【摘要】殘酷的2013年已經(jīng)過去，回顧這幾年股市的運(yùn)動(dòng)，我們無比痛心的發(fā)現(xiàn)類似“國(guó)際板離我們?cè)絹碓浇恕薄ⅰ皣?guó)際板基本準(zhǔn)備就緒”、“上海證券交易所將借道上海自貿(mào)區(qū)推出國(guó)際板”等傳言都在股市的起伏運(yùn)動(dòng)中扮演了殺手的角色。雖然經(jīng)過長(zhǎng)時(shí)間構(gòu)想和近四年準(zhǔn)備的國(guó)際板已是大勢(shì)所趨，但中國(guó)股市卻呈現(xiàn)出談國(guó)際板色變的奇怪現(xiàn)象，這不僅與證監(jiān)會(huì)和上交所的初衷相悖，也使我們不得不重新看待“國(guó)際板”這個(gè)的問題并認(rèn)真思考如何在這大勢(shì)所趨中保護(hù)好投資者的利益。

【關(guān)鍵詞】國(guó)際板 意義 障礙 投資者保護(hù)

一、國(guó)際板的提出背景

國(guó)際板就是使境外企業(yè)在中國(guó)A股市場(chǎng)發(fā)行上市的板塊。

早在90年代初——滬深股市剛剛誕生的時(shí)候，上海證券交易所的負(fù)責(zé)人就提出了將境外企業(yè)引入中國(guó)上市的設(shè)想，并與當(dāng)時(shí)的一些外資企業(yè)進(jìn)行了初步的接觸。但是由于當(dāng)時(shí)我國(guó)的股票市場(chǎng)剛剛起步，發(fā)展還遠(yuǎn)未成熟，使得這一設(shè)想最終沒能得以實(shí)現(xiàn)。

2009年4月，開設(shè)上海國(guó)際板的計(jì)劃首次對(duì)外公開。緊隨其后，上海市政府于2009年5月份也對(duì)外宣稱，將積極支撐上海證交所國(guó)際板建設(shè)，推動(dòng)紅籌股公司及其他境外公司在上海證券市場(chǎng)發(fā)行A股。上海證券交易所有關(guān)負(fù)責(zé)人也多次在不同場(chǎng)合強(qiáng)調(diào)，建設(shè)國(guó)際一流的證券交易平臺(tái)是上海證券交易所的目標(biāo)之一，而國(guó)際板是實(shí)現(xiàn)該目標(biāo)的一部分。

這些跡象表明，政府已決意填補(bǔ)中國(guó)證券市場(chǎng)的這一空白。2011年5月19日，上海證券交易所研究中心主任胡汝銀在上海2011陸家嘴論壇上透漏，國(guó)際板在技術(shù)層面已經(jīng)差不多完成，但是有一些規(guī)則和程序還在進(jìn)一步完善當(dāng)中。其后的6月3日，中國(guó)政府網(wǎng)掛出的《國(guó)務(wù)院批轉(zhuǎn)發(fā)展改革委關(guān)于2011年深化經(jīng)濟(jì)體制改革重點(diǎn)工作意見的通知》中明確提出，在圍繞加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式深化改革方面，要求研究建立國(guó)際板市場(chǎng)。

國(guó)際板的設(shè)立成為了中國(guó)資本市場(chǎng)繼創(chuàng)業(yè)板之后的又一大引人注目的焦點(diǎn)。中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的中長(zhǎng)期構(gòu)想是在上海建立起像紐約證券交易所一樣的上市條件比較嚴(yán)格的針對(duì)境內(nèi)外大公司的主板市場(chǎng)，在深圳建立起像納斯達(dá)克一樣的上市條件比較寬松的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。

二、國(guó)際板開設(shè)的意義所在與面臨的障礙分析

（一）在我國(guó)設(shè)立國(guó)際板的意義分析

1.能夠提高資本市場(chǎng)國(guó)際化程度，有利于上海國(guó)際金融中心的確立。根據(jù)世界交易所聯(lián)合會(huì)的統(tǒng)計(jì)，在全球總市值排名前十位的交易所中，只有上海證券交易所與孟買證券交易所中沒有境外的上市公司。上交所要想躋身到世界一流交易所行列，成為引導(dǎo)全球資本市場(chǎng)的核心力量，就必須建設(shè)屬于自己的國(guó)際板市場(chǎng)。國(guó)際板的推出，不僅有利于上海國(guó)際金融中心的建設(shè)和發(fā)展，對(duì)于整個(gè)中國(guó)金融體系的深化改革和開放，都有極其深遠(yuǎn)的影響和意義。

2.有利于獲取資本定價(jià)權(quán)，加快人民幣國(guó)際化進(jìn)程。資本市場(chǎng)通過國(guó)際板進(jìn)行國(guó)際化運(yùn)轉(zhuǎn)，帶動(dòng)我國(guó)貨幣的國(guó)際交易及清算，從而加快人民幣的國(guó)際化進(jìn)程，同時(shí)能夠?yàn)殚_放資本項(xiàng)目尋找對(duì)策、開創(chuàng)條件，又能提升我國(guó)資本市場(chǎng)在國(guó)際上的話語權(quán)和地位。另外，以人民幣標(biāo)價(jià)的國(guó)際板的推出，意味著中國(guó)的股票市場(chǎng)已經(jīng)能夠?qū)?guó)際資產(chǎn)進(jìn)行定價(jià)，這不僅可以變相的使人民幣進(jìn)行自由兌換，還能在一定程度上緩解外匯儲(chǔ)備的過快增長(zhǎng)，從而有利于我國(guó)國(guó)際收支平衡和國(guó)內(nèi)的貨幣政策穩(wěn)定。

3.符合我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)內(nèi)改革和對(duì)外開放的要求。因?yàn)槲覈?guó)金融市場(chǎng)的開放程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，設(shè)立國(guó)際板將有助于我國(guó)乃至全球資源的有效配置，并有助于加強(qiáng)我國(guó)證券市場(chǎng)與國(guó)際證券市場(chǎng)的聯(lián)系，從而在市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制、監(jiān)管方式和服務(wù)管理體系等方面逐漸與國(guó)際接軌。另外，這可以讓我國(guó)的金融機(jī)構(gòu)、監(jiān)管部門和上市公司學(xué)習(xí)到更多國(guó)際化的資本市場(chǎng)運(yùn)作的方式；促使我國(guó)金融市場(chǎng)的國(guó)際化和規(guī)范化，使其從新興加轉(zhuǎn)軌市場(chǎng)轉(zhuǎn)變成成熟市場(chǎng)，進(jìn)一步提升我國(guó)資本市場(chǎng)在國(guó)際上的影響力與競(jìng)爭(zhēng)力。

4.為國(guó)內(nèi)的投資者開辟全新的投資渠道。長(zhǎng)期以來，因?yàn)槭芡鈪R管制的影響，我國(guó)資本市場(chǎng)上的投資者基本都是本土的。但是隨著我國(guó)內(nèi)地個(gè)人財(cái)富的猛烈增長(zhǎng)，投資理財(cái)?shù)男枨笤诓粩嘣黾?，機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者急切希望擁有更多的投資渠道?？墒俏覈?guó)的證券市場(chǎng)無論在金融產(chǎn)品創(chuàng)新、避險(xiǎn)工具制造以及交易手段等方面都與國(guó)際證券市場(chǎng)存在很大差距，在這種情形下，國(guó)際板的建立將有助于提升金融創(chuàng)新的空間，從而為投資者創(chuàng)造出更多的金融產(chǎn)品。

5.重塑A股估值體系與價(jià)值投資理念。近年來，雖然我國(guó)的股市一直處于快速的擴(kuò)容中，但其規(guī)模仍然十分狹小，投資者選擇余地不夠。在過剩的需求面前，狹小的市場(chǎng)經(jīng)常被炒得面目全非：高溢價(jià)發(fā)行的一級(jí)市場(chǎng)以及高估值的二級(jí)市場(chǎng)都說明了這個(gè)問題。然而，通過設(shè)立國(guó)際板，能將大批優(yōu)秀的跨國(guó)公司引進(jìn)我國(guó)，同時(shí)這些公司的穩(wěn)定業(yè)績(jī)和“按季分紅”的慣例會(huì)對(duì)我國(guó)的上市公司產(chǎn)生一定的示范作用，尤其是多地上市跨國(guó)公司的合理估值，勢(shì)必會(huì)對(duì)A股的價(jià)值體系產(chǎn)生沖擊和有利的影響，這不僅發(fā)揮了國(guó)際板的價(jià)值投資理念的導(dǎo)向性功能，還能讓中國(guó)的投資者在長(zhǎng)期與理性投資中分享到全球一流的跨國(guó)公司的成長(zhǎng)利潤(rùn)。

（二）在我國(guó)設(shè)立國(guó)際板的障礙分析

1.各方目標(biāo)利益不一致將導(dǎo)致嚴(yán)重影響設(shè)立國(guó)際版的意義?？鐕?guó)公司來我國(guó)上市，目的不外乎籌集資金、整合業(yè)務(wù)、提升公司聲譽(yù)和股價(jià)以及降低上市的成本等，但我國(guó)市場(chǎng)容量的相對(duì)有限性、市場(chǎng)規(guī)范化程度低以及上市核準(zhǔn)有較高的隱性成本等因素會(huì)降低國(guó)際板對(duì)它們的吸引力。另一方面，我國(guó)希望通過設(shè)立國(guó)際板進(jìn)一步規(guī)范股市發(fā)展并提升我國(guó)證券市場(chǎng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，并為投資者開創(chuàng)更加豐富的投資渠道和產(chǎn)品，可是屢遭曝光的大型跨國(guó)公司在我國(guó)的商業(yè)行賄和QFII進(jìn)行短線炒作的行為，充分說明跨國(guó)公司沒有義務(wù)和動(dòng)力幫助我國(guó)達(dá)到目的。

2.過高的發(fā)行市盈率將使得國(guó)際板成為跨國(guó)公司的圈錢之地。國(guó)際板的發(fā)行無外乎兩種形式——直接發(fā)行股票或者發(fā)行CDR，通過兩種方式的優(yōu)劣對(duì)比以及考慮到設(shè)立國(guó)際板目標(biāo)，我們有理由相信管理層更傾向于直接發(fā)行股票。問題是我國(guó)尚不成熟的證券市場(chǎng)充斥著過高的市盈率，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于成熟證券市場(chǎng)的市盈率能夠使跨國(guó)公司直接募集到巨額的資金，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)可用的投資資金減少，從而使得國(guó)際板成為跨國(guó)公司的圈錢地。

3.加重境內(nèi)企業(yè)融資困難的處境。優(yōu)質(zhì)的跨國(guó)公司在國(guó)際板上市，將吸引大量的投資者將資金投入到國(guó)際板中，從而對(duì)國(guó)內(nèi)公司產(chǎn)生擠出效應(yīng)。近年來，貨幣市場(chǎng)因?yàn)檫^高的銀行存款準(zhǔn)備金率已經(jīng)銀根緊縮，使得國(guó)內(nèi)企業(yè)貸款融資困難，如果推出國(guó)際板，那么大量的資金肯定流向國(guó)際版，勢(shì)必會(huì)使國(guó)內(nèi)企業(yè)的融資雪上加霜，從而對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展產(chǎn)生極其負(fù)面的影響。

4.證券市場(chǎng)國(guó)際化程度低將引發(fā)國(guó)際板運(yùn)行機(jī)制不暢通。國(guó)際板的推出將涉及到證券市場(chǎng)的許多方面，在制度制定上，應(yīng)該全面考慮，綜合衡量。國(guó)際板面對(duì)的是經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生在國(guó)外的境外公司，這就需要國(guó)際間的跨境監(jiān)管，而這無疑給證券監(jiān)管帶來了挑戰(zhàn)，如果監(jiān)管不到位，國(guó)際板勢(shì)必會(huì)成為“世界提款機(jī)”。另外，因?yàn)槲覈?guó)人民幣采用固定匯率，不可以自由兌換，國(guó)際板的推出是對(duì)對(duì)人民幣提出的嚴(yán)峻考驗(yàn)，我們一定不能顧此失彼。我們應(yīng)該結(jié)合自身的實(shí)際情況，認(rèn)真參考境外市場(chǎng)的退市制度，制定出符合我國(guó)國(guó)情的合理退市制度，堅(jiān)決不能步香港“仙股”股災(zāi)的后塵。

三、國(guó)際板推出前后需要注意的問題

（一）加強(qiáng)監(jiān)管，完善監(jiān)管體系

鑒于我國(guó)在資本市場(chǎng)正處在發(fā)展關(guān)鍵期，證券市場(chǎng)制度尚不完善，這在一定程度上阻礙了國(guó)際板的推出。國(guó)際板的推出卻對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的監(jiān)管提出了更新更高的要求，由于各國(guó)法律法規(guī)和規(guī)章制度的差異加大了我國(guó)市場(chǎng)監(jiān)管的難度。目前我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)制還存在許多不足，主要表現(xiàn)在證券監(jiān)管的法律制度不完善和證券監(jiān)管組織體系不合理。只有加強(qiáng)對(duì)證券市場(chǎng)的監(jiān)管力度，積極完善證券市場(chǎng)監(jiān)管體系，同時(shí)針對(duì)國(guó)際板的具體情況設(shè)立更為具體的制度和技術(shù)規(guī)則，才能保證國(guó)際板達(dá)到預(yù)定的目標(biāo)、保障境內(nèi)投資者的財(cái)產(chǎn)安全。

（二）實(shí)現(xiàn)決策過程的理性、透明

無論從中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展還是人民幣國(guó)際化以及上海國(guó)際金融中心的建設(shè)來講，國(guó)際板的設(shè)立都將具有重要的意義。但是，我們也應(yīng)該以經(jīng)歷了“十年磨一劍”般充分準(zhǔn)備的創(chuàng)業(yè)板為鑒。國(guó)際板與創(chuàng)業(yè)板相比面臨的情況更加復(fù)雜、風(fēng)險(xiǎn)也更加難以預(yù)期。而金融政策的實(shí)施又往往是“牽一發(fā)而動(dòng)全身”的，所以在A股市場(chǎng)還還存在明顯缺陷的情況下，國(guó)際板是不能急于求成的，有關(guān)部門也必須走出狹隘的地方或部門利益視角，賦予公眾特別是廣大投資者參與決策的權(quán)利，使決策的過程更加的理性、透明。

（三）確定合適的定價(jià)機(jī)制以及標(biāo)準(zhǔn)

在國(guó)際板上市的企業(yè)很大一部分是來自成熟資本市場(chǎng)國(guó)家的，它們?cè)谑澜缟蠐碛泻艽蟮闹?，通過國(guó)際板在中國(guó)上市之后，必將吸引中國(guó)投資者的注意力，但是這些大公司的發(fā)展已經(jīng)基本趨于穩(wěn)定，不具有很高的成長(zhǎng)性。如果使這些跨國(guó)企業(yè)按照我國(guó)市場(chǎng)上較高的市盈率發(fā)行股票的話，無論從什么方面計(jì)算，我國(guó)投資者都無法分享到跨國(guó)公司的成長(zhǎng)收益；即便是扣除資源以及資金的成本，這項(xiàng)投資也是得不償失的。所以監(jiān)管部門必須制定出一套符合我國(guó)國(guó)際板實(shí)際情況的定價(jià)機(jī)制和標(biāo)準(zhǔn)，避免國(guó)際板成為國(guó)外上市公司的圈錢之地。

（四）對(duì)企業(yè)上市的審批進(jìn)度進(jìn)行控制，有利確保境外上市公司的質(zhì)量

國(guó)際板的推出不但能夠擴(kuò)充市場(chǎng)容量，還能夠迎合我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的需要、充分發(fā)揮資本市場(chǎng)池子的作用。但是國(guó)際板的上市企業(yè)如果審批過快，不僅會(huì)對(duì)A股市場(chǎng)產(chǎn)生嚴(yán)重的擠出效應(yīng)，還將使上市企業(yè)的質(zhì)量出現(xiàn)下降。創(chuàng)業(yè)板就是一個(gè)活生生的例子，有些質(zhì)量差的公司通過快速審批登陸到創(chuàng)業(yè)板，這些公司的股價(jià)無法承受時(shí)間的檢驗(yàn)，從而呈現(xiàn)嚴(yán)重下跌態(tài)勢(shì)，進(jìn)而損害投資者利益。所以，有關(guān)的審批部門必須嚴(yán)格調(diào)查有國(guó)際板上市需求的企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況，為投資者把好質(zhì)量關(guān)，切實(shí)保護(hù)我國(guó)投資者的利益。

（五）加強(qiáng)監(jiān)控通過國(guó)際板上市的企業(yè)募集的資金的流向

在我國(guó)CPI較高，并且貨幣政策還沒有完全轉(zhuǎn)向之前，通過國(guó)際版上市企業(yè)募集的資金流向?qū)⒁l(fā)重要問題。如果跨國(guó)公司用募集的資金直接在國(guó)內(nèi)進(jìn)行投資，將會(huì)增加我國(guó)市場(chǎng)上的資金量，從而加劇我國(guó)境內(nèi)的通貨膨脹狀況；如果跨國(guó)公司將資金通過結(jié)匯途徑轉(zhuǎn)移到國(guó)外市場(chǎng)，雖然結(jié)匯能減少我國(guó)的外匯儲(chǔ)備，但這些資金仍會(huì)通過銀行渠道流通到市場(chǎng)上，仍然無法滿足國(guó)家控制通貨膨脹的目標(biāo)。所以有關(guān)部門必須加強(qiáng)對(duì)國(guó)際板上市公司募集資金的流向的監(jiān)控，不能使其嚴(yán)重背離我國(guó)的貨幣政策和財(cái)政政策的目標(biāo)。

四、總結(jié)

總體來說，推出國(guó)際板將成為我國(guó)資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步發(fā)展和深化的必然選擇。我們應(yīng)該充分發(fā)揮國(guó)際板與國(guó)內(nèi)市場(chǎng)相輔相成、相互促進(jìn)的作用。利用推出國(guó)際板的時(shí)機(jī)來促進(jìn)并完善我國(guó)國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)在法律法規(guī)、會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)、信息披露以及自律機(jī)制等各方面的規(guī)范運(yùn)作，同時(shí)也用有效的市場(chǎng)秩序、法制和監(jiān)管機(jī)制來為國(guó)際板保駕護(hù)航。只有這樣才能達(dá)到資源的優(yōu)化配置，為我國(guó)的資本市場(chǎng)帶來具有優(yōu)質(zhì)投標(biāo)標(biāo)的國(guó)際性大公司，從而保護(hù)廣大投資者的利益。

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作者簡(jiǎn)介：羅璐璐（1990-），女，漢，河南臨潁人，上海大學(xué)碩士研究生，研究方向金融學(xué)。