盧孔標(biāo)

摘 要：2005年7月人民幣匯率形成機(jī)制改革后，人民幣兌美元雙邊匯率波動與東南亞經(jīng)濟(jì)體貨幣兌美元匯率波動相關(guān)性明顯提高，區(qū)域內(nèi)匯率聯(lián)動性加強(qiáng)。通過對東南亞經(jīng)濟(jì)體匯率參照貨幣實(shí)際構(gòu)成與權(quán)重的計(jì)量分析，人民幣已經(jīng)成為馬來西亞、新加坡、泰國等經(jīng)濟(jì)體匯率的參照貨幣。進(jìn)一步鞏固和提升人民幣在東南亞地區(qū)的影響力，需要深化區(qū)域經(jīng)濟(jì)合作并加強(qiáng)區(qū)域匯率機(jī)制的協(xié)調(diào)。

關(guān)鍵詞：匯率；人民幣；人民幣區(qū)

中圖分類號：F832.1 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A〓 文章編號：1003-9031（2013）05-0023-06 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2013.05.05

一、引言

2005年7月人民幣匯率形成機(jī)制改革（以下簡稱人民幣匯改）后，我國采取了一系列便利人民幣跨境使用的措施。人民幣貿(mào)易結(jié)算和資本項(xiàng)下人民幣業(yè)務(wù)快速增長。特別是與中國簽署貨幣互換協(xié)議的國家持續(xù)增加，香港人民幣離岸市場快速發(fā)展。人民幣匯率對東南亞地區(qū)乃至全球其他經(jīng)濟(jì)體貨幣的影響逐漸顯現(xiàn)，人民幣與東南亞經(jīng)濟(jì)體貨幣匯率聯(lián)動趨勢明顯增強(qiáng)。

2005年7月21日，人民幣對美元一次性升值2%以后，我國開始實(shí)行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。此后，人民幣匯率形成機(jī)制改革不斷推進(jìn)。2007年5月21日，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價日浮動幅度由千分之三擴(kuò)大至千分之五；2010年6月19日，中國人民銀行宣布進(jìn)一步推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革，重在堅(jiān)持以市場供求為基礎(chǔ)，參照一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)。2012年4月16日，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度由千分之五擴(kuò)大至百分之一。從人民幣兌美元雙邊匯率走勢來看，整體呈現(xiàn)單邊升值態(tài)勢（見圖1）。2005年7月匯改前后大致可以分為四個階段：2005年7月21日前，人民幣基本釘住美元；2005年7月21日-2008年7月，人民幣對美元保持升值態(tài)勢；2008年8月至2010年6月，人民幣對美元升值幅度收窄，基本保持在6.83元/美元的水平；2010年6月至今，人民幣兌美元繼續(xù)升值，并呈現(xiàn)雙向波動幅度加大特征。截至2012年9月末，按照國際清算銀行口徑計(jì)算的人民幣對主要貿(mào)易伙伴的名義和實(shí)際有效匯率相對2005年7月末分別累計(jì)升值21.39%和28.76%。

東南亞經(jīng)濟(jì)體貨幣隨著人民幣升值路徑的明確而普遍升值，并呈現(xiàn)匯率波動集群性變化的特征[1]，這可以從兩方面得到驗(yàn)證。第一，從2005年7月人民幣匯改前后人民幣兌美元匯率走勢與其他經(jīng)濟(jì)體貨幣兌美元走勢的比較來看，馬來西亞林吉特、新加坡元、菲律賓比索兌美元匯率走勢與人民幣兌美元匯率的走勢較為一致（見圖1）。第二，人民幣與東南亞經(jīng)濟(jì)體貨幣匯率波動的相關(guān)性不斷增強(qiáng)。2005年7月匯改前，人民幣與主要貨幣匯率波動之間的相關(guān)性均為負(fù)，且系數(shù)較低；2005年7月匯改后，人民幣與馬來西亞林吉特、菲律賓比索、新加坡元、泰銖匯率的相關(guān)系數(shù)大幅上升。主要東南亞經(jīng)濟(jì)體貨幣匯率間的相關(guān)性也明顯加強(qiáng)，呈現(xiàn)區(qū)域貨幣聯(lián)動的趨勢。

人民幣匯率與東南亞經(jīng)濟(jì)體匯率的聯(lián)動，可能是市場因素作用的結(jié)果（如面臨共同的外部沖擊），也可能是匯率機(jī)制安排和政策干預(yù)的結(jié)果（如一種貨幣釘住另一種貨幣導(dǎo)致匯率走勢一致），也可能是市場因素與政策因素綜合作用的結(jié)果。從人民幣區(qū)域化和國際化角度來看，本文更注重這種聯(lián)動背后隱含的匯率機(jī)制安排變化，即人民幣是否成為東南亞經(jīng)濟(jì)體匯率的重要參照貨幣。為此，本文試圖回答三個問題：哪些東南亞經(jīng)濟(jì)體關(guān)注人民幣匯率變化？人民幣在東南亞經(jīng)濟(jì)體貨幣籃子（如果該經(jīng)濟(jì)體實(shí)行實(shí)際的參照一籃子貨幣）中的權(quán)重多大？東南亞區(qū)域內(nèi)是否真的已經(jīng)形成“人民幣區(qū)”？

二、文獻(xiàn)綜述

判斷和衡量人民幣匯率對其他貨幣影響的一個重要角度是人民幣是否為貨幣的參照貨幣（reference currency），基本方法是估算各國匯率形成機(jī)制中貨幣籃子的構(gòu)成和權(quán)重，這一框架最初由Haldane和Hall（1991）[2]、Frankel和wei（1994）[3]提出，被后續(xù)研究不斷借鑒和拓展。越來越多研究探討人民幣匯率對東南亞國家貨幣的影響，較一致的結(jié)論是，美元仍是本區(qū)域貨幣籃子的核心組成部分，而人民幣已經(jīng)成為東南亞國家貨幣匯率的重要參照。Shu（2007）等[4]發(fā)現(xiàn)人民幣匯改后（2005年7月-2007年2月）人民幣對新加坡元和泰銖的影響系數(shù)超過日元和歐元，僅次于美元。Ito（2008）[5]指出如果剔除美元因素，僅考察人民幣和日元對亞洲區(qū)域經(jīng)濟(jì)體貨幣的影響的話，人民幣的影響已經(jīng)超過日元。Balasubramaniam （2011）等[6]發(fā)現(xiàn)，只有在人民幣不釘住美元的情況下，人民幣對其他經(jīng)濟(jì)體匯率機(jī)制的影響才是顯著的，在其分析的132種貨幣中，32種貨幣受人民幣影響，但在2008年人民幣匯率釘住美元期間，人民幣影響力明顯下降。Henning（2012）[7]認(rèn)為馬來西亞、泰國、新加坡和菲律賓等幾個東南亞國家已初步形成松散但有效的“人民幣區(qū)”，韓國正逐步加入，但美元仍然主導(dǎo)東亞地區(qū)的貿(mào)易、投資和儲備貨幣結(jié)構(gòu)。Frankel和Wei（2007）[8]、Girardin（2011）[9]等研究關(guān)注人民幣匯率貨幣籃子的構(gòu)成。國內(nèi)關(guān)于人民幣匯率與東南亞經(jīng)濟(jì)體貨幣關(guān)系的研究主要是分析和估算其他貨幣在人民幣匯率所參考的一籃子貨幣中的權(quán)重[10-12]，對人民幣匯率的溢出效應(yīng)鮮有分析。

東南亞地區(qū)長期以來沒有匯率合作機(jī)制，匯率制度主動協(xié)調(diào)不明顯。對于東南亞貨幣匯率聯(lián)動以及人民幣區(qū)域影響力提升的原因，主流的觀點(diǎn)是區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化的加深和中國經(jīng)濟(jì)實(shí)力的提升。蘇應(yīng)蓉和徐長生（2009）認(rèn)為1997/98亞洲金融危機(jī)后東亞匯率波動呈現(xiàn)出來的聯(lián)動趨勢是區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化加深的結(jié)果，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)相似、經(jīng)濟(jì)周期趨同的東亞經(jīng)濟(jì)體需要一致的匯率制度。Shu等（2007）沒有分析具體原因，但認(rèn)為人民幣對亞洲貨幣的影響可能是亞洲經(jīng)濟(jì)體政府政策選擇的結(jié)果，也可能是外匯市場壓力所致。Balasubramaniam 等（2011）認(rèn)為人民幣匯率政策對其他經(jīng)濟(jì)體匯率政策的溢出影響主要由兩個機(jī)制，一是和中國在全球出口市場上競爭的國家，會避免對人民幣升值以維持出口競爭力；二是作為亞洲生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)的組成部門，東南亞經(jīng)濟(jì)體有必要降低和人民幣雙邊匯率的波動。Ito（2008）也認(rèn)為維持出口競爭力是各國追隨人民幣匯率走勢的重要原因。Henning（2012）認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)的快速增長以及中國在東南亞貿(mào)易和生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)中的重要性上升是人民幣影響力不斷提升的重要原因，中國的“結(jié)構(gòu)性權(quán)力”并不能解釋人民幣的影響力，且“人民幣區(qū)”的協(xié)調(diào)與穩(wěn)定有賴于美元的中間角色。Subamanian和Kessler（2012）[13]認(rèn)為不能排除貿(mào)易競爭壓力導(dǎo)致東南亞經(jīng)濟(jì)體參照人民幣匯率的可能性，不過人民幣的影響力提升的主要原因是區(qū)域貿(mào)易一體化。

人民幣匯改采取的是漸進(jìn)推進(jìn)戰(zhàn)略，人民幣匯率變化因而具有非常顯著的階段特征，人民幣匯率對東南亞經(jīng)濟(jì)體貨幣的影響在不同時間段亦呈現(xiàn)不同特點(diǎn)?，F(xiàn)有研究一般以2005年7月為分界點(diǎn)劃分兩個考察區(qū)間，Henning（2012）和Subamanian和Kessler（2012）則將匯改后人民幣匯率進(jìn)一步劃分為三個時期，但二者在時間節(jié)點(diǎn)確定上并不一致。本研究在上述研究框架基礎(chǔ)上，根據(jù)人民幣兌美元雙邊匯率波動特征，進(jìn)一步細(xì)分考察區(qū)間，并將研究時間進(jìn)一步延長到2012年10月底。