隨著中國信貸資產(chǎn)證券化從“試點(diǎn)”向“常規(guī)化發(fā)展”，銀行業(yè)將在更大范圍內(nèi)和更大規(guī)模上利用證券化技術(shù)來管理信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性和資本充足性，從而實(shí)現(xiàn)銀行業(yè)商業(yè)模式的現(xiàn)代化和銀行業(yè)與金融市場(chǎng)之間的融合。監(jiān)管部門需要密切關(guān)注證券化對(duì)于金融業(yè)激勵(lì)結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)偏好的影響，將證券化過程視為一種結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)微觀審慎監(jiān)管和證券化過程參與主體的責(zé)任。

中國信貸資產(chǎn)證券化：從試點(diǎn)到常規(guī)

資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)產(chǎn)生于美國，風(fēng)靡于世界的金融創(chuàng)新。一般認(rèn)為，證券化技術(shù)產(chǎn)生于20世紀(jì)70年代。美國政府國民抵押貸款協(xié)會(huì)（GNMA）于1970年首次發(fā)行面值為7000萬美元的抵押支持證券（MBS）。實(shí)際上，早在1968年GNMA就曾為一款私人發(fā)行的MBS提供擔(dān)保。20世紀(jì)80年代以來，資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體迅猛發(fā)展，而且證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍不斷擴(kuò)大，證券化結(jié)構(gòu)越來越復(fù)雜，鏈條越來越長，越來越多的金融機(jī)構(gòu)和個(gè)人參與證券化過程和證券化產(chǎn)品交易市場(chǎng)，整個(gè)金融業(yè)和信用中介過程因?yàn)樽C券化而發(fā)生了深刻變化。遺憾的是，這些變化并未得到充分的理解。在危機(jī)之前的一段時(shí)期，銀行業(yè)過高估計(jì)了證券化在轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)方面的作用和可能性，因而在使用證券化技術(shù)方面過于激進(jìn)了，以至于證券化技術(shù)成為銀行業(yè)增加風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的工具。

中國信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)起始于2005年。在經(jīng)過八年斷斷續(xù)續(xù)的試點(diǎn)之后，中國信貸資產(chǎn)證券化迎來從“試點(diǎn)”向“常規(guī)化發(fā)展”的機(jī)遇。試點(diǎn)以來，證券化運(yùn)作框架逐步完善，貸款發(fā)起人和證券化產(chǎn)品投資者范圍逐步擴(kuò)大，已發(fā)行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品運(yùn)營良好，未出現(xiàn)違約或現(xiàn)金流中斷問題。同時(shí)，試點(diǎn)使人們看到，資產(chǎn)證券化可以穩(wěn)健地運(yùn)行，可以為經(jīng)濟(jì)社會(huì)帶來收益。2013年7月1日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于金融支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)的指導(dǎo)意見》提出，“逐步推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展，盤活資金支持小微企業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整”。8月28日，國務(wù)院總理李克強(qiáng)主持召開國務(wù)院常務(wù)會(huì)議，決定進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。人民銀行和銀監(jiān)會(huì)作為信貸資產(chǎn)證券化的監(jiān)管部門表示，正在研究推動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展。未來，將有更多的銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)參與信貸資產(chǎn)證券化，信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍、發(fā)起人范圍、合格投資者范圍等將進(jìn)一步擴(kuò)大，信用評(píng)級(jí)、信息披露、投資者保護(hù)等相關(guān)制度和配套措施將進(jìn)一步完善。

銀行信貸資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展是趨勢(shì)，由此資產(chǎn)證券化對(duì)于中國銀行業(yè)的影響在范圍上和深度上均將發(fā)生深刻變化。中國在推動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化方面一直保持著謹(jǐn)慎的態(tài)度和立場(chǎng)。當(dāng)前，主流觀點(diǎn)是支持資產(chǎn)證券化的。資產(chǎn)證券化在盤活存量資金、促進(jìn)信貸形成，支持經(jīng)濟(jì)增長、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)，以及提高社會(huì)公平、改善民生等方面能夠發(fā)揮重要的作用。然而，從國際金融業(yè)實(shí)踐來看，過度的證券化實(shí)踐也會(huì)導(dǎo)致嚴(yán)重的負(fù)面效應(yīng)。

改變：銀行業(yè)走向現(xiàn)代化

對(duì)于銀行業(yè)而言，證券化能夠降低貸款業(yè)務(wù)發(fā)展對(duì)于吸收存款的依賴，甚至使貸款業(yè)務(wù)獨(dú)立于吸收存款，同時(shí)為銀行業(yè)管理信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性和改善資本充足性提供了強(qiáng)有力的工具。證券化的這些積極作用對(duì)于當(dāng)前中國銀行業(yè)而言是非常重要的。但對(duì)于銀行業(yè)乃至整個(gè)金融業(yè)而言，更為根本的是證券化將改變銀行業(yè)商業(yè)模式，促使銀行業(yè)和金融市場(chǎng)緊密融合起來。

傳統(tǒng)銀行業(yè)商業(yè)模式是“發(fā)起并持有”模式。傳統(tǒng)商業(yè)銀行主要通過吸收存款為發(fā)放貸款融資，貸款是不可交易的，發(fā)起銀行持有其發(fā)起貸款及其上附著的信用風(fēng)險(xiǎn)到期，同時(shí)監(jiān)督借款人，并持有相應(yīng)流動(dòng)性以支付存款人取款和滿足日常業(yè)務(wù)需要，計(jì)提準(zhǔn)備金和資本金以應(yīng)對(duì)預(yù)期和非預(yù)期的貸款損失。傳統(tǒng)銀行業(yè)盈利能力取決于貸款質(zhì)量。

現(xiàn)代銀行業(yè)商業(yè)模式是建立在證券化和信用衍生品創(chuàng)新基礎(chǔ)上的，以貸款和信用風(fēng)險(xiǎn)的相互分離及可交易為主要特征。在證券化條件下，銀行發(fā)起貸款，并將貸款及相應(yīng)的信用風(fēng)險(xiǎn)“真實(shí)出售”給特殊目的機(jī)構(gòu)，轉(zhuǎn)移出資產(chǎn)負(fù)債表。特殊目的機(jī)構(gòu)與發(fā)起銀行之間是“破產(chǎn)隔離”的，它們以所購貸款為支持發(fā)行結(jié)構(gòu)化證券。這些證券是標(biāo)準(zhǔn)化的，能夠取得評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)，從而促進(jìn)了貸款交易的透明度。通過貸款的出售和證券化，銀行業(yè)商業(yè)模式實(shí)現(xiàn)了現(xiàn)代化。這種新型商業(yè)模式可以稱為“發(fā)起、出售并證券化”模式或證券化商業(yè)模式。

銀行業(yè)商業(yè)模式現(xiàn)代化是驚險(xiǎn)的一躍。這是由證券化的工具屬性決定的。如果能夠得到審慎的管理，證券化確實(shí)可以發(fā)揮積極作用。銀行業(yè)可以使自己的業(yè)務(wù)發(fā)展得到更加自由和獨(dú)立的空間，它們可以進(jìn)行積極的信用風(fēng)險(xiǎn)管理，使自己的信用風(fēng)險(xiǎn)暴露獨(dú)立于貸款發(fā)起活動(dòng)，還可以從中賺取非利息收入。

然而在證券化商業(yè)模式之下，銀行的收入取決于貸款數(shù)量，而非貸款質(zhì)量。這種盈利模式潛藏著嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇。一方面，這一商業(yè)模式激勵(lì)銀行不顧借款人資質(zhì)發(fā)起更大規(guī)模的貸款，降低了銀行對(duì)借款人施加有效監(jiān)督的激勵(lì)。銀行為了占領(lǐng)市場(chǎng)份額，甚至可能不惜降低貸款標(biāo)準(zhǔn)。另一方面，銀行擁有投資者觀察不到的私人信息，使得銀行能夠出售那些違約風(fēng)險(xiǎn)較高的貸款，最終可能導(dǎo)致高風(fēng)險(xiǎn)貸款充斥整個(gè)市場(chǎng)。如果不考慮其他情況，這將嚴(yán)重破壞銀行業(yè)激勵(lì)結(jié)構(gòu)，從根本上扭曲銀行業(yè)的貸款行為。

在新一輪全球金融危機(jī)爆發(fā)之前的貸款實(shí)踐中，證券化確實(shí)弱化了銀行業(yè)對(duì)貸款項(xiàng)目和貸款人進(jìn)行事前盡職調(diào)查和事后監(jiān)督的激勵(lì)，增加了銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)偏好。一些研究發(fā)現(xiàn)，那些在證券化方面較為激進(jìn)的銀行，信用風(fēng)險(xiǎn)水平也比較高；在危機(jī)之前，參與證券化程度較高的銀行，在危機(jī)中發(fā)生的損失也比較大?！凹?lì)弱化效應(yīng)”導(dǎo)致證券化飽受批評(píng)，也成為要求加強(qiáng)監(jiān)管的重要理由。

實(shí)際上，證券化商業(yè)模式并非導(dǎo)致激勵(lì)弱化效應(yīng)的唯一因素，亦非必然導(dǎo)致激勵(lì)弱化效應(yīng)。除了這一新型商業(yè)模式之外，還有一些因素會(huì)影響商業(yè)銀行的貸款決策。一是經(jīng)濟(jì)周期。一般認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)繁榮階段，風(fēng)險(xiǎn)普遍較低，銀行業(yè)自然會(huì)降低貸款審查要求，而在經(jīng)濟(jì)蕭條階段則相反，盡管這種理論可能并不完全正確。二是貨幣政策。較低的短期利率會(huì)鼓勵(lì)銀行發(fā)放貸款，實(shí)際上這也正是積極的貨幣政策的目的之一。三是信用風(fēng)險(xiǎn)資本要求。特別是風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重系數(shù)的設(shè)置偏差會(huì)引發(fā)銀行業(yè)進(jìn)行資本套利，從而激勵(lì)銀行業(yè)發(fā)放貸款。四是抵押品市場(chǎng)行情和擔(dān)保機(jī)構(gòu)的信用級(jí)別變化情況。五是貸款市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況。激烈的貸款競(jìng)爭(zhēng)將迫使銀行業(yè)降低貸款審查標(biāo)準(zhǔn)。六是貸款交易市場(chǎng)對(duì)貸款質(zhì)量的要求。在證券化商業(yè)模式下，這是促使銀行業(yè)降低貸款條件的必要條件。如果貸款交易市場(chǎng)門檻較高，只向一些較高質(zhì)量的貸款開放，那么銀行業(yè)自然不會(huì)過于激進(jìn)。七是證券化過程的復(fù)雜性和不透明性。投資者過度依賴信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)結(jié)果，荒廢了盡職調(diào)查，而信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)則未能準(zhǔn)確揭示風(fēng)險(xiǎn)。八是銀行業(yè)自身的發(fā)展戰(zhàn)略。為了擴(kuò)大市場(chǎng)份額或拓展市場(chǎng)，它們也會(huì)主動(dòng)降低貸款條件。此外，新型商業(yè)模式與銀行業(yè)貸款決策的審慎程度之間并沒有必然聯(lián)系。美國金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會(huì)（FSOC）在2011年1月發(fā)布的一份針對(duì)《多德—弗蘭克法案》中的信用風(fēng)險(xiǎn)保留要求的宏觀效應(yīng)研究白皮書中指出，如果安排合理，那么風(fēng)險(xiǎn)保留可以將證券化過程參與者的利益有效聯(lián)結(jié)在一起，降低證券化過程中的一些內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)，激勵(lì)更好的貸款決策，提高證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量，緩解證券化過程的順周期效應(yīng)。而且FSOC還認(rèn)為，不能對(duì)證券化過程限制過緊，否則，風(fēng)險(xiǎn)保留可能不利于信貸形成，從而損害經(jīng)濟(jì)增長。

大規(guī)模金融危機(jī)的發(fā)生都是多種因素共同作用的結(jié)果。不管危機(jī)背后的原因多么深刻，可以說，監(jiān)管部門和銀行家對(duì)證券化的認(rèn)識(shí)不足、銀行業(yè)證券化商業(yè)模式的激勵(lì)弱化效應(yīng)、金融監(jiān)管存在結(jié)構(gòu)性缺陷，以及金融業(yè)過度使用證券化技術(shù)而無需為此承擔(dān)責(zé)任，是導(dǎo)致危機(jī)的四個(gè)重要的直接因素。證券化需要得到更加審慎的監(jiān)管，在更大范圍推廣證券化技術(shù)之前需要對(duì)證券化對(duì)銀行業(yè)以及整個(gè)金融業(yè)的影響進(jìn)行更加全面和深入的認(rèn)識(shí)和理解。

監(jiān)管：證券化提出新挑戰(zhàn)

證券化改變的絕不僅僅是銀行業(yè)本身，而是整個(gè)金融業(yè)。證券化的大規(guī)模運(yùn)用促使整個(gè)金融業(yè)都卷入證券化過程，導(dǎo)致了證券化影子銀行系統(tǒng)的產(chǎn)生，金融業(yè)重要參與者都或深或淺地被組織在證券化信用中介過程當(dāng)中，從而整個(gè)金融業(yè)被“影子銀行化”了。目前，關(guān)于什么是影子銀行這一問題仍然是爭(zhēng)論不休。針對(duì)國外金融業(yè)的研究大都將影子銀行系統(tǒng)看作是在證券化過程中發(fā)揮作用的一系列金融產(chǎn)品、金融實(shí)體和金融活動(dòng)。針對(duì)國內(nèi)問題的研究主要探討了銀行表外業(yè)務(wù)（特別是銀行理財(cái)業(yè)務(wù)、銀信合作、銀證合作）、委托貸款、民間融資活動(dòng)等，針對(duì)國內(nèi)商業(yè)銀行證券化實(shí)踐的探討反而比較少。

在證券化過程中，包括銀行在內(nèi)的貸款發(fā)起人向個(gè)人、家庭或企業(yè)借款人提供貸款，然后將貸款或貸款組合“真實(shí)出售”給特殊目的機(jī)構(gòu)。最初，證券化被用于為抵押貸款等一些簡(jiǎn)單的能夠自我清償?shù)馁Y產(chǎn)進(jìn)行融資。后來，公司貸款、主權(quán)貸款、消費(fèi)信用、項(xiàng)目融資、租賃、信用卡貸款、學(xué)生貸款、應(yīng)收賬款等也先后被用作證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)?？傊?jīng)濟(jì)的各個(gè)部門都成為證券化過程的初始借款人。

特殊目的機(jī)構(gòu)是一個(gè)法律實(shí)體，可以采取信托、公司或有限合伙等形式，它們可以是貸款發(fā)起銀行設(shè)立的，也可以是其他金融機(jī)構(gòu)比如投資銀行設(shè)立的。它們以資產(chǎn)池的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)發(fā)行結(jié)構(gòu)化證券，還承擔(dān)著為可證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)設(shè)定標(biāo)準(zhǔn)的角色。盡管貸款發(fā)起銀行與特殊目的機(jī)構(gòu)之間在法律上實(shí)現(xiàn)了破產(chǎn)隔離，但新一輪全球金融危機(jī)中發(fā)生的情況表明，雙方之間在信貸額度上或在名譽(yù)上還存在著或多或少的相互聯(lián)系，從而使發(fā)起銀行暴露于其流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)或聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)之下。在危機(jī)發(fā)生時(shí)，發(fā)起銀行有很大的動(dòng)機(jī)為由其發(fā)起的結(jié)構(gòu)性投資載體提供流動(dòng)性支持，甚至是救助其設(shè)立的特殊目的機(jī)構(gòu)的投資者。這種情況確實(shí)發(fā)生了。比如，匯豐銀行曾于2007年自愿支付350億美元將其特殊目的機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)入自己資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，花旗集團(tuán)亦于2012年12月花費(fèi)490億美元買入其設(shè)立的特殊目的機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)和負(fù)債。

資產(chǎn)支持證券需要取得信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)。為了獲得較好的信用評(píng)級(jí)，資產(chǎn)支持證券可以通過結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)實(shí)現(xiàn)內(nèi)部信用增級(jí)，也可以通過購買綜合性的保險(xiǎn)公司或?qū)I(yè)的債券保險(xiǎn)商的保險(xiǎn)計(jì)劃為證券的信用風(fēng)險(xiǎn)購買保險(xiǎn)，或者通過第三方擔(dān)保等形式，實(shí)現(xiàn)外部信用增級(jí)。

結(jié)構(gòu)化證券的承銷商一般還承擔(dān)著融資顧問的作用，設(shè)計(jì)能夠最大程度地保護(hù)貸款發(fā)起人利益，同時(shí)又能為投資者接受的融資計(jì)劃。結(jié)構(gòu)化證券化的投資者包括銀行、資產(chǎn)管理公司、證券交易商、保險(xiǎn)公司、貨幣市場(chǎng)基金、對(duì)沖基金等金融業(yè)的重要構(gòu)成要素。

證券化促使整個(gè)金融業(yè)緊密聯(lián)系在一起?？梢哉f，證券化是金融業(yè)的一場(chǎng)盛宴，每一個(gè)參與者都可以從中獲益，至少是獲得一些短期利益。信用供給更加開放，更多資金需求者獲得了自己需要的資金。信用創(chuàng)造促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)繁榮，至少是短期的繁榮。貸款發(fā)起銀行獲得了手續(xù)費(fèi)、服務(wù)費(fèi)和托管費(fèi)等非利息收入，而且可以在一定程度上使貸款業(yè)務(wù)發(fā)展擺脫對(duì)于吸收存款和補(bǔ)充資本金的限制。投資者獲得了更多的選擇和投資收益。投資銀行和承銷商、保險(xiǎn)公司以及信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也獲得相應(yīng)的中介服務(wù)費(fèi)。從繁榮時(shí)期來看，似乎沒有人從中遭受損失。

然而，在證券化過程中卻存在著一種消極的外部性或個(gè)體利益與集體利益之間的沖突。證券化過程的參與者都可以從中受益，但無需為維持證券化過程的穩(wěn)定有序以及證券化產(chǎn)品的透明度和風(fēng)險(xiǎn)揭示承擔(dān)責(zé)任。2007年美國次貸危機(jī)爆發(fā)前，銀行業(yè)確實(shí)因?yàn)樽C券化而做出了更加激進(jìn)的貸款決策，整個(gè)金融業(yè)則是過于依賴信用增級(jí)和信用評(píng)級(jí)等一些技術(shù)性的安排，但忽略了實(shí)質(zhì)性的風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)在整個(gè)金融業(yè)內(nèi)轉(zhuǎn)移擴(kuò)散。由于整個(gè)金融業(yè)被證券化過程緊密組織在一起，一旦某一部分或環(huán)節(jié)發(fā)生問題，很快就會(huì)傳遍整個(gè)金融業(yè)。每一個(gè)金融業(yè)參與者都可以享受金融穩(wěn)定帶來的收益，但不需要承擔(dān)提供金融穩(wěn)定的責(zé)任。危機(jī)發(fā)生后，人們才發(fā)現(xiàn)，只有廣大納稅人才是為這場(chǎng)盛宴的最終買單人。這使得證券化過程的秩序以及金融體系的穩(wěn)定運(yùn)行在供給上成了“公共產(chǎn)品”，在耗費(fèi)上成了“公共資源”。按照私人部門的行為傾向，如果僅僅通過私人部門集體行為來提供和維持，金融穩(wěn)定是不能達(dá)到社會(huì)最優(yōu)水平的。隨著證券化使用范圍不斷擴(kuò)大、產(chǎn)品發(fā)行量和市場(chǎng)規(guī)模日益壯大以及參與證券化過程的金融機(jī)構(gòu)數(shù)量日益多樣化，私人部門提供和維護(hù)金融穩(wěn)定的成本收益不對(duì)稱程度和組織成本越來越高，激勵(lì)越來越弱。單個(gè)金融機(jī)構(gòu)傾向于按照自己的利益行為，其結(jié)果不利于證券化過程的有序運(yùn)轉(zhuǎn)和金融穩(wěn)定。

對(duì)于證券化過程的監(jiān)管需要政府干預(yù)。然而對(duì)于金融穩(wěn)定和審慎監(jiān)管而言，政府承擔(dān)提供和維護(hù)金融穩(wěn)定的責(zé)任并不完全是問題的解決方案，也可能是一個(gè)問題的來源。更加一般地講，政府干預(yù)使私人部門從維護(hù)金融穩(wěn)定的責(zé)任中解脫出來。在現(xiàn)代條件下，金融機(jī)構(gòu)只需要滿足政府的監(jiān)管要求，而且實(shí)踐證明，這些監(jiān)管要求常常存在很多漏洞，趕不上形勢(shì)發(fā)展。金融機(jī)構(gòu)通過監(jiān)管套利活動(dòng)和商業(yè)模式創(chuàng)新，只顧自己追逐利潤，將風(fēng)險(xiǎn)留給金融系統(tǒng)和整個(gè)社會(huì)。當(dāng)這些套利和創(chuàng)新與金融穩(wěn)定相沖突時(shí)，問題就非常嚴(yán)重。對(duì)于證券化過程的監(jiān)管同樣會(huì)產(chǎn)生這一問題?？陀^地講，這是現(xiàn)代審慎監(jiān)管存在的結(jié)構(gòu)性缺陷。

銀行業(yè)與金融市場(chǎng)之間的融合程度因?yàn)樾刨J資產(chǎn)證券化而空前提高，整個(gè)金融業(yè)緊密相互聯(lián)系在一起。正因?yàn)樽C券化的影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止于對(duì)銀行業(yè)的改變或影響，對(duì)證券化的監(jiān)管不能僅針對(duì)銀行業(yè)。這是一個(gè)相互聯(lián)系不斷增加的時(shí)期，審慎監(jiān)管的理論基礎(chǔ)需要進(jìn)一步調(diào)整或與時(shí)俱進(jìn)。

其實(shí)，針對(duì)銀行業(yè)的審慎監(jiān)管對(duì)于證券化過程穩(wěn)健運(yùn)行而言實(shí)質(zhì)性效果有限。審慎監(jiān)管是針對(duì)銀行承擔(dān)的信用風(fēng)險(xiǎn)和其他類型風(fēng)險(xiǎn)的，而證券化恰恰是風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的工具，是銀行業(yè)可以利用于規(guī)避審慎監(jiān)管的資本套利工具。換言之，特別是對(duì)于信用風(fēng)險(xiǎn)而言，證券化削弱了審慎監(jiān)管的有效性。大量信用風(fēng)險(xiǎn)通過證券化被分散到非銀行金融部門，同時(shí)還產(chǎn)生了其他類型風(fēng)險(xiǎn)。為證券化產(chǎn)品提供外部信用增級(jí)服務(wù)的保險(xiǎn)公司或第三方擔(dān)保機(jī)構(gòu)，以及證券化產(chǎn)品的大部分持有者并不需要接受類似銀行業(yè)監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資本要求。然而，它們同樣參與證券化過程，一旦在它們發(fā)揮功能的環(huán)節(jié)積累風(fēng)險(xiǎn)或發(fā)生問題，證券化過程就會(huì)出現(xiàn)中斷，銀行業(yè)發(fā)起的預(yù)期可以出售并證券化的信貸資產(chǎn)就會(huì)變得無法出售和證券化。

對(duì)證券化過程的監(jiān)管需要將證券化過程視為一種結(jié)構(gòu)，它將證券化過程參與主體以及相關(guān)金融工具和市場(chǎng)組織在一起，構(gòu)成一個(gè)系統(tǒng)。系統(tǒng)的每一個(gè)構(gòu)成要素，特別是那些具有系統(tǒng)重要性的金融要素，都可以成為牽一發(fā)而動(dòng)全身的力量，系統(tǒng)的每個(gè)部分或環(huán)節(jié)都可能成為風(fēng)險(xiǎn)積聚的地方。證券化過程需要建立在一套健全的規(guī)則上，參與主體的責(zé)任需要得到強(qiáng)化。

在微觀審慎監(jiān)管層面，監(jiān)管部門之間需要緊密配合，監(jiān)管政策需要相互協(xié)調(diào)、互不沖突，確保各自轄內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)健運(yùn)行。從金融業(yè)整體來看，證券化的作用是信用風(fēng)險(xiǎn)分散或配置，不是減少信用風(fēng)險(xiǎn)水平。信用風(fēng)險(xiǎn)從銀行業(yè)轉(zhuǎn)移出來，但整個(gè)金融業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)水平并沒有因此降低。證券化產(chǎn)品投資者范圍需要審慎設(shè)定，它們需要為其持有的證券化產(chǎn)品計(jì)提資本，可以考慮為它們?cè)O(shè)定審慎的資本要求。此外，對(duì)于證券化過程而言，為證券化產(chǎn)品提供信用增級(jí)服務(wù)的機(jī)構(gòu)屬于系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)。它們?yōu)榇罅孔C券化產(chǎn)品提供信用增級(jí)服務(wù)，一旦陷入財(cái)務(wù)困境，必然會(huì)對(duì)證券化產(chǎn)品市場(chǎng)和證券化過程帶來系統(tǒng)性沖擊，因此需要接受更為嚴(yán)格的資本要求。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)模型也是一個(gè)系統(tǒng)重要性的要素，模型設(shè)定的缺陷或偏差會(huì)導(dǎo)致證券化產(chǎn)品市場(chǎng)扭曲。發(fā)起銀行的聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性便利、貸款的可證券化性等都是需要審慎監(jiān)管關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域。

對(duì)整個(gè)證券化過程的管理需要以維持證券化過程的有效和有序運(yùn)轉(zhuǎn)為目的。證券化過程是一種技術(shù)，不存在對(duì)應(yīng)的法律實(shí)體，無法對(duì)其施加資本要求。從審慎監(jiān)管的核心是資本監(jiān)管而言，并不存在對(duì)于證券化過程的宏觀審慎監(jiān)管。但監(jiān)管部門可以為證券化過程設(shè)定清晰的規(guī)則，規(guī)則需要考慮到證券化過程的整體性，需要涉及證券化過程各個(gè)參與主體、環(huán)節(jié)和方面。一是規(guī)定證券化過程參與主體資格，特別是投資者范圍、貸款發(fā)起人、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、外部信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、承銷商。二是明確發(fā)起銀行與特殊目的機(jī)構(gòu)在破產(chǎn)處置方面的關(guān)系，雙方之間的或有關(guān)系需要得到規(guī)范。三是合格基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍或標(biāo)準(zhǔn)，設(shè)定最低標(biāo)準(zhǔn)有助于避免銀行業(yè)競(jìng)相放松貸款標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)可以為銀行業(yè)在信貸資產(chǎn)的可證券化方面提供明確的預(yù)期。特別是，證券化產(chǎn)品本身不適宜再作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。四是證券化產(chǎn)品設(shè)計(jì)，比如結(jié)構(gòu)化、貸款發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)保留或回購條款等。五是信息披露，證券化產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)是多樣化的資產(chǎn)池，透明度低，投資者在評(píng)估其風(fēng)險(xiǎn)水平時(shí)處于信息劣勢(shì)。占據(jù)信息優(yōu)勢(shì)的貸款發(fā)起人、證券法發(fā)行人和擁有風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估能力的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)需要承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任?？偠灾O(jiān)管部門需要加強(qiáng)證券化過程參與主體的責(zé)任，并確保它們很好地履行責(zé)任。