丁世艷　黃一義

戰(zhàn)略分析認(rèn)為公司股票的真實(shí)價(jià)值在于公司的能力，它是決定未來收益的關(guān)鍵因素。它不僅解釋了公司既往的業(yè)績(jī)，而且，它還對(duì)既往業(yè)績(jī)能否持續(xù)甚至改善起到了預(yù)示作用

戰(zhàn)略分析方法的引入

公司戰(zhàn)略事關(guān)公司的資源配置以及公司發(fā)展的長(zhǎng)期目標(biāo)，最適合對(duì)公司未來的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)進(jìn)行評(píng)價(jià)。公司戰(zhàn)略是一種“內(nèi)部人”，特別是公司管理層對(duì)企業(yè)增長(zhǎng)前景和如何取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的看法，是對(duì)公司管理層進(jìn)行評(píng)價(jià)的重要依據(jù)。

公司戰(zhàn)略分析是一種較為晚近的新方法。與傳統(tǒng)的價(jià)值投資方法相比，戰(zhàn)略分析方法具有注重業(yè)務(wù)性、長(zhǎng)期性、未來性和內(nèi)部觀點(diǎn)的特點(diǎn)。

20世紀(jì)90年代中期，美國(guó)的戰(zhàn)略管理教授雷蒙·蘇特瑞在遍覽了各種企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法后，深感這些方法均忽略了對(duì)企業(yè)價(jià)值具有重大影響的戰(zhàn)略分析，因而撰寫了《企業(yè)戰(zhàn)略與證券分析——長(zhǎng)期投資獲利的關(guān)鍵》一書，首次將戰(zhàn)略分析法系統(tǒng)地引入了公司價(jià)值分析。

他指出，戰(zhàn)略分析是一種重要的基本面分析；同時(shí)也是一種自下而上的基本面分析；但與價(jià)值投資不同，它主要是關(guān)于企業(yè)業(yè)務(wù)的分析，而非財(cái)務(wù)分析；它深入到公司財(cái)務(wù)績(jī)效的驅(qū)動(dòng)因素——首先是公司戰(zhàn)略的層次，對(duì)企業(yè)的未來發(fā)展和盈利前景進(jìn)行分析和評(píng)估。

戰(zhàn)略分析吸收了邁克爾·波特和亨利·明茨伯格等戰(zhàn)略大師的理論框架，將戰(zhàn)略分析方法用于投資分析；它將投資決策分析從財(cái)務(wù)分析和宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)中解脫出來，著重分析決定行業(yè)盈利能力的重要因素，以及使得企業(yè)在行業(yè)中獲得競(jìng)爭(zhēng)地位的行為。的確，在投資決策中，財(cái)務(wù)分析和經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)的重要性不容質(zhì)疑，但財(cái)務(wù)資源只是管理層用來實(shí)現(xiàn)其戰(zhàn)略目標(biāo)的工具；財(cái)務(wù)資源是稀缺的，但并不是惟一具有稀缺性的生產(chǎn)要素，甚至不是最重要的因素。

戰(zhàn)略分析的基本假設(shè)就是，長(zhǎng)期持續(xù)的利潤(rùn)增長(zhǎng)是決定公司股票真實(shí)價(jià)值的關(guān)鍵性因素，因而也是股價(jià)增值的要素。根據(jù)邁克爾·波特的觀點(diǎn)，戰(zhàn)略對(duì)公司長(zhǎng)期盈利能力的影響主要體現(xiàn)在公司所處的行業(yè)特性和公司在行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)地位兩個(gè)方面。

競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)往往比行業(yè)特性更重要，但是系統(tǒng)地評(píng)價(jià)這兩個(gè)因素及其相互間關(guān)系也很必要，不僅能解釋公司以往和當(dāng)前業(yè)績(jī)，也為評(píng)價(jià)公司未來業(yè)績(jī)奠定基礎(chǔ)。顯然，高盈利行業(yè)中的表現(xiàn)優(yōu)異者是投資首選，而強(qiáng)勢(shì)行業(yè)中的二流公司或夕陽行業(yè)中最有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司也是長(zhǎng)期投資的不錯(cuò)候選對(duì)象。

例如，在20世紀(jì)90年代中期，美國(guó)制藥業(yè)22家公司平均凈利潤(rùn)率為8.3%，凈資產(chǎn)收益率則為20.5%。業(yè)內(nèi)所有公司都是盈利的，但利潤(rùn)率相差甚遠(yuǎn)，最好的公司銷售利潤(rùn)率達(dá)22.2%，而最差的只有0.3%。雖然當(dāng)時(shí)這仍是個(gè)很有吸引力的行業(yè)，但并不能保證其持續(xù)性。利潤(rùn)率如此不平均，也說明有些公司的確超越了其他競(jìng)爭(zhēng)者，能做到這一點(diǎn)，就是因?yàn)樗鼈円呀?jīng)獲得了競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)——擁有受專利保護(hù)的大量產(chǎn)品，因而能高價(jià)出售。

戰(zhàn)略分析法為價(jià)值投資者提供一種深入、系統(tǒng)的評(píng)價(jià)方式。系統(tǒng)化的分析方法很重要，首先，公司分析要求投資者收集大量有關(guān)行業(yè)及公司本身的信息，還必須能夠評(píng)價(jià)這些數(shù)據(jù)的涵義。戰(zhàn)略分析法為此提供了一套系統(tǒng)性收集、分析數(shù)據(jù)的方法。其次，投資者所作的每個(gè)決策都或多或少受到心理因素的影響。心理研究表明，投資者受到流行投資氛圍的不良影響，因而對(duì)風(fēng)險(xiǎn)-報(bào)酬關(guān)系的認(rèn)識(shí)會(huì)有所扭曲。系統(tǒng)方法雖不能完全消除，但有助于弱化心理因素對(duì)投資決策的影響。

戰(zhàn)略分析方法并不試圖將公司的未來加以量化，也就是說它從不預(yù)測(cè)利潤(rùn)、現(xiàn)金流、凈現(xiàn)值。此類預(yù)測(cè)在動(dòng)蕩的市場(chǎng)環(huán)境下已被證實(shí)是極其失敗的，許多知名的大公司也不用這種預(yù)測(cè)了。通用電氣總裁韋爾奇曾說過，“試圖用特定的定量分析來闡述未來三到五年的事情，是毫無意義的。世界遠(yuǎn)比你預(yù)想的變得要快”。

戰(zhàn)略分析認(rèn)為公司股票的真實(shí)價(jià)值在于公司的能力，它是決定未來收益的關(guān)鍵因素。它不僅解釋了公司既往的業(yè)績(jī)，而且，它還對(duì)既往業(yè)績(jī)能否持續(xù)甚至改善起到了預(yù)示作用。戰(zhàn)略分析加深了投資者對(duì)行業(yè)和公司的理解，有助于彌補(bǔ)現(xiàn)有投資方法的缺陷；它同樣也可以采用技術(shù)分析作為選擇投資時(shí)機(jī)的工具。

戰(zhàn)略的基本類型及其判定

既然公司戰(zhàn)略如此重要，那么，我們?cè)鯓硬拍茏R(shí)別一家公司所實(shí)行的戰(zhàn)略呢？是根據(jù)管理層的宣言還是觀察公司的實(shí)際行為？

要了解公司戰(zhàn)略，通過年報(bào)、媒體報(bào)道似乎是一條有效的途徑，問題是，這種公開披露的信息卻往往過濾了某些重要的內(nèi)容。

著名戰(zhàn)略大師明茨伯格認(rèn)為，戰(zhàn)略不一定是公司正式規(guī)劃作業(yè)的產(chǎn)物，就是說，不一定是一種“有意為之”的戰(zhàn)略；公司戰(zhàn)略在很大程度上是由一系列應(yīng)急行動(dòng)塑造的，就是說，我們只有在事后才能從公司策略走過的足跡中發(fā)現(xiàn)該公司的戰(zhàn)略模式。因此，企業(yè)實(shí)際實(shí)行的戰(zhàn)略大概是一種“有意為之”的戰(zhàn)略和“腳印”式的應(yīng)急戰(zhàn)略的混合物。據(jù)此，哈佛大學(xué)的威廉·格魯克進(jìn)一步把戰(zhàn)略分為三種類型：

計(jì)劃型戰(zhàn)略試圖按照規(guī)劃的方式指引公司未來發(fā)展方向，常常由企業(yè)中頗孚眾望的老總向公眾宣布雄心勃勃、穩(wěn)定的增長(zhǎng)前景。但這種目標(biāo)在動(dòng)蕩、變化莫測(cè)的環(huán)境中并不見得可行。

適應(yīng)型戰(zhàn)略是指公司只是對(duì)經(jīng)濟(jì)、市場(chǎng)發(fā)展以及競(jìng)爭(zhēng)者行為作出反應(yīng)，其實(shí)是一種跟隨戰(zhàn)略。盡管這種戰(zhàn)略從理論上來說應(yīng)該在小規(guī)模企業(yè)盛行，但出人意料的是，許多大公司都采用這種戰(zhàn)略。

應(yīng)急戰(zhàn)略是指高層管理人員制定公司的發(fā)展方向和目標(biāo)，但中低層執(zhí)行人員以靈活的方式來實(shí)現(xiàn)既定目標(biāo)，有利于企業(yè)適應(yīng)經(jīng)常變動(dòng)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境。通用電氣在杰克·韋爾奇的領(lǐng)導(dǎo)下，驗(yàn)證了這一戰(zhàn)略的成功。

因此，“聽其言而觀其行”大概是我們識(shí)別和判定企業(yè)實(shí)際執(zhí)行的戰(zhàn)略惟一可行的方法。