張鈺婷

盡管受到金融危機以及三聚氰胺事件的影響，永新股份2008年的業(yè)績?nèi)员３至似椒€(wěn)增長

盡管全球金融危機導致社會消費需求縮減，國際原油價格帶來成本壓力，三聚氰胺事件對乳制品包裝市場造成沖擊，但永新股份2008年度業(yè)績依然保持平穩(wěn)增長。原因主要有專注主業(yè)、享受稅收優(yōu)惠及資產(chǎn)運營效率提高三個方面。不過，在對產(chǎn)品銷售毛利率分析方面，永新股份管理層存在“自利性歸因”的情況。多年來，永新股份一直實行持續(xù)、穩(wěn)定的現(xiàn)金分紅政策，這得益于其良好的現(xiàn)金流與健康的財務(wù)報表。未來，永新股份在并購整合和差異化產(chǎn)品開發(fā)等方面發(fā)展空間廣闊。

業(yè)績增長未受金融危機沖擊

黃山永新股份有限公司（永新股份，002014.SZ）主要產(chǎn)品包括彩印復(fù)合包裝材料、真空鍍鋁包裝材料和塑料軟包裝薄膜三大類，其中彩印復(fù)合包裝材料主要包括食品包裝、奶粉包裝、洗滌用品包裝、藥品包裝、農(nóng)藥及其他包裝產(chǎn)品。

2008年度，永新股份業(yè)績依然保持平穩(wěn)增長。其中，營業(yè)收入12億元，同比增長17%；營業(yè)利潤、利潤總額、凈利潤分別同比增長20%、22%和26%，利潤增長幅度大于營業(yè)收入的增長幅度。2008年度，永新股份凈資產(chǎn)收益率為11%，同比提高了1.74個百分點。

其實，通過與容器包裝行業(yè)另外5家上市公司2008年三季報比較，便可以看出永新股份業(yè)績的相對穩(wěn)健性。2008年前三季度，永新股份凈資產(chǎn)收益率與總資產(chǎn)報酬率分別為7.8%與7%，均處于較高水平；同時，增長方面，永新股份營業(yè)收入同比增長率與凈利潤同比增長率分別為20%與29%，也保持著相對穩(wěn)定。甚至于衡量短期償債能力的流動比率和速動比率也在同行中表現(xiàn)出色（參見表1）。

在不利的市場環(huán)境中，永新股份的業(yè)績尚能穩(wěn)定增長，原因主要有三個方面：一是專注主業(yè)，永新股份一直堅持以復(fù)合軟包裝業(yè)務(wù)為核心，適當向上下游發(fā)展；二是高新技術(shù)帶來的稅收優(yōu)惠，永新股份被認定為安徽省2008年度第一批高新技術(shù)企業(yè)，連續(xù)三年享受國家關(guān)于高新技術(shù)企業(yè)的相關(guān)優(yōu)惠政策，按15%的稅率征收企業(yè)所得稅，2008年永新股份所得稅費用與利潤總額的比率為16%，同比減少了2.12個百分點；三是資產(chǎn)運營能力逐漸提高，比如，2008年永新股份存貨周轉(zhuǎn)率同比上升0.77%，公司通過壓縮庫存，縮短營業(yè)周期，盤活了資金并提升了效益。

混合型股權(quán)激勵益處多

當然，永新股份的業(yè)績穩(wěn)定增長也與自身的激勵機制有關(guān)。

永新股份實施的是混合型股權(quán)激勵，其在2006年第二次臨時股東大會決議審議通過了《公司首期（2007 ~2012年）限制性股票和股票期權(quán)激勵計劃》，首期激勵計劃包括限制性股票激勵計劃和股票期權(quán)激勵計劃兩部分。

此后，永新股份的股權(quán)激勵計劃得以具體實施。經(jīng)審計，公司2007年度的凈利潤增長率和加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率都達到10%以上，符合限制性股票授予條件，公司于2008年3月17日刊登公告購買股票，使用資金77.36萬元，授予年度特定人員和由總經(jīng)理提名的業(yè)務(wù)骨干和卓越貢獻人員，不包括董事、監(jiān)事及高級管理人員。同時，以2008年2月28日為行權(quán)日，公司將158.4萬股股票期權(quán)予以統(tǒng)一行權(quán)，于2008年3月4日上市，授予對象包括公司董事、監(jiān)事、高級管理人員及其他中層管理人員。

就2008年度而言，永新股份凈利潤增長率和加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率也同樣達到了10%以上，股權(quán)激勵的實施已無懸念。

相比單一的股權(quán)激勵，永新股份實施的混合激勵益處多多。一方面，在激勵對象范圍上更加廣泛，不僅涉及公司董事和高級管理人員（股票期權(quán)），也包括中層管理人員和卓越貢獻人員（限制性股票），可謂“上下齊動員”；另一方面，激勵授予條件兼顧公司利潤增長（限制性股票）和股票市場價格（股票期權(quán)），避免單一股票期權(quán)激勵時股票市場價格有時不能真實反映公司利潤的情況，造成激勵不足或激勵過度。

永新股份在信息披露方面也是可圈可點，連續(xù)三年獲得深圳證券交易所年報披露的“優(yōu)秀”考核評級。比如，在董事會報告中，對報告期內(nèi)公司經(jīng)營情況進行詳細回顧，對財務(wù)報表主要項目詳細注釋，并對三張財務(wù)報表的細項進行數(shù)據(jù)分析并分別闡述變動原因。

不過，在具體的業(yè)績歸因方面，永新股份管理層存在“自利性”的表述。2008年年報中，永新股份介紹說，產(chǎn)品銷售毛利率16.53%，較上年上升1.58 個百分點，主要系公司積極開發(fā)差異化市場，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，同時加強成本控制，進行工藝改進，降低消耗，提升了毛利率。然而，在董事會報告的另一處，永新股份對主要產(chǎn)品的價格變動進行了分析，彩印包裝材料價格和鍍鋁包裝材料價格均增加10%左右?？梢?，價格增加也在一定程度上提高了永新股份的銷售毛利率。然而，此因素卻為永新股份在銷售毛利率變動歸因時被忽略了。

良好的現(xiàn)金流支撐高比例現(xiàn)金分紅

2008年2月10日，永新股份舉辦了“2008年度業(yè)績網(wǎng)上說明會”，個別投資者提出了一些尖銳問題，比如有其他公司采用10轉(zhuǎn)10的數(shù)字游戲卻導致股價大漲，永新股份為何不愿意采用送轉(zhuǎn)股票的方式進行利潤分配？又如永新股份對哪些公司進行了投資？其實，言外之意是希望永新股份能夠采用順應(yīng)市場炒作的利潤分配形式，或者有吸引投資者的其他投資概念。

多年來，永新股份一直實行持續(xù)、穩(wěn)定的股利分配政策，2005~2007年，現(xiàn)金分紅與平均凈利潤的比率分別是77%、77%與86%。永新股份2008年度利潤分配預(yù)案是每10股派息2.50元（含稅），共派發(fā)現(xiàn)金紅利3480萬元。

永新股份之所以能夠連續(xù)進行高比率現(xiàn)金分紅，與其良好的現(xiàn)金流與健康的財務(wù)報表密不可分。永新股份2008年末貨幣資金達到3.02億元，較年初增長25%；流動比率為2.03，速動比率為1.64，短期償債能力較強；應(yīng)收賬款余額1.28億元，同比下降16%；應(yīng)收賬款占營業(yè)總收入的比重為9.4%，同比下降4.4%；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率達到9.31，同比上升0.69。2008年度，永新股份經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為1.51億元，同比增長80%（參見表2）。

奉行實質(zhì)上回報投資者的現(xiàn)金分紅，而非采用順應(yīng)市場炒作的送股形式，以及自身良好的資金狀況及財務(wù)報表，只是永新股份投資價值的一部分。面對金融危機帶來的經(jīng)濟放緩及行業(yè)整體發(fā)展狀況，永新股份未來計劃通過并購整合和差異化產(chǎn)品的開發(fā)來保持盈利能力。

永新股份一直注重研發(fā)投入力度，以支持新產(chǎn)品、新技術(shù)的開發(fā)，加速產(chǎn)業(yè)升級和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整。從2006~2008年三年期間，公司研發(fā)新產(chǎn)品、新技術(shù)21項，申報專利12 項。通過增發(fā)募集資金，2008年9月底，6000噸無菌包裝復(fù)合材料項目完工投產(chǎn)；2008年10月，董事會通過募集資金更改投向年產(chǎn)3000噸柔印復(fù)合軟包裝材料技改項目，做好差異化市場開發(fā)。

隨著行業(yè)周期的變化，行業(yè)已表現(xiàn)出產(chǎn)能總量過剩，競爭力不足的企業(yè)正被擠出市場，結(jié)構(gòu)性調(diào)整趨勢顯現(xiàn)。永新股份在軟包裝行業(yè)中具有較大規(guī)模優(yōu)勢，存在并購機會。

作者單位：對外經(jīng)濟貿(mào)易大學國際商學院