李建軍，趙 琪

（中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，北京 100081）

“次貸”危機(jī)后影子銀行監(jiān)管改革的國(guó)際比較

李建軍，趙 琪

（中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，北京 100081）

美國(guó) “次貸”危機(jī)以來，主要發(fā)達(dá)國(guó)家及國(guó)際組織相繼推出了金融監(jiān)管改革的方案，力圖將影子銀行體系納入監(jiān)管框架中來，以降低和控制金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。文章通過對(duì)主要發(fā)達(dá)國(guó)家金融監(jiān)管體系變化的比較分析，總結(jié)各國(guó)針對(duì)影子銀行監(jiān)管改革的新發(fā)展，以及監(jiān)管改革方案的特點(diǎn)、缺陷和不足，探索有效監(jiān)管銀子銀行的途徑，為我國(guó)完善我國(guó)金融監(jiān)管體系，提高對(duì)影子銀行監(jiān)管的效率提供參考建議。

“次貸”危機(jī)；影子銀行；金融監(jiān)管

2007年的美國(guó)“次貸”危機(jī)，將影子銀行體系這一概念帶入了人們的視野，引發(fā)了國(guó)際社會(huì)各界對(duì)影子銀行的持續(xù)關(guān)注。通過對(duì)影子銀行的存在形態(tài)、運(yùn)作機(jī)理和風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)等方面的探究，各國(guó)監(jiān)管當(dāng)局普遍充分意識(shí)到，影子銀行體系的期限錯(cuò)配、信用轉(zhuǎn)換、高杠桿率等特征具有特定的內(nèi)生性風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)影子銀行的監(jiān)管已是刻不容緩。于是，各國(guó)政府紛紛出臺(tái)措施，推進(jìn)本國(guó)金融監(jiān)管體系的改革，目標(biāo)是將影子銀行納入金融監(jiān)管體系。2008年以來，主要發(fā)達(dá)國(guó)家通過一系列政策指引和法規(guī)法案的頒布，組建新的機(jī)構(gòu)，逐步完善國(guó)家金融監(jiān)管體系，控制金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

一、影子銀行監(jiān)管的文獻(xiàn)評(píng)述

影子銀行迅速發(fā)展卻游離于金融審慎監(jiān)管框架之外，在金融體系內(nèi)部積累了巨大的內(nèi)生性風(fēng)險(xiǎn)，最終導(dǎo)致了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。Tobias Adrian，Hyun Song Shin認(rèn)為，影子銀行系統(tǒng)、資產(chǎn)證券化、銀行與資本市場(chǎng)的一體化發(fā)展趨勢(shì)對(duì)金融危機(jī)和金融體系穩(wěn)定性有重大影響。在后危機(jī)的金融體系中，資產(chǎn)證券化將受到嚴(yán)格的監(jiān)管來防止過高的杠桿化和期限錯(cuò)配。Gary Gorton,Andrew Metrick就影子銀行的監(jiān)管問題提出了詳細(xì)的舉措建議和監(jiān)管原則，他認(rèn)為，著重從貨幣市場(chǎng)共同基金、資產(chǎn)證券化和回購(gòu)三個(gè)方面嚴(yán)加限制是對(duì)影子銀行監(jiān)管的最好途徑。 Christian Calmès和Raymond Théoret認(rèn)為，影子銀行的興起和發(fā)展意味著更多市場(chǎng)主導(dǎo)的銀行活動(dòng)，應(yīng)加強(qiáng)由市場(chǎng)主導(dǎo)的交易行為的信息披露；由于杠桿率在銀行風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)中的作用，應(yīng)制定更好的杠桿率指標(biāo)，具體衡量銀行的真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)。Zoltan Pozsar通過介紹機(jī)構(gòu)現(xiàn)金池，從需求的視角解釋了影子銀行出現(xiàn)的原因，主張通過控制國(guó)庫(kù)券的供給來管理影子銀行的規(guī)模，把國(guó)庫(kù)券的發(fā)行作為一種宏觀審慎監(jiān)管的工具。

2011年4月二十國(guó)集團(tuán)金融穩(wěn)定理事會(huì)（FSB）從宏觀和微觀兩個(gè)視角分析了當(dāng)前的影子銀行監(jiān)視舉措，并且提出了可行的監(jiān)管框架和措施，如監(jiān)管商業(yè)銀行與影子銀行權(quán)益的交易活動(dòng)，監(jiān)管影子銀行的權(quán)益資本，監(jiān)管當(dāng)局可介入來管理市場(chǎng)活動(dòng)和金融工具的風(fēng)險(xiǎn)等。

近年來中國(guó)的影子銀行體系融資規(guī)模迅速膨脹，影子金融體系發(fā)展存在著安全隱患，國(guó)內(nèi)學(xué)者呼吁強(qiáng)化影子銀行體系監(jiān)管刻不容緩，提早將其納入宏觀審慎監(jiān)管范圍以防范未來風(fēng)險(xiǎn)。巴曙松強(qiáng)調(diào)要加強(qiáng)對(duì)影子銀行系統(tǒng)的監(jiān)管，詳細(xì)分析了2009年英國(guó)金融服務(wù)局和美國(guó)政府關(guān)于金融監(jiān)管體系改革的方案，指出設(shè)計(jì)信息披露機(jī)制將成為未來對(duì)影子銀行監(jiān)管的重點(diǎn)。秦嶺著重從影子法律監(jiān)管的角度分析了美國(guó)影子銀行的監(jiān)管現(xiàn)狀，指出在控制影子銀行行為風(fēng)險(xiǎn)性方面可以從提高自身資本金充足率、加強(qiáng)信息披露、加強(qiáng)監(jiān)管的全球合作和離岸經(jīng)營(yíng)監(jiān)管幾方面入手。姜震在其碩士學(xué)位論文中比較分析了美、英、日、新加坡和法國(guó)對(duì)影子銀行的監(jiān)管現(xiàn)狀，指出各國(guó)監(jiān)管模式是多樣而且不可復(fù)制的，各國(guó)在監(jiān)管實(shí)踐中應(yīng)總結(jié)出適合自身金融發(fā)展的監(jiān)管模式。另外，此次金融危機(jī)暴露了對(duì)影子銀行監(jiān)管在監(jiān)管者自身、銀行紀(jì)律和市場(chǎng)紀(jì)律等方面存在諸多問題。鑒于中國(guó)對(duì)影子銀行監(jiān)管的目標(biāo)不明確、獨(dú)立性不夠、監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間協(xié)調(diào)性差的現(xiàn)狀，姜震提出了功能性監(jiān)管的主張，使我國(guó)影子銀行體系監(jiān)管由單純的行政管制向注重風(fēng)險(xiǎn)管理的功能性監(jiān)管轉(zhuǎn)變，指出在監(jiān)管模式上，實(shí)行集中統(tǒng)一的監(jiān)管必將成為最終的選擇。

文維虎、陳榮根據(jù)影子銀行不同的表現(xiàn)形式和特征，對(duì)影子銀行的引導(dǎo)和運(yùn)用方面提出了建議，主張分類實(shí)施影子銀行的歸口監(jiān)管，采取定點(diǎn)銀行賬戶托管，歸口審查部門對(duì)其實(shí)施報(bào)表分析及評(píng)價(jià)等。李東衛(wèi)通過中美兩國(guó)影子銀行體系的比較分析，提出了規(guī)范金融產(chǎn)品創(chuàng)新，提高信息披露程度，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)，建立風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，加強(qiáng)一行三會(huì)和跨境監(jiān)管合作的建議。李建軍、田光寧探討了中國(guó)影子銀行監(jiān)管改革的頂層設(shè)計(jì)問題，建議系統(tǒng)研究影子銀行體系的信用層構(gòu)、金融工具的計(jì)量、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)預(yù)警體系構(gòu)建，將影子銀行體系評(píng)估嵌入金融部門評(píng)估（FSAP）框架體系，建立符合中國(guó)影子銀行體系的監(jiān)管框架。龔明華、張曉樸、文竹，歸納總結(jié)了自金融危機(jī)以來的國(guó)際上加強(qiáng)影子銀行監(jiān)管的主要改革措施，包括將私募和對(duì)沖基金納入監(jiān)管范圍并加強(qiáng)監(jiān)管強(qiáng)度，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)隔離，系統(tǒng)重要性大型私募及對(duì)沖基金建立危機(jī)處置預(yù)案等。然而目前對(duì)影子銀行的監(jiān)管仍然不到位，美國(guó)的金融監(jiān)管改革法案是各方利益相互妥協(xié)的結(jié)果；法案中保留了大量例外條款；措施偏于溫和，對(duì)影子銀行風(fēng)險(xiǎn)管理和控制的監(jiān)管要求欠缺。對(duì)加強(qiáng)我國(guó)影子銀行監(jiān)管的建議，健全金融立法，盡快出臺(tái)《資產(chǎn)證券化條例》、《股權(quán)投資基金管理辦法》等；建立商業(yè)銀行與影子銀行之間的防火墻，加強(qiáng)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理等。周莉萍通過美、英、歐盟、金融穩(wěn)定理事會(huì)FSB對(duì)影子銀行監(jiān)管現(xiàn)狀的比較，分析了影子銀行體系的內(nèi)在缺陷和監(jiān)管出路，同時(shí)指出我國(guó)不能盲目復(fù)制國(guó)際上對(duì)影子銀行的監(jiān)管舉措，本階段應(yīng)大力鼓勵(lì)金融創(chuàng)新和提高非銀行金融機(jī)構(gòu)核心競(jìng)爭(zhēng)力。

鑒于影子銀行體系出現(xiàn)的問題，2010年9月出臺(tái)的《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》針對(duì)銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管方面做出了補(bǔ)充和修訂，提高了對(duì)銀行的資本金要求，并提高了證券化產(chǎn)品以及再資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，擴(kuò)大了審慎監(jiān)管范圍，提高信息披露要求，以及進(jìn)一步完善了激勵(lì)機(jī)制。在理論研究方面，鐘偉，謝婷提到，在表外業(yè)務(wù)方面，巴塞爾委員會(huì)加強(qiáng)了對(duì)識(shí)別表外風(fēng)險(xiǎn)暴露和資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的指導(dǎo)，提高了證券化、表外交易活動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)暴露的信息披露要求。王茜指出，《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》提出了資本監(jiān)管的改革，包括引入杠桿率監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)、改進(jìn)資本工具，建立反周期的資本監(jiān)管框架和流動(dòng)性監(jiān)管的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)。Marianne Ojo分析了《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》對(duì)影子銀行和其監(jiān)管套利的影響，以及各個(gè)監(jiān)管主體為改善宏觀審慎框架的目的和舉措，并指出，盡管已經(jīng)采取重大的措施來解決宏觀審慎監(jiān)管框架的問題，但是微觀和宏觀審慎監(jiān)管應(yīng)該繼續(xù)加強(qiáng)，在整個(gè)歐洲層面，審慎監(jiān)管仍需要付出巨大的努力。

二、“次貸”危機(jī)前主要國(guó)家金融監(jiān)管體系模式

（一）美國(guó)“雙重多頭”金融監(jiān)管模式

1929－1933年大危機(jī)后，美國(guó)逐步形成了“雙重多頭”的監(jiān)管體制?！半p重”是指聯(lián)邦和各州均有金融監(jiān)管的權(quán)力，而“多頭”是指在由多個(gè)機(jī)構(gòu)履行金融監(jiān)管職能。聯(lián)邦一級(jí)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)有金融管理局、聯(lián)邦儲(chǔ)備體系、證券交易委員會(huì)、聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司等，這些監(jiān)管主體分別對(duì)不同的金融機(jī)構(gòu)實(shí)施交叉監(jiān)管，美聯(lián)儲(chǔ)是最高綜合監(jiān)管機(jī)構(gòu)，金融管理局、證券交易委員會(huì)、聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司分別對(duì)銀行、證券、保險(xiǎn)公司實(shí)施具體的分業(yè)監(jiān)管，各州也設(shè)有自己的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)地方性金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。美國(guó)的監(jiān)管體系，實(shí)質(zhì)上是是混業(yè)和分業(yè)監(jiān)管相結(jié)合的“傘式”監(jiān)管模式。

“次貸”危機(jī)暴露了美國(guó)這種監(jiān)管體制存在的缺陷，監(jiān)管功能并沒有覆蓋整個(gè)金融系統(tǒng)，存在監(jiān)管主體缺位、功能匱乏等問題。20世紀(jì)90年代以來，影子銀行體系迅速發(fā)展，金融創(chuàng)新不斷深化，但相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)控制和監(jiān)管手段并未形成。一些高杠桿、高風(fēng)險(xiǎn)的金融衍生產(chǎn)品，如次貸抵押債券（MBS）、擔(dān)保債務(wù)憑證 （CDO）、信用違約掉期（CDS）等，處于無監(jiān)管的自由發(fā)展?fàn)顟B(tài)。私募股權(quán)基金、對(duì)沖基金、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等也未能得到有效約束和監(jiān)控，在利益驅(qū)動(dòng)下出現(xiàn)了過度冒險(xiǎn)行為和道德風(fēng)險(xiǎn)。影子銀行并納入最后貸款人制度的保護(hù)之下，流動(dòng)性轉(zhuǎn)化功能缺乏基礎(chǔ)貨幣的支持保障，遇到市場(chǎng)劇烈變化，很容易出現(xiàn)流動(dòng)性枯竭問題。游離于監(jiān)管體系之外的影子銀行的業(yè)務(wù)活動(dòng)使金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)迅速積聚和放大，在宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下行風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)首先會(huì)以危機(jī)的方式釋放出來。

（二）英國(guó)“單線多頭式”金融監(jiān)管模式

與美國(guó)不同，英國(guó)“單線多頭”監(jiān)管模式，屬于高度集中統(tǒng)一的金融監(jiān)管體制。2000年的《金融市場(chǎng)與服務(wù)法案》實(shí)施后，英國(guó)政府將銀行業(yè)、證券業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)的監(jiān)管統(tǒng)一起來，建立了一個(gè)負(fù)責(zé)所有金融行業(yè)的金融服務(wù)局。金融服務(wù)局的監(jiān)管權(quán)限和范圍極其廣泛，不僅負(fù)責(zé)業(yè)務(wù)行為監(jiān)管，也負(fù)責(zé)審慎性監(jiān)管。但是，除了金融服務(wù)局意外，英格蘭銀行和財(cái)政部也履行一定的金融穩(wěn)定權(quán)力，在監(jiān)管過程中，三方還不能充分緊密合作，有事也出現(xiàn)相互推諉、意見不統(tǒng)一等情況，監(jiān)管重疊和監(jiān)管缺位必然導(dǎo)致監(jiān)管效率低下。

（三）日本金融行政監(jiān)管模式

二戰(zhàn)后日本采取的是集中監(jiān)管模式，以大藏省為監(jiān)管主體，負(fù)責(zé)制定金融政策和法規(guī)，行使金融監(jiān)管職能。2000年，日本將大藏省改為財(cái)務(wù)省，成立了金融廳，成為金融監(jiān)管的最高機(jī)構(gòu)，強(qiáng)化了政府對(duì)金融監(jiān)管的職能。

由于日本金融監(jiān)管的行政干預(yù)過多，降低了金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力、產(chǎn)品創(chuàng)新能力與風(fēng)險(xiǎn)抵抗能力。日本金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)控制手段以及信貸資金使用去向監(jiān)管力度很小，監(jiān)管機(jī)構(gòu)沒有建立健全的金融機(jī)構(gòu)信息披露制度，導(dǎo)致監(jiān)管者不能及時(shí)發(fā)現(xiàn)銀行的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也急需擴(kuò)大監(jiān)管范圍，將影子銀行體系納入監(jiān)管范圍，對(duì)所有金融市場(chǎng)的參與者進(jìn)行監(jiān)管。

三、各國(guó)探討金融監(jiān)管體系改革，加強(qiáng)對(duì)影子銀行監(jiān)管的舉措

“次貸”危機(jī)發(fā)生以來，國(guó)際金融機(jī)構(gòu)、歐美各國(guó)政府開始考慮將影子銀行系統(tǒng)納入金融監(jiān)管，相繼出臺(tái)了一系列旨在強(qiáng)化影子銀行監(jiān)管的法律法規(guī)和監(jiān)管指引。各國(guó)在對(duì)影子銀行系統(tǒng)的監(jiān)管模式和監(jiān)管手段方面發(fā)生了一系列變化。

（一）金融監(jiān)管模式變化——宏觀審慎管理組織構(gòu)架的建立

各國(guó)危機(jī)后的監(jiān)管改革方案都體現(xiàn)出對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的重視，并且為切實(shí)加強(qiáng)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管或管理，現(xiàn)有監(jiān)管架構(gòu)進(jìn)行了較大變動(dòng)。2010年7月21日，美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬簽署了最終的金融改革法案《多德——弗蘭克華爾街和消費(fèi)者保護(hù)法案》，被稱為“大蕭條”之后最為嚴(yán)厲的一次金融監(jiān)管改革法案。法案決定建立新的跨部門系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)構(gòu)金融服務(wù)監(jiān)管委員會(huì)（FSOC）和金融研究辦公室（OFR），主要負(fù)責(zé)識(shí)別和預(yù)防系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，協(xié)調(diào)各監(jiān)管機(jī)構(gòu)在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)防范方面的跨部門合作。國(guó)會(huì)將授權(quán)其對(duì)可能導(dǎo)致系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的大型金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行審慎性監(jiān)管，主要措施包括對(duì)大型銀行和對(duì)沖基金征收系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)特別稅，限制銀行類金融機(jī)構(gòu)對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域（如對(duì)沖基金、私募股權(quán)基金）的投資活動(dòng)等。在一定程度上摒棄了原有的功能型監(jiān)管理念，轉(zhuǎn)向目標(biāo)型監(jiān)管，將金融產(chǎn)品的監(jiān)管劃分給相關(guān)部門。另外，法案強(qiáng)化了美聯(lián)儲(chǔ)在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)管理中的作用和地位，對(duì)一級(jí)金融控股公司進(jìn)行并表監(jiān)管，包括投資銀行、對(duì)沖基金、私募基金、保險(xiǎn)公司等非銀行金融機(jī)構(gòu)，解決了影子銀行機(jī)構(gòu)的監(jiān)管主體缺位問題。

在此次監(jiān)管改革中，英國(guó)政府通過了《2009銀行法案》，并且發(fā)布了《改革金融市場(chǎng)》白皮書，設(shè)立兩個(gè)專門機(jī)構(gòu)來防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，一是在英格蘭銀行理事會(huì)下面成立金融穩(wěn)定委員會(huì)，二是新設(shè)金融穩(wěn)定理事會(huì)，全面監(jiān)控系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，強(qiáng)化以金融穩(wěn)定委員會(huì)為核心的國(guó)際金融監(jiān)管架構(gòu)的建設(shè)。不過，在這樣的監(jiān)管構(gòu)架下，依然沒有哪個(gè)單獨(dú)的機(jī)構(gòu)擁有責(zé)任與權(quán)力對(duì)整個(gè)金融體系進(jìn)行監(jiān)督、識(shí)別潛在的不穩(wěn)定趨勢(shì)，并采取協(xié)同行動(dòng)來對(duì)此做出反應(yīng)。因此，2010年英國(guó)政府提出了新的監(jiān)管改革方案，撤銷金融服務(wù)局，將金融監(jiān)管職能歸還給英格蘭銀行，由英格蘭銀行承擔(dān)審慎監(jiān)管職責(zé)?！稓W盟金融監(jiān)管改革》方案中，提出成立歐盟系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)，監(jiān)控系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；建立歐洲金融監(jiān)管系統(tǒng)強(qiáng)化微觀金融監(jiān)管與協(xié)調(diào)機(jī)制，升級(jí)原歐盟層面的銀行、證券和保險(xiǎn)監(jiān)管委員會(huì)為歐盟監(jiān)管當(dāng)局。

（二）金融監(jiān)管范圍擴(kuò)大——影子銀行系統(tǒng)納入監(jiān)管體系

改革后的各國(guó)監(jiān)管法案除加強(qiáng)對(duì)傳統(tǒng)銀行機(jī)構(gòu)(尤其是有系統(tǒng)性影響力的大型銀行機(jī)構(gòu))的監(jiān)管之外，把所有可能產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖基金、私募基金、房地產(chǎn)基金、投資銀行等納入到金融穩(wěn)定的監(jiān)管框架中來。美國(guó)金融監(jiān)管改革法案擴(kuò)大了監(jiān)管范圍，加強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)、場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)、私募股權(quán)基金、對(duì)沖基金和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。美國(guó)金融監(jiān)管改革法規(guī)定，私募基金和對(duì)沖基金資本總額超過1億美元的需在證券交易委員會(huì)（SEC）注冊(cè)，未達(dá)到1億美元的須在州注冊(cè)，以幫助監(jiān)管部門檢測(cè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，并將之前缺乏監(jiān)管的場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)納入監(jiān)管視野。大部分衍生品必須在交易所內(nèi)通過第三方清算進(jìn)行交易，首次對(duì)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)頒布全面的監(jiān)管規(guī)定，監(jiān)管范圍包括交易行為以及出售產(chǎn)品的公司。英國(guó)金融監(jiān)管局（FSA）強(qiáng)化場(chǎng)外衍生品的交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)管理，對(duì)抵押貸款和信貸衍生品等金融產(chǎn)品進(jìn)行直接監(jiān)管、集中清算，要求衍生產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化，探索引入中央對(duì)手方清算機(jī)制。日本金融廳指出，未來的監(jiān)管范圍要擴(kuò)大至所有金融市場(chǎng)的參與者，包括各類機(jī)構(gòu)、產(chǎn)品以及細(xì)分市場(chǎng)，包括對(duì)沖基金和場(chǎng)外衍生金融工具。

（三）加強(qiáng)信息披露——影子銀行的經(jīng)營(yíng)透明度增加

鑒于金融衍生產(chǎn)品結(jié)構(gòu)復(fù)雜、場(chǎng)外交易、表外業(yè)務(wù)等特點(diǎn)造成的監(jiān)管真空，強(qiáng)化信息披露、提高產(chǎn)品交易透明度，已經(jīng)成為各國(guó)共識(shí)。未來金融監(jiān)管要增強(qiáng)證券化產(chǎn)品的透明度、加強(qiáng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)信息披露要求以及進(jìn)一步改進(jìn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，以保證市場(chǎng)誠(chéng)信及增強(qiáng)其透明度。此外，美國(guó)要求大型對(duì)沖基金和私募基金向監(jiān)管機(jī)構(gòu)披露有關(guān)其資產(chǎn)和杠桿使用的信息。制定了參與掉期交易機(jī)構(gòu)的資本和保證金要求，限制其風(fēng)險(xiǎn)敞口，同時(shí)在交易系統(tǒng)上建立全面監(jiān)管和信息披露框架；歐盟委員會(huì)新監(jiān)管方案要求私募股權(quán)基金、對(duì)沖基金等必須注冊(cè)，定期公布信息并增加交易透明度。日本金融廳要求注冊(cè)的對(duì)沖基金在資產(chǎn)運(yùn)用過程中報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)管理事項(xiàng)，并且從2007年底開始按季度定期公布金融機(jī)構(gòu)與“次貸”產(chǎn)品相關(guān)的資產(chǎn)敞口以及損失情況，希望通過信息公開增強(qiáng)市場(chǎng)透明度，穩(wěn)定投資者預(yù)期，維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定。2009年，日本取消分業(yè)經(jīng)營(yíng)限制的法律已正式生效，以簡(jiǎn)化信息披露為主要特征的東京AIM市場(chǎng) (以私募和機(jī)構(gòu)投資者為主要投資者，可僅用英文進(jìn)行信息披露的市場(chǎng))也開始運(yùn)作實(shí)施。巴塞爾委員會(huì)的《新資本協(xié)議框架完善協(xié)議》加強(qiáng)對(duì)識(shí)別表外風(fēng)險(xiǎn)暴露和資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的指導(dǎo)，提高了證券化、表外交易活動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)暴露的信息披露要求。

（四）防止風(fēng)險(xiǎn)傳遞，加強(qiáng)影子銀行體系風(fēng)險(xiǎn)隔離

為防止影子銀行體系的風(fēng)險(xiǎn)傳遞到傳統(tǒng)銀行業(yè)，美國(guó)對(duì)銀行業(yè)采用“沃爾克法則”①美國(guó)多德弗蘭克金融監(jiān)管法案的一部分，由前美聯(lián)儲(chǔ)主席保羅·沃爾克提出，內(nèi)容以禁止銀行業(yè)自營(yíng)交易為主，將自營(yíng)交易與商業(yè)銀行業(yè)務(wù)分離。進(jìn)行監(jiān)管，限制銀行與金融控股公司的自營(yíng)交易，限制銀行利用自身資本進(jìn)行自營(yíng)交易和高風(fēng)險(xiǎn)的投機(jī)性交易；禁止銀行擁有、投資和發(fā)起私募基金或?qū)_基金，在銀行傳統(tǒng)借貸業(yè)務(wù)與高杠桿融資、對(duì)沖基金、私募等高風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)之間劃出明確界限。在衍生品交易方面，要求金融機(jī)構(gòu)將信用違約掉期、農(nóng)產(chǎn)品掉期、能源掉期、多數(shù)金屬掉期等風(fēng)險(xiǎn)最大的衍生品交易業(yè)務(wù)拆分到附屬公司，對(duì)從事衍生品交易的公司實(shí)施特別的資本比例、保證金、交易記錄和職業(yè)操守等監(jiān)管要求，防止銀行通過資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。

（五）強(qiáng)化對(duì)影子銀行的預(yù)防性監(jiān)管，建立危機(jī)自救方案

改革后的美國(guó)金融監(jiān)管法案要求系統(tǒng)重要性私募基金與對(duì)沖基金等非銀行金融機(jī)構(gòu)建立危機(jī)自救方案。美國(guó)要求系統(tǒng)重要性的非銀行金融機(jī)構(gòu)和大型銀行控股公司向監(jiān)管部門提交發(fā)生嚴(yán)重財(cái)務(wù)困難時(shí)的自救處置方案。由聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司（FDIC）管理掌控的存款保險(xiǎn)基金和證券投資者保護(hù)協(xié)會(huì)掌控的投資者保護(hù)基金是對(duì)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行流動(dòng)性救助的常規(guī)基金。另外，法案規(guī)定在FDIC名下建立一個(gè)新的流動(dòng)性救助基金（Orderly Liquidation Fund），用于對(duì)非銀行、非證券金融公司進(jìn)行流動(dòng)性救助。英國(guó)通過明確壓力情景和破產(chǎn)情況下可以采取的行動(dòng)來約束影子銀行的行為，避免其破產(chǎn)影響到金融穩(wěn)定和被迫使用納稅人資金。

（六）加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的國(guó)際合作，建立影子銀行協(xié)調(diào)監(jiān)管合作機(jī)制

金融風(fēng)險(xiǎn)易于跨境傳播和迅速擴(kuò)散，而監(jiān)管通常僅限于國(guó)內(nèi)，為避免金融風(fēng)險(xiǎn)的跨境傳遞，美國(guó)的金融監(jiān)管改革強(qiáng)化了對(duì)外衍生品市場(chǎng)的國(guó)際監(jiān)管和監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的一致化；通過監(jiān)管信息和手段共享，加強(qiáng)跨國(guó)金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管，提升金融危機(jī)應(yīng)對(duì)能力。日本金融廳針對(duì)本土的全球化大型金融機(jī)構(gòu)及國(guó)外大型金融機(jī)構(gòu)在日本的分支機(jī)構(gòu)分別建立了相關(guān)的監(jiān)督機(jī)制。如針對(duì)日本3大銀行和野村控股分別成立了監(jiān)管小組；同時(shí)，相關(guān)小組也監(jiān)督著包括保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)以及在日本金融市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)并產(chǎn)生重大影響的外國(guó)金融機(jī)構(gòu)。

《歐盟金融監(jiān)管改革方案》中提出建立逆周期資本緩沖，推動(dòng)公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的修改，成立跨國(guó)穩(wěn)定小組，提高成員國(guó)共同應(yīng)對(duì)危機(jī)的能力。歐盟金融監(jiān)管新法案提出，建立泛歐金融監(jiān)督體系，監(jiān)督金融系統(tǒng)的經(jīng)營(yíng)和交易活動(dòng)。歐盟將成立歐洲銀行管理局、歐洲證券和市場(chǎng)管理局、歐洲保險(xiǎn)和職業(yè)年金管理局，分別負(fù)責(zé)對(duì)銀行業(yè)、證券市場(chǎng)和保險(xiǎn)業(yè)的監(jiān)管。例如，將設(shè)立于倫敦的歐洲銀行管理局，有權(quán)直接對(duì)未落實(shí)其建議的任何國(guó)家的監(jiān)管機(jī)構(gòu)做出處理；將設(shè)立于巴黎的歐洲證券與市場(chǎng)管理局，有權(quán)調(diào)查信用違約掉期等特定金融工具并發(fā)布臨時(shí)禁令。新監(jiān)管機(jī)構(gòu)的設(shè)立將在對(duì)如何協(xié)調(diào)對(duì)沖基金和私募基金監(jiān)管、如何處理離岸和海外基金關(guān)系方面起到協(xié)調(diào)和改善作用。

四、針對(duì)影子銀行體系監(jiān)管的改革的問題與啟示

從歐美各國(guó)以及國(guó)際組織對(duì)影子銀行的監(jiān)管舉措可以看出，影子銀行被納入監(jiān)管體系已是大勢(shì)所趨，各國(guó)都致力于在新的監(jiān)管框架下彌補(bǔ)金融危機(jī)所暴露出的影子銀行監(jiān)管缺陷。但是，從當(dāng)前各國(guó)頒布的監(jiān)管法案和指引來看，對(duì)影子銀行體系的監(jiān)管還處于初步嘗試階段，宏觀監(jiān)管框架和微觀監(jiān)管手段都有待完善。

（一）監(jiān)管措施偏于溫和

目前國(guó)際上的監(jiān)管主體對(duì)影子銀行體系監(jiān)管強(qiáng)度總體不高，具有試探性的特征，一方面旨在穩(wěn)定動(dòng)蕩的金融市場(chǎng)，另一方面，法案的制定是多方妥協(xié)的結(jié)果。2010年的《多德——佛蘭克華爾街和消費(fèi)者保護(hù)法案》，這一號(hào)稱最嚴(yán)厲的監(jiān)管法案，而對(duì)于影子銀行體系，也只是從提高透明度、嚴(yán)格機(jī)構(gòu)注冊(cè)、計(jì)提準(zhǔn)備金、滿足資本充足率要求、限制銀行自營(yíng)交易和確定中央交易對(duì)手等方面，提出了監(jiān)管要求。而對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和規(guī)模較大的對(duì)沖基金、私募基金、證券化產(chǎn)品的交易等，只提出了風(fēng)險(xiǎn)披露的要求，沒有提出具體的限制舉措。

（二）過度相信和依賴市場(chǎng)力量

金融危機(jī)后美國(guó)的金融監(jiān)管改革法案，依然是以市場(chǎng)主導(dǎo)原則和市場(chǎng)自由發(fā)展環(huán)境為金融體系運(yùn)行基礎(chǔ)的。作為金融深化與金融創(chuàng)新的產(chǎn)物，影子銀行的發(fā)展是否具有存在合理性，并未達(dá)成共識(shí)。從目前頒布的各項(xiàng)政策指引和法案條款也可看出，監(jiān)管當(dāng)局對(duì)影子銀行的態(tài)度較為謹(jǐn)慎，限制力度不夠，對(duì)影子銀行體系的一系列金融創(chuàng)新成果持肯定態(tài)度。雖然將影子銀行納入了監(jiān)管視野，但是監(jiān)管僅停留在準(zhǔn)入、注冊(cè)、退出等門檻限制和提高透明度、強(qiáng)化信息披露等層面，過分信任市場(chǎng)和機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控能力，恐怕影子銀行會(huì)以隱蔽而多變的形式持續(xù)膨脹，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)依然得不到控制。

反觀中國(guó)的影子銀行發(fā)展?fàn)顩r，在存在形態(tài)、表現(xiàn)形式、發(fā)展階段、層次結(jié)構(gòu)、核心功能等方面都與國(guó)外的影子銀行具有很大差別。中國(guó)的資產(chǎn)證券化進(jìn)程相比于美國(guó)緩慢而發(fā)展不充分，金融創(chuàng)新程度不高，高端金融創(chuàng)新產(chǎn)品較少，對(duì)沖基金、市場(chǎng)型金融公司力量很小，以資產(chǎn)證券化為核心的影子銀行體系尚未建立起來。對(duì)于中國(guó)影子銀行體系的監(jiān)管，可借鑒以上改革方案中的共同舉措，如提高信息透明度，嚴(yán)格限制注冊(cè)、準(zhǔn)入限制門檻，重點(diǎn)關(guān)注銀行表內(nèi)和表外業(yè)務(wù)、杠桿率等。但由于中國(guó)影子銀行獨(dú)特的發(fā)展形式，我們能效仿和借鑒的發(fā)達(dá)國(guó)家監(jiān)管舉措較少，需要根據(jù)中國(guó)影子金融的本土化特征實(shí)行監(jiān)管體系的改革。由于中國(guó)金融深化發(fā)展正處于初級(jí)階段，還應(yīng)鼓勵(lì)各金融中介機(jī)構(gòu)、準(zhǔn)金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展，擴(kuò)大市場(chǎng)主導(dǎo)性力量，完善金融結(jié)構(gòu)和金融層次，不能對(duì)民間的影子金融機(jī)構(gòu)一味限制和打擊。同時(shí)應(yīng)加強(qiáng)一行三會(huì)監(jiān)管體制的協(xié)調(diào)性，建立完善的宏觀審慎框架，盡快完善金融立法，除了控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)外，引導(dǎo)和鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)產(chǎn)品創(chuàng)新，引導(dǎo)影子銀行健康發(fā)展。

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A Comparison of International Shadow Banking Regulations after the Sub－prime Crisis

LI Jian-jun，ZHAO Qi
（School of Finance， Central University of Finance and Economics， Beijing 100081， China）

Since the breaking ofsub －prime crisismajordeveloped countriesand international organizations have issued plans of financial regulation reform,in hope to bring shadow banking system under their regulatory framework and thus to control and minimize systemic financial risks．This paper makes a comparative analysis of the financial regulatory system improvements in the major developed countries as well as an examination of new reform trends and the features,defects and shortages of the reform plans．On that basis it attempts to search an effective approach for shadow banking system regulation and therefore offer advices for improving China＇s financial regulatory system with better shadow banking regulation．

sub－prime crisis；shadow banking；financial regulation

F830．2

A

10．3969 ／j．issn．1674－8107．2012．03．012

1674－8107（2012）03－0068－06

2012－04－03

國(guó)家自然科學(xué)基金項(xiàng)目“貨幣政策約束下中國(guó)影子信貸市場(chǎng)融資搜尋模型研究”（項(xiàng)目編號(hào)：71173246）；教育部人文社科基金規(guī)劃項(xiàng)目“影子銀行體系的信用規(guī)模與風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)研究”（項(xiàng)目編號(hào)：10YJA790091），國(guó)家留學(xué)歸國(guó)人員科研啟動(dòng)基金項(xiàng)目。

1．李建軍（1970－），男，山西汾陽(yáng)人，教授，主要從事金融理論與政策研究。2．趙 琪（1989－），女，河北保定人，碩士研究生，主要從事金融理論與政策研究。

曾瓊芳）