)率、收益率不能覆蓋資本投入。因此，只有使耐心資本獲得合理的投資回報(bào)，才能引導(dǎo)撬動(dòng)更多市場(chǎng)資本轉(zhuǎn)化為耐心資本。同時(shí)，要進(jìn)一步完善資金出資、考核、容錯(cuò)、退出相關(guān)政策措施，為耐心資本的發(fā)展提供穩(wěn)定的預(yù)期和與發(fā)展相適應(yīng)的制度設(shè)計(jì)。

（作者單位：中國(guó)工商銀行投資銀行部）

責(zé)任編輯：董治

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