■張 晗 沈陽(yáng)理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院

股票期權(quán)激勵(lì)于20世紀(jì)90年代開始引入我國(guó)，2005年12月，證監(jiān)會(huì)頒布《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》，規(guī)定己經(jīng)完成股權(quán)分置改革的上市公司能夠?qū)嵭泄蓹?quán)激勵(lì)；2006年2月，財(cái)政部頒發(fā)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第1號(hào)—基本準(zhǔn)則》及38項(xiàng)具體準(zhǔn)則，規(guī)范股份支付的確認(rèn)、計(jì)量、報(bào)告和披露。這兩項(xiàng)法規(guī)的發(fā)布為我國(guó)企業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃奠定了重要的制度基礎(chǔ)。

一、國(guó)外研究綜述

1.股票期權(quán)和企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性

關(guān)于股票期權(quán)和企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性方面，理論界形成兩種陣營(yíng)利益趨同假說(shuō)和經(jīng)營(yíng)者防御假說(shuō)。

利益趨同假說(shuō)的學(xué)者認(rèn)為股票期權(quán)和企業(yè)價(jià)值之間存在正相關(guān)。其中最具有代表性的是Jensen和Meckling（1976）的經(jīng)典之作“企業(yè)理論：經(jīng)理行為、代理成本和所有權(quán)結(jié)構(gòu)”。他們利用代理成本理論的研究框架，指出當(dāng)經(jīng)營(yíng)者完全擁有公司時(shí)，公司不存在代理成本，此時(shí)公司的價(jià)值最大；當(dāng)經(jīng)營(yíng)者擁有公司部分股票時(shí)，代理成本被股東和經(jīng)營(yíng)者共同承擔(dān)，此時(shí)公司價(jià)值下降。

經(jīng)營(yíng)者防御假說(shuō)認(rèn)為股票期權(quán)和企業(yè)價(jià)值存在負(fù)相關(guān)。Fama和Jensen（1983）提出，如果經(jīng)營(yíng)者持股水平過(guò)高會(huì)讓經(jīng)營(yíng)者的地位變得更加牢固，使得市場(chǎng)無(wú)法通過(guò)并購(gòu)的方式進(jìn)行資源的有效分配，從而導(dǎo)致公司價(jià)值損失。

2.股權(quán)期權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)價(jià)值影響

Morck，Shleifer和Vishny（1988）等人選取利用托賓Q值作為被解釋變量，董事會(huì)成員持股比例作為解釋變量，研究結(jié)果表明兩者之間呈U型關(guān)系，分界點(diǎn)為5%，低于5%時(shí)能發(fā)揮激勵(lì)作用，超過(guò)5%會(huì)使企業(yè)價(jià)值下降。

二、國(guó)內(nèi)研究綜述

1.股票期權(quán)和企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性

顧斌（2007）采用實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司為樣本，使用企業(yè)業(yè)績(jī)與管理者持股比例數(shù)據(jù)，根據(jù)2004-2006年上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)研究，得出股權(quán)激勵(lì)對(duì)經(jīng)營(yíng)管理者沒(méi)有發(fā)揮作用，經(jīng)營(yíng)管理者與經(jīng)調(diào)整后的企業(yè)業(yè)績(jī)之間不存在相關(guān)關(guān)系。

徐倩穎（2012）通過(guò)事件研究法論證了股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的公布對(duì)公司股價(jià)的影響，對(duì)股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的實(shí)施情況從實(shí)施前一年到實(shí)施后第二年做了系統(tǒng)的整理，并且為每一家實(shí)施股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的企業(yè)找到與之配對(duì)的企業(yè)，通過(guò)獨(dú)立樣本均值檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)企業(yè)實(shí)施股票期權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)有正面影響。

2.股票期權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響

彭一浩（2009）對(duì)2002年至2008年的65家高科技上市公司進(jìn)行研究，他使用分類比較和回歸分析的方法，得出公司業(yè)績(jī)與經(jīng)營(yíng)管理者持股兩者之間是一種非線性的關(guān)系。他認(rèn)為在高科技行業(yè)中，如果經(jīng)營(yíng)管理者的持股水平低于27.93%時(shí)，公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)會(huì)因?yàn)閷?shí)施了股權(quán)激勵(lì)而有所改善，而持股水平高于這一點(diǎn)時(shí)，股權(quán)激勵(lì)措施對(duì)公司業(yè)績(jī)就不會(huì)產(chǎn)生激勵(lì)作用。

武美君（2012）采用T檢驗(yàn)法和回歸分析法對(duì)2011年實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施有利于公司業(yè)績(jī)的優(yōu)化，企業(yè)價(jià)值與股權(quán)激勵(lì)比例呈非線性相關(guān)關(guān)系，具有區(qū)間效應(yīng)；對(duì)每股收益與股權(quán)激勵(lì)關(guān)系進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，激勵(lì)比例介于3%至6%之間時(shí)，對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生的利益趨同效應(yīng)最大；對(duì)處于該區(qū)間的上市公司展開研究得知，在不同的激勵(lì)模式中，限制性股票的激勵(lì)效果最好。

三、國(guó)內(nèi)外研究述評(píng)

西方股票市場(chǎng)興起較早，從目前該領(lǐng)域的研究現(xiàn)狀來(lái)看，結(jié)論有所不同，首先股票期權(quán)對(duì)企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性方面，理論界形成了兩者之間的利益趨同假說(shuō)和經(jīng)營(yíng)者御假說(shuō)兩種；其次對(duì)股票期權(quán)對(duì)企業(yè)價(jià)值影響方面，多數(shù)學(xué)者都認(rèn)為股票期權(quán)的比重會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響，但是這個(gè)比重具體是多說(shuō)在理論界還沒(méi)有形成一致性的觀點(diǎn)。

我國(guó)股票市場(chǎng)興起較晚，我國(guó)學(xué)者主要對(duì)股票期權(quán)的理論研究還不夠成熟，在實(shí)證研究方面的樣本選擇和數(shù)據(jù)選擇方面也沒(méi)有國(guó)外豐富，數(shù)據(jù)的有效性也有待于進(jìn)一步商榷。目前國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究主要側(cè)重于股票期權(quán)和企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性方面，研究成果和國(guó)外學(xué)者基本一致，主要形成正相關(guān)和負(fù)相關(guān)兩種基本觀點(diǎn)；在股票期權(quán)比重對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響方面也沒(méi)有形成一致的結(jié)論，同時(shí)對(duì)股票期權(quán)出售期限和發(fā)放對(duì)象等對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響方面的研究方面也比較匱乏。

[1]顧斌.我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)施效果的研究[J].會(huì)計(jì)研究，2007（2）

[2]徐倩穎.我國(guó)上市公司股票期權(quán)激勵(lì)現(xiàn)狀及效果分析[D].西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，2012

[3]彭一浩.股權(quán)激勵(lì)方式及其發(fā)展趨勢(shì)展望[J].財(cái)會(huì)通訊，2009（7）

[4]武美君.上市公司股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效關(guān)系研究[D].山東大學(xué)，2012

[5]Morck，ShleiferS.Kaplan，Executive Compensation: Six Question that Needed Answer, Journal of economic perspective,1999(13)

[6]Jensen，M.and Murphy，K.J.Performance Pay and Top Management Incentives [J].Journal of political Economy,1998(6):225-264

[7]Fama and Jensen.Problem and The Theory of The Firm[J].Journal of Political Economy,1988(2):288～307