李欣

11月19日，上任已8個(gè)月的中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席肖鋼首次出現(xiàn)在公開(kāi)活動(dòng)現(xiàn)場(chǎng)。自3月履新以來(lái)，肖鋼的低調(diào)令市場(chǎng)各方對(duì)其充滿了好奇，一時(shí)間各方僅僅是從其為數(shù)不多的內(nèi)部講話、署名文章中揣度其監(jiān)管思路。

“沉默和神秘”在《財(cái)經(jīng)》2014預(yù)測(cè)與戰(zhàn)略年會(huì)現(xiàn)場(chǎng)被打破，肖鋼在主旨演講上從資本市場(chǎng)改革談起，強(qiáng)調(diào)推進(jìn)資本市場(chǎng)“市場(chǎng)化、法治化、國(guó)際化”的改革取向。

這與市場(chǎng)此前跟蹤到的肖氏思路完全吻合，配以生動(dòng)的實(shí)例加解讀，肖鋼“首秀”頗具親和力。在坦陳資本市場(chǎng)市場(chǎng)化改革任務(wù)繁重的同時(shí)，肖鋼同時(shí)指出，資本市場(chǎng)是一個(gè)法治市場(chǎng)，沒(méi)有法律、法規(guī)的規(guī)范，市場(chǎng)化無(wú)法進(jìn)行。同時(shí)，市場(chǎng)化也必然要求國(guó)際化，只有資本市場(chǎng)實(shí)行雙向開(kāi)放，通過(guò)“引進(jìn)來(lái)、走出去”，才能夠進(jìn)一步促進(jìn)市場(chǎng)化。

直面市場(chǎng)問(wèn)題

“現(xiàn)在各種形式的審批和備案的事項(xiàng)還是比較多”、“資本市場(chǎng)價(jià)格形成機(jī)制還不完善，市場(chǎng)價(jià)格還是扭曲的”、“上市公司一股獨(dú)大的現(xiàn)象也比較突出”……肖鋼并不諱言資本市場(chǎng)現(xiàn)有的問(wèn)題。

他直言，過(guò)多的備案審批事項(xiàng)，以及一些相關(guān)“登記”、“驗(yàn)收”，不利于激發(fā)市場(chǎng)活力，也不能促進(jìn)市場(chǎng)主體公平、有效率的競(jìng)爭(zhēng)。

針對(duì)新股的高發(fā)行價(jià)、高市盈率、高超募資金的“三高”現(xiàn)象，他稱股票價(jià)格不是由市場(chǎng)來(lái)決定的，投資者在二級(jí)市場(chǎng)炒新、炒小、炒差仍然比較普遍。這些扭曲的現(xiàn)象，造成了資源的浪費(fèi)和錯(cuò)配。

關(guān)于上市公司一股獨(dú)大的現(xiàn)象，肖鋼表示，一股獨(dú)大容易產(chǎn)生大股東利用優(yōu)勢(shì)地位，侵害中小投資者權(quán)益的情況，也就是我們說(shuō)的“隧道效應(yīng)”。另外，上市公司自由現(xiàn)金流不充分，從一個(gè)側(cè)面反映了上市公司粗放經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)象。上市公司募集資金以后，大部分都要擴(kuò)大規(guī)模，把資本支出搞得很大，負(fù)債率較高，造成自由現(xiàn)金流不足，總體回報(bào)水平也不高。在這種情況下，加上國(guó)家無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資金收益率過(guò)高，使得資本市場(chǎng)難以建立一個(gè)長(zhǎng)期投資的價(jià)值理念。且上市公司也沒(méi)有建立常態(tài)化的退市機(jī)制。

顯然，上述三大問(wèn)題都需要進(jìn)一步通過(guò)市場(chǎng)化改革來(lái)逐步加以解決。肖鋼說(shuō)，改革因遇到現(xiàn)實(shí)問(wèn)題而驅(qū)動(dòng)，又在解決問(wèn)題的過(guò)程當(dāng)中不斷深化。這是一個(gè)持續(xù)、動(dòng)態(tài)的過(guò)程。不同的歷史時(shí)期，會(huì)遇到不同的問(wèn)題，舊的問(wèn)題基本解決以后，必然會(huì)產(chǎn)生新的問(wèn)題，這就需要繼續(xù)改革。因此，改革永無(wú)止境。

“同時(shí)，改革也必然觸動(dòng)利益，因而是一件冒風(fēng)險(xiǎn)的事情，需要勇氣和智慧。對(duì)改革的成效，需要放在一個(gè)比較長(zhǎng)的時(shí)期來(lái)觀察和檢驗(yàn)。要有‘釘釘子的精神，要有韌勁?！毙や撜f(shuō)。

他還表示，在資本市場(chǎng)的改革中，有兩個(gè)方面的情況是最不容易做到。第一是對(duì)過(guò)去實(shí)踐證明是行之有效的措施，但是在今天的條件下卻不再適用，需要放棄，這一點(diǎn)很不容易做到；二是對(duì)未來(lái)要做的、必須做的、又是正確的事情，但是在今天條件還不具備的時(shí)候，不急于去做，這一點(diǎn)也是很難。

十八屆三中全會(huì)通過(guò)的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》（下稱“《決定》”）提出，健全多層次資本市場(chǎng)體系，推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革，多渠道推動(dòng)股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場(chǎng)，提高直接融資比重……發(fā)行制度改革的重要性和迫切性可見(jiàn)一般。

肖鋼提醒市場(chǎng)，“千萬(wàn)不要誤解注冊(cè)制就是登記生效制。股票發(fā)行不是不要審了，更不是垃圾股可以隨便發(fā)了，而是審核方式要改革?！?/p>

各個(gè)國(guó)家實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制都有一個(gè)基本的特點(diǎn)，即是股票發(fā)行審核一定要以信息披露為中心，證監(jiān)會(huì)要以投資者需求為導(dǎo)向，對(duì)發(fā)行人信息披露的準(zhǔn)確性、全面性進(jìn)行審核，但是，不對(duì)這個(gè)公司的投資價(jià)值和持續(xù)盈利能力做出判斷，而交由市場(chǎng)、由投資者自主判斷。

肖鋼認(rèn)為，股票發(fā)行注冊(cè)制改革是發(fā)行體制的一次重大改革，是還權(quán)于市場(chǎng)、還權(quán)于投資者的重大改革，也是資本市場(chǎng)“牽一發(fā)而動(dòng)全身”的改革，這個(gè)改革會(huì)帶動(dòng)和促進(jìn)很多方面的改革。

未來(lái)，券商和中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任和執(zhí)業(yè)能力還須進(jìn)一步增強(qiáng)，使得各市場(chǎng)主體真正歸位盡責(zé)。此外還要對(duì)司法制度進(jìn)行改革，特別是民事賠償制度改革，特別是在構(gòu)建資本市場(chǎng)保護(hù)中小投資者的一套法律政策體系方面。

而在談到推進(jìn)資本市場(chǎng)的雙向開(kāi)放時(shí)，肖鋼特別澄清說(shuō)，推進(jìn)資本市場(chǎng)的國(guó)際化，并沒(méi)有打算現(xiàn)在就開(kāi)國(guó)際板?，F(xiàn)在開(kāi)國(guó)際板的條件還不成熟。

值得一提的是，在改革過(guò)程中，“加強(qiáng)稽查執(zhí)法、保護(hù)中小投資者利益”的監(jiān)管重點(diǎn)漸次清晰。

5月21日，在證監(jiān)會(huì)黨委中心組召開(kāi)（擴(kuò)大）學(xué)習(xí)會(huì)議上，肖鋼就曾表示，要把工作重點(diǎn)切實(shí)轉(zhuǎn)到加強(qiáng)監(jiān)管執(zhí)法，保護(hù)投資者特別是中小投資者合法權(quán)益上來(lái)，采取一系列配套措施，在人力、物力、財(cái)力等各方面予以傾斜，加大對(duì)違法違規(guī)行為的打擊力度，防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展。要進(jìn)一步加強(qiáng)事中事后監(jiān)管。在把該放的放給市場(chǎng)和自律組織的同時(shí)，及時(shí)跟進(jìn)配套的監(jiān)管措施，提高監(jiān)管執(zhí)法的本領(lǐng)。要充分利用信息技術(shù)手段增強(qiáng)監(jiān)管能力，努力做到規(guī)則公開(kāi)、過(guò)程公開(kāi)、結(jié)果公開(kāi)，提高監(jiān)管公信力。

本次財(cái)經(jīng)年會(huì)上，肖鋼引用資本市場(chǎng)“五指理論”詮釋了各主體的地位和作用。具體來(lái)說(shuō)，大拇指代表投資者，食指代表券商和其他中介機(jī)構(gòu)，中指是媒體，要求媒體客觀中立報(bào)道，無(wú)名指代表上市公司，證監(jiān)會(huì)是小指。但證監(jiān)會(huì)要靠法、借法律的力量行使責(zé)任。

“所以下一步，證監(jiān)會(huì)要在資本市場(chǎng)市場(chǎng)化改革過(guò)程中扮演好小指的角色，進(jìn)一步簡(jiǎn)政放權(quán)、轉(zhuǎn)變職能，維護(hù)公平、維護(hù)投資者特別是中小投資者的利益，促進(jìn)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期穩(wěn)定健康發(fā)展。證監(jiān)會(huì)要努力做到規(guī)則公開(kāi)、 過(guò)程公開(kāi)、 結(jié)果公開(kāi)，并且嚴(yán)謹(jǐn)高效，進(jìn)而由過(guò)去的審批者轉(zhuǎn)變?yōu)檎嬲谋O(jiān)管者?！毙や摲Q。

建設(shè)多層次資本市場(chǎng)

資本市場(chǎng)改革是多層次資本市場(chǎng)建設(shè)中的重要一環(huán)，《決定》提出要多渠道推動(dòng)股權(quán)融資。

對(duì)此，肖鋼在財(cái)經(jīng)年會(huì)回答現(xiàn)場(chǎng)提問(wèn)時(shí)表示，中國(guó)直接融資比重比較小，主要是依靠以銀行為主的融資體系。在中國(guó)高儲(chǔ)蓄率背景下，如何把比較高的儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為資本的形成和資本的投資，是未來(lái)發(fā)展中面臨的一個(gè)很大的問(wèn)題。但是，未來(lái)僅僅依靠銀行融資難以為繼，資本市場(chǎng)將會(huì)迎來(lái)難得的發(fā)展機(jī)遇，要推進(jìn)多渠道的股權(quán)融資體系建設(shè)。

肖鋼表示，多層次的資本市場(chǎng)是一個(gè)很廣的體系，既包括股票，又包括債券，還包括期貨、期權(quán)和其他金融衍生品；既包括場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)，又包括交易所之外的場(chǎng)外市場(chǎng)；既包括公募，又包括私募，它是整個(gè)的體系。

就股權(quán)而言，肖鋼稱要建立一個(gè)多渠道的股權(quán)融資體系，或者叫多層次的股權(quán)市場(chǎng)。要進(jìn)一步壯大主板，豐富主板的內(nèi)涵。現(xiàn)在看主板市場(chǎng)大多是一些傳統(tǒng)的行業(yè)，但是，一些企業(yè)經(jīng)過(guò)轉(zhuǎn)型升級(jí)，有些傳統(tǒng)的行業(yè)也會(huì)變?yōu)閼?zhàn)略新型產(chǎn)業(yè)，主板大有可為。還要繼續(xù)發(fā)展中小板，同時(shí)還要改革創(chuàng)業(yè)板，使創(chuàng)業(yè)板真正成為支持成長(zhǎng)型和創(chuàng)新型的中小企業(yè)的新平臺(tái)，這方面還有文章可做。

談到新三板建設(shè)，肖鋼表示現(xiàn)在已經(jīng)在向全國(guó)擴(kuò)大“新三板”，未來(lái)“新三板”的企業(yè)更小了，門(mén)檻就更低了，投資者的適當(dāng)性管理也更嚴(yán)格了，有一套不同于主板、創(chuàng)業(yè)板的制度。

肖鋼還表示要規(guī)范和發(fā)展區(qū)域性的股權(quán)市場(chǎng)。即在清理整頓各地區(qū)交易場(chǎng)所的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步規(guī)范，把區(qū)域性的股權(quán)市場(chǎng)納入到多層次股權(quán)市場(chǎng)的體系當(dāng)中。未來(lái)發(fā)展還包括證券公司的柜臺(tái)交易市場(chǎng)。

總之，只有通過(guò)多層次的資本市場(chǎng)體系才能夠適應(yīng)不同的融資者的需求，才能夠滿足多元化的投資者的需求，把更多的儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為資本，減輕債務(wù)率，增加資本，更好地服務(wù)于經(jīng)濟(jì)社會(huì)轉(zhuǎn)型和資本市場(chǎng)持續(xù)健康發(fā)展。

“我本人對(duì)資本市場(chǎng)未來(lái)的發(fā)展充滿信心，要做的事情確實(shí)太多了。”肖鋼最后說(shuō)。