吳 云

摘要:在由美國次貸危機(jī)引發(fā)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)已經(jīng)席卷全球的今天,對風(fēng)險(xiǎn)特別是金融風(fēng)險(xiǎn)的審視和管理迫在眉睫。金融租賃是一種將“融資”與“融物”結(jié)合為一體的新型融資手段、投資方式和貿(mào)易方式,成為連接金融、貿(mào)易和工業(yè)生產(chǎn)的橋梁。金融租賃風(fēng)險(xiǎn)相對于其他金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù),如銀行貸款業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)比較,具有一些特殊性。研究表明,承租企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)偏好、過度自信均對金融租賃公司的信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生影響;期望理論和羊群行為均體現(xiàn)了金融租賃公司自身的有限理性,從而放大了自身的信用風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞:金融租賃;行為金融;信用風(fēng)險(xiǎn)

中圖分類號(hào):F830.9文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A文章編號(hào):1673-291X(2009)29-0142-03

金融租賃是一種將“融資”與“融物”結(jié)合為一體的新型融資手段、投資方式和貿(mào)易方式,成為連接金融、貿(mào)易和工業(yè)生產(chǎn)的橋梁。金融租賃作為一種特殊的信用形式,在經(jīng)濟(jì)生活中發(fā)揮著越來越重要的作用,它對于企業(yè)迅速獲得設(shè)備投入、提高企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益具有重要作用,也為社會(huì)投資提供了一個(gè)新的領(lǐng)域。金融租賃由于交易結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性,其風(fēng)險(xiǎn)也呈現(xiàn)出一些新的特性。在國內(nèi),目前對金融租賃風(fēng)險(xiǎn)管理的深入研究剛剛起步。伴隨行為金融理論的興起,也為我們提供研究金融租賃的風(fēng)險(xiǎn)及其管理的新思路。

1金融租賃的基本內(nèi)涵

金融租賃指承租人(如工商企業(yè))在添置某些技術(shù)設(shè)備時(shí),委托出租人(金融租賃公司)根據(jù)企業(yè)的要求和選擇購入所需設(shè)備,再租賃給承租人使用并由承租人繳納租金償付設(shè)備款項(xiàng)的一種租賃方式。

金融租賃自20世紀(jì)50年代在美國誕生以來,作為一種融資創(chuàng)新、貿(mào)易創(chuàng)新在全世界獲得了年均13%的增長速度,成為與銀行、證券、保險(xiǎn)、信托并駕齊驅(qū)的行業(yè),是僅次于銀行信貸的第二大融資方式,被譽(yù)為“朝陽產(chǎn)業(yè)”。有關(guān)資料顯示,目前美國有80%以上的企業(yè)采用租賃設(shè)備的方法節(jié)省投資資金,日本千人以上的大中型企業(yè)100%利用租賃。由此可見,金融租賃業(yè)在發(fā)達(dá)國家國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中處于舉足輕重的地位,并日益成為新興的支柱行業(yè)之一。

金融租賃有以下突出的功能:(1)投融資功能。金融租賃業(yè)務(wù)是一種以實(shí)物為載體的融資方式(租賃融資),金融租賃公司按承租人的選擇購買指定的資產(chǎn)設(shè)備,之后將使用權(quán)轉(zhuǎn)移給承租人?？梢?承租人通過租賃“借雞生蛋”,擴(kuò)大固定資產(chǎn)投資。同時(shí),金融租賃公司作為金融機(jī)構(gòu),可以通過吸收股東投資、在貨幣市場和資本市場采取借貸、拆借、發(fā)債、上市等融資手段籌資,促進(jìn)投資。(2)促銷功能。金融租賃業(yè)務(wù)為承租企業(yè)提供金融服務(wù)的同時(shí),對生產(chǎn)廠商來說,金融租賃公司又是一種營銷載體,金融租賃是一種營銷方式。(3)杠桿功能。金融租賃是支持企業(yè)技術(shù)改造,促進(jìn)企業(yè)調(diào)整產(chǎn)品方向、加速企業(yè)產(chǎn)品更新?lián)Q代的有效措施,也是促進(jìn)資源的優(yōu)化配置的有效途徑。(4)理財(cái)和資產(chǎn)管理功能。金融租賃是通過稅收優(yōu)惠、資金運(yùn)作、財(cái)務(wù)安排、投資決策的作用,形成一種引導(dǎo)優(yōu)勢企業(yè)加速技術(shù)進(jìn)步和經(jīng)營管理,并涵養(yǎng)稅源的綜合服務(wù)。

在經(jīng)濟(jì)全球化的進(jìn)程中,我國作為最大的發(fā)展中國家,充分發(fā)揮國內(nèi)市場潛力是一個(gè)永恒的課題。大力發(fā)展金融租賃業(yè)有利于促進(jìn)投資,搞活內(nèi)需,加速企業(yè)技術(shù)改造;充分發(fā)揮金融租賃公司的投融資功能,有利于拉動(dòng)社會(huì)投資,改變企業(yè)固定資產(chǎn)投資嚴(yán)重“信貸化”,過分直接依賴銀行的狀況,有利于銀行的商業(yè)化進(jìn)程;同時(shí),發(fā)展金融租賃業(yè)有利于配合財(cái)政政策,改變財(cái)政資金的投入方式,擴(kuò)大財(cái)政投入的倍數(shù)效應(yīng)。

2金融租賃風(fēng)險(xiǎn)特性

金融租賃不是企業(yè)直接申請貸款或其他融資方式籌款后來購置設(shè)備,而是通過較長時(shí)期租賃設(shè)備的融物方式來代替先融資后購買設(shè)備。其復(fù)雜性在于至少涉及三個(gè)當(dāng)事人——出租人、承租人和供貨商;需要簽訂兩個(gè)或兩個(gè)以上合同;租賃期限較長,等于或接近于租賃標(biāo)的物的經(jīng)濟(jì)壽命,通常在3—5年,長的在10年以上。因此,金融租賃風(fēng)險(xiǎn)相對于其他金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù),如銀行貸款業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)比較,具有一些特殊性:

(1)每個(gè)金融租賃項(xiàng)目基礎(chǔ)上的風(fēng)險(xiǎn)暴露期較長。因?yàn)榻鹑谧赓U業(yè)務(wù)一般具有長期風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的特征,而銀行信貸則具有短中長結(jié)合,且偏重短期的特點(diǎn)。

(2)由于金融租賃交易涉及關(guān)系較復(fù)雜,簽訂合同多,因而信用風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)較大。

(3)貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)。在設(shè)備買賣過程中定價(jià)、付款、交付過程中均可能產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn),因供貨商不能履行合同,或者因?yàn)榘l(fā)貨、運(yùn)輸、設(shè)備質(zhì)量等問題造成承租人不能按時(shí)正常使用設(shè)備,從而影響租金償付,風(fēng)險(xiǎn)就有可能轉(zhuǎn)移給出租人。

(4)租賃風(fēng)險(xiǎn)與產(chǎn)業(yè)周期關(guān)系密切。金融租賃業(yè)務(wù)的成功與否在于項(xiàng)目選擇,而由于租期長的特點(diǎn),項(xiàng)目選擇就必須著眼于成長性產(chǎn)業(yè)和有發(fā)展前景的企業(yè)。

因此,金融租賃是一項(xiàng)相當(dāng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程,出租人、承租人與供貨商立場的差異以及所有權(quán)與使用權(quán)的分離是金融租賃風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的客觀基礎(chǔ)。由于金融租賃業(yè)務(wù)一次性投資額大,租賃周期長,投資回收期內(nèi)不可預(yù)測的因素多,而金融租賃業(yè)務(wù)本身廣泛涉及金融、國際貿(mào)易、交通運(yùn)輸、保險(xiǎn)、物資供應(yīng)等方面,因而存在復(fù)雜的風(fēng)險(xiǎn)因素。眾多風(fēng)險(xiǎn)中,以承租人拖延或者不能繳納租金給出租人帶來的損失的信用風(fēng)險(xiǎn)是主要風(fēng)險(xiǎn),這也是本文的研究重點(diǎn)。

3行為金融理論

隨著金融市場上各種異?，F(xiàn)象的累積,模型和實(shí)際的背離使得傳統(tǒng)金融理論的理性分析范式陷入了尷尬境地。20世紀(jì)80年代,通過對傳統(tǒng)金融學(xué)的反思和修正,行為金融理論悄然興起,并開始動(dòng)搖了CAMP 和EMH 的權(quán)威地位。行為金融理論在博弈論和實(shí)驗(yàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)被主流經(jīng)濟(jì)學(xué)接納之際,對人類個(gè)體和群體行為研究的日益重視,促成了傳統(tǒng)的力學(xué)研究范式向以生命為中心的非線性復(fù)雜范式的轉(zhuǎn)換,使得我們看到了金融理論與實(shí)際的溝壑有了彌合的可能。1999 年克拉克獎(jiǎng)得主馬修(Matthew·Rabin) 和2002 年諾貝爾獎(jiǎng)得主丹尼爾·卡尼曼(Daniel·Kahneman) 和弗農(nóng)·史密斯(Vernon·Smith),都是這個(gè)領(lǐng)域的代表人物,為這個(gè)領(lǐng)域的基礎(chǔ)理論做出了重要貢獻(xiàn)。國外將這一領(lǐng)域稱之為behavioral finance,國內(nèi)大多數(shù)的文獻(xiàn)和專著將其稱為“行為金融學(xué)”。

行為金融理論認(rèn)為,人在不確定條件下的決策過程中并不是完全理性,而是有限理性的,會(huì)受到過度自信、風(fēng)險(xiǎn)偏好、可得性、錨定和調(diào)整、損失規(guī)避等信念影響,出現(xiàn)系統(tǒng)性認(rèn)知偏差。而傳統(tǒng)金融學(xué)是基于理性人假設(shè),認(rèn)為理性人在不確定條件下的決策是嚴(yán)格依照貝葉斯法則計(jì)算的期望效用函數(shù)進(jìn)行決策的。即使有些人非理性,這種非理性也是非系統(tǒng)性的,會(huì)彼此抵消,從而在總體上是理性的;如果這種錯(cuò)誤不能完全相互抵消,套利者的套利也會(huì)淘汰這些犯錯(cuò)誤的決策者,使市場恢復(fù)到均衡狀態(tài),達(dá)到總體理性。

4基于行為金融理論承租企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)研究

4.1 風(fēng)險(xiǎn)偏好

根據(jù)行為金融基本理論,投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好不同于傳統(tǒng)金融學(xué)理論下風(fēng)險(xiǎn)偏好是不變的,而是變化的,是會(huì)隨著絕對財(cái)富等一些其他因素的改變而發(fā)生改變的。第一,投資者不是完美理性人,而是普通的正常人。由于投資者在信息處理時(shí)存在認(rèn)知偏差,因而他們對市場的未來不可能做出無偏估計(jì);第二,投資者不具有同質(zhì)期望性。投資者由于個(gè)體認(rèn)知方式及情感判斷的不同,導(dǎo)致心理偏好與行為方式不同,因而對未來的估計(jì)也有所不同;第三,投資者不是風(fēng)險(xiǎn)回避型的,而是損失回避型的,投資者面臨確定性收益時(shí)表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)回避,而面臨確定性損失時(shí)則表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)追求。因此,我們就沒有理由相信承租企業(yè)是特殊的群體,他們租賃融資的目的大多都是為了投資,他們也是眾多投資者中的一部分,他們的風(fēng)險(xiǎn)偏好也會(huì)發(fā)生改變。風(fēng)險(xiǎn)偏好的改變就會(huì)直接影響到他們面臨的風(fēng)險(xiǎn),最終會(huì)影響金融租賃公司方面的信用風(fēng)險(xiǎn)。

4.2 過度自信

過度自信或許是人類最為穩(wěn)固的心理特征,人們在做決策時(shí),對不確定性事件發(fā)生的概率的估計(jì)往往過于自信。投資者可能對自己駕馭市場的能力過于自信,在投資決策中過高估計(jì)自己的技能和預(yù)測成功的趨勢,或者過分依賴自己的信息而忽視基本面狀況從而造成決策失誤的可能性。通常表現(xiàn)為,依據(jù)現(xiàn)在的環(huán)境推測未來,如果一項(xiàng)投資的近期價(jià)值出現(xiàn)增長,那么就導(dǎo)致預(yù)期該項(xiàng)投資將會(huì)長期業(yè)績優(yōu)良;近期表現(xiàn)不佳的資產(chǎn)被認(rèn)為將會(huì)長期遭受損失,結(jié)果把近期的波動(dòng)理解為長期的趨勢;過多關(guān)注短期,導(dǎo)致的結(jié)果是幾乎全部精力關(guān)注短期預(yù)期上,反而忽視了長期的發(fā)展趨勢。這種過度自信完全有可能導(dǎo)致承租企業(yè)大量盲目投資的產(chǎn)生,盲目的多元化和貪大求全;或者是過于注重短、平、快項(xiàng)目,缺乏長期戰(zhàn)略。

5基于行為金融理論金融租賃公司的策略選擇

5.1 期望理論

期望理論是行為金融的重要理論基礎(chǔ),它是研究人們在不確定的條件下如何作出決策的理論。期望理論的思想最先是由Markowitz(1952)提出的,但推動(dòng)這一理論發(fā)展的是行為金融理論先驅(qū)Kahneman和Tversky的研究。他們通過實(shí)驗(yàn)對比發(fā)現(xiàn),與預(yù)期效用理論(expected utility theory)相反,大多數(shù)的投資者的行為并不總是理性的,他們的效用不是單純財(cái)富的函數(shù),他們也并不總是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的。行為金融投資者的效用則反映在期望理論的價(jià)值函數(shù)(value function)中,也就是說,行為投資者在損失的情況下通常是風(fēng)險(xiǎn)偏好的,而在盈利時(shí)則往往是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的。期望理論的另一重要函數(shù)是權(quán)重函數(shù)(weighting function)。在期望理論中,對不同選擇可能產(chǎn)生的結(jié)果(即期望值)的計(jì)算和比較,是通過對價(jià)值(效用)乘以決策權(quán)重而非概率來進(jìn)行的。權(quán)重是通過對不同選項(xiàng)之間的比較和多次重復(fù)選擇,根據(jù)其概率來確定的,但權(quán)重并不是概率,權(quán)重運(yùn)算也不遵守一般的概率公理。權(quán)重函數(shù)中,“極不可能”概率的權(quán)重為0,“極可能”的權(quán)重為1,而對“很不可能”賦予相對較高的權(quán)重,對“很可能”賦予相對較低的權(quán)重,在“很可能”與“很不可能”之間,權(quán)重函數(shù)具有小于1的斜率。

對于金融租賃公司而言,假設(shè)其為某承租企業(yè)提供租賃融資2 000萬人民幣,有兩種方案:(1)融資給一家大企業(yè);(2)平均融資給10 家無關(guān)聯(lián)的中小企業(yè)。若正常收回的概率為99.5%,獲收益為融資額的5%;不能收回的概率為0.5%,損失本息為貸款額的105%。如果按傳統(tǒng)的預(yù)期效用理論計(jì)算, 則(1)方案的預(yù)期收益等于(2)方案的預(yù)期收益。如果按期望理論計(jì)算,由于0.5%在金融租賃公司的主觀心理中屬極小概率,通常視之為不可能事件而賦予權(quán)重為0;相反,99.5%屬極大概率,視為確定事件而賦予權(quán)重為(1),于是,可以計(jì)算出(1)方案的期望值要大于(2)方案。顯然,金融租賃公司選擇租賃融資給大企業(yè)的收益將大于租賃融資給中小企業(yè)。

所以,在信息不對稱情形下,基于行為金融的相關(guān)理論,金融租賃公司傾向于為大企業(yè)提供租賃融資。但是,這恰恰造成了租賃融資集中的風(fēng)險(xiǎn),而且還傾向于將中小企業(yè)不能償還租金的概率夸大,將大企業(yè)不能償還租金的概率縮小,從而造成了增大金融租賃公司面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)。因此,從降低風(fēng)險(xiǎn)集中度從而降低信用風(fēng)險(xiǎn)的角度,金融租賃公司的策略選擇應(yīng)該是為中小企業(yè)提供多筆、分散化的租賃融資。

5.2羊群行為

羊群行為主要是指投資者在掌握信息不充分情況下,行為受到其他投資者的影響而模仿他人決策的行為。當(dāng)市場面臨著眾多不確定性時(shí),投資者在進(jìn)行投資決策時(shí),其心理因素會(huì)隨著外界環(huán)境的變化而發(fā)生著微妙的改變,人類固有的行為模式會(huì)不知不覺地主宰著投資者的行為。每一個(gè)投資者開始總是試圖進(jìn)行理性投資,并希望規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。但是,當(dāng)他發(fā)現(xiàn)由于自己能力有限無法把握投資行為的可靠性時(shí),便會(huì)向同業(yè)者的行為或自己的感覺、經(jīng)驗(yàn)等尋求心理依托,投資行為的前景愈不明朗,這種心理依托感就會(huì)愈強(qiáng)烈,人類特有的認(rèn)知偏差的弱點(diǎn)就會(huì)顯現(xiàn)。國內(nèi)金融租賃公司的羊群行為非常鮮明,業(yè)務(wù)領(lǐng)域幾乎雷同,比如,近幾年,國內(nèi)幾乎所有的金融租賃公司都將印刷設(shè)備租賃融資作為主要業(yè)務(wù)發(fā)展方向,造成該領(lǐng)域價(jià)格戰(zhàn)(承租企業(yè)租賃融資成本很低)頻發(fā),收益率很低,信用風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生率極高。對于金融租賃公司而言,由于羊群行為與從眾、缺乏創(chuàng)新思想聯(lián)系在一起,最多只能獲得不超過市場平均水平的收益率,而且還承擔(dān)較大的信用風(fēng)險(xiǎn),要獲得超過平均水平的收益率,必須在“人云亦云”的格局中保持一種獨(dú)立和創(chuàng)新的精神,尋找適合業(yè)務(wù)發(fā)展的“藍(lán)?！薄?/p>

6結(jié)論

在由美國次貸危機(jī)引發(fā)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)已經(jīng)席卷全球的今天,對風(fēng)險(xiǎn)特別是金融風(fēng)險(xiǎn)的審視和管理迫在眉睫。作為一種特殊的信用形式,金融租賃在經(jīng)濟(jì)生活中發(fā)揮著越來越重要的作用,但是由于其交易結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性,其風(fēng)險(xiǎn)也呈現(xiàn)出一些新的特性。在國內(nèi),目前對金融租賃風(fēng)險(xiǎn)管理的深入研究剛剛起步。伴隨行為金融理論的興起,為我們提供新的思路來研究金融租賃的風(fēng)險(xiǎn)及其管理。研究表明,承租企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)偏好、過度自信均對金融租賃公司的信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生影響;期望理論和羊群行為均體現(xiàn)了金融租賃公司自身的有限理性,從而放大了自身的信用風(fēng)險(xiǎn)。