豆　文

摘要本文通過(guò)對(duì)保薦機(jī)構(gòu)擔(dān)任證券發(fā)行主承銷商的制度分析,指出其存在的不足,建議今后的制度設(shè)計(jì)將保薦機(jī)構(gòu)與主承銷商完全分離,使保薦機(jī)構(gòu)能更好的起到對(duì)證券發(fā)行上市的推薦和擔(dān)保作用。

關(guān)健詞保薦制度 保薦人 證券發(fā)行 主承銷商

中圖分類號(hào):D922.28文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A文章編號(hào):1009-0592(2009)09-121-02

一、保薦制度簡(jiǎn)介

保薦制度又稱為保薦人制度,來(lái)源于英、美、德等國(guó)以及我國(guó)香港地區(qū)的證券發(fā)行上市制度。保薦制度是指由保薦人(券商)負(fù)責(zé)發(fā)行人的上市推薦和輔導(dǎo),核實(shí)公司發(fā)行文件與上市文件中所載資料是否真實(shí)、準(zhǔn)確、完整,協(xié)助發(fā)行人建立嚴(yán)格的信息披露制度,并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)防范責(zé)任,并為上市公司上市后一段時(shí)間的信息披露行為向投資者承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任的證券公司。在發(fā)行人證券發(fā)行上市后,保薦人還要持續(xù)督導(dǎo)發(fā)行人履行規(guī)范運(yùn)作、信守承諾、信息披露等義務(wù)。

為了提高上市公司的質(zhì)量和證券公司執(zhí)業(yè)水平,保護(hù)投資者的合法權(quán)益,促進(jìn)證券市場(chǎng)健康發(fā)展,我國(guó)于2003年在證券發(fā)行上市制度中引入了保薦制度,并在2005年《證券法》中確立了保薦制度的合法地位。

二、我國(guó)現(xiàn)行保薦制度的缺陷

2005年的《證券法》第十一條規(guī)定“保薦人的資格及其管理辦法由國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定。”關(guān)于保薦人的管理辦法最初為2003年的頒布的《證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法》(以下簡(jiǎn)稱《暫行辦法》),2008年10月修訂了《暫行辦法》,將修訂后的辦法定名為《證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法(以下簡(jiǎn)稱《管理辦法》),該《管理辦法》又于2009年4月進(jìn)行了修訂?！豆芾磙k法》對(duì)于規(guī)范證券發(fā)行,提高上市公司質(zhì)量和證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)水平,保護(hù)投資者的合法權(quán)益,促進(jìn)證券市場(chǎng)的健康發(fā)展起到了良好的作用。

但是《管理辦法》卻存在一些不足之處,尤其是第六條,“同次發(fā)行的證券,其發(fā)行保薦和上市保薦應(yīng)當(dāng)由同一保薦機(jī)構(gòu)承擔(dān)。保薦機(jī)構(gòu)依法對(duì)發(fā)行人申請(qǐng)文件、證券發(fā)行募集文件進(jìn)行核查,向中國(guó)證監(jiān)會(huì)、證券交易所出具保薦意見(jiàn)。保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)保證所出具的文件真實(shí)、準(zhǔn)確、完整;證券發(fā)行規(guī)模達(dá)到一定數(shù)量的,可以采用聯(lián)合保薦,但參與聯(lián)合保薦的保薦機(jī)構(gòu)不得超過(guò)2家;證券發(fā)行的主承銷商可以由該保薦機(jī)構(gòu)擔(dān)任,也可以由其他具有保薦機(jī)構(gòu)資格的證券公司與該保薦機(jī)構(gòu)共同擔(dān)任”。2003年的《暫行辦法》第六條為“保薦機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)證券發(fā)行的主承銷工作,依法對(duì)公開(kāi)發(fā)行募集文件進(jìn)行核查,向中國(guó)證監(jiān)會(huì)出具保薦意見(jiàn)”,雖然2008年《管理辦法》第六條與2003年的《暫行辦法》相比,已經(jīng)有了改進(jìn),引入了聯(lián)合主承銷,即主承銷商可由多個(gè)保薦機(jī)構(gòu)擔(dān)任,但仍然沒(méi)有將保薦人與主承銷商進(jìn)行完全分離,聯(lián)合主承銷中,其他具有保薦機(jī)構(gòu)資格的證券公司需要與證券發(fā)行的保薦機(jī)構(gòu)共同擔(dān)任,在制度設(shè)計(jì)上仍然存在不足。

《管理辦法》中規(guī)定由保薦機(jī)構(gòu)擔(dān)任主承銷商,可能是考慮到我國(guó)券商目前尚未沒(méi)有較為明確的市場(chǎng)細(xì)分和專業(yè)化分工,因此在制度設(shè)計(jì)上沒(méi)有將保薦機(jī)構(gòu)與主承銷商完全分離。由于證券承銷會(huì)給證券商帶來(lái)非?？捎^的利益,高額的承銷費(fèi)用和相對(duì)較低的發(fā)行風(fēng)險(xiǎn),對(duì)保薦機(jī)構(gòu)及保薦人有著較大的利益誘惑,由于內(nèi)在利益的驅(qū)動(dòng),保薦機(jī)構(gòu)將努力促使擬上市公司上市,盡力美化準(zhǔn)備上市的公司,很有可能將一些低質(zhì)量的公司推上市;保薦機(jī)構(gòu)兼作主承銷商,由于存在利益誘惑,也難以保證保薦機(jī)構(gòu)公正地出具保薦意見(jiàn)書,盡到勤勉責(zé)任,從而影響其作為保薦人的公正性。雖然此次《管理辦法》已將原來(lái)《暫行辦法》中的“由保薦機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)證券發(fā)行的主承銷工作”修改為“證券發(fā)行的主承銷商可以由該保薦機(jī)構(gòu)擔(dān)任,也可以由其他具有保薦機(jī)構(gòu)資格的證券公司與該保薦機(jī)構(gòu)共同擔(dān)任”,引入了其他具有保薦機(jī)構(gòu)資格的證券公司參與主承銷工作,但由于擔(dān)任發(fā)行和上市的保薦機(jī)構(gòu)仍參與其中,由于利益驅(qū)動(dòng),仍然難以保證保薦機(jī)構(gòu)的獨(dú)立與公正性,在制度設(shè)計(jì)仍然存在缺陷。有效解決的方法是保薦人與主承銷商分離,將保薦機(jī)構(gòu)作為獨(dú)立的推薦和擔(dān)保機(jī)構(gòu),不擔(dān)任被保薦的證券上市的主承銷工作,只有這樣才會(huì)保證其獨(dú)立性與公正性。負(fù)責(zé)保薦的券商不得擔(dān)任被保薦公司的證券承銷工作,而可以擔(dān)任非被保薦的上市公司證券承銷工作,這樣既能保證保薦機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性與公正性,又不會(huì)減少保薦機(jī)構(gòu)的收入。

目前有很多關(guān)于保薦制度法律分析的文章,大多數(shù)文章都著重強(qiáng)調(diào)明確違法責(zé)任的追究制度等,卻少有文章涉及到保薦人擔(dān)任主承銷商的制度分析。對(duì)于保薦機(jī)構(gòu)及保薦人違規(guī)的處罰措施,在《管理辦法》及《證券法》中都作了很多規(guī)定,《管理辦法》第六十五條至七十四條,有大量關(guān)于保薦機(jī)構(gòu)及保薦代表的違規(guī)行為處罰的規(guī)定。如第六十六條“保薦機(jī)構(gòu)、保薦代表人、保薦業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人和內(nèi)核負(fù)責(zé)人違反本辦法,未誠(chéng)實(shí)守信、勤勉盡責(zé)地履行相關(guān)義務(wù)的,中國(guó)證監(jiān)會(huì)責(zé)令改正,并對(duì)其采取監(jiān)管談話、重點(diǎn)關(guān)注、責(zé)令進(jìn)行業(yè)務(wù)學(xué)習(xí)、出具警示函、責(zé)令公開(kāi)說(shuō)明、認(rèn)定為不適當(dāng)人選等監(jiān)管措施;依法應(yīng)給予行政處罰的,依照有關(guān)規(guī)定進(jìn)行處罰;情節(jié)嚴(yán)重涉嫌犯罪的,依法移送司法機(jī)關(guān),追究其刑事責(zé)任。”第六十七條“保薦機(jī)構(gòu)出現(xiàn)下列情形之一的,中國(guó)證監(jiān)會(huì)自確認(rèn)之日起暫停其保薦機(jī)構(gòu)資格3個(gè)月;情節(jié)嚴(yán)重的,暫停其保薦機(jī)構(gòu)資格6個(gè)月,并可以責(zé)令保薦機(jī)構(gòu)更換保薦業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人、內(nèi)核負(fù)責(zé)人;情節(jié)特別嚴(yán)重的,撤銷其保薦機(jī)構(gòu)資格”。但是這些措施都是治標(biāo)不治本,因?yàn)楸Ｋ]制度設(shè)計(jì)的本身就存在缺陷。只有將保薦人與證券承銷商相分離,這才是防止違規(guī)行為的真正有效的辦法。承擔(dān)責(zé)任只是事后的事,一旦保薦失職,將不符合條件的股份公司推向證券市場(chǎng),對(duì)投資者的損害就成為無(wú)法挽回的事。在出現(xiàn)損失以后再來(lái)對(duì)保薦人和保薦機(jī)構(gòu)進(jìn)行處罰,無(wú)論如何都無(wú)法挽回投資者遭受的損失。因此從風(fēng)險(xiǎn)控(下轉(zhuǎn)第127頁(yè))(上接第121頁(yè))制的角度來(lái)講,保薦制度設(shè)計(jì)本身就應(yīng)當(dāng)科學(xué)嚴(yán)謹(jǐn),將保薦人與證券承銷商相分離,從制度設(shè)計(jì)上預(yù)防違規(guī)事件的發(fā)生。

從保薦制度的立法層面來(lái)分析,科學(xué)原則是立法的基本原則之一,科學(xué)合理是立法科學(xué)性的內(nèi)在要求,在法律、法規(guī)、規(guī)章的制定中,只有做到立法的科學(xué)合理性,才能提高法律、法規(guī)、規(guī)章的質(zhì)量和效能。法律法規(guī)制定出來(lái)后通過(guò)社會(huì)反饋機(jī)制可以證明它的有效性與合理性。從立法的科學(xué)性角度來(lái)講,保薦人擔(dān)任主承銷商的制度設(shè)計(jì)缺乏科學(xué)性與合理性,由于主承銷商可以有一大筆可觀的傭金收入,因此主承銷商與上市公司有密切的利益關(guān)系,保薦人再擔(dān)任主承銷商,則很難保證保薦機(jī)構(gòu)的公正性。從《管理辦法》實(shí)施的社會(huì)效果反饋來(lái)看,在實(shí)踐中,諸多違規(guī)現(xiàn)象的出現(xiàn),不能不使我們思考保薦機(jī)構(gòu)擔(dān)任主承銷商的制度科學(xué)性與合理性。證券法第十一條第二款“保薦人應(yīng)當(dāng)遵守業(yè)務(wù)規(guī)則和行業(yè)規(guī)范,誠(chéng)實(shí)守信,勤勉盡責(zé),對(duì)發(fā)行人的申請(qǐng)文件和信息披露資料進(jìn)行審慎核查,督導(dǎo)發(fā)行人規(guī)范運(yùn)作?！?如何使得保薦人能做到誠(chéng)實(shí)守信,勤勉盡責(zé),在《管理辦法》的配套措施上就應(yīng)當(dāng)有合理的制度設(shè)計(jì),當(dāng)保薦人擔(dān)任主承銷商,即與證券發(fā)行有了關(guān)聯(lián)關(guān)系,當(dāng)存在關(guān)聯(lián)關(guān)系時(shí),就難以保證其作為保薦人的公證性;保薦機(jī)構(gòu)的作用就是向公眾起到一個(gè)擔(dān)保和證明作用,而如果保薦機(jī)構(gòu)又擔(dān)任證券發(fā)行的主承銷商,這與自己作自己案件的法官在本質(zhì)上沒(méi)有什么區(qū)別。而“任何人不得成為自己案件的法官”,是自然正義法則的基本要求,因此在立法的制度設(shè)計(jì)上,應(yīng)當(dāng)將保薦人與主承銷商相分離。

只有將保薦人主承銷商完全分離,才能使保薦人與主承銷商相互監(jiān)督,為證券發(fā)行的誠(chéng)信和公平提供更多的保障。證券法第三十一條“證券公司承銷證券,應(yīng)當(dāng)對(duì)公開(kāi)發(fā)行募集文件的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性進(jìn)行核查;發(fā)現(xiàn)有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏的,不得進(jìn)行銷售活動(dòng);已經(jīng)銷售的,必須立即停止銷售活動(dòng),并采取糾正措施?！比绻袖N商即是保薦人,由于保薦人已核查過(guò)證券發(fā)行的文件的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性,作為承銷商的保薦人通常不會(huì)再次進(jìn)行核實(shí),因而少了一道核查程序。如果由非保薦人擔(dān)任主承銷商,則可以增加一次審核程序,更好地起到對(duì)證券發(fā)行上市的核查監(jiān)督作用?！豆芾磙k法》配套措施應(yīng)當(dāng)與《證券法》有很好的制度銜接,將保薦人與主承銷商完全分離,從而增加一道監(jiān)督程序,這也是保薦制度的國(guó)際慣例。

三、改革方向

保薦制度的國(guó)際慣例是,保薦人與主承銷商相分離,因此在將來(lái)的《管理辦法》修改時(shí),應(yīng)當(dāng)將保薦人與主承銷商完全分離,即作為發(fā)行證券的保薦人,不能同時(shí)擔(dān)任所發(fā)行證券的承銷商,“證券發(fā)行的主承銷商由其他具有保薦機(jī)構(gòu)資格的證券公司擔(dān)任”,這樣才能從制度上保障誠(chéng)信和公平原則的實(shí)現(xiàn)。與其設(shè)定很多的違規(guī)處罰原則,不如在制度設(shè)計(jì)的源頭上就加以防范,這樣才能真正減少保薦人的違規(guī)行為,保證保薦人的公正性與獨(dú)立性。

參考文獻(xiàn):

[1]韓秋實(shí).證券發(fā)行上市保薦制度的法律分析.免費(fèi)論文網(wǎng).http://china.findlaw.cn/gongsifalv/zhengquanfa/zhengquanbaojian/zhqfxdbjzhd/5979_3.html.

[2]作者不詳.論證券發(fā)行上市中保薦人職責(zé)制度的完善..商業(yè)經(jīng)濟(jì)管理.2008(1).

[3]周正義.以什么來(lái)拯救中國(guó)股市.www.cs.com.cn/csnews/sylm/07/t20060811_ 9773 20 .htm.