雪災(zāi)和春節(jié)因素推高1月CPI至7.1%，符合我們的預(yù)期。1月份受雪災(zāi)（破壞物資運(yùn)輸和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)）和春節(jié)（春節(jié)移位至2月初，使得節(jié)前消費(fèi)高峰在1月份出現(xiàn)）雙重因素影響，CPI環(huán)比大幅上漲1.2%，導(dǎo)致同比漲幅達(dá)到7.1%（去年12月6.5%），創(chuàng)11年以來新高，符合我們預(yù)期（我們?cè)赋?月CPI將高于7%）。其中食品價(jià)格同比上漲18.2%，仍然是CPI主要推動(dòng)力量（圖1），尤其是豬肉和蔬菜價(jià)格分別同比飚升58.8%和13.7%。非食品價(jià)格同比上漲1.5%亦有所抬頭（上月1.4%），主要是居住成本和交通成本上漲：城市間交通費(fèi)價(jià)格上漲6.0%，車用燃料價(jià)格上漲6.8%，水、電、燃料上漲5.5%，建房及裝修材料價(jià)格上漲5.7%。這部分反映了春運(yùn)和雪災(zāi)造成的雙重影響。鑒于雪災(zāi)發(fā)生于1月末，其對(duì)于交通物流造成的破壞在2月份持續(xù)，加上中國(guó)農(nóng)歷正月期間CPI環(huán)比通常較高，我們認(rèn)為2月份CPI漲幅更高。
　　非貿(mào)易品價(jià)格通脹全面高于貿(mào)易品價(jià)格，進(jìn)一步顯示我國(guó)實(shí)際匯率趨勢(shì)性升值。我們將CPI中各項(xiàng)按照貿(mào)易品與非貿(mào)易品分類，可以明顯發(fā)現(xiàn)：貿(mào)易品價(jià)格上漲幅度有限或出現(xiàn)通縮（包括服裝、家電、西藥、汽車、通訊工具等），而非貿(mào)易品價(jià)格近期上漲幅度顯著（包括水電燃料、租金、裝修、文娛、旅游、家庭服務(wù)、中藥、車輛維修、交通費(fèi)用等），且兩者趨勢(shì)越來越明顯。這充分印證了我們此前的觀點(diǎn)，即在各要素成本推動(dòng)下，中國(guó)非貿(mào)易品與貿(mào)易品比價(jià)將趨勢(shì)性上升，凸顯實(shí)際匯率升值壓力，即“巴拉薩－薩繆爾森效應(yīng)”。這對(duì)非貿(mào)易品行業(yè)（包括不受物價(jià)管制的服務(wù)業(yè)）有利，而對(duì)貿(mào)易品行業(yè)（包括出口制造業(yè)）不利。
　　雪災(zāi)和國(guó)際價(jià)格傳導(dǎo)推高PPI至6.1%，高于市場(chǎng)預(yù)期。1月PPI同比上漲6.1%(去年12月5.4%)，創(chuàng)三年以來新高，其中原材料、燃料、動(dòng)力購進(jìn)價(jià)格同比上漲8.9%（圖2，去年12月8.1%），主要來自于能源（同比上漲15.7%）與黑色金屬（同比上漲14.8%），原因包括：1. 雪災(zāi)造成的運(yùn)輸與能源供應(yīng)瓶頸，譬如電煤供應(yīng)不足帶來煤價(jià)的上漲；2. 輸入型通脹的進(jìn)一步蔓延：作為原材料凈進(jìn)口國(guó)，中國(guó)PPI易受到國(guó)際價(jià)格傳導(dǎo)（圖3）。最近4個(gè)月中國(guó)進(jìn)口原材料名義值不斷走強(qiáng)，然而仔細(xì)觀察可以發(fā)現(xiàn)，原材料的進(jìn)口量并未出現(xiàn)顯著上揚(yáng)，主要是價(jià)格快速上揚(yáng)，顯示輸入型通脹壓力增大。前瞻的看，我們預(yù)計(jì)以原材料類PPI為代表的上游價(jià)格膨脹還將繼續(xù)，這將使得那些最終產(chǎn)品缺乏漲價(jià)能力的貿(mào)易品生產(chǎn)行業(yè)利潤(rùn)受到負(fù)面影響。
　　維持全年CPI達(dá)5-5.5%的判斷。剔除短期災(zāi)害和春節(jié)因素，我們近期的實(shí)地調(diào)研亦顯示通貨膨脹壓力仍然較大：我們1月末走訪了東北、四川和江浙三地，向當(dāng)?shù)卣⑵髽I(yè)和農(nóng)戶實(shí)地調(diào)查糧食、生豬和勞動(dòng)力供求情況及價(jià)格走勢(shì)。調(diào)研結(jié)果顯示今年農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格可能繼續(xù)上漲，豬肉價(jià)格將高位運(yùn)行，且勞動(dòng)力成本顯著提高。因此我們維持2008年我國(guó)通貨膨脹保持高位，CPI漲幅達(dá)到5-5.5%，下半年通脹有所緩和的判斷。
　　貨幣政策前瞻。央行會(huì)加大數(shù)量工具的使用以及匯率升值以抑制通脹，但加息的空間很?。鸿b于近期高通脹率以及大量央票將在3月到期，接下來央行還會(huì)加大使用數(shù)量工具回籠資金的力度，包括央票發(fā)行、國(guó)債回購和存款準(zhǔn)備金率調(diào)整。此外，鑒于輸入型通脹壓力愈來愈大，匯率升值依然是重要的工具，我們維持今年人民幣升值10%的判斷。加息的空間很小，因?yàn)椋?).美聯(lián)儲(chǔ)的大幅降息（一周之內(nèi)降息125個(gè)基點(diǎn)）進(jìn)一步降低了中國(guó)升息空間；2). 盡管1月份CPI創(chuàng)出新高，但其部分反映了雪災(zāi)所造成的供應(yīng)短缺現(xiàn)象，雪后加息等于雪上加霜（美國(guó)在2005年颶風(fēng)影響南方局部地區(qū)后，一度中斷加息，顯示其貨幣政策應(yīng)對(duì)自然災(zāi)害的靈活性）。
　　
　　治理成本推動(dòng)型通脹須對(duì)癥下藥。非貿(mào)易品價(jià)格漲幅超過貿(mào)易品價(jià)格，說明人民幣實(shí)際匯率進(jìn)入升值通道，即“巴拉薩－薩繆爾森效應(yīng)”開始顯現(xiàn)。因此，從宏觀上看，政府需要在“慢升值，高通脹”和“快升值，低通脹”之間做出平衡和選擇。為緩解短期內(nèi)食品價(jià)格大幅上漲對(duì)低收入者的影響，政府可以對(duì)低收入消費(fèi)者提供財(cái)政補(bǔ)貼。在微觀層面上，政府可以考慮用包括財(cái)政補(bǔ)貼在內(nèi)的方式提高和穩(wěn)定糧食和畜牧業(yè)生產(chǎn)積極性。具體來說，可以建立生豬最低收購價(jià)格，發(fā)展規(guī)模化標(biāo)準(zhǔn)化養(yǎng)豬場(chǎng)（降低散養(yǎng)比例，擴(kuò)大集中養(yǎng)殖），擴(kuò)大豬肉儲(chǔ)備以平衡價(jià)格；提高糧食收購價(jià)格，建立和完善糧食流通領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。