宋志欣 潘春陽(yáng)

摘要：本文探索了中國(guó)的金融發(fā)展對(duì)提升城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入的積極作用。金融發(fā)展既能夠通過推動(dòng)市場(chǎng)化改革提高存款利率來提升城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入，也能夠通過改善資本市場(chǎng)效率、擴(kuò)大就業(yè)來促進(jìn)城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)積累，進(jìn)而提升其財(cái)產(chǎn)性收入。利用中國(guó)1998-2010年的省級(jí)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，我們發(fā)現(xiàn)：金融發(fā)展對(duì)城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入存在顯著的正面效應(yīng)。最后，本文利用法治水平作為工具變量處理了可能存在的內(nèi)生性問題，進(jìn)一步提高了結(jié)論的可靠性。總之，促進(jìn)金融發(fā)展、放松金融抑制對(duì)于提升城鎮(zhèn)居民的財(cái)產(chǎn)性收入、跨越中等收入陷阱都具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義。

關(guān)鍵詞：金融發(fā)展 城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入 工具變量

一、金融發(fā)展影響城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入的機(jī)制分析

（一）中國(guó)的金融發(fā)展現(xiàn)狀

近年來，隨著金融政策的頻頻出臺(tái)，我國(guó)正加快邁進(jìn)金融業(yè)改革的步伐，金融發(fā)展取得了持續(xù)的進(jìn)步。但我國(guó)的金融市場(chǎng)仍然面臨著金融體制和發(fā)展模式的一些結(jié)構(gòu)性失衡問題：

第一、融資主體結(jié)構(gòu)性失衡。我國(guó)民間資本占比很低，導(dǎo)致了銀行業(yè)外部競(jìng)爭(zhēng)壓力和內(nèi)在發(fā)展動(dòng)力的不足，中小企業(yè)遭受著嚴(yán)重的融資約束，而地方政府和國(guó)有企業(yè)等體制內(nèi)部門具有更強(qiáng)的信貸資金獲得能力。第二，融資方式結(jié)構(gòu)性失衡。與西方發(fā)達(dá)國(guó)家的很大區(qū)別在于，我國(guó)融資結(jié)構(gòu)仍是以人民幣貸款以及外幣、委托、信托貸款等其他間接融資為主，以非金融企業(yè)境內(nèi)股票與企業(yè)債券融資構(gòu)成的直接融資為輔。第三，民間資本投資渠道結(jié)構(gòu)性失衡。改革開放以來，我國(guó)民間投資發(fā)展雖快，但投資領(lǐng)域狹窄，仍以銀行存款為主要形式，獲得微薄的利息收入。近期民間投資“爆炒”相關(guān)商品價(jià)格，以及地下錢莊與非法集資猖獗現(xiàn)象，進(jìn)一步加大了中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的泡沫化風(fēng)險(xiǎn)。

中國(guó)金融體制與發(fā)展模式暴露出來的諸多問題，實(shí)際上是“金融抑制”在中國(guó)的具體表現(xiàn)。早在20世紀(jì)70年代美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅納德·I·麥金農(nóng)和愛德華·肖就論證了金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)發(fā)展相互制約、相互促進(jìn)的辨證關(guān)系，根據(jù)發(fā)展中國(guó)家實(shí)際情況提出了金融抑制理論。金融抑制主要體現(xiàn)在政府對(duì)利率的嚴(yán)格管制，對(duì)外匯市場(chǎng)的管制以及金融工具單調(diào)的現(xiàn)實(shí)等。上述金融抑制的體現(xiàn)，一方面導(dǎo)致了資金向國(guó)有企業(yè)等體制內(nèi)部門傾斜造成融資主體結(jié)構(gòu)性失衡，低廉的實(shí)際利率水平使得直接融資成本提高；同時(shí)，這種制度安排還維持了居民存款的低收益率以及國(guó)有銀行體系的壟斷地位。總之，中國(guó)的金融抑制形成了“以金融壟斷和利率扭曲為工具、以滿足體制內(nèi)部門資金需求為導(dǎo)向”的金融發(fā)展模式，是當(dāng)前金融發(fā)展諸多問題的根源所在。

（二）放松金融抑制提升財(cái)產(chǎn)性收入的經(jīng)濟(jì)機(jī)制

我們認(rèn)為，放松金融抑制以提升城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入至少有以下幾種可能的經(jīng)濟(jì)機(jī)制：

第一，放松金融抑制，推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，提高存款收益率，進(jìn)而提升城鎮(zhèn)居民的財(cái)產(chǎn)性收入。由于存款是城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)的一個(gè)非常重要的體現(xiàn)形式，利率的市場(chǎng)化將直接有利于城鎮(zhèn)居民可支配收入的增長(zhǎng)，提高城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入，反映出金融發(fā)展影響城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入的直接效應(yīng)。

第二，放松金融抑制，改善資本市場(chǎng)的配置效率，引導(dǎo)資金流向效率更高、創(chuàng)造就業(yè)崗位能力更強(qiáng)的民營(yíng)企業(yè)部門，擴(kuò)大就業(yè)進(jìn)來提升城鎮(zhèn)居民可支配收入，進(jìn)而增加其財(cái)產(chǎn)性收入，這反映出金融發(fā)展影響城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入的間接效應(yīng)。

第三，放松金融抑制，促進(jìn)銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，提高銀行業(yè)的效率和服務(wù)水平，促使銀行部門開發(fā)出種類多、安全性和收益率高、投資門檻低的理財(cái)產(chǎn)品以吸引民間資本，從而拓寬民間資本投資渠道，使得更多的城鎮(zhèn)居民享受到金融發(fā)展帶來的收益。

綜上所述，金融發(fā)展有利于城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入的提高，下面我們從實(shí)證分析角度進(jìn)一步論證。

二、實(shí)證分析

（一）模型、變量與數(shù)據(jù)

為了對(duì)上文的理論分析進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，本文設(shè)定如下計(jì)量模型：

其中，i=1，…，30代表省份（不包括西藏及港澳臺(tái)地區(qū)），t=1998，…，2009代表年份；被解釋變量UPI表示城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入（消脹后取對(duì)數(shù)）。 β和γ表示待估系數(shù)，u表示難以觀測(cè)到且不隨時(shí)間變化的個(gè)體效應(yīng)，ε表示隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。FD表示金融發(fā)展程度，是本文核心解釋變量。根據(jù)《中國(guó)各地區(qū)市場(chǎng)化進(jìn)程相對(duì)指數(shù)報(bào)告》 的設(shè)計(jì)，這里采用金融業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、信貸資金分配市場(chǎng)化、金融市場(chǎng)化三個(gè)變量進(jìn)行刻畫。用X表示控制變量，盡量避免估計(jì)偏誤：第一，城市化水平，利用該地區(qū)城鎮(zhèn)人口數(shù)量占總?cè)丝诘谋戎剡M(jìn)行衡量；第二，老年人口撫養(yǎng)比，利用該地區(qū)65歲以上人口占15-64歲人口（即勞動(dòng)年齡人口）的比重進(jìn)行衡量；第三，開放程度，利用該地區(qū)進(jìn)出口貿(mào)易總額占GDP得比重（即外貿(mào)依存度）進(jìn)行衡量，分別從城市化、老齡化以及全球化三個(gè)視角來控制經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和發(fā)展對(duì)城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入的影。

表 1：基本統(tǒng)計(jì)量

數(shù)據(jù)來源：帶標(biāo)記a的變量引自《中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù)：各地區(qū)市場(chǎng)化相對(duì)進(jìn)程2011年報(bào)告》，其他引自《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》。

（二）基準(zhǔn)模型估計(jì)結(jié)果

表1給出了城鎮(zhèn)居民模型的估計(jì)結(jié)果。模型（1）到（6）給出了分別利用固定效應(yīng)和隨機(jī)效應(yīng)估計(jì)得到不同變量設(shè)定下方程的回歸系數(shù)。各模型的在整體上都十分顯著。同時(shí)，根據(jù)Hausman檢驗(yàn)，我們選擇固定效應(yīng)對(duì)系數(shù)進(jìn)行解釋，我們可以發(fā)現(xiàn)：

第一、金融發(fā)展對(duì)城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入存在顯著的正面效應(yīng)?！敖鹑跇I(yè)的競(jìng)爭(zhēng)”、“信貸資金分配的市場(chǎng)化”和“金融市場(chǎng)化”三個(gè)變量都能夠顯著提高該地區(qū)城鎮(zhèn)居民的財(cái)產(chǎn)性收入，這基本驗(yàn)證了上文的理論推斷。

第二，城市化水平和開放程度的提高都對(duì)提升城鎮(zhèn)居民的財(cái)產(chǎn)性收入起促進(jìn)作用。城市化進(jìn)程的推進(jìn)和對(duì)外開放程度的擴(kuò)大創(chuàng)造了更多的勞動(dòng)力需求，提供了更多的就業(yè)崗位，這兩種效應(yīng)一起推動(dòng)了了城鎮(zhèn)居民可支配收入水平的提高，進(jìn)而使城鎮(zhèn)居民獲得更高水平的財(cái)產(chǎn)性收入。

第三，從結(jié)果可得出，老齡化程度對(duì)居民的財(cái)產(chǎn)性收入沒有顯著的影響。這可能是由于老年人養(yǎng)老金收入較低以及傳統(tǒng)的觀念對(duì)于存在一定風(fēng)險(xiǎn)的金融產(chǎn)品持回避態(tài)度，同時(shí)也反映出當(dāng)前中國(guó)缺少針對(duì)老年人養(yǎng)老和理財(cái)金融產(chǎn)品的事實(shí)。

表2：城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入模型估計(jì)結(jié)果

（三）內(nèi)生性問題探索：工具變量估計(jì)

上述實(shí)證研究表明，金融發(fā)展對(duì)提升城鎮(zhèn)居民的財(cái)產(chǎn)性收入存在積極的促進(jìn)作用。但事實(shí)上，作為核心解釋變量的“金融發(fā)展”也可能受到被解釋變量“城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入”的影響，或存在互為因果的可能，即存在潛在的內(nèi)生性問題，而當(dāng)前國(guó)內(nèi)的相關(guān)文獻(xiàn)并未對(duì)此內(nèi)生性問題引起足夠重視。

從計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)理論上講，解決內(nèi)生性問題的標(biāo)準(zhǔn)方法是工具變量法，針對(duì)本文的內(nèi)生性問題，我們認(rèn)為，法治水平是一個(gè)合適的工具變量。首先，法治水平影響金融發(fā)展已經(jīng)為國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界所廣泛認(rèn)可。Hart（1995）、Shleifer和Vishny（1996）等名篇從理論和實(shí)證的角度論證了法律制度及其執(zhí)行狀況從根本上決定了一國(guó)的金融發(fā)展。國(guó)內(nèi)研究也表明，法治水平越高的地區(qū)，金融發(fā)展水平也越高，且中長(zhǎng)期貸款比重越大（邵明波，2010）。皮天雷（2010）亦指出，在不考慮社會(huì)資本時(shí)，法治水平的提高對(duì)地區(qū)金融發(fā)展具有一定的正效應(yīng)，但有一定的局限性。本文仍然利用《中國(guó)各地區(qū)市場(chǎng)化進(jìn)程相對(duì)指數(shù)報(bào)告》中“市場(chǎng)中介組織發(fā)育和法律制度環(huán)境”指標(biāo)來衡量中國(guó)各地區(qū)的法治水平，能比較全面地衡量一個(gè)地區(qū)的法治水平。

表3是利用法治水平作為工具變量的第一階段估計(jì)結(jié)果，結(jié)果表明法治水平對(duì)金融發(fā)展的三個(gè)指標(biāo)都存在十分顯著地正向作用，再次驗(yàn)證了良好的法治水平促進(jìn)金融發(fā)展這一理論觀點(diǎn)。表4給出了工具變量法的第二階段估計(jì)結(jié)果，我們可以發(fā)現(xiàn)，在使用了法治水平作為工具變量之后，金融發(fā)展仍然對(duì)城鄉(xiāng)居民的財(cái)產(chǎn)性收入存在顯著的促進(jìn)作用?？傊疚膶?shí)證分析的結(jié)論具有較好的穩(wěn)健性。

三、結(jié)論與建議

本文主要研究了金融發(fā)展與中國(guó)城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入的相互關(guān)系。首先，本文從金融抑制角度出發(fā)，分析當(dāng)前金融發(fā)展存在的現(xiàn)狀及問題，探索出放松金融抑制促進(jìn)城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入的可能機(jī)制：第一，放松金融抑制，推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，可以達(dá)到提高存款收益率、進(jìn)而提升城鎮(zhèn)居民的財(cái)產(chǎn)性收入的直接效應(yīng)；第二，放松金融抑制，改善資金的配置效率，同時(shí)也有利于提高資本市場(chǎng)的效率，可以達(dá)到通過擴(kuò)大就業(yè)促進(jìn)城鎮(zhèn)居民資本積累進(jìn)而提升財(cái)產(chǎn)性收入的間接效應(yīng)。接著，本文利用省級(jí)面板數(shù)據(jù)但對(duì)上述的理論研究進(jìn)一步實(shí)證分析，結(jié)果是：金融發(fā)展對(duì)城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入存在著顯著的正面效應(yīng)，進(jìn)而驗(yàn)證了前述的理論判斷。最后，利用法治水平作為工具變量研究了金融發(fā)展與城鎮(zhèn)居民人均財(cái)產(chǎn)性收入可能存在的內(nèi)生性問題，工具變量估計(jì)的結(jié)果進(jìn)一步提高了結(jié)論的可靠性。本文的研究對(duì)促進(jìn)金融業(yè)健康發(fā)展、放松金融抑制，特別是有序推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革對(duì)于提升城鎮(zhèn)居民的財(cái)產(chǎn)性收入具有積極的意義。總之，促進(jìn)金融發(fā)展是中國(guó)跨越中等收入陷阱的必經(jīng)之路。

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【作者簡(jiǎn)介】

宋志欣（1993-），女，漢族，河北人，華東理工大學(xué)商學(xué)院11級(jí)， 地址：上海市奉賢區(qū)海思路999號(hào)（201424）

潘春陽(yáng)（1983-），男，漢族，浙江人，華東理工大學(xué)商學(xué)院講師， 博士

（責(zé)任編輯：張彬）