吳習(xí)彧

編者按：美國作家馬歇爾在揭露華爾街內(nèi)幕的一本書中寫道：“內(nèi)幕交易每天、每小時(shí)、甚至每分鐘都發(fā)生”。作為證券市場的天然副產(chǎn)品，內(nèi)幕交易與反內(nèi)幕交易的斗爭將伴隨著證券市場的始終。對于剛告別摸著石頭過河的試點(diǎn)階段，逐步走向規(guī)范、成熟的發(fā)展新時(shí)期的中國證券市場來說，在特定的政治、經(jīng)濟(jì)、文化歷史環(huán)境中，如何系統(tǒng)地通過宏觀、中觀、微觀方面對內(nèi)幕交易進(jìn)行控制，協(xié)調(diào)各系統(tǒng)的功能，發(fā)揮各系統(tǒng)應(yīng)有的作用，以形成防范和控制內(nèi)幕交易的強(qiáng)大整合力，將是一項(xiàng)復(fù)雜而長期的工作。

當(dāng)代中國社會(huì)轉(zhuǎn)型最重要的特征和最深刻的意義在于，它把市場化、工業(yè)化和社會(huì)主義制度改革三重社會(huì)轉(zhuǎn)型濃縮在同一個(gè)歷史時(shí)代。特有的社會(huì)、經(jīng)濟(jì)和文化背景決定了我國證券市場具有諸多不同于國外證券市場的特點(diǎn)，這些特點(diǎn)也決定了我國證券內(nèi)幕交易除共性外，還有獨(dú)特性。有關(guān)內(nèi)幕交易，我國理論界曾經(jīng)有過爭議。有些學(xué)者認(rèn)為，與其付出巨額管理費(fèi)用查處，不如將有限的資金投入到加快市場信息流轉(zhuǎn)系統(tǒng)工程的建設(shè)。筆者認(rèn)為，法是人類文明的重要組成部分，他不僅是社會(huì)行為規(guī)范，更要涵蓋人類精神準(zhǔn)則。內(nèi)幕交易嚴(yán)重違背了證券交易“公開、公平、公正”的“三公”原則，危害了證券市場的健康、順利發(fā)展，損害了投資者的合法權(quán)益，即便費(fèi)用再大，也必須厲行禁止內(nèi)幕交易?，F(xiàn)有法律制度只涉及到某一制度框架的局部或者細(xì)節(jié)，難以單純通過已有的各種預(yù)防和處罰違規(guī)行為的法律制度本身的技術(shù)推理和法律判斷來加以解決。要完善我國內(nèi)幕交易法律控制，必須從宏觀、微觀方面著手，建立市場，政府和法律三元結(jié)構(gòu)的市場運(yùn)行機(jī)制。

宏觀方面

一、使證券市場功能轉(zhuǎn)變到資源配置和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能上

長期以來，我國一直強(qiáng)調(diào)證券市場為國有企業(yè)融資服務(wù)，對非國有企業(yè)融資上市的制約始終很高；同時(shí)在功能定位上，也沒有從單純的融資功能轉(zhuǎn)變到資源配置和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能上來。要完成證券市場功能的轉(zhuǎn)變，必須遵循證券市場發(fā)展的一般規(guī)律，按照事物的本來面目發(fā)展它，不能借口“中國特色”而任意扭曲它。證券市場結(jié)構(gòu)的完善程度是充分發(fā)揮證券市場效率、降低制度性風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵因素。多層次的市場結(jié)構(gòu)和豐富的證券交易品種，可以滿足不同層次投資者的風(fēng)險(xiǎn)要求，從一定程度上能避免證券市場定價(jià)的單向性，對保障證券和資金均衡，培養(yǎng)長期穩(wěn)定的投資者群體都有十分重要的作用。一個(gè)法規(guī)完善，投資主體成熟，競爭公平的資本市場將會(huì)避免短期投機(jī)現(xiàn)象的發(fā)生，從而抑制內(nèi)幕交易行為的發(fā)生。

二、建立高效公平的政府監(jiān)管機(jī)制

考察中國證券市場的制度供給方式和制度變遷途徑，不難看出它嚴(yán)重依賴政府。可以說，中國證券市場制度建設(shè)中的第一推動(dòng)力始終來自尚在自身不斷變革中的政府，其制度性風(fēng)險(xiǎn)亦主要由政府主導(dǎo)下、帶有計(jì)劃經(jīng)濟(jì)胎記的市場特性來給予規(guī)定，該過程對于發(fā)展之初克服制度的“靜磨擦”極有意義，滬深股市也因此用十幾年的時(shí)間走完西方百年之路。但是，如今政府管理市場的經(jīng)驗(yàn)和手段的增長，已遠(yuǎn)遠(yuǎn)跟不上證券市場本身的發(fā)展速度。滬深股市2001年6月見頂2245.43點(diǎn)以來持續(xù)走熊，期間中國經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，管理層利好頻出，總理也為證券市場專門講話，去年“國九條”出臺(tái)后，拓寬券商融資渠道、鼓勵(lì)合規(guī)資金人市、完善資本市場稅收政策等問題都取得了突破性進(jìn)展。然而，市場卻不再理會(huì)利好，理論界高呼股市于經(jīng)濟(jì)“背離”，股市于政策“背離”。其實(shí)，換個(gè)角度思考，這種所謂的背離是很正常的。證券市場本來是現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)中最具代表性的一種市場，然而，由于國有股和流通股的股權(quán)分置，我國證券市場反而落后于整體國民經(jīng)濟(jì)的改革步伐，成了國民經(jīng)濟(jì)體制中的薄弱點(diǎn)。筆者認(rèn)為，矛盾集中暴露的過程也是共識(shí)凝聚、風(fēng)險(xiǎn)釋放的過程，矛盾暴露得越充分，解決問題的時(shí)機(jī)也就越成熟。政府首先應(yīng)盡早解決證券市場的股權(quán)分置問題，按照黨的十五大及十五屆四中全會(huì)確定的對國有經(jīng)濟(jì)布局進(jìn)行戰(zhàn)略性調(diào)整和對國有企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略性改組的方針，進(jìn)行“有進(jìn)有退、有所為有所不為”的調(diào)整，其中，“有退”和“有所不為”應(yīng)是主流，從根本上改變政府在證券市場上的壟斷地位。還原政府在市場經(jīng)濟(jì)中監(jiān)管者的角色。其次，提高監(jiān)管的效率。由于不同部門之間存在利益差異，各個(gè)職能部門都想通過對證券市場的影響來滿足權(quán)力欲望或經(jīng)濟(jì)利益，這使市場經(jīng)常處于劇烈波動(dòng)的無序狀態(tài)。我國應(yīng)盡快成立一個(gè)獨(dú)立于政府的監(jiān)管部門，全面擔(dān)當(dāng)證券市場的監(jiān)管職責(zé)，保證證券市場監(jiān)管的一致性和公正性。

三、把保護(hù)中小投資者利益作為我國內(nèi)幕交易法律的核心

證券市場是投資者的市場，保護(hù)投資者，增強(qiáng)投資者的信心，是控制證券市場風(fēng)險(xiǎn)，保證證券市場穩(wěn)定發(fā)展的前提。目前我國上市公司的股東權(quán)益面臨來自政府部門、大股東、公司經(jīng)營者、中介機(jī)構(gòu)等其他各方主體的侵害。而我國保護(hù)資本市場民事權(quán)利的司法制度卻嚴(yán)重滯后，而且在價(jià)值取向上存在漠視私人權(quán)利，偏重機(jī)構(gòu)利益的錯(cuò)誤傾向。對此，司法審判機(jī)關(guān)應(yīng)盡快把保護(hù)中小投資者利益作為我國反內(nèi)幕交易法律的核心，既要強(qiáng)調(diào)保護(hù)股東的自益權(quán)(財(cái)產(chǎn)權(quán)利)，也要強(qiáng)調(diào)保護(hù)股東的共益權(quán)(監(jiān)督與控制權(quán)利)；既要重視實(shí)體法律規(guī)范的完善，也要重視程序法律規(guī)范的完善；既要囊括股東身份取得后的權(quán)利保護(hù)問題，也要覆蓋股東身份取得過程中的權(quán)利保護(hù)問題；既要覆蓋公司正常存續(xù)過程中的股東保護(hù)問題，也要照顧到公司購并重組時(shí)的保護(hù)問題，打擊和制裁證券欺詐行為，維護(hù)證券市場的穩(wěn)定和安全。

微觀方面

雖然我國已經(jīng)有證券法和公司法，刑法等有關(guān)內(nèi)幕交易的法律，但由于國情特殊，目前的立法還不算成功，還需要進(jìn)一步的研究，筆者認(rèn)為，應(yīng)該推出專門的反內(nèi)幕交易法。就目前而言，需要解決以下幾個(gè)問題：

一、完備內(nèi)幕交易的法律責(zé)任

設(shè)計(jì)內(nèi)幕交易的法律責(zé)任是遏止內(nèi)幕交易的最根本方法。然而，《證券法》中有關(guān)內(nèi)幕交易的法律責(zé)任規(guī)定卻相當(dāng)薄弱，僅有一個(gè)條文簡單地規(guī)定了行政責(zé)任和刑事責(zé)任。而對于刑事責(zé)任的規(guī)定，不外乎是對刑法規(guī)定所作的銜接而已，與《股票暫行條例》和《禁止欺詐條例》相比，只能算是一種倒退。另外，內(nèi)幕交易民事責(zé)任的缺失也是不爭的事實(shí)。在國外，建立并強(qiáng)化內(nèi)幕交易的民事責(zé)任也是立法的一大趨勢。英美法系是以違反信賴義務(wù)、違反保密義務(wù)來對責(zé)任人進(jìn)行民事責(zé)任追究的。由于內(nèi)幕交易的相對人很難確定以及很難證明內(nèi)幕交易與受害投資人的因果關(guān)系，所以，英國立法者不支持普通投資者對內(nèi)幕人的索賠。民事賠償采用利益歸人公司(參見《英國內(nèi)部人員交易基準(zhǔn)》第4條)。美國、新加坡、澳大利亞、韓國等立法要求向善意為相反買賣的當(dāng)事人負(fù)賠償責(zé)任。加拿大除對為相反買賣的當(dāng)事人負(fù)損害賠償外，如與公司有特別關(guān)系者，公司得請求將利益歸人，負(fù)雙重責(zé)任。在我國，證券法中沒有民事責(zé)任的相關(guān)規(guī)定，將難題推向《民法通則》，而《民法通則》

中未規(guī)定證券違法的法律責(zé)任，按該法提起的民事訴訟只能適用民法上的侵權(quán)責(zé)任要件和舉證責(zé)任原則，原告想通過《民法通則》得到賠償是非常困難的，最終的受害者是廣大投資者。盡管最高人民法院于2002年1月15日下發(fā)了“最高人民法院關(guān)于受理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事侵權(quán)糾紛案件有關(guān)問題的通知”，但對于內(nèi)幕交易的民事責(zé)任規(guī)定仍然是個(gè)未知數(shù)。

二、明確定義內(nèi)幕交易的量罰程度

雖然由于內(nèi)幕交易的隱蔽性，在任何一個(gè)國家，對于內(nèi)幕交易的查處都存在著極大的難度。但內(nèi)幕交易之所以在中國證券市場如此猖獗，法不擇眾的背后，最主要的原因是法制的脆弱性：即違法犯罪的風(fēng)險(xiǎn)和成本太小，而獲利巨大。在情節(jié)定性方面，《證券法》第184條和《刑法》第180條都規(guī)定，內(nèi)幕交易行為必須情節(jié)嚴(yán)重才構(gòu)成犯罪，但對什么是“情節(jié)嚴(yán)重”卻沒有相應(yīng)的說明，這造成我國內(nèi)幕交易處罰非常輕微的現(xiàn)象。而在美國，處罰是相當(dāng)嚴(yán)厲的。舉例說，美國證交會(huì)稱，2003年第3季度網(wǎng)易公司因財(cái)報(bào)不佳造成了公司股價(jià)下滑，而就在公司發(fā)布這一財(cái)報(bào)前幾天，公司高管梁鈞拋售了股票以避免給自己造成70多萬美元損失。梁鈞本人既沒有承認(rèn)也沒有否認(rèn)美國證交會(huì)的說法，他表示同意退還73萬多美元，另外再交納35萬多美元的罰金。此外，他還同意5年內(nèi)不會(huì)到上市公司任職，并且以后也不再違犯美國證券交易相關(guān)法規(guī)。而在我國，以證監(jiān)會(huì)1999年通報(bào)批評(píng)的南方證券為例，在獲得確鑿證據(jù)的情況下，證監(jiān)會(huì)沒收南方證券違規(guī)所得并罰款500萬元，對于負(fù)有主要責(zé)任的南方證券某原副總裁僅處以警告，罰款5萬元，并暫停從業(yè)資格6個(gè)月的懲罰。筆者認(rèn)為，內(nèi)幕交易后果的嚴(yán)重性有時(shí)是不能以經(jīng)濟(jì)損失來計(jì)算的，內(nèi)幕交易侵犯客體的多重性和危害性決定了該行為一旦實(shí)施，就構(gòu)成犯罪，而犯罪情節(jié)的輕重，只是量刑處罰時(shí)予以考慮的因素之一而已。

三、建立全方位的取證渠道或改變舉控方式

我國的公司法和證券法都缺乏可訴性。證監(jiān)會(huì)一位工作人員表示，目前監(jiān)管層對于內(nèi)幕交易的查處較少，其主要原因在于證據(jù)難以獲得。在美國的法律中，公司高管、董事等被認(rèn)為是內(nèi)部人士，如果在公司發(fā)布對股價(jià)有影響的消息之前買人股票，這些內(nèi)部人士必須能夠證明自己沒有獲知該消息，否則便被視作內(nèi)幕交易。而在中國，司法上沒有規(guī)定這種舉證責(zé)任的倒置。筆者認(rèn)為，在內(nèi)幕交易問題上，我國應(yīng)放棄“誰主張、誰舉證”的原則，而改用因果關(guān)系推定說，賦予善意為相反買賣的投資者以起訴權(quán)，加強(qiáng)對投資者合法權(quán)益的保護(hù)。需要著重指出的是，“推定因果關(guān)系”盡管擴(kuò)大了行為人的責(zé)任，但并不排斥被告有提出反證的權(quán)利。如果被告確屬無辜，其可以提出證據(jù)證明原告的損失是由其他因素造成，以排除“事實(shí)上的因果關(guān)系”，不承擔(dān)損害賠償責(zé)任。

(作者單位：浙江大學(xué)法學(xué)院)