一、問題的提出
　　人才資本作為公司無形資產(chǎn)的重要組成部分關系著公司的股價和命運。目前學術研究的重點還停留在定性地對高管人力資源進行分析，而從高管人才資本對公司市值的影響這一角度進行定量分析并不多見。本文考察部分上市公司高管人才資本要素，探究其對公司市值的影響，意在補充和完善公司市值的計算方式，更為合理、全面地提供公司市值的信息，為利益相關者提供參考和建議。
　　二、研究設計
　?。ㄒ唬┭芯孔兞康倪x取
　　高管人才資本的綜合素質(zhì)表現(xiàn)為才能、情商等，在企業(yè)管理中主要表現(xiàn)在其所具有的決策、溝通、組織、創(chuàng)新、學習等特質(zhì)，但由于人才資本作為無形資產(chǎn)的特殊性，包括人脈等定性描述的特質(zhì)通常難以進行計量。因此，本文根據(jù)高管人才資本內(nèi)在和外在的表現(xiàn)形式，采用年薪、持股比例等具有代表性的指標包括考慮學歷和年齡等因素，定量地描述高管人才資本量的大小。同時通過研究這些因素對公司市值的影響，補充和完善公司市值的計算方式。依據(jù)以往的研究文獻和實踐工作，確定的變量如下：
　　1、市帳率
　　本研究選用的被解釋變量是公司市值的度量標準市帳率（M/B ratio）。以市帳率作為計量公司真實價值的比較基準的方法優(yōu)于其它許多驗證方法，且具有解釋能力。其公式為：市帳率=流通在外普通股股數(shù)×每股市價/普通股賬面凈值。
　　2、高管年薪
　　高層管理人員的薪酬數(shù)字限定于上市公司年報披露的高管貨幣性年度薪酬，包括董事長、副董事長、總經(jīng)理、副總經(jīng)理、財務主管、董事會秘書，在以下實證研究中該變量取高管中年度薪酬最高的前三名的報酬總額的平均值，此處用AC表示。
　　3、高管持股比例
　　本文研究中采用上市公司高管擁有的股份占公司總股數(shù)的比例作為高管持股變量指標，此處用MSR表示。
　　4、高管專業(yè)人員比例
　　限于上市公司信息披露的限制，無法將員工學歷設定為碩士或本科生以上學歷，故設定為大專以上學歷。本研究將其定義為上市公司年報披露的高管中大專以上的人數(shù)占高管總人數(shù)比例，用PR表示。
　　5、高管年齡
　　由于受教育年限和從業(yè)時間直觀地反映在高管年齡層次上，因此年齡因素對高管人才資本存量增減存在影響。在以下的實證研究中以上市公司年報披露的前三位高管的平均年齡作為本變量的衡量指標，用MA表示。
　?。ǘ┭芯糠椒ㄅc樣本選取
　　運用OLS最小二乘回歸分析法，并用懷特方法進行異方差檢驗并對模型加以修正，再對修正后的模型進行鄒檢驗測試數(shù)據(jù)結構平穩(wěn)性以及t、F檢驗測試，并得出結論。
　　為了保證數(shù)據(jù)的有效性，樣本公司中剔除了ST、PT等財務狀況嚴重惡化、上市不到兩年（2008年以后上市的公司）以及任一變量資料有缺失的公司。本文的數(shù)據(jù)摘自2008年電子信息類（以國信金太陽網(wǎng)上交易軟件的分類為依據(jù)）共90家上市公司年度財務報告，所有股票價格為年底收盤價。
　　（三）研究假設
　　根據(jù)上述的變量設計，將高管年薪、高管持股比例、高管專業(yè)人員比例以及高管年齡作為影響高管人才資本的四大因素，它們通過交互作用，一方面直接反映上市公司高管人才資本的存量，另一方面間接通過人才資本這一基礎平臺與實體資本共同地體現(xiàn)公司總體的市場價值，后者便是本文實證分析的基礎和假設所在。
　　基本假設：擁有高人才資本存量的公司市值高于擁有低人才資本存量的公司市值。
　　假設一：高管年薪與公司市場價值存在正相關關系。
　　假設二：高管持股比例與公司市場價值存在正相關關系。
　　假設三：高管專業(yè)人員比例（大專以上學歷占員工數(shù)比例）與公司市場價值存在正相關關系。
　　假設四：高管年齡與公司市場價值存在正相關關系。
　　三、實證研究模型與結果分析
　　（一）經(jīng)濟計量模型的建立
　　本模型以市帳率為因變量，高管薪酬、高管持股比例、高管專業(yè)人員比例以及高管年齡為自變量進行OLS回歸分析：
　　M/B ratio＝a0＋a1AC＋a2MSR＋a3PR＋a4MA＋u
　　其中：M/B為市帳率；a0為常數(shù)項；a1、a2、a3、a4為回歸系數(shù)；AC為高管薪酬；MSR為高管持股比例；PR為高管專業(yè)人員比例；PA為高管年齡；u為隨機誤差項。
　?。ǘ┫嚓P性及其檢驗
　　用最小二乘法（OLS）估計上述模型，為了盡量減少異方差的影響，對各變量的數(shù)據(jù)取自然對數(shù)后再進行回歸分析，令Y=In（M/B），X1=In（AC），X2=In（MSR），X3=In（PR），X4=In（MA），那么模型變?yōu)閅＝a0＋a1X1＋a2X2＋a3X3＋a4X4＋u。此外，由于變量高管的持股比例MSR的部分數(shù)據(jù)為零，不能取自然對數(shù)，因此刪除這16組數(shù)據(jù)，從而有效樣本數(shù)據(jù)為74組。利用Eviews軟件，輸入Y、X1、X3、X4數(shù)據(jù)，對模型進行OLS回歸，回歸結果如表1。
　　在顯著性水平為5%的條件下，該模型R2=0.169245，可決系數(shù)不是很高，F(xiàn)檢驗值3.514239，對應的P值小于0.05，F(xiàn)檢驗通過，說明整體自變量中至少有一個是顯著的，但不一定都顯著。此外，變量X1、X4的t檢驗在α=0.05的條件下不顯著，但自變量X2、X3均通過t檢驗。
　　運用懷特方法檢驗模型是否存在異方差，結果顯示F檢驗對應的P值為0.869799，大于顯著性水平的5%，因此模型是不存在異方差的，不需要用懷特方法進行修正。同樣，經(jīng)過鄒檢驗，結果反映的F檢驗對應的P值也大于5%，說明該模型的數(shù)據(jù)結構很穩(wěn)定。
　　根據(jù)回歸結果，模型如下：
　?。ㄈ┙Y果分析
　　R2值偏低，說明回歸直線的擬合程度一般；F檢驗通過，說明自變量整體對因變量的影響要遠遠大于隨機因素對因變量所造成的影響；X2和X3的t檢驗顯著，說明模型中的高管持股比例、高管專業(yè)人員比例這兩個變量對公司市值都是有影響的。在其他因素不變的情況下，當X2和X3每增長1個單位時，上市公司市值Y將分別增長0.033790和0.534005個單位。
　　高管持股比例與上市公司市值之間存在著弱正相關關系，假設二成立，即高管持股比例越高，公司市值就越高。
　　上市公司高管中專業(yè)人員比例與公司市值之間存在顯著的正相關關系，假設三成立，即專業(yè)人員比例的提高對公司市值有高度貢獻。
　　高管年薪X1和高管年齡X4的t檢驗結果不顯著，說明假設一、假設四的結論難以成立或者未得到充分驗證。除了統(tǒng)計原因外，還可能是：上市公司的高管同時是企業(yè)的主要股東甚至最大股東，在一定利益沖突的情況下，他們傾向于少拿年薪多持股，導致其薪酬和公司市值的關聯(lián)性不強。
　　高管年齡與公司市值之間不存在相關性，可能的原因是：本文的樣本限于電子信息行業(yè)，高管的年齡因素與公司市值之間可能沒有顯著相關關系。
　　四、結論與啟示
　　本文發(fā)現(xiàn)企業(yè)高管中專業(yè)人員和持股比例等因素對公司市值都有或大或小的影響。評估高管人才資本的價值，探索高管人才資本對公司市值的影響，有利于改善和促進企業(yè)經(jīng)營管理，并為利益相關者提供更好的建議。同時，公司也應該建立有效的激勵機制，最大限度的發(fā)揮高管的積極性，促進其人才資本的增值，通過這樣的內(nèi)外兼修可以使得高管對公司市值的貢獻日益突出。
　　
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