麥志雄

【摘 要】 國(guó)有企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓過(guò)程中，存在國(guó)有資產(chǎn)流失風(fēng)險(xiǎn)。這是目前廣被討論的話題。本文通過(guò)案例分析得出，在國(guó)有股權(quán)轉(zhuǎn)讓過(guò)程中存在的9種導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)流失的風(fēng)險(xiǎn)，并針對(duì)性地提出了解決方案。特別是通過(guò)系統(tǒng)性分析發(fā)現(xiàn)：一些風(fēng)險(xiǎn)的解決方案往往會(huì)成為另外一些風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的源泉。因此，須從系統(tǒng)的角度綜合考慮各種因素，以求國(guó)有資產(chǎn)流失總額最少。而最有效的解決方法是把國(guó)有股權(quán)拿到注冊(cè)制的資本市場(chǎng)去交易。

【關(guān)鍵詞】 國(guó)有資產(chǎn)流失； 股權(quán)轉(zhuǎn)讓；系統(tǒng)性分析；資本市場(chǎng)

一、TOL公司兼并收購(gòu)5821廠的背景

5821廠為T(mén)OL放電管供應(yīng)商，2003年后效益下降，地方政府有意出售。工廠原領(lǐng)導(dǎo)班子組織評(píng)估，聯(lián)系買(mǎi)家，TOL因此作為意向受讓方，于2004年9月被邀請(qǐng)，但最終沒(méi)有收購(gòu)成。

1.兼并雙方簡(jiǎn)介

（1）收購(gòu)方——TOL公司簡(jiǎn)介

TOL公司是廣東省級(jí)高新技術(shù)企業(yè)，擁有員工近600人，凈資產(chǎn)1億多元，產(chǎn)銷值2億元以上，是全國(guó)最重要的配線架制造商之一。

（2）被收購(gòu)方——武漢XG電工廠（5821廠）簡(jiǎn)介

原四機(jī)部（現(xiàn)信息產(chǎn)業(yè)部）投資興建的三線軍工企業(yè)，現(xiàn)有職工1686人。其中：在崗職工1173人，提前內(nèi)退職工513人。另有退休人員815人，離休人員18人。

2.資產(chǎn)評(píng)估情況

從2004年5月20日開(kāi)始，5821廠聘請(qǐng)了中介機(jī)構(gòu)湖北TZ會(huì)計(jì)師事務(wù)所XG分所，對(duì)其所有資產(chǎn)進(jìn)行清理和評(píng)估。經(jīng)湖北TZ會(huì)計(jì)師事務(wù)所認(rèn)真評(píng)估后，將歷史虧空的不良資產(chǎn)全部反映出來(lái)。根據(jù)評(píng)估的初步結(jié)果， 所有者權(quán)益總額為2724萬(wàn)元。

二、兼并收購(gòu)中國(guó)有資產(chǎn)流失的風(fēng)險(xiǎn)分析

1.降低凈資產(chǎn)收購(gòu)

通過(guò)降低凈資產(chǎn)，降低收購(gòu)難度。在購(gòu)買(mǎi)方控制后轉(zhuǎn)移利益，然后清算。這是之前不少國(guó)有股權(quán)轉(zhuǎn)讓中受讓方侵吞國(guó)有資產(chǎn)的常用方法。降低凈資產(chǎn)的主要方法包括：

（1）先將部分資產(chǎn)（如房產(chǎn)）轉(zhuǎn)給股權(quán)出讓方（政府），隨后，由受讓方租賃。

（2）先進(jìn)行分紅，將權(quán)益轉(zhuǎn)為負(fù)債，通過(guò)備忘錄確認(rèn)歸還期限，到期再展期。

（3）先對(duì)公司進(jìn)行拆分后，出售其中一個(gè)分公司。

降凈資產(chǎn)方法的普遍使用，還因?yàn)閲?guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓規(guī)定以評(píng)估值為基礎(chǔ)，可以在評(píng)估中通過(guò)技術(shù)手段處理。同時(shí)轉(zhuǎn)讓支付中規(guī)定：或是3個(gè)月內(nèi)全部支付，或是5日內(nèi)支付30%以上，余額在取得擔(dān)保的情況下1年內(nèi)支付完畢。受讓方大部分為原公司原管理層時(shí)，自有資金不足。外來(lái)收購(gòu)者為降低收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，也千方百計(jì)運(yùn)作降低凈資產(chǎn)。

2.無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估不準(zhǔn)或沒(méi)被評(píng)估

該廠在電真空上的技術(shù)儲(chǔ)備沒(méi)有被評(píng)估。該公司擁有國(guó)家級(jí)電真空試驗(yàn)室，為國(guó)家研制衛(wèi)星同步使用的銫鐘并出口歐洲。由于涉及相關(guān)保密，相關(guān)技術(shù)沒(méi)有申請(qǐng)專利，也就沒(méi)有在賬上資本化。因此，資產(chǎn)評(píng)估中沒(méi)有反映。據(jù)內(nèi)部人員透露，該廠類似的技術(shù)還有7-8項(xiàng)。

土地與建筑也可能被低估。土地評(píng)估以2年前河?xùn)|新區(qū)土地成交價(jià)作為參考，但當(dāng)時(shí)河?xùn)|區(qū)尚未開(kāi)發(fā)，且2年來(lái)土地價(jià)格升幅很大。

3.參與人缺乏獨(dú)立性

相關(guān)人員想法各異，他們都是出于個(gè)人利益最大化而不是國(guó)家利益最大化去考慮問(wèn)題，存在獨(dú)立性風(fēng)險(xiǎn)。

以本次收購(gòu)為例：政府主要代表經(jīng)委李主任，為實(shí)現(xiàn)引資政績(jī)，把收購(gòu)方投入作為唯一指標(biāo)，為此愿意廉價(jià)打包其他資產(chǎn)。同時(shí)，他也可能為求謹(jǐn)慎造成轉(zhuǎn)制懸而未決，導(dǎo)致隱形資產(chǎn)流失。5821廠黃廠長(zhǎng)，原希望管理層收購(gòu)，后政府不同意，他主要關(guān)心自己今后的安置，如果受讓方能給其個(gè)人承諾，愿意為此進(jìn)行降低凈資產(chǎn)的運(yùn)作。5821廠李副廠長(zhǎng)將近退休，內(nèi)心不希望任何轉(zhuǎn)制。因此，無(wú)論什么方案都反對(duì)。但如果能對(duì)其退休后有承諾，愿意運(yùn)作職工代表大會(huì)通過(guò)事宜。如果經(jīng)辦轉(zhuǎn)制人員的獨(dú)立性可能受損，其結(jié)果就類似于經(jīng)營(yíng)層收購(gòu)導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)流失的風(fēng)險(xiǎn)。

之前該廠一直在計(jì)劃管理層收購(gòu)，正是因?yàn)榭赡軙?huì)導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)流失被叫停。具體如下：

（1）因需要巨額的資金，加上政策法律對(duì)國(guó)企管理層的種種限制，直接以國(guó)企管理層的名義收購(gòu)難度較大。

（2）收購(gòu)價(jià)格問(wèn)題，考慮管理層對(duì)公司的歷史貢獻(xiàn)，收購(gòu)價(jià)格低于每股凈資產(chǎn)25%。而由于無(wú)法取得足夠的資金來(lái)源，管理層操控把凈資產(chǎn)評(píng)估為接近零，希望空手套白狼。

4.職工安置風(fēng)險(xiǎn)

按照市政府5號(hào)文件和市勞動(dòng)部門(mén)有關(guān)文件精神，并經(jīng)與市勞動(dòng)部門(mén)銜接，廠職工安置費(fèi)經(jīng)測(cè)算合計(jì)8242.65萬(wàn)元。

如果按照原管理層收購(gòu)方案，上述8242萬(wàn)將在今后的經(jīng)營(yíng)中逐年扣除，那么，如果經(jīng)營(yíng)失敗，這將成為政府今后的負(fù)擔(dān)。實(shí)際上相當(dāng)于政府免費(fèi)贈(zèng)送了一個(gè)保險(xiǎn)給收購(gòu)者。這個(gè)保險(xiǎn)的價(jià)值是國(guó)有資產(chǎn)的隱形流失。

5.改制費(fèi)用評(píng)估過(guò)度

本次收購(gòu)主要包括：

（1）子弟學(xué)校移交過(guò)渡期內(nèi)承擔(dān)費(fèi)用254.1萬(wàn)元。

（2）職工住房維修基金100萬(wàn)元。

（3）小區(qū)水電分離改造費(fèi)用300萬(wàn)元。

（4）改制期間費(fèi)用300萬(wàn)元。

（5）土地出讓金95萬(wàn)元，契稅156萬(wàn)元，過(guò)戶費(fèi)182萬(wàn)元。合計(jì)433萬(wàn)元。

改制費(fèi)用合計(jì)1387.1萬(wàn)元。這里的1-3項(xiàng)合計(jì)654萬(wàn)，沒(méi)有規(guī)定明確的出資期限，理論上說(shuō)可以無(wú)限延期支付。因此，此項(xiàng)負(fù)債彈性極大，實(shí)為虛構(gòu)的負(fù)債。

6.資產(chǎn)低估

通過(guò)技術(shù)上對(duì)3700萬(wàn)不良應(yīng)收賬款及存貨的評(píng)估過(guò)程分析，認(rèn)為存在低評(píng)的可能。

應(yīng)收賬款采用帳齡分析法，1年以內(nèi)壞賬3%，1-2年30%，2-3年80%，3年以上100%的。該廠80%客戶為國(guó)有單位，平均帳齡1年2個(gè)月。3年以上的1300萬(wàn)壞賬中，95%為還運(yùn)營(yíng)的公司。深入分析發(fā)現(xiàn)，以往該公司70%的3年以上賬齡賬款能收回。

深入分析評(píng)估報(bào)告，發(fā)現(xiàn)對(duì)應(yīng)收賬款及存貨的評(píng)估由另一小評(píng)估公司進(jìn)行，理由都是產(chǎn)品升級(jí)換代導(dǎo)致報(bào)廢。但經(jīng)營(yíng)層一直在強(qiáng)調(diào)他們近3年經(jīng)營(yíng)上的成果。

7.賬外被使用資產(chǎn)

由于5821承擔(dān)了國(guó)家科研任務(wù)，國(guó)家在企業(yè)建有實(shí)驗(yàn)室（產(chǎn)權(quán)歸國(guó)家，建在廠內(nèi)）。該實(shí)驗(yàn)室平時(shí)為企業(yè)使用，且不跟5821結(jié)合，它就失去價(jià)值。轉(zhuǎn)制后，該國(guó)內(nèi)領(lǐng)先實(shí)驗(yàn)室很可能在非研發(fā)國(guó)家項(xiàng)目時(shí)，讓5821免費(fèi)使用。

8.負(fù)債多估

華融負(fù)債6725萬(wàn)，是之前銀行貸款轉(zhuǎn)入，華融公司以折扣價(jià)購(gòu)入。雖然公司一直在和對(duì)方談負(fù)債重組，但評(píng)估時(shí)以全額計(jì)算。

長(zhǎng)賬齡負(fù)債評(píng)估過(guò)程主要是函證，但存在作弊空間，存在原經(jīng)營(yíng)層與對(duì)方協(xié)商的空間。

9.轉(zhuǎn)制懸而未決導(dǎo)致的隱形資產(chǎn)流失

從2000年開(kāi)始，企業(yè)轉(zhuǎn)讓消息開(kāi)始流出，為此，經(jīng)營(yíng)班子與企業(yè)骨干幾年來(lái)因企業(yè)和自己未來(lái)的不確定，都沒(méi)有積極進(jìn)取。這幾年正好是特種燈發(fā)展的黃金期。原來(lái)技術(shù)水平遠(yuǎn)低于5821的某民營(yíng)企業(yè)，由于在特種燈上大力投資，01-03年利稅增長(zhǎng)率分別為43%，52%，38%，平均44%/年。而5821近三年利稅基本持平，稅金總額保持在1000萬(wàn)左右。

假設(shè)2001年5821轉(zhuǎn)制后稅金總額每年也按44%增長(zhǎng)，3年的稅金分別為1440萬(wàn)，2074萬(wàn)，2986萬(wàn)，3年增加稅金總額就達(dá)3500萬(wàn)。這是國(guó)有資產(chǎn)流失的大頭，但卻往往被視若無(wú)睹！更重要的是，這部分隱形的流失會(huì)一直每年遞增下去。

10.轉(zhuǎn)制過(guò)程沒(méi)有充分市場(chǎng)化

5821廠的轉(zhuǎn)制，基本上是由當(dāng)?shù)卣?jīng)委和廠原經(jīng)營(yíng)班子去尋找收購(gòu)方。最終只有3個(gè)意向收購(gòu)方。除TOL公司以外，一個(gè)是房地產(chǎn)公司，一個(gè)是鋼鐵貿(mào)易公司。雖然根據(jù)程序，交易對(duì)象要在北京產(chǎn)權(quán)交易所掛牌一個(gè)月，但由于其他人無(wú)法對(duì)標(biāo)的企業(yè)有比較深入了解，幾乎所有在產(chǎn)權(quán)交易所掛牌的國(guó)有股權(quán)，都是由之前的意向購(gòu)買(mǎi)方購(gòu)買(mǎi)。

這種購(gòu)買(mǎi)方尋找方式，除了參與人獨(dú)立性受到考驗(yàn)外，不能充分市場(chǎng)化本身，也會(huì)帶來(lái)交易價(jià)格偏低的弊端。

三、兼并收購(gòu)中國(guó)有資產(chǎn)保值增值的對(duì)策

1.隨機(jī)選取資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)

首先，為保證評(píng)估機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性，隨機(jī)選取資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。并且，為保證評(píng)估報(bào)告的公正與專業(yè)，《評(píng)估報(bào)告》由另一會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)工作底稿進(jìn)行審核。為便于統(tǒng)一管理，國(guó)資委建立評(píng)估機(jī)構(gòu)資質(zhì)數(shù)據(jù)庫(kù)，根據(jù)企業(yè)轉(zhuǎn)制后3年情況的跟蹤，對(duì)評(píng)估機(jī)構(gòu)進(jìn)行資質(zhì)分類。

2.保證出售方經(jīng)辦人員獨(dú)立性

經(jīng)營(yíng)層收購(gòu)時(shí)，由上級(jí)部門(mén)組成專門(mén)小組運(yùn)作，盡量減少原經(jīng)營(yíng)層干預(yù)。非經(jīng)營(yíng)層收購(gòu)時(shí)，可參考注冊(cè)會(huì)計(jì)師審計(jì)的獨(dú)立性條款，制定轉(zhuǎn)制經(jīng)辦人員獨(dú)立性準(zhǔn)則。由于原經(jīng)營(yíng)層對(duì)企業(yè)情況最熟悉，完全跳過(guò)他們幾乎沒(méi)有可能。也許，加強(qiáng)事后5年的審計(jì)跟蹤與問(wèn)責(zé)是比較可操作的方式。

3.妥善安置職工，避免政府隱形保險(xiǎn)費(fèi)支出

嚴(yán)格執(zhí)行職工代表大會(huì)表決上全員通過(guò)程序。職工安置費(fèi)用必須一次性付清，避免企業(yè)把今后的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁政府。同時(shí)，加強(qiáng)工會(huì)組織在轉(zhuǎn)制中的協(xié)調(diào)作用，避免個(gè)別員工不配合造成對(duì)全體員工利益的傷害，從而避免政府今后可能的維穩(wěn)支出。

4.防止刻意降凈資產(chǎn)

針對(duì)目前流行的降凈資產(chǎn)的方法，嚴(yán)格控制通過(guò)資產(chǎn)剝離減少購(gòu)買(mǎi)出資，使出資規(guī)模與前5年平均營(yíng)業(yè)規(guī)模及核心資產(chǎn)規(guī)模匹配。對(duì)企業(yè)轉(zhuǎn)制前3年的股權(quán)與資產(chǎn)變更，特別是合并分立等重組，必須在轉(zhuǎn)制時(shí)由轉(zhuǎn)制小組重新嚴(yán)格檢查，確認(rèn)其是否存在降凈資產(chǎn)的目的。

5.科學(xué)決策企業(yè)轉(zhuǎn)制

轉(zhuǎn)制前嚴(yán)格控制轉(zhuǎn)制信息外流。企業(yè)上級(jí)主管在沒(méi)有對(duì)外宣布股權(quán)轉(zhuǎn)讓之前，必須對(duì)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的可行性進(jìn)行科學(xué)分析，對(duì)轉(zhuǎn)讓結(jié)果有合理的預(yù)計(jì)，不能摸著石頭過(guò)河。為此，省一級(jí)的國(guó)有資產(chǎn)管理部門(mén)必須有專業(yè)團(tuán)隊(duì)，能對(duì)企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓預(yù)先作科學(xué)評(píng)估。

6.充分市場(chǎng)化

對(duì)策1-4主要是為解決風(fēng)險(xiǎn)1-8，解決風(fēng)險(xiǎn)1-8的方案，幾乎都與謹(jǐn)慎處理轉(zhuǎn)制，反復(fù)研究，多層審批有關(guān)。在上級(jí)部門(mén)特別強(qiáng)調(diào)此類風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，轉(zhuǎn)制具體經(jīng)辦人往往會(huì)過(guò)于謹(jǐn)慎，導(dǎo)致轉(zhuǎn)制時(shí)間延長(zhǎng)，加大了風(fēng)險(xiǎn)9（懸而未決導(dǎo)致的隱形資產(chǎn)流失）。同樣，雖然對(duì)策5是解決風(fēng)險(xiǎn)9的，但效力十分有限。風(fēng)險(xiǎn)9的強(qiáng)效解決方案是上級(jí)部門(mén)對(duì)轉(zhuǎn)制速度的強(qiáng)調(diào)。但在上級(jí)部門(mén)特別強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)9并要求加快轉(zhuǎn)制速度時(shí)，轉(zhuǎn)制具體經(jīng)辦人往往會(huì)為求快而不夠謹(jǐn)慎，甚至以此為借口侵占或幫助侵占國(guó)有資產(chǎn)。這種現(xiàn)象在各地轉(zhuǎn)制實(shí)踐中都有明顯反映?？偨Y(jié)下來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)1-8的解決方案往往會(huì)成為風(fēng)險(xiǎn)9產(chǎn)生的源泉；同樣，風(fēng)險(xiǎn)9的解決方案，也很可能成為風(fēng)險(xiǎn)1-8產(chǎn)生的源泉。因此，這是一個(gè)符合“解決方案與產(chǎn)生原因之間互為因果的系統(tǒng)法則”的典型案例！簡(jiǎn)單的強(qiáng)調(diào)某一方面，往往只會(huì)使問(wèn)題更糟。如何平衡好之間的關(guān)系，使流失的總額最少，是亟待解決的問(wèn)題。

要真正解決此問(wèn)題，只有充分發(fā)展資本市場(chǎng)，讓國(guó)有股權(quán)可以拿到資本市場(chǎng)去交易，特別是可以方便快捷地拿到注冊(cè)制的資本市場(chǎng)去交易。只有通過(guò)注冊(cè)制的資本市場(chǎng)，才能根本解決國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓中，“克服國(guó)有資產(chǎn)流失風(fēng)險(xiǎn)的解決方案與流失的原因之間互為因果”的矛盾。

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