■張 琦

我國地方政府投融資平臺的作用及風(fēng)險防范分析

■張 琦

近年來，我國地方政府投融資平臺迅速發(fā)展，截至2010年底，我國的地方政府債務(wù)總額達10.7萬億元，而地方融資平臺貸款多達9.1萬億元，相當(dāng)于當(dāng)年GDP的23%。地方政府投融資平臺已經(jīng)成為地方政府大規(guī)模融資的重要手段，在推動地方經(jīng)濟發(fā)展方面發(fā)揮了不可替代的作用。與其同時，其債務(wù)風(fēng)險也愈演愈烈，引起監(jiān)管當(dāng)局和專家學(xué)者的高度重視。深入探討我國地方政府投融資平臺的債務(wù)風(fēng)險及防范，對于完善地方政府債務(wù)管理、穩(wěn)定地方金融有著重大的現(xiàn)實意義。

表1 天津市生產(chǎn)總值與財政支出數(shù)據(jù)表

一、地方投融資平臺作用的實證分析

財政學(xué)理論中，瓦格納的“公共支出增長法則”認為財政支出必然以比生產(chǎn)更快的速度增長；皮考克和衛(wèi)斯曼的“梯度漸進增長論”描述了在內(nèi)在因素和外在因素的影響下財政支出的超速增長；馬斯格雷夫和羅斯托用“經(jīng)濟成長階段論”解釋了公共支出增長的原因。實際上，由于地方政府職能的擴張、地區(qū)人口的增加和物價的上漲、科技進步以及發(fā)生突發(fā)事件等影響，地方政府的財政支出必然逐步增加。增加的財政支出可以擴大地方政府的資金供給，促進其投資增長或生產(chǎn)擴大，從而推動地區(qū)經(jīng)濟的增長。

鑒于地方政府目前尚未公開其相關(guān)債務(wù)數(shù)據(jù)，筆者無法直接分析地方投融資平臺與地區(qū)經(jīng)濟增長間的關(guān)系，且基于近年來地方財政支出資金缺口多靠發(fā)行債務(wù)來彌補、地方政府債務(wù)又多通過地方投融資平臺發(fā)行的事實（截至2010年底，我國的地方融資平臺貸款在地方政府債務(wù)總額中的占比已經(jīng)達到了85%），本文選擇通過研究地方財政支出與地區(qū)經(jīng)濟增長間的關(guān)系來分析地方投融資平臺在經(jīng)濟增長中的作用。限于文獻和數(shù)據(jù)索取的限制，本文以天津市為例，對地方投融資平臺與地方經(jīng)濟發(fā)展的關(guān)系做實證分析。

（一）數(shù)據(jù)選取

筆者選取了天津市1994年～2010年的全市生產(chǎn)總值和全市財政總支出的數(shù)據(jù)，并對名義GDP進行平減指數(shù)處理。由于數(shù)據(jù)的自然對數(shù)變化不會改變可能存在的協(xié)整關(guān)系，且能使其趨勢線性化，消除時間序列中的異方差現(xiàn)象，因此對兩個變量分別取自然對數(shù)（數(shù)據(jù)如表 1）。

（二）建立模型

根據(jù)上表，運用Eviews軟件首先繪制天津市實際GDP與地方財政支出(X)的相關(guān)圖（運用取完自然對數(shù)的數(shù)據(jù)，相關(guān)圖如下）。

圖形顯示兩者間基本上存在線性相關(guān)關(guān)系，于是建立如下一元線性回歸模型：

其中，GDPt是經(jīng)過平減指數(shù)處理的天津市第t年的實際GDP，Xt是天津市第t年的全市財政總支出，隨機變量代表其他影響GDP的變量及隨機因素。

（三）單位根檢驗

由于虛假回歸問題的存在，因此有必要對這兩個時間序列變量進行單位根檢驗。對LnGDPt進行ADF單位根檢驗，結(jié)果如下：

t-Statistic Prob.*Augmented Dickey-Fuller test statistic-2.316625 0.1803 Test critical values: 1%level -4.004425 5%level -3.098896 10%level -2.690439

檢驗結(jié)果顯示ADF值大于1%、5%和10%置信水平下的臨界值，說明此序列不穩(wěn)定，存在單位根。

對Xt進行ADF單位根檢驗，結(jié)果如下：

t-Statistic Prob.*Augmented Dickey-Fuller test statistic 0.180463 0.9611 Test critical values: 1%level -3.959148 5%level -3.081002 10%level -2.681330

單位根檢驗結(jié)果顯示ADF值大于1%、5%和10%置信水平下的臨界值，說明此序列不穩(wěn)定，存在單位根。

對上述兩個變量分別進行一階差分處理后，實際GDP差分序列的ADF值均小于1%置信水平下的臨界值，財政支出差分序列的ADF值均小于5%置信水平下的臨界值。因而可以判斷上述變量為一階單整I（1）序列。

（四）協(xié)整檢驗

由以上結(jié)論可知，兩個變量均是一階單整I（1）序列，滿足協(xié)整檢驗的前提。運用Eviews軟件將天津市實際GDP采用OLS方法對天津市財政支出做回歸分析，下面是Eviews的估計結(jié)果：

得出如下回歸方程：

括號內(nèi)的數(shù)字為回歸系數(shù)對應(yīng)的t統(tǒng)計量的值，對上述方程的殘差進行單位根檢驗，結(jié)果如下表：

T統(tǒng)計量 顯著性水平（1%，5%，10%） 概率值（P值）ADF 值 -2.341832 （-2.717511，-1.964418，-1.605603）0.0228

檢驗結(jié)果顯示，殘差序列在5%的置信水平下拒絕原假設(shè)，接受不存在單位根的結(jié)論，即實際GDP與財政總支出之間存在著協(xié)整關(guān)系。

（五）評價模型

1、經(jīng)濟意義檢驗。方程的回歸系數(shù)β0、β1均大于 0，符合經(jīng)濟常理，也表明地方政府財政總支出與地區(qū)經(jīng)濟增長為正向關(guān)系，1單位財政支出的增加能促進約0.37單位GDP的增長。

2、統(tǒng)計檢驗。一級檢驗：R2=0.981092，說明總離差平方和的98.11%被樣本回歸直線解釋，樣本回歸直線對樣本點的擬合優(yōu)度很高。

給出顯著性水平α=0.05，查自由度ν=17-2=15的t分布表，得臨界值t0.025(15)=2.13，t0=66.87>(15)，t1=27.90>t0.025(15)，故回歸系數(shù)均顯著不為零，回歸模型中應(yīng)包含常數(shù)項，X對GDP有顯著影響。

二級檢驗：因為DW=0.501115，查表得 dL=1.13，dU=1.38，0≤DW≤dL，所以兩變量間存在正向關(guān)系，不存在序列相關(guān)性。

（六）結(jié)論

綜合以上評價結(jié)果可以看出，此模型是擬合的比較好的，即地方財政支出對地方經(jīng)濟增長有著很大的促進作用，進一步證實地方投融資平臺滿足了地方政府發(fā)展經(jīng)濟的資金需要，對于實現(xiàn)“保增長、擴內(nèi)需”的戰(zhàn)略目標(biāo)發(fā)揮了重要作用，對地區(qū)經(jīng)濟的發(fā)展做出了突出貢獻。但是其本身存在的風(fēng)險也不容忽視，值得引起警惕。

二、近年來地方投融資平臺的風(fēng)險危害

在地方財政入不敷出的情況下，地方政府利用投融資平臺，通過土地出讓、政府資產(chǎn)抵押等方式大量融資以用于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，同時也帶來了融資規(guī)模擴張過猛、財政和金融的潛在風(fēng)險增加以及管理不規(guī)范等一系列問題?；谏鲜霰尘皸l件下產(chǎn)生的“地方債”，對社會經(jīng)濟發(fā)展有極大危害。

首先，導(dǎo)致我國的財政赤字急劇上升。一直以來我國采取的財政政策都是比較穩(wěn)健的財政政策，中央政府對于赤字問題的控制也特別重視，但是隨著近年來地方政府投融資平臺公司舉債規(guī)模越來越大，導(dǎo)致我國的財政赤字急劇上升，在2009年中央的財政赤字更是達到了7781.63億，創(chuàng)下了我國改革開放以來赤字的最高紀(jì)錄，在公布的2010年全國財政收入、支出數(shù)據(jù)中，我們也可以看到2010年中央財政赤字雖然較2009年有所減少，但仍然保持在6700多億的高水平上，如下圖（圖3）。

圖3 近幾年我國中央政府財政情況

圖4 地方投融資平臺貸款風(fēng)險分類

其次，威脅地方政府財政體系。地方投融資平臺和地方政府間有著天然的聯(lián)系，地方投融資平臺的債務(wù)實際上是一種隱性的地方政府債務(wù)。從目前的實際情況來看，投融資平臺項目還款來源還是主要依靠地方財政資金的。據(jù)中國銀行江蘇分行統(tǒng)計，在2009年的前5個月中，該行向地方政府投融資平臺公司共發(fā)放貸款387億元，其中依靠財政資金還款的貸款高達307億元，占新發(fā)放貸款的比重為79.33%。若地方投融資平臺發(fā)生不能按期償債的情況，那么風(fēng)險將轉(zhuǎn)嫁給作為還款保證人的地方政府，這將使得本就入不敷出的地方財政雪上加霜，巨額的還款壓力會給地方財政體系造成極大威脅，并可能由此引發(fā)地方政府信用危機。同時，本屆地方政府產(chǎn)生的對于平臺公司的擔(dān)保貸款的償還風(fēng)險還有可能轉(zhuǎn)移到下屆政府，這也加重了地方政府未來的財政成本和財政風(fēng)險。

最后，不利于金融秩序的穩(wěn)定。由于銀行融資在政府投融資結(jié)構(gòu)中所占比重較高，許多銀行的信貸風(fēng)險已經(jīng)比較嚴(yán)重了，有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2009年在主要上市銀行的全部貸款中地方政府融資平臺類貸款約占貸款總額的10%左右，其中國開行和城商行占比則相對較高（見圖5），國開行的融資平臺類貸款（以基本建設(shè)貸款為統(tǒng)計口徑）更是接近了69%的比例。對于銀行來說，完整地掌握投融資平臺的資本金狀況、貸款資金的用途、資產(chǎn)負債情況、現(xiàn)金流量情況和還款能力等問題是比較困難的。如果平臺公司一旦失去其自身的償債來源，則將對于銀行來說平臺公司的貸款將會出現(xiàn)大量無法按期收回的情況，銀行因此會面臨的巨大風(fēng)險會對現(xiàn)有的金融秩序產(chǎn)生不利影響。

圖5 2009年各銀行平臺類貸款占比圖

三、防范地方投融資平臺風(fēng)險的對策思考

（一）完善地方政府的財政收支結(jié)構(gòu)

合理確定地方政府的事權(quán)、財權(quán)，能在一定程度上解決地方債務(wù)出現(xiàn)的問題。第一，應(yīng)明確中央和地方的事權(quán)并以法律形式確定下來，以此來劃分各級政府的財政支出范圍，真正做到各行其是，各負其責(zé)。其次，適度下放稅權(quán)，增加共享稅中地方政府的擁有比例；開征遺產(chǎn)稅、贈與稅這樣的新稅種，將征管權(quán)交給地方政府。只有這樣，才能保證地方政府擁有相對充足的財力，從而有助于化解政府債務(wù)危機。

（二）逐步放開地方債的發(fā)行管制

1、堅持中央的控制地位。為應(yīng)對金融危機，2009年經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)由財政部代理發(fā)行了總量規(guī)模為2000億元的地方政府債券。2011年10月20日，財政部發(fā)布《2011年地方政府自行發(fā)債試點辦法》，國務(wù)院批準(zhǔn)上海市、浙江省、廣東省、深圳市率先開展地方政府自行發(fā)債試點。這是我國財政體制上的一場改革，由此可見中央政府逐步放開地方債的發(fā)行管制將是大勢所趨。在逐步允許地方政府發(fā)債的過程中，我國應(yīng)始終保持中央政府對于地方政府的領(lǐng)導(dǎo)控制地位。例如地方政府的發(fā)債規(guī)模、期限等情況要上報中央政府并經(jīng)中央政府核準(zhǔn)方可具體執(zhí)行；同時中央要監(jiān)督地方政府規(guī)范債券發(fā)行條件和發(fā)行審批程序，建立償債基金和完善違約處理機制。這是為使地方政府債務(wù)在從隱性走向透明的過程中能夠真正建立起一個陽光的融資制度，做好自身的債務(wù)風(fēng)險防范。

2、建立規(guī)模量化指標(biāo)體系。為使地方政府的整體融資配套改革能夠適合市場經(jīng)濟需要，國應(yīng)該根據(jù)實際情況并參考國際標(biāo)準(zhǔn)建立一套地方債規(guī)模的量化指標(biāo)體系。例如哥倫比亞建立的紅綠燈預(yù)警系統(tǒng)設(shè)定了兩個限制指標(biāo)：一是代表資金流動性的地方財政利息支出率；二是評估中長期債務(wù)的可持續(xù)性的負債率。如果地方債務(wù)利息支出率小于40%且負債率小于80%，則意味著地方政府處于綠燈區(qū)，可以舉債；否則，意味著地方政府處于紅燈區(qū)，不得舉債。

筆者建立的指標(biāo)體系可以是償債率、債務(wù)依存度及負債收入比等，但無論如何，制定的指標(biāo)體系不應(yīng)該是一成不變的，而應(yīng)該要隨著地方經(jīng)濟的發(fā)展變化做出相應(yīng)的調(diào)整，只有動態(tài)的指標(biāo)體系才能更加準(zhǔn)確、科學(xué)的反映地方財政債務(wù)風(fēng)險的程度和狀況。

3、完善整體融資配套措施。 地方公債應(yīng)像國債一樣，對于利息收入免征所得稅。同時，借助市場的有力約束，推動地方政府融資的市場化，拓展多元化的融資渠道，可考慮像發(fā)達國家一樣適當(dāng)引入民間資本，盡可能地吸納社會閑散資金，提高資金的使用效率。最后，地方債券發(fā)行導(dǎo)致的資金跨區(qū)域流動可能拉大地區(qū)間的差距也應(yīng)在考慮之列。

4、盡快出臺與地方債相關(guān)的法律法規(guī)。由國家有關(guān)部委牽頭調(diào)研，盡快制訂出一部適用于地方政府發(fā)行債券程序、規(guī)則的《地方公債法》，應(yīng)涉及地方債發(fā)行的種類、規(guī)模；借款的范圍、規(guī)模；債務(wù)的管理、約束以及債務(wù)風(fēng)險的評估、預(yù)警等等。對于有意愿發(fā)債的地方政府，應(yīng)引導(dǎo)其雇傭第三方中介機構(gòu)，對其現(xiàn)有財務(wù)狀況做詳細的評估調(diào)查，鼓勵地方政府主動向中介機構(gòu)說明其發(fā)債所得資金的投向、債務(wù)償還的保障辦法及抵押品等。同時，為避免地方政府過度發(fā)債會出現(xiàn)的機會主義傾向，應(yīng)將債務(wù)管理情況納入考核地方政府績效的綜合指標(biāo)體系中，對此可以借鑒《中國政府績效評估研究》中對政府債務(wù)管理潛力的考核內(nèi)容，比如債務(wù)管理行政開支與債務(wù)成本節(jié)約之間的比率、債務(wù)信息管理水平等。

（三）加強對于地方投融資平臺的監(jiān)管

1、樹立公眾的監(jiān)督意識。在此認為地方政府實際承受的債務(wù)壓力不僅要取決于初始債務(wù)規(guī)模，即債權(quán)人發(fā)出的還債要求，還與債務(wù)壓力是否能通過有關(guān)渠道部分轉(zhuǎn)移或釋放有關(guān)，包括轉(zhuǎn)移給上級政府、再融資等，釋放的壓力分別為Cc、Cr，可表示為如下關(guān)系式：C=Cd-（Cc+Cr）。換言之，負債對地方政府是軟約束還是硬約束，取決于C和Cd孰大孰小。當(dāng)Cc+Cr>0時，C

圖6 地方政府負債約束情況

在我國，地方政府一旦面臨負債壓力或是遇到償債困難，就會向上級乃至中央政府請求幫助，或要求銀行等債權(quán)人對其負債項目進行再融資，最終自己承擔(dān)的只是其中部分債務(wù)責(zé)任，即Cc+Cr>0，負債對地方政府來說是軟約束。加之法律監(jiān)管缺位、決策責(zé)任機制不健全等，都使得我國地方政府的約束力被認為是最值得引起重視的軟肋。因此樹立公眾的監(jiān)督意識、加快地方民主政治建設(shè)是對地方政府行政權(quán)力實施有效監(jiān)督的根本保障。公眾強烈的監(jiān)督意識有利于地方政府建立完善的信息披露制度，通過聽證、批準(zhǔn)等也可使公眾參與到?jīng)Q策過程中，提高平臺公司債務(wù)使用情況的透明度，避免其因隱瞞真實債務(wù)情況發(fā)行債券從而進一步導(dǎo)致債務(wù)危機情況的出現(xiàn)。

2、構(gòu)建發(fā)達的信用評級體系。美國的地方財政債務(wù)規(guī)模從1964年的922億美元發(fā)展到90年代初的9155億美元，盡管債務(wù)規(guī)模呈現(xiàn)大幅度的增長趨勢，但由于其發(fā)行的債券實行信用等級評價制度，使得債務(wù)風(fēng)險得到了有效遏制。我國要借鑒發(fā)達國家經(jīng)驗完善自身的信用評級體系，將能夠影響地方政府負債利率的因素綜合考慮進當(dāng)前的信用等級評價標(biāo)準(zhǔn)中，使債券利率與信用等級和發(fā)行者的成本密切關(guān)聯(lián)，以此來敦促地方政府重視信用等級，抑制過度負債。

3、成立專門的監(jiān)管機構(gòu)。為防止地方投融資平臺公司因過度負債而引發(fā)債務(wù)危機，必須設(shè)立專門的監(jiān)管機構(gòu)對其進行嚴(yán)格、規(guī)范的監(jiān)管。對于其舉債投資的項目，監(jiān)管機構(gòu)要及時進行跟蹤監(jiān)督，加強對于債務(wù)使用情況的年度審計。美國的市政債券條例制定委員會（MSRB）和市政債券辦公室（OMS）就對美國的地方公債起到了有效的監(jiān)督作用。目前我國也正在進行地方債的試點發(fā)行，可見地方債發(fā)行將來被逐步放開管制已是大勢所趨，然而這一過渡時期將是一個漫長的過程，地方投融資平臺短時間內(nèi)仍將大量存在于我國大部分省市之中。對于現(xiàn)在監(jiān)管地方投融資平臺的監(jiān)管機構(gòu)，在平臺被地方債完全替代后便可繼續(xù)監(jiān)管地方債。

天津財經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院）