王莫

【摘 要】隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，企業(yè)的籌資方式和籌資渠道呈現(xiàn)多元化趨勢(shì)，確立最佳資本結(jié)構(gòu)已構(gòu)成企業(yè)籌資管理的核心問(wèn)題。本文主要從企業(yè)資本結(jié)構(gòu)涵義及判斷標(biāo)準(zhǔn)入手，闡述影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素，最后確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。

【關(guān)鍵詞】企業(yè)；資本結(jié)構(gòu)；選擇方法

1.最佳資本結(jié)構(gòu)概述

1.1資本結(jié)構(gòu)的涵義

廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資本的構(gòu)成，既包括長(zhǎng)期資本，也包括短期資本；既包括縱向資本結(jié)構(gòu)（各項(xiàng)資本組成），也包括橫向資本結(jié)構(gòu)（資本來(lái)源和資產(chǎn)構(gòu)成的對(duì)應(yīng)關(guān)系）。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期資本 （以長(zhǎng)期借款、長(zhǎng)期債券、優(yōu)先股、普通股和留存收益為代表）的構(gòu)成及其比例關(guān)系，而將短期債務(wù)列入營(yíng)運(yùn)資本管理。 本文研究的是狹義資本結(jié)構(gòu)，包括長(zhǎng)期債務(wù)資金和權(quán)益資本，通俗意義上的資本結(jié)構(gòu)是指負(fù)債比例。

最佳資本結(jié)構(gòu)的含義所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)，使綜合資本成本最低、企業(yè)價(jià)值最大時(shí)的資本結(jié)構(gòu)。 通常它是企業(yè)追求的目標(biāo)，又稱目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。

1.2最佳資本結(jié)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)

現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)就是使其市場(chǎng)價(jià)值的最大化。這一標(biāo)準(zhǔn)最早是由莫迪格利亞尼和米勒提出來(lái)的，他們認(rèn)為，由于負(fù)債的利息是可以在稅前扣除的，所以在考慮公司所得稅的條件下，負(fù)債是可以降低綜合資金成本，增加企業(yè)的價(jià)值的。公司只要不斷的增加財(cái)務(wù)杠桿效益，負(fù)債越多，杠桿作用越明顯，公司價(jià)值越大。當(dāng)債務(wù)資本在資本結(jié)構(gòu)中趨于100%時(shí)，才是最佳的資本結(jié)構(gòu)，這時(shí)公司的價(jià)值才達(dá)到最大。

2.影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素

2.1企業(yè)的銷售收入

企業(yè)的銷售收入是指企業(yè)銷售商品或提供勞務(wù)所取得的貨幣或非貨幣收入，企業(yè)只有及時(shí)取得銷售收入才能補(bǔ)償費(fèi)用，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)。在其他因素不變的情況下，銷售的增長(zhǎng)往往意味著息稅前利潤(rùn)的增長(zhǎng)，從而使企業(yè)的稅前收益率比借款利率高。所以，對(duì)于收入增長(zhǎng)幅度較高的企業(yè)來(lái)說(shuō)，其負(fù)債比率可以高些。反之，當(dāng)企業(yè)銷售收入增長(zhǎng)幅度較低時(shí)，對(duì)投資者和債權(quán)人的吸引力比較弱，負(fù)債在資本結(jié)構(gòu)中的比重相應(yīng)低些，否則，企業(yè)將承擔(dān)過(guò)高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2.2所有者及經(jīng)營(yíng)者所持的態(tài)度

現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營(yíng)的一個(gè)典型特征就是所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離，所有者及經(jīng)營(yíng)者所持有的態(tài)度對(duì)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)具有一定的影響。企業(yè)對(duì)外籌資一般有兩種方式：一是負(fù)債籌資，它會(huì)帶來(lái)財(cái)務(wù)危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)；二是權(quán)益籌資，它會(huì)分散控制權(quán)。因此，所有者及經(jīng)營(yíng)者都面臨著這兩方面的選擇。如果所有者及經(jīng)營(yíng)者主張主權(quán)利益時(shí)，企業(yè)預(yù)計(jì)到增加權(quán)益性融資有可能削弱主權(quán)，則發(fā)行債券、貸款是一種有利的方法；當(dāng)企業(yè)所有者及經(jīng)營(yíng)者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)采取保守回避的態(tài)度時(shí)，那么企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)偏向于負(fù)債比重小些；如果是積極的態(tài)度，不畏財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)偏向于較多地舉借外債，以充分利用財(cái)務(wù)杠桿作用，帶來(lái)額外的收益。所有者及經(jīng)營(yíng)者不同的態(tài)度，決定了企業(yè)不同的資本結(jié)構(gòu)。

2.3行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的程度

不同行業(yè)的產(chǎn)業(yè)壁壘高低不等，產(chǎn)業(yè)的集約化程度存在差異，因此不同行業(yè)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)相差甚多。行業(yè)壟斷程度越高，競(jìng)爭(zhēng)性越強(qiáng)，企業(yè)的獲利能力也比較強(qiáng)，企業(yè)可以選擇更多地負(fù)債，反之，如果是勞動(dòng)密集型企業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)性比較強(qiáng)的企業(yè)，利潤(rùn)平均化趨勢(shì)使企業(yè)一般采用增加股本或投資的資本金，降低負(fù)債，避免償債的風(fēng)險(xiǎn)。

2.4企業(yè)自身的因素

企業(yè)自身的因素包括企業(yè)的規(guī)模和獲利能力，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與其規(guī)模相關(guān)，規(guī)模大的企業(yè)運(yùn)用資金更加靈活，使經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)變小，均衡各時(shí)期的利潤(rùn)水平，提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益，因此可以擁有更多的負(fù)債。同樣，獲利能力較強(qiáng)的企業(yè)，因?yàn)橛欣麧?rùn)作為保障，降低到期的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，可以選擇負(fù)債籌資。

3.最佳資本結(jié)構(gòu)的選擇方法

最佳資本結(jié)構(gòu)是一種客觀存在，但是實(shí)際上，企業(yè)很難確定資本結(jié)構(gòu)的最佳點(diǎn)。而企業(yè)對(duì)擬訂的籌資總額，在可以采用多種籌資方式或一種籌資方式與不同籌資數(shù)額的組合方案，選擇一種較好的方案，即確定為最佳資本結(jié)構(gòu)。對(duì)企業(yè)而言，應(yīng)該綜合考慮各方面的因素的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步的探討方法來(lái)選擇最佳資本結(jié)構(gòu)，并可以成為以后籌資決策的借鑒和參考。以下兩點(diǎn)是資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化較為有效的方法：

3.1籌資無(wú)差別點(diǎn)法

這種方法指的是在企業(yè)現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)條件下，利用各種籌資方案而產(chǎn)生的每股收益無(wú)差別點(diǎn)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。 認(rèn)為企業(yè)資本結(jié)構(gòu)合理與否，可以通過(guò)分析每股收益的變化來(lái)衡量， 即凡是能夠提高每股收益的資本結(jié)構(gòu)是合理的，反之則不夠合理。 每股收益的高低不僅受到資本結(jié)構(gòu)的影響，還受到銷售水平的影響，處理這三者的關(guān)系，要運(yùn)用融資的每股收益分析的方法。 無(wú)差別點(diǎn)是指在不同籌資方式下 EPS 相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)，也稱息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)。這種方法是指利用各種不同籌資方案而產(chǎn)生的每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)進(jìn)行基本結(jié)構(gòu)決策的方法?；I資無(wú)差別點(diǎn)，是指兩種或兩種以上的籌資方案下普通股每股利潤(rùn)相等時(shí)的息稅前點(diǎn)。無(wú)差別點(diǎn)的計(jì)算公式為：

[（EBIT-I1）（1-T）-DP1]/N1=[（EBIT2-I2）（1-T）-DP2]/N2

公式中的 EBIT 為息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)，每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)。I1，I2是兩種籌資方式下的債務(wù)年利息額。DP1，DP2為兩種籌資方式下優(yōu)先股年股利額。N1，N2為這兩種籌資方式下普通股的股數(shù)，T為所得稅稅率。當(dāng)公式左邊表示方案1的每股利潤(rùn)等于公式右邊表示方案 2 的每股利潤(rùn)時(shí)，此項(xiàng)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)就是每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)。如果企業(yè)預(yù)期收益等于EBIT，則說(shuō)明兩種籌資方案對(duì)股東收益影響是相等的，可任意選擇其中一種，無(wú)論選哪個(gè)，資本結(jié)夠都是最優(yōu)的。如果預(yù)期收益大于EBIT，則說(shuō)明負(fù)債籌資方案比增發(fā)股票籌資方案對(duì)股票更有利，股東可以獲得額外的收益。如果預(yù)期收益小于 EBIT，則說(shuō)明增發(fā)股票籌資方案比負(fù)債籌資方案對(duì)股東更有利。

3.2資本成本比較法

由于受多種因素的制約，企業(yè)不可能只使用某種單一的籌資方式，往往需要通過(guò)多種方式籌集所需資金。為進(jìn)行籌資決策，就要計(jì)算確定企業(yè)全部長(zhǎng)期資金的總成本—綜合資本成本。綜合資本成本一般是指來(lái)自各種渠道資金占全部資金的比重加權(quán)數(shù)，對(duì)個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的，故企業(yè)資本成本通常是各類資本成本的加權(quán)平均數(shù)，即債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本的加權(quán)平均數(shù)。由于債務(wù)利息是納稅的利息的減項(xiàng)，在適當(dāng)?shù)膫鶆?wù)比率下企業(yè)各類資金中債務(wù)資金的成本是較低的。一般地，一個(gè)企業(yè)有自己的借貸能量范圍，在此范圍內(nèi)，企業(yè)有足夠的資產(chǎn)提供擔(dān)保和抵押，有良好的償債能力。因此，企業(yè)隨著借貸資本比例的增加，總資本成本就會(huì)下降，企業(yè)可以在這個(gè)范圍內(nèi)建立起一個(gè)最佳資本結(jié)構(gòu)。此種方法是通過(guò)對(duì)多種籌資方案的加權(quán)平均資本成本進(jìn)行比較，選擇加權(quán)平均資本成本最低的方案，一次來(lái)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。過(guò)程可分為以下三個(gè)步驟：

步驟一，計(jì)算各種籌資方案的不同資本額的比重：Wi=Xi/∑X，公式中Wi為第i種籌資方式所籌資本在總籌資額中的比重；Xi為第i種籌資方式所籌資本數(shù)額，∑X為籌資總額。

步驟三，比較各個(gè)方案的加權(quán)平均資本成本，加權(quán)平均資本成本最低的籌資方案下的資本結(jié)構(gòu)是最優(yōu)化的，最佳的。

【參考文獻(xiàn)】

[1]曾萬(wàn)里.資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的研究[J].上海會(huì)計(jì)，2001，（3）：21.

[2]張鐵鵬.現(xiàn)代企業(yè)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)化探討[J].太原城市職業(yè)技術(shù)學(xué)院學(xué)報(bào)，2004，（6）.

[3]王桂英.資本市場(chǎng)中的企業(yè)籌資決策分析[J].調(diào)查研究，2006，（43）：56.