項(xiàng)崢

神秘接盤人的出現(xiàn)，使得中誠信托高達(dá)30億元的“誠至金開1號集合信托計(jì)劃”兌付危機(jī)在1月31日到期日前出現(xiàn)了重大轉(zhuǎn)機(jī)。雖然中誠信托為投資人提供兩個選擇，要么兌付本金放棄利息，要么自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，但理性投資者均會選擇前者，且放棄本期利息后的實(shí)際投資收益率也遠(yuǎn)高于普通理財(cái)收益，即3年期產(chǎn)品的年化收益率從10.5%降至7.95%左右。這次危機(jī)以本金兌付形式結(jié)局，再次表明剛性兌付的魔咒完全掩蓋了影子銀行體系可能存在的投資風(fēng)險(xiǎn)。

剛性兌付是影子銀行得以快速發(fā)展的重要原因。無論是商業(yè)銀行非保本理財(cái)、信托公司信托計(jì)劃、證券公司專戶資產(chǎn)管理和基金子公司資產(chǎn)管理計(jì)劃，都存在剛性兌付問題。雖然從投資合同上看，投資者應(yīng)自行承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，金融中介機(jī)構(gòu)不承擔(dān)相關(guān)兌付責(zé)任，但如果真正出現(xiàn)產(chǎn)品收益率不達(dá)預(yù)期，或出現(xiàn)投資虧損，金融中介往往會以自有資金進(jìn)行兜底并進(jìn)行剛性兌付，以避免產(chǎn)生社會聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)，影響到未來業(yè)務(wù)擴(kuò)張。在過去一年里，也曾有多家信托計(jì)劃出現(xiàn)兌付危機(jī)，但最終以剛性兌付結(jié)局，避免了兌付風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步蔓延擴(kuò)散。

之所以出現(xiàn)“剛性兌付”，主要有三方面原因：一是因?yàn)槲覈€未形成合格的金融市場投資者群體。目前看，我國投資者風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力普遍有限，出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)后往往會產(chǎn)生過激行為，容易出現(xiàn)群體性事件。二是因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)存在銷售誤導(dǎo)。金融機(jī)構(gòu)在推廣銷售相關(guān)金融產(chǎn)品時，主觀傾向于強(qiáng)調(diào)高收益，而對投資者的風(fēng)險(xiǎn)提示普遍存在不足，且相關(guān)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)信息披露更不充分，進(jìn)而產(chǎn)生銷售誤導(dǎo)。三是投資者誤以為商業(yè)銀行已經(jīng)“背書”。商業(yè)銀行在向其客戶推銷相關(guān)產(chǎn)品時，投資者普遍相信商業(yè)銀行已經(jīng)做了“背書”，即使出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，商業(yè)銀行也會兜底。

即使如此，也應(yīng)該看到，影子銀行剛性兌付并不表明影子銀行產(chǎn)品投資者比基金投資者風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力更弱。只不過是因?yàn)榛鹜顿Y的信息披露更為充分及時，且有對應(yīng)資產(chǎn)可以備查；而影子銀行投資完全由金融中介機(jī)構(gòu)管理，信息披露既不充分也不及時，對應(yīng)資產(chǎn)管理難以監(jiān)控，且銀行存在一定的銷售誤導(dǎo)，因而投資者要求剛性兌付的意愿更為強(qiáng)烈。

剛性兌付真正掩蓋了影子銀行風(fēng)險(xiǎn)。以金融市場盛行的通道業(yè)務(wù)為例，商業(yè)銀行借助信托公司、金融租賃公司、證券公司、保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司和基金子公司通道，將傳統(tǒng)的商業(yè)銀行貸款轉(zhuǎn)化為財(cái)富管理產(chǎn)品，通過投資合同明示由投資者自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，又通過金融機(jī)構(gòu)之間的“抽屜”協(xié)議[即各分行利用總行的額度進(jìn)行放貸以最大化自己網(wǎng)點(diǎn)的放貸規(guī)模，操作手法是商業(yè)銀行與交易對手簽訂“雙買斷”協(xié)議（即回購協(xié)議和即期買斷加遠(yuǎn)期回購協(xié)議）]暗含了擔(dān)保責(zé)任。這樣的操作，實(shí)際上是將投資者放在一個其自身難以勝任的金融中介位置，而名義上的合同約定又基本排除了商業(yè)銀行或相關(guān)金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任，充分掩蓋了影子銀行事實(shí)上存在的巨大風(fēng)險(xiǎn)。特別是一些產(chǎn)品預(yù)期收益率設(shè)定過高，已經(jīng)完全背離了實(shí)體經(jīng)營所能承受的范圍，潛藏了巨大的信用風(fēng)險(xiǎn)。

需要注意的是，剛性兌付已經(jīng)成為影子銀行發(fā)展始終伴隨的魔咒。一旦剛性兌付破局，將不可避免引發(fā)影子銀行規(guī)模收縮，流動性風(fēng)險(xiǎn)將加快暴露，產(chǎn)生廣泛的社會影響和示范效應(yīng)。據(jù)普益財(cái)富的不完全統(tǒng)計(jì)，2014年共有2814只信托計(jì)劃到期，其中包括468只房地產(chǎn)信托計(jì)劃和20只涉煤信托。而在這20只涉煤信托中，就有15只集中在上半年到期。在這些即將到期的信托計(jì)劃中，若出現(xiàn)兌付風(fēng)險(xiǎn)后金融機(jī)構(gòu)不承擔(dān)兌付風(fēng)險(xiǎn)，勢必產(chǎn)生連鎖反應(yīng)，今年信托計(jì)劃、非保本理財(cái)、資產(chǎn)管理計(jì)劃的發(fā)行規(guī)模將會顯著收縮，部分企業(yè)資金鏈條將會斷裂，局部流動性收縮風(fēng)險(xiǎn)有可能會演變成一場區(qū)域性的金融風(fēng)險(xiǎn)事件。但如果任由剛性兌付繼續(xù)生存，那么影子銀行風(fēng)險(xiǎn)最終將聚集成為無解的難題。

因此，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期加強(qiáng)影子銀行監(jiān)管，規(guī)范產(chǎn)品信息披露，提高投資者素質(zhì)，是牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性、區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)底線和規(guī)范影子銀行發(fā)展的必然要求，也迫在眉睫。