焦方義，叢　琳

（黑龍江大學(xué)經(jīng)濟與工商管理學(xué)院，哈爾濱150080）

我國各層次資本市場有效整合的對策選擇

焦方義，叢琳

（黑龍江大學(xué)經(jīng)濟與工商管理學(xué)院，哈爾濱150080）

摘要：我國多層次資本市場建設(shè)不斷發(fā)展完善、層次結(jié)構(gòu)基本確立，但是與發(fā)達國家和地區(qū)的成熟資本市場相比，我國的資本市場在籌融資能力、規(guī)模、結(jié)構(gòu)及功能等方面尚存在較大差距。因此，對資本市場各組成部分的現(xiàn)狀進行分析，探究問題所在的體制、機制、結(jié)構(gòu)等深層次原因，進而提出完善我國多層次資本市場體系的相應(yīng)對策，有利于最大限度地發(fā)揮資本市場的優(yōu)化資源配置和優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)的功能，并提升金融市場效率。

關(guān)鍵詞：多層次資本市場；資源配置；資本市場結(jié)構(gòu)；融資結(jié)構(gòu)

黨的十八屆三中全會通過的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》明確指出：“健全多層次資本市場體系，推進股票發(fā)行注冊制改革，多渠道推動股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重。”［1］這是新時期黨中央對進一步深化我國多層次資本市場體系改革的要求。針對不同融資需求和風(fēng)險承擔(dān)能力的企業(yè)完善不同層次的資本市場，有利于最大限度地發(fā)揮資本市場的優(yōu)化資源配置功能，更有利于將社會資金轉(zhuǎn)化為長期投資，提高直接融資比重、優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)并提升金融市場效率，發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用。

一、我國各層次資本市場的發(fā)展現(xiàn)狀

一般意義上的資本市場是指交易長期債務(wù)工具（通常原始期限在一年或一年以上）與股權(quán)工具的金融場所。［2］層次化是一國資本市場體系形成某種分層結(jié)構(gòu)，不同層次的市場對應(yīng)不同規(guī)模企業(yè)的融資成本和風(fēng)險，使資本市場通過層次細分來最大限度地實現(xiàn)其供求均衡。［3］廣義的資本市場體系由多層次資本市場組成，它包括股票市場、債券市場、基金市場及金融衍生工具市場等，是一個結(jié)構(gòu)清晰而又有機聯(lián)系的整體（見圖1）。

1.股票市場。我國已建立涵蓋一板（主板和中小板）、二板（創(chuàng)業(yè)板）、新三板（中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)）及四板市場（區(qū)域性股權(quán)市場）在內(nèi)的多層次股票市場體系。截至2013年12月底，我國主板市場上市公司共計1424家，籌資總額3663.33億元，中小企業(yè)板上市公司701家，籌資金額536.63億元，創(chuàng)業(yè)板上市公司355家，籌資額78.72億元；2014年2月底，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（簡稱“新三板”）市場中掛牌企業(yè)共649家，兩網(wǎng)公司（原證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌的STAQ、NET系統(tǒng)公司）及退市公司（滬深證券交易所退市公司及新增退市公司）58家。①自2006年起，我國各地重新建立起股權(quán)、產(chǎn)權(quán)交易所，2012年8月，證監(jiān)會明確了我國股權(quán)交易市場是為市場所在地省級行政區(qū)域內(nèi)的企業(yè)，特別是中小微企業(yè)提供股權(quán)、債券的轉(zhuǎn)讓和融資服務(wù)的私募市場。

定稿日期：2014－05－09

2.債券市場。我國債券市場已形成以場外市場為主體、場內(nèi)市場和場外市場并存、分工合作的格局。自2005年起，債券融資在直接融資中的比重超過股票融資，逐漸成為直接融資的主渠道。［4］2013年交易所債券市場發(fā)行公司債和中小企業(yè)私募債共計331只，發(fā)行量2717.3億元，占債券市場發(fā)行總量的3.12%，其中上市公司發(fā)行的公司債券規(guī)模呈加速發(fā)展態(tài)勢；但債券交易波動較大，如，銀行柜臺交易市場個人投資者數(shù)量和交易結(jié)算量不斷提高，2013年商業(yè)銀行柜臺債券結(jié)算量18.72億元，2014年1月，銀行間債券市場現(xiàn)券交易累計成交1.9萬億元，同比卻減少76.1%。②

3.基金市場。證券投資基金是我國資本市場中最重要的機構(gòu)投資者。近年來，我國不斷豐富基金產(chǎn)品、擴大投資范圍，基金市場在創(chuàng)新中迅速發(fā)展。截至2014年3月，我國共有證券投資基金1622只，較上年增加4.51%，交易所上市證券投資基金成交金額734.15億元。［5］截至2014年3月28日，合格境外機構(gòu)投資者（QFII）261家，獲準(zhǔn)投資額度535.78億美元，合格境內(nèi)機構(gòu)投資者（QDII）119家，獲準(zhǔn)投資額度865.93億美元。［6］我國自2011年底試點人民幣合格境外投資者（RQFII）制度并將試點范圍逐步拓展，對于吸引更多的境外投資者以人民幣資金投資我國資本市場和人民幣的國際化均有重要的積極意義。

4.金融衍生工具市場。金融衍生工具是建立在基礎(chǔ)產(chǎn)品或基礎(chǔ)變量（如債券、股票等）之上，價格取決于基礎(chǔ)資產(chǎn)或指數(shù)的派生金融產(chǎn)品。按照其交易的方式可分為遠期合約、期貨、期權(quán)、金融互換和結(jié)構(gòu)化金融衍生工具。近年來，我國期貨市場發(fā)展迅速，成交金額不斷攀升，2013年期貨市場共成交20.62億手，同比增長42.14%，成交金額267.48萬億元，同比增長56.3%。［7］

圖1　我國多層次資本市場體系結(jié)構(gòu)

二、我國資本市場的結(jié)構(gòu)缺陷及其成因

經(jīng)過二十多年的發(fā)展，我國的資本市場從單一到多層次，取得了較大進展。然而，應(yīng)該意識到，我國目前所形成的多層次資本市場體系仍然處于發(fā)展的“幼稚”階段，與實現(xiàn)資本自由流動、充分發(fā)揮市場機制主導(dǎo)作用還有很大差距。從證券化率指標(biāo)來看（表1），上交所和深交所的證券化率分別維持在30%～50%和10%～20%的區(qū)間，遠低于發(fā)達國家的證券交易所，說明我國資本市場的發(fā)展仍有待加強。

表1　近年來世界主要證券交易所證券化率

1.股票市場結(jié)構(gòu)不合理。我國資本市場將股票分為可流通的A股、B股和H股等。B股是在中國境內(nèi)注冊的股份有限公司向境內(nèi)外投資者發(fā)行股票并在境內(nèi)進行交易，近年來，B股籌融資能力已近乎消失，寄望于引進外資的設(shè)立宗旨難以實現(xiàn)，上交所B股2013年全年累計開戶數(shù)僅為全所的1.36%，投資者中我國境內(nèi)、境外投資者分別占比87.22%、8.09%，真正外資占比則不足10%。［8］

B股市場功能難以發(fā)揮的原因主要有以下幾點：一是上市公司受地域局限、質(zhì)量堪憂。盡管1996年我國擴大了B股試點范圍，打破了僅滬深當(dāng)?shù)仄髽I(yè)上市的僵局，但外地上市公司數(shù)量仍有限，2014年3月末，上海證券交易所非滬企業(yè)占比不足1／4。另外，我國B股市場上市企業(yè)所在行業(yè)集中，且多為資產(chǎn)規(guī)模較小、盈利能力稍差的企業(yè)，缺乏吸引外資的質(zhì)量保證。二是B股市場疏于監(jiān)管，信息披露不及時、不準(zhǔn)確，投資者交易成本提升，交易需求減少。三是隨著海外資本市場的開放，更多國內(nèi)優(yōu)質(zhì)企業(yè)選擇赴香港、紐約、倫敦等發(fā)達資本市場上市，B股市場的發(fā)展越發(fā)停滯。

2.投資者結(jié)構(gòu)不合理。多年來，我國資本市場的投資者結(jié)構(gòu)表現(xiàn)為自然人投資者（尤其是現(xiàn)金及持股市值在100萬元以下的個人投資者）所占比重偏高，機構(gòu)投資者包括證券投資基金的資金規(guī)模和發(fā)展程度仍然較低（如圖2所示），個人投資者因信息不對稱、“搭便車”、“跟風(fēng)”心理等極易做出非理性交易行為，造成資本市場的證券價格非常態(tài)波動，不利于市場穩(wěn)定和價格形成機制的正常運行。

我國資本市場投資者結(jié)構(gòu)長期失衡的原因主要有以下幾點：第一，在資本市場上，我國機構(gòu)投資者行為不規(guī)范、投機心理泛濫，多利用信息和資金優(yōu)勢操縱價格以獲利，對股市和債券市場均造成不良影響。第二，保險機構(gòu)、社?；鸷推髽I(yè)年金等偏重長線投資的機構(gòu)在資本市場中的份額仍很低，私募基金的數(shù)量雖有顯著增加，但基金規(guī)模普遍較小，機構(gòu)投資者種類仍相對單一。第三，盡管融資融券和股指期貨已相繼推出，但我國資本市場做空機制仍不健全，機構(gòu)投資者缺乏通過做空和金融衍生工具等對沖市場風(fēng)險，潛在地放大了市場風(fēng)險。第四，近年互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展使得以貨幣基金為代表的固定收益類基金迅速壯大，股票型基金的份額則相對下降。截至2014年2月末，我國股票型基金份額占開放式基金總額的32.8%，貨幣型基金則突破40%［9］，而發(fā)達國家市場的股票型基金占比多高于50%，股票型基金份額的降低不利于機構(gòu)投資者在資本市場實現(xiàn)其價值發(fā)現(xiàn)功能。

圖2　2012年年末上海證券交易所各類投資者持股情況

3.債券市場發(fā)展滯后。我國債券市場呈現(xiàn)出籌資規(guī)模小、券種結(jié)構(gòu)較為集中、市場分割嚴(yán)重等特點。相較于發(fā)達證券交易所，我國上交所和深交所的債券交易價值仍非常有限（圖3）。其成因主要有以下幾個方面：首先，我國各券種的發(fā)行、交易場所和托管機構(gòu)相互分離，市場間流動性差，各市場的發(fā)行審批制度、監(jiān)管機制和具體安排均有差異，使得發(fā)債成本和監(jiān)管成本偏高，融資效率低下。其次，我國債券市場做市商制度不健全，2001年起銀行間市場開始實行雙邊報價規(guī)則，相關(guān)交易規(guī)則卻不夠完善，缺乏大規(guī)模資質(zhì)好的做市商來改善債券市場的定價機制，收益率曲線也不夠完整。再次，我國信用評級體系仍未完全建立，信息披露制度不健全，缺少權(quán)威的評級機構(gòu)、信息不對稱，投資者對債券市場缺乏信任，投資額度受限，不利于整個市場的發(fā)展壯大。

4.創(chuàng)業(yè)板市場規(guī)模小，籌資能力有限。2013年我國創(chuàng)業(yè)板籌資78.72億元，為同年主板市場的2.15%［10］，如表2所示，我國創(chuàng)業(yè)板籌資占比遠低于美國納斯達克市場和香港創(chuàng)業(yè)板市場。究其原因，有以下幾點：首先，我國創(chuàng)業(yè)板市場準(zhǔn)入條件偏高。創(chuàng)業(yè)板服務(wù)群體主要為自主創(chuàng)新型企業(yè)，這類企業(yè)多具有規(guī)模小、風(fēng)險大等特點，而我國創(chuàng)業(yè)板發(fā)行條件所要求的企業(yè)規(guī)模、凈利潤指標(biāo)及其他標(biāo)準(zhǔn)普遍高于海外創(chuàng)業(yè)板，致使大量具有投資前景的創(chuàng)新型企業(yè)達不到上市標(biāo)準(zhǔn)，難以分享在創(chuàng)業(yè)板融資對企業(yè)發(fā)展的益處。其次，退出機制仍不健全。從我國主板上市企業(yè)的經(jīng)驗來看，企業(yè)很難達到退市制度（《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則（2012年修訂版）》）中要求的36個月內(nèi)累計被公開譴責(zé)3次、連續(xù)120個交易日累計成交量低于100萬股、連續(xù)20個交易日每日收盤價格低于每股面值等條件，這便意味著退出機制的實用性不佳。最后，創(chuàng)業(yè)板市場相關(guān)配套設(shè)施不完善，監(jiān)管體系并不健全。

圖3　2013年世界主要證券交易所債券交易價值

表2　2013年創(chuàng)業(yè)板籌資金額對比

5.產(chǎn)權(quán)交易市場發(fā)展不足。我國的產(chǎn)權(quán)交易市場作為重要的融資平臺和風(fēng)險資本退出渠道，經(jīng)歷了初期快速發(fā)展、清理整頓和規(guī)范發(fā)展等階段，目前仍面臨著許多問題。第一，在產(chǎn)權(quán)股方面，國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易額遠大于非國有產(chǎn)權(quán)交易。2012年中國企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)協(xié)會62家會員單位共實現(xiàn)交易額2382.25億元，其中國有產(chǎn)權(quán)交易1768.91億元，占比高達74.25%。［11］從其他交易業(yè)務(wù)來看，金融資產(chǎn)交易比重大，高新技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易較少，這是由本世紀(jì)初資產(chǎn)管理公司為“債轉(zhuǎn)股”在產(chǎn)權(quán)交易市場尋求退出渠道、我國國企改革不到位、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)本身體系不健全等原因造成的。第二，市場流動性不足，效率偏低。場內(nèi)交易通常以契約形式促成，信息披露不足，行政色彩偏重，易產(chǎn)生內(nèi)幕交易，嚴(yán)重影響場內(nèi)秩序和效率。第三，產(chǎn)權(quán)交易市場以區(qū)域性市場形式存在，各地區(qū)市場間溝通不足、相對獨立和分散，未能實現(xiàn)資源在全國各市場間的自由流通。第四，交易主體匱乏。場內(nèi)掛牌企業(yè)質(zhì)素有待進一步提高，缺乏大規(guī)模高質(zhì)量的做市商，難以實現(xiàn)場內(nèi)交易的標(biāo)準(zhǔn)化和市場化。

三、不完善的資本市場體制制約了金融資源的優(yōu)化配置

資本市場的基本功能是促進金融資源的優(yōu)化配置，在層次完善、機制健全、競爭充分的資本市場中，籌融資和投資活動會依據(jù)資本價值增值的客觀規(guī)律而展開，將有限的金融資源合理配置到效益更高的行業(yè)及企業(yè)，以支持實體經(jīng)濟的穩(wěn)步發(fā)展，促進金融要素的合理流動。不完善的資本市場使得生產(chǎn)要素價格扭曲，資本流通渠道遭受阻礙，融資渠道狹窄，片面依賴銀行貸款。而貨幣市場是無法取代資本市場功能的。

1.市場定位不清晰，融資服務(wù)主體失衡。我國的資本市場上國有大型企業(yè)和中小企業(yè)的融資失衡問題，無論在一級市場還是二級市場都普遍存在。目前，中小企業(yè)已成為我國自主創(chuàng)新、推進社會發(fā)展的強大力量，而許多國有大型企業(yè)面臨著產(chǎn)能過剩、企業(yè)組織結(jié)構(gòu)不合理等問題，兩者的融資失衡使得稀缺生產(chǎn)要素不能獲得高效產(chǎn)出、造成金融資源的浪費。我國股票市場各層次間差異性不大、定位不夠清晰，滬深主板市場基本無異，中小板、創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)趨近主板市場，場外交易市場不規(guī)范，難以為中小企業(yè)打通融資渠道，數(shù)量、規(guī)模有限的創(chuàng)業(yè)投資和私募基金不足以發(fā)揮對大批高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的初期培育功能。

2.資本市場定價效率低下。資本市場供求的實現(xiàn)過程，就是資本向最有成長潛力和收益預(yù)期高領(lǐng)域的導(dǎo)向過程，也是投資價值的發(fā)現(xiàn)過程。［12］我國的資本市場是在計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟體制轉(zhuǎn)軌過程中形成的，帶有明顯的轉(zhuǎn)型特征，非市場化色彩濃厚。［13］首先，我國利率市場化還未完成，利率的確定受政府和其他人為因素影響。其次，政府行為顯著影響資本價格、信息披露的不足和遲滯、個別大型機構(gòu)操縱股價等原因都使得我國金融資本價格嚴(yán)重背離市場價格，定價機制扭曲、效率低下。再次，我國機構(gòu)投資者的數(shù)量有限，缺少專業(yè)、高質(zhì)量的投資銀行等中介機構(gòu)，股票市場和債券市場做市商制度不健全，致使一級市場發(fā)行效率低。此外，二級市場受散戶“搭便車”等心理因素影響較為嚴(yán)重，信息披露制度的不完善等因素使得交易成本高居不下，嚴(yán)重制約著金融資本定價機制的市場化。

3.資金融通受地理范圍局限。我國各地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展極不均衡，東部、中部和西部地區(qū)經(jīng)濟資源狀況和水平差別較大，單一層次的全國性資本市場，不能滿足各地區(qū)企業(yè)發(fā)展要求和投資者的投資需求，市場的統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)也難以確定。以上海證券交易所上市公司地區(qū)分類來看（圖4），華東地區(qū)的上市企業(yè)數(shù)占最大比重，而華南、西北地區(qū)則明顯偏少。不健全的區(qū)域性股權(quán)交易市場，不足以為落后地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展提供融資需求，也不能利用股東對當(dāng)?shù)厣鲜泄镜男畔ΨQ發(fā)揮其監(jiān)督約束功能，難以作為全國性資本市場的重要補充。

4.場間有機聯(lián)通不充分、對上市公司的市場化篩選功能難以發(fā)揮。以股票市場的層次化體系為例，各市場相對獨立，“新三板”市場的成立為場內(nèi)上市公司提供了退出渠道，《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》允許“新三板”掛牌企業(yè)在交易所首次公開發(fā)行股票，彌補了我國轉(zhuǎn)板機制只能降級不能升級的缺陷。然而，在實踐中，“新三板”掛牌企業(yè)多和其他企業(yè)一樣，要通過證監(jiān)會的行政許可程序才能首次公開發(fā)行股票，并沒有體現(xiàn)出其轉(zhuǎn)板的成本優(yōu)勢和程序優(yōu)勢，因此，實質(zhì)上我國的轉(zhuǎn)板制度仍形同虛設(shè)、難以發(fā)揮其功能。

圖4　上海證券交易所上市公司地區(qū)分布

四、整合我國各層次資本市場的主要措施

如今，美國QE提前退出預(yù)期強烈，大量國際游資的退出沖擊著新興市場國家的經(jīng)濟穩(wěn)定。我國經(jīng)濟下行壓力依然較大。國內(nèi)外的經(jīng)濟環(huán)境對我國資本市場改革提出了新的要求，在當(dāng)前我國各層次資本市場相互割裂、缺乏系統(tǒng)性和完整性的情況下，如何在整合各層次資本市場，優(yōu)化資源配置功能，同時提高資本市場的風(fēng)險應(yīng)變能力和防御能力，是我國資本市場亟需解決的問題。為此，應(yīng)采取以下措施：

第一，落實股票發(fā)行注冊制，加快創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)。相較于核準(zhǔn)制，注冊制的發(fā)行程序更為標(biāo)準(zhǔn)化和便捷化，定價機制更趨市場化。應(yīng)加快落實股票發(fā)行注冊制改革，進行充分的信息披露，減少監(jiān)管部門行政審批程序，以提高資本市場的效率。適度放寬市場準(zhǔn)入條件，在保證上市公司質(zhì)量的同時加大力度扶持科技型、創(chuàng)新型企業(yè)。推動創(chuàng)業(yè)板市場新股價格形成機制的市場化，改善IPO高溢價現(xiàn)象。加強創(chuàng)業(yè)板市場的信息披露制度，減少道德風(fēng)險。完善創(chuàng)業(yè)板退出機制，分散風(fēng)險、保護投資者權(quán)益。

第二，完善“新三板”市場，穩(wěn)步推進信貸資產(chǎn)證券化。應(yīng)加快推進“新三板”市場的法制建設(shè)，對各方交易主體、對象、交易制度和機制制定全面、詳實的法律法規(guī)；完善相應(yīng)配套設(shè)施建設(shè)；加強對保薦機構(gòu)和做市商的行為監(jiān)管，有效降低市場風(fēng)險，保證“新三板”交易市場健康、穩(wěn)妥的發(fā)展。解決金融機構(gòu)資產(chǎn)負債期限結(jié)構(gòu)錯配的問題，推動直接融資和間接融資的協(xié)調(diào)發(fā)展。［14］在推進信貸資產(chǎn)證券化的過程中，應(yīng)規(guī)范并審慎監(jiān)管資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)創(chuàng)新過程，加快完善信用評級機制，在實現(xiàn)杠桿化融資的同時防范風(fēng)險的集聚。

第三，發(fā)展私募股權(quán)投資基金，盡快建立雙向轉(zhuǎn)板機制。私募股權(quán)投資基金憑借其資金量雄厚、風(fēng)險承受能力大等特點，有助于實現(xiàn)價值發(fā)現(xiàn)功能并培育大量處于初創(chuàng)期和成長期具有良好前景的企業(yè)。我國私募股權(quán)基金實力較為薄弱，市場秩序有待完善，監(jiān)管部門應(yīng)繼續(xù)明確其法律地位，完善相應(yīng)法律細則，規(guī)范準(zhǔn)入條件。應(yīng)將轉(zhuǎn)板機制與上市制度和退市制度結(jié)合起來，借鑒美國、英國等發(fā)達國家的經(jīng)驗，加大其覆蓋力度和專業(yè)度，規(guī)范轉(zhuǎn)板的條件和程序，建立一板與二板市場間、場內(nèi)市場與“新三板”間的雙向轉(zhuǎn)板機制，提高場外市場的流動性，降低場間轉(zhuǎn)板企業(yè)的上市和退市成本。

第四，加強市場監(jiān)管以預(yù)防危機。隨著資本市場體系的愈加豐富和完善，監(jiān)管機構(gòu)的挑戰(zhàn)也愈加巨大。在金融創(chuàng)新的同時，要加大對金融衍生工具的監(jiān)管和風(fēng)險防范，制定嚴(yán)格規(guī)范細則。加強證券機構(gòu)的內(nèi)部控制和從業(yè)人員的行為規(guī)范，完善各層次資本市場的相關(guān)制度，以實現(xiàn)各市場的標(biāo)準(zhǔn)化銜接和有機聯(lián)通。

注釋

①以上數(shù)據(jù)根據(jù)深交所公布的2013年深圳證券市場概況、《上證統(tǒng)計月報》（2013年12月刊）和全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的相關(guān)資料信息計算得出。

②以上數(shù)據(jù)根據(jù)2013年度債券市場統(tǒng)計分析報告、中國人民銀行發(fā)布的信息資料整理得出。

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［6］國家外匯管理局.合格境外機構(gòu)投資者（QFII）投資額度審批情況表［EB／OL］.http：／／www.safe.gov.cn

［7］中國證監(jiān)會.2013年12月份證券市場概況統(tǒng)計表［EB／OL］.http：／／www.csrc.gov.cn

［8］上海證券交易所.2014年市場資料［EB／OL］.http：／／www.sse.com.cn

［9］中國證券投資基金業(yè)協(xié)會.基金市場數(shù)據(jù)（2014年03月）［EB／OL］.http：／／www.amac.org.cn

［10］深圳證券交易所.2013年深圳證券市場概況［EB／OL］.http：／／www.szse.cn

［11］2012年度交易業(yè)務(wù)統(tǒng)計情況報告［EB／OL］.http：／／www.cspea.org.cn

［12］尚福林.推進資本市場的改革開放和穩(wěn)定發(fā)展［J］.中國金融，2004，（1）：9－11.

［13］焦方義.論我國資本市場的結(jié)構(gòu)與效率［J］.經(jīng)濟學(xué)動態(tài)，2003，（1）：19－21.

［14］謝多.中國債券市場的改革和發(fā)展［J］.中國金融，2013，（7）：34－36.

責(zé)任編輯：梁洪學(xué)

作者簡介：焦方義（1961－），男，吉林樺甸人，黑龍江大學(xué)經(jīng)濟與工商管理學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師，主要從事金融理論與政策研究；叢琳（1989－），女，黑龍江哈爾濱人，黑龍江大學(xué)經(jīng)濟與工商管理學(xué)院碩士研究生，主要從事金融理論與政策研究。

基金項目：黑龍江省哲學(xué)社會科學(xué)研究規(guī)劃重點項目（11A001）；黑龍江大學(xué)2010年度高層次人才（創(chuàng)新團隊）支持計劃（Hdtd2010－22）

收稿日期：2014－04－24

中圖分類號：F832.51

文獻標(biāo)識碼：A

文章編號：1005－2674（2014）07－051－06