秦正星

摘要：本文深度剖析了投資者教育的內(nèi)涵和概念，分析了投資者教育的五個要素，梳理反思了目前投資者教育面臨困難的原因，提出了培育第三方的專項教育機(jī)構(gòu)，運用“普及教育”加上“專項教育”復(fù)合模式的改革建議，提出了盡快啟動該復(fù)合模式試點的思路，在第三方專項教育機(jī)構(gòu)的盈利模式、標(biāo)準(zhǔn)化課程設(shè)置、師資和競爭定位等九個方面提出了一整套完整的試點框架方案。

關(guān)鍵詞：中國證券市場；投資者教育；第三方；專項教育機(jī)構(gòu)；復(fù)合模式；標(biāo)準(zhǔn)化；試點方案

JEL分類號：122中圖分類號：F830文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1006—1428(2012)06—0034—04

一、投資者教育要素分析

1、由誰來實施投資者教育?

目前承擔(dān)實施投資者教育全部具體職責(zé)的是賣方金融機(jī)構(gòu)(如各證券營業(yè)部)，筆者以為很是不妥：

(1)營業(yè)部的絕大部分收益直接來源于投資者的交易傭金，賣方金融機(jī)構(gòu)作為利益直接相關(guān)方，擔(dān)當(dāng)這個教育職責(zé)的資格和其教育的內(nèi)容和導(dǎo)向是需要斟酌的：正是由于這個潛在利益沖突的原因，境外的投資性適當(dāng)性制度才逐步建立完善。

(2)按照現(xiàn)有《證券法》等法規(guī)制度，證券從業(yè)人員不能參與證券交易，那么由這些沒有投資經(jīng)驗或者曾經(jīng)有過投資經(jīng)驗的人士，來教育那些直接在一線交易投資的人士該如何規(guī)避風(fēng)險和獲利，無疑是存在著明顯悖論的。

另外，實施投資者教育人員的相關(guān)要求標(biāo)準(zhǔn)目前也是空白。

從目前證券公司和投資者在主要的經(jīng)紀(jì)和投資咨詢業(yè)務(wù)關(guān)系看，兩類法律主體的關(guān)系是委托代理的關(guān)系。從邏輯、法理和實踐效果層面看，對賣方金融機(jī)構(gòu)具體實施投資者教育的方式，有必要進(jìn)行一定的改革，應(yīng)由第三方教育機(jī)構(gòu)加入補充，來更好地構(gòu)建與中國資本市場發(fā)展相匹配的投資者教育制度。

2、誰是投資者和被教育者?

筆者認(rèn)為，真正意義的投資者，至少包含三個主要特征：

(1)對于受錢的對象有一定的了解；

(2)對于產(chǎn)品市場規(guī)律和操作技巧有一定的了解；

(3)對于風(fēng)險能夠自我評估和適當(dāng)控制。

對于投資者的準(zhǔn)確界定不是本文目的，為便于行文，下文依然還是以一般認(rèn)為的投錢者作為投資者，以展開相關(guān)剖析。對于任何投資者，都至少可以從參與時間、投資金額和投資盈虧三個角度來分析：

(1)參與時間。

從目前實踐看，投資者教育的對象，主要指那些新開戶或者進(jìn)入市場1-2年的群體，要教給他們基本的規(guī)則和投資技巧，讓他們基本入門。事實上，一個基本成熟合格的投資者，要至少經(jīng)歷過1-2輪牛熊演變，5-10年的切身體驗，長期的主動和被動教育，才能夠在市場上生存下來并得到發(fā)展。

而投資者的參與時間還有自然時間和有效時間之別。比如某投資者2005年進(jìn)入市場后，參與了2年，之后便放棄操作了，該投資者到2012年號稱有7年的投資時間，但這個時間屬于自然時間，顯然應(yīng)該采用有效時間來計算更合適。

(2)投資金額。

根據(jù)中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司連續(xù)公開發(fā)布的如下有關(guān)A股賬戶統(tǒng)計數(shù)據(jù)：

可以看到，根據(jù)賬戶持有股票市值金額看，超過80％的賬戶市值連續(xù)3年低于10萬元，超過95％的賬戶市值連續(xù)3年低于50萬元。

(3)投資盈虧。

從資本市場上公認(rèn)的長期歷史經(jīng)驗數(shù)據(jù)看，七虧二平一贏!根據(jù)投資者保護(hù)基金公司2012年發(fā)布的《2011年中國證券投資者綜合調(diào)查報告》，抽樣調(diào)查中2011年度77.94％投資者虧損。

通過以上對投資者的三個角度的分析，我們就可以對具體的投資者進(jìn)行大致分類分析。筆者認(rèn)為，不同的投資者應(yīng)該接受不同的教育。在投資者首次進(jìn)入市場或者投資金額達(dá)到一定數(shù)量之前，應(yīng)該逐步設(shè)法給予一定的確實有效的準(zhǔn)入測試或一些權(quán)限制約。

對于拿著影響家庭幸福的財產(chǎn)，進(jìn)入到一個風(fēng)險很大以至于需要反復(fù)告知風(fēng)險的市場里去獲取低勝率盈利的投資者，讓其隨意進(jìn)入這個需要專業(yè)化且博弈競爭激烈的市場，可能是不妥的，這也是境外機(jī)構(gòu)采用適當(dāng)性制度的主要原因。當(dāng)然最關(guān)鍵的在于如何對投資者進(jìn)行合適分類，歐盟和日本都將投資者分類作為適當(dāng)性制度的重要前提，針對中國國情和文化背景的情況，也有若干文獻(xiàn)提出了一些投資者分類建議。

3、教育什么?

從目前來看，投資者教育的主要工作在于：

(1)告知和揭示風(fēng)險；

(2)傳授一些政策法規(guī)和投資技術(shù)；

(3)投資咨詢顧問和提供保護(hù)權(quán)益的一些知識。

筆者認(rèn)為，有一些工作不可避免地由于能力和利益的關(guān)系，效果一般，比如對于投資風(fēng)險中系統(tǒng)性風(fēng)鹼的告知，目前實施教育的主體如果全力解釋系統(tǒng)性風(fēng)險，就等于告訴投資者不要進(jìn)入這個市場，這違背了賣方金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營目的。比如以2007年下半年上證指數(shù)達(dá)到6124.04之前，在系統(tǒng)性風(fēng)險開始釋放和爆發(fā)的前夜，從實際情況看，沒有券商營業(yè)部堅決地向投資者提醒系統(tǒng)性風(fēng)險。幫助投資者規(guī)避這將帶來巨大損失的系統(tǒng)性風(fēng)險，如果存在的話，就不存在投資者普遍的群體性虧損。而以“買者自負(fù)”來免去證券營業(yè)部盡力告知并說透全部風(fēng)險的責(zé)任義務(wù)，是不合適的。筆者以為，在投資者教育制度安排上面，如果存在著風(fēng)險評估后拒絕投資者進(jìn)入的安排，這樣的制度和運作是合適有效的。

4、教育的目的是什么?

教育的目的決定了教育的內(nèi)容!

按照《中國證券業(yè)協(xié)會會員投資者教育工作指引(試行)》的條文：開展投資者教育工作的目的，是讓投資者了解證券市場和各類證券投資品種的特點和風(fēng)險，熟悉證券市場的法律法規(guī)，樹立正確的投資理念，增強(qiáng)風(fēng)險防范意識，依法維護(hù)自身合法權(quán)益；同時，幫助社會公眾了解證券行業(yè)，自覺維護(hù)市場秩序，促進(jìn)資本市場規(guī)范發(fā)展。

作為管理方，這樣的界定還是比較合適的，而對于投資者來說，參與這個市場是自愿的經(jīng)濟(jì)行為，他們的目的就是能夠獲取贏利!，可以看到，投資者的目的和管理方的最終目的存在著不同，雖然管理方的目的有助于投資者達(dá)到其目的。

實施教育方無權(quán)也無法保證投資者的盈利，相當(dāng)一部分投資者在了解熟悉一些風(fēng)險技巧后很可能無法達(dá)到盈利的目的。很多投資者為了達(dá)到盈利的目的，投入大量時間金錢，參加一些價格不菲的經(jīng)濟(jì)研討會和投資報告會等，實現(xiàn)主動型的自我教育，效果可能依然不明顯，還在苦苦掙扎。投資者應(yīng)該如何才能實現(xiàn)盈利的目的?是否投資者不應(yīng)該進(jìn)入這樣一個專業(yè)復(fù)雜的市場?

5、教育方和受教育方的考核標(biāo)準(zhǔn)是什么?

根據(jù)要素4的分析，可以看到，投資者自己的考核標(biāo)準(zhǔn)只有一個，就是令自己滿意的贏利!而對于教育方，在普及相關(guān)知識方面雖然也做了大量有成效的工作，但是目前并沒有與投資者自身盈利目的相對應(yīng)的考核標(biāo)準(zhǔn)，這是一個空白，更是基于目的差異下的一個難以填補的空白。

投資者教育模式如果不改變，相關(guān)管理和經(jīng)營機(jī)構(gòu)的考核標(biāo)準(zhǔn)很難科學(xué)明確。類似適當(dāng)性制度在內(nèi)的一些管理督促工作可能很難有效落實。

對于市場趨勢，由于任何單獨一方無法控制其走勢，我們不能因為熊市大量投資者虧損而認(rèn)為投資者教育徹底失敗。也不能因為牛市大量投資者盈利而認(rèn)為投資者教育十分成功。相關(guān)管理機(jī)構(gòu)采用改革的合適模式、機(jī)制安排和考核標(biāo)準(zhǔn)，如果可以從容應(yīng)對牛市、熊市或者介于兩者之間的牛皮市，有條不紊地持續(xù)開展令投資者滿意的教育工作，將是一個比較理想的狀況。

二、建議：投資者教育的組織重構(gòu)

投資者教育的組織架構(gòu)重建的必要性，在于有關(guān)方應(yīng)該要正視如下兩個問題：

1)投資者追求盈利的目的，與現(xiàn)在投資者教育的提供內(nèi)容、方式和目的完全相符且一致嗎?

2)投資者在成長的過程中需要的教育，能否完全從賣方金融機(jī)構(gòu)得到?

對于這兩個問題的回答，實踐結(jié)果和理論分析都不是絕對肯定的。

一個真正意義上的投資者的成長過程，是一個被動和主動被教育的過程，從知之甚少到基本掌握并且能夠追蹤拓展投資領(lǐng)域，從行之甚難到基本游刃有余，可以說慢慢掌握了投資的規(guī)律，成功的人可能還是少數(shù)，多數(shù)投資者對于投資的艱難認(rèn)識不足而被迫或主動退出，而伴隨著投資者成長的過程，作為主管投資者教育的管理機(jī)構(gòu)，很有必要幫助投資者以最少的時間金錢甚至健康的代價，來盡快完成投資者必需的教育。

在美國，存在著相當(dāng)數(shù)量的不同專業(yè)投資教育相關(guān)機(jī)構(gòu)，提供專項投資課程，來輔導(dǎo)那些有志于成為專業(yè)的投資者。國外的證券交易所，如澳交所的“我的澳交所”(MyASX)以及倫交所的“投資者俱樂部”(In—vestor C1ub)都是在和其它公司合作的基礎(chǔ)上推廣開來的，而德交所創(chuàng)立的“資本市場學(xué)院”自主教育品牌也非自己獨立承擔(dān)，而是與多家教育單位共同合辦。

筆者認(rèn)為，結(jié)合國外的經(jīng)驗和中國資本市場發(fā)展的現(xiàn)狀，我們可以考慮開創(chuàng)一條由管理層實施和許可的：法律法規(guī)和投資常識的普及教育，加上第三方綜合性素質(zhì)專項提高教育機(jī)構(gòu)(以下簡稱“專項教育機(jī)構(gòu)”)進(jìn)行專項教育的復(fù)合教育之路，要培育和引進(jìn)合法合格的專項教育機(jī)構(gòu)，從而從根本上改善或者解決現(xiàn)有投資者教育框架下的不足之處。

重建后的投資者教育架構(gòu)。賣方券商和專項教育機(jī)構(gòu)將進(jìn)行合理分工，將原來由賣方券商無力承擔(dān)或利益潛在沖突的教育內(nèi)容，轉(zhuǎn)由管理機(jī)構(gòu)指導(dǎo)下的市場化專項教育機(jī)構(gòu)來承擔(dān)，賣方券商可以繼續(xù)提供其余的投資者教育內(nèi)容：

三、專項教育機(jī)構(gòu)的試點框架方案

本文分析反思了投資者教育的內(nèi)涵和要素，提出了規(guī)范培育和引入第三方專項教育機(jī)構(gòu)，實施復(fù)合的投資者教育模式。為了更全面地落實體現(xiàn)該建議的可行性，就該專項教育機(jī)構(gòu)的運作，結(jié)合中國證券市場的現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢，筆者提出一套該類專項教育機(jī)構(gòu)的試點框架方案如下：

1、該類專項教育機(jī)構(gòu)的盈利模式應(yīng)該限定于單一的培訓(xùn)服務(wù)，收入全部來自投資者支付的教育培訓(xùn)費，和一些官方或民間的贊助資助補貼，不能有任何投資咨詢或依賴交易量或者差價類的服務(wù)或者收入。

2、限定區(qū)域限定數(shù)量的試點摸索。先選定金融基礎(chǔ)比較好的城市開展試點，如4大直轄市。再加上南京，成都，杭州和武漢等幾個城市。每個城市限定較少數(shù)量的機(jī)構(gòu)，如2家專項教育機(jī)構(gòu)，開展投資者綜合素質(zhì)專項提高教育服務(wù)。

3、受眾選擇：合適的受眾有助于試點的推進(jìn)和成功。應(yīng)鼓勵營業(yè)部推薦一些投資者參與，參與試點投資者應(yīng)有一定代表性，為下步的推廣積累經(jīng)驗。建議試點期間以2-7年左右自然時間或者1-5年有效時間的投資者為主，該類投資者有一定基礎(chǔ)和經(jīng)歷，便于提高試點開展的效率；當(dāng)然也應(yīng)特別關(guān)注那些新進(jìn)入市場投資者，可以與其他未進(jìn)行專項教育的新投資者未來做一個客觀有力的對比。試點階段對應(yīng)的投資者可以限定在市值在100萬元以下，未來全面推開可以適度放寬些，如到500萬元以下。符合條件的投資者可以給予一些優(yōu)惠，以鼓勵參與。超出條件的，則按照純市場價格收費。

4、逐步制定標(biāo)準(zhǔn)化的課程設(shè)置，經(jīng)過試點區(qū)域1年左右的運作，由相關(guān)管理機(jī)構(gòu)組織進(jìn)行教育質(zhì)量驗收：其中最重要的驗收標(biāo)準(zhǔn)，就是每家專項教育機(jī)構(gòu)提供針對不同層次類別投資者，所設(shè)計的對應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)模塊化課程教材。針對不同投資者分類的標(biāo)準(zhǔn)化模塊化課程的設(shè)置齊全，是全面推廣投資者專項提高教育的關(guān)鍵基礎(chǔ)。標(biāo)準(zhǔn)化，是任何面對大量不同受眾，成功推廣的一個先決條件，當(dāng)代經(jīng)濟(jì)中各類成功的連鎖化經(jīng)營，均把握和落實了標(biāo)準(zhǔn)化這個核心!

5、師資力量的要求和穩(wěn)定。優(yōu)秀的師資力量是此項改革的關(guān)鍵，中國資本市場發(fā)展了20多年，我們有相當(dāng)數(shù)量的有經(jīng)驗和理論的潛在師資人選。而資本市場又是一個實踐性很強(qiáng)的綜合性高難度市場，應(yīng)該以投資交易實踐經(jīng)驗豐富且具有理論水平的師資力量為主?？梢笾辽倬哂?年的投資交易實踐經(jīng)驗，該類師資應(yīng)占半數(shù)以上；要配備有經(jīng)驗的心理學(xué)家；同時適當(dāng)配備證券理論專家，以及哲學(xué)、歷史甚至軍事策略類專家。如此，可以充分體現(xiàn)實踐經(jīng)驗的有效傳承和投資者綜合素質(zhì)的提高。試點期間，應(yīng)該按照較高標(biāo)準(zhǔn)選擇合適的師資力量，試點結(jié)束后形成合適的師資標(biāo)準(zhǔn)，以便于推廣。

6、對試點區(qū)域試點專項教育機(jī)構(gòu)實行補貼支持。

鑒于證券投資的困難和復(fù)雜性，相當(dāng)一部分投資者可能本來就是損失慘重，過高支付一些教育費有一些難度，但是專項教育機(jī)構(gòu)是集中了高素質(zhì)的師資，沒有一定的收入則無法吸引和穩(wěn)定師資。建議在試點期間。管理機(jī)構(gòu)或者試點區(qū)域相應(yīng)財政或者金融辦等相關(guān)部門機(jī)構(gòu)，可給與一定的補貼支持，以啟動規(guī)范該專項教育。建議補貼方式可以分別或者同時采用如下方式：開業(yè)現(xiàn)金補貼，場地和師資的補貼，按培訓(xùn)投資者數(shù)量或教學(xué)質(zhì)量考核給予定額補貼，啟用部分公益基金如投資者保護(hù)基金購買服務(wù)：如聘請該類機(jī)構(gòu)到營業(yè)部授課，或者購買精品視頻課程進(jìn)行一定領(lǐng)域的播放等。

7、該專項教育工作不鼓勵過度競爭，過度競爭勢必帶來相互壓價而不利于該項工作的推進(jìn)。不利于專項教育機(jī)構(gòu)的自我造血發(fā)展能力的形成，當(dāng)然也應(yīng)根據(jù)試點過程中的反饋對于一些不合適機(jī)構(gòu)予以提醒改進(jìn)或者淘汰?？傊Ｗo(hù)或者開放競爭的一個重要出發(fā)點，在于確認(rèn)該類機(jī)構(gòu)試點真實有效后，應(yīng)把穩(wěn)定和擴(kuò)大合適的師資力量作為重要的制度落實保障，不過度競爭而保持基本合理的利潤是一個較好的方式，因此該類機(jī)構(gòu)的成本公開化可能是需要的。

8、試點啟動前的建議：在證監(jiān)會、交易所或證券業(yè)協(xié)會的統(tǒng)一規(guī)劃下，由各試點區(qū)域的證監(jiān)局和證券業(yè)協(xié)會分支機(jī)構(gòu)分別提交開展此專項教育的試點工作計劃，調(diào)研匯總分析討論后形成一套試點方案，并盡快予以落實。

9、試點結(jié)束后推廣的建議：在試點工作結(jié)束，對相關(guān)的經(jīng)驗進(jìn)行分析揚棄后，可以在試點城市的周邊區(qū)域，以及所有的省會城市推廣此項工作。推廣區(qū)域的專項教育機(jī)構(gòu)，可以由原有的專項教育機(jī)構(gòu)主導(dǎo)：派出分支機(jī)構(gòu)，或者與當(dāng)?shù)貦C(jī)構(gòu)合資合伙，當(dāng)然也可以由本地教育機(jī)構(gòu)全部負(fù)責(zé)，但必須由試點期間的有經(jīng)驗專項教育機(jī)構(gòu)進(jìn)行輔導(dǎo)或者擔(dān)當(dāng)一定時間的顧問，之后可以在保證教育質(zhì)量的前提下展開本區(qū)域有限度的競爭，直至跨區(qū)域發(fā)展競爭，最終完全市場化地展開此專項教育。

參考文獻(xiàn)：

[1]祁斌，加快多層次資本市場建設(shè)化解中小企業(yè)發(fā)展困局.[EB／OL]http：／／news.xinhuanet.com／politics／2012-02／27／e 122757020.htm.