帥加琴+吳振信

摘 要：運用協整檢驗、向量誤差修正模型、方差分解和脈沖響應函數等方法研究中、英、美銅期貨價格關聯性。結果表明：SHFE、LME和COMEX的銅期貨價格存在長期均衡關系，總方差中來自于上海、倫敦和紐約交易所的分別為39.01%、60.43%和0.56%；脈沖響應函數分析得出，LME在國際銅期貨交易及定價中居于主導性作用、COMEX的作用則很小，SHFE對國際定價的影響在不斷提高。

關鍵詞：銅期貨；國際關聯性；向量誤差修正模型；方差分解；脈沖響應

一、引言

期貨市場的國際關聯性是指某一國家的國內期貨市場與國際期貨市場的互動關系，主要體現在期貨價格聯系上。經濟全球化使得國內銅期貨市場或多或少的會受到全球其他市場的影響。研究銅期貨市場間相互影響的關系，無論是對在期貨市場上的投機者還是對規(guī)避風險的套期保值者而言，都很重要。另外，爭取大宗商品國際定價權，對于我國期貨市場的發(fā)展以及我國企業(yè)的價格風險規(guī)避均有重大意義。國內外學者對不同期貨交易所價格相互關系的研究比較多，如Booth、Tse和Lee（1996） 、Booth、Tse和Brockman（1998） 、吳沖鋒（1997） 、華仁海等 （2007） 、吳文鋒等（2007） 。這些學者很少將紐約商品交易所納入研究。芮執(zhí)多（2009）考察了三大市場并得出了LME 在國際市場上定價能力最強 ，但其并未更深入的研究三者在國際定價上的定量關系。本文從國內外銅期貨價格之間的互動聯系入手，分析COMEX、LME和SHFE的3月銅期貨價格，以研究我國銅期貨市場的國際關聯性及在大宗商品國際定價中的地位。

二、實證分析

選取SHFE、LME、COMEX銅期貨2011年1月4日至2013年12月31日的每日收盤價格，數據來源于文華財經期貨。為克服建模過程中可能出現的異方差問題，對原始數據取對數，LnS、LnL、lnC 分別代表上海、倫敦和紐約價格。首先通過ADF單位根檢驗判斷序列平穩(wěn)性，其次采用VAR模型進行協整檢驗和向量誤差修正以研究國際銅期貨價格之間的長短期協整關系；在此基礎上進行Granger因果關系分析，研究3個市場期貨價格之間的相互引導關系。再采用方差分解考察新信息對3個市場的相對重要性；最后采用脈沖響應函數分析一個標準誤差的沖擊對3個市場的期貨價格影響作用的大小。

1.平穩(wěn)性檢驗及Johansen協整檢

ADF平穩(wěn)性檢驗的結果：3個序列均是非平穩(wěn)的，而一階差分是平穩(wěn)的。

Johansen 檢驗，首先應建立VAR 模型。經EViews6.0確定VAR最優(yōu)滯后階數為6。協整檢驗的結果表明三個市場兩兩均存在長期均衡關系，見表1。

2.向量誤差修正模型（VECM）

誤差修正項系數的大小反映短期從非均衡狀態(tài)向長期均衡狀態(tài)調整的速度。SHFE的誤差修正系數為-0.000432<0且顯著，說明當LME與COMEX的價格相對SHFE價格有偏離均衡狀態(tài)，下一期LME與COMEX期貨價格將調整并修復到均衡狀態(tài)。LME為0.000398>0且顯著，說明SHFE、COMEX隨著LME的價格上漲。COMEX為0.004903>0且顯著，說明SHFE、LME將緊跟隨COMEX價格上漲，且其值得絕對值大于SHFE和LME，即美國銅期貨市場價格偏離其均衡價格時在短期內恢復長期均衡的速度比另二者快。VECM表明三個期貨交易所對期貨銅的價格有重要的修正調整作用。

3.Granger因果關系檢驗

在99%的置信水平下，LME引導SHFE，但SHFE不引導LME；LME對COMEX也存在單向引導關系，COMEX對SHFE存在單向引導關系。而SHFE銅期貨價格對LME和COMEX銅期貨價格都不存在單向引導關系，見表2。

4.方差分解

對SHFE銅期貨價格變動長期作用部分的方差，滯后期為1時，總方差100%都來自SHFE，隨著滯后期的增加，總方差中來自自身呈下降趨勢，最終趨于71.90980%；而來自LME和COMEX的則均由零開始逐漸上升至28.08987%和0.000324%。對LME銅期貨價格變動長期作用部分的方差，滯后期為1時，總方差的78.20934%來自于LME，21.79066%來自SHFE；隨著滯后期的增加，總方差中來自自身部分呈很微弱的下降趨勢，最終為77.55733%；來自SHFE和COMEX分別為為22.35433%。對COMEX銅期貨價格變動長期作用部分的方差，滯后期為1時，總方差的10.95109%來自自身， 69.80674%來自LME、19.24217%來自SHFE；隨著滯后期的增加，總方差中來自自身部分下降，最終趨于0.097818%，而來自LME的增加為77.6824%，來自SHFE的為22.78533%。平均來說，39.01%來自SHFE、60.43%來自LME、0.56%來自COMEX。方差分解表明，LME銅期貨市場在價格發(fā)現功能中起到主導作用，但是隨著上海銅期貨市場的發(fā)展和完善，它在價格發(fā)現過程中的地位也得到了逐步提高，見表3。

5.脈沖響應分析

脈沖響應函數圖1-圖3中橫坐標為跟蹤期，縱坐標為脈沖響應水平。圖1，SHFE對自身價格波動的當日沖擊為1.7762%，第2日下降至1.4287%，至第5日降為1.3928%；LME對SHFE當日沖擊為0，第2日陡增為0.8%，第3天到第5天在0.65%上下浮動；COMEX對SHFE當日的沖擊為0，第2天也接近0，第3到第5天在-0.03%上下波動。圖2，LME當日沖擊為1.5470%，從第2天略降，第2天到對5天在1.445上下浮動；SHFE對LME的沖擊當日為0.7837%，第2日略增為0.8076%，第3日到第5日為0.76%；COMEX對LME的沖擊當日為0，第2日開始下降，至第5日降為-0.0852%。圖3，COMEX當日為0.6118%，從第2日迅速下降并收斂于0；SHFE對COMEX的沖擊維持在0.78%上下；LME對COMEX的沖擊當日為1.5098%，第2日到第5日略呈下降趨勢，但維持在1.4%以上。endprint

為了進一步了解價格變動的沖擊，加大跟蹤期，見圖4-圖6，變動曲線更明顯。市場在受到一個標準化新息的沖擊后，其影響會持續(xù)約250天才能消退盡。初步說明銅期貨市場波動具有長記憶性，在實際確定投資決策時需要考慮這種長期影響，以規(guī)避風險。

在脈沖響應函數分析中，SHFE銅期貨價格除對其自身的一個標準差新息立刻有較強反應外，LME對其的沖擊的也較明顯；LME對其自身和COMEX的沖擊都很大，而COMEX的沖擊在3個市場都極小。這也體現了目前世界三大銅期貨市場在定價權上的作用大小。

綜上，在世界銅期貨市場定價權方面，倫敦期貨市場居于主導地位，其影響力更大、更強；上海銅期貨市場的地位也有所提高，對國際銅市場的影響力不斷增大。

三、結論及建議

本文得出以下結論：（1）SHFE、LME和COMEX的銅期貨價格兩兩之間均存在長期均衡關系。LME、COMEX對SHFE有單向引導關系；LME對COMEX有單向引導關系。而SHFE對LME、COMEX都不存在引導關系。（2）LME銅期貨市場在價格發(fā)現中起主導作用， SHFE次之，而COMEX的作用則很弱。

本文最后提一點建議：從長期來看，應進一步發(fā)展壯大我國銅期貨市場，促進全球銅“定價中心”轉移，提高我國在全球銅期貨定價中的地位，從而為國內銅相關企業(yè)提供強有力的風險規(guī)避的場所。

參考文獻：

[1]G.Geoffrey Bootha， Tae-Hwy Leeb，Yiuman Tse. International linkag

es in Nikkei Stock Index futures markets [J]. Pacific Basin Finance Journal， 199

6（5）：59-76.

[2]G.Geoffrey Bootha， Paul Brockman，Yiuman Tse. The Relationship be

tween US and Canadian Wheat Futures[J].Applied Financial Economics， 1998（

8）：73-80.

[3]吳沖鋒.期銅價格引導關系和互諧關系實證研究[J].系統工程理論方法應用，1997，6（2）：1-9.

[4]吳文鋒等.上海與倫敦期銅市場之間的波動溢出效應研究[J].管理工程學報，2007（3）：111-115.

[5]華仁海，陳百助.International linkages of the Chinese futures markets [J]. Applied Financial Economics， 2007（17）：1275-1287.

[6]芮執(zhí)多.SHFE、LME和COMEX中銅期貨價格聯動研究[J].統計與信息論壇，2009（3）：42-46.

作者簡介：帥加琴（1989.11- ），女，安徽安慶人，北方工業(yè)大學經濟管理學院應用經濟學碩士研究生，研究方向：大宗商品定價與數量經濟分析endprint

為了進一步了解價格變動的沖擊，加大跟蹤期，見圖4-圖6，變動曲線更明顯。市場在受到一個標準化新息的沖擊后，其影響會持續(xù)約250天才能消退盡。初步說明銅期貨市場波動具有長記憶性，在實際確定投資決策時需要考慮這種長期影響，以規(guī)避風險。

在脈沖響應函數分析中，SHFE銅期貨價格除對其自身的一個標準差新息立刻有較強反應外，LME對其的沖擊的也較明顯；LME對其自身和COMEX的沖擊都很大，而COMEX的沖擊在3個市場都極小。這也體現了目前世界三大銅期貨市場在定價權上的作用大小。

綜上，在世界銅期貨市場定價權方面，倫敦期貨市場居于主導地位，其影響力更大、更強；上海銅期貨市場的地位也有所提高，對國際銅市場的影響力不斷增大。

三、結論及建議

本文得出以下結論：（1）SHFE、LME和COMEX的銅期貨價格兩兩之間均存在長期均衡關系。LME、COMEX對SHFE有單向引導關系；LME對COMEX有單向引導關系。而SHFE對LME、COMEX都不存在引導關系。（2）LME銅期貨市場在價格發(fā)現中起主導作用， SHFE次之，而COMEX的作用則很弱。

本文最后提一點建議：從長期來看，應進一步發(fā)展壯大我國銅期貨市場，促進全球銅“定價中心”轉移，提高我國在全球銅期貨定價中的地位，從而為國內銅相關企業(yè)提供強有力的風險規(guī)避的場所。

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[5]華仁海，陳百助.International linkages of the Chinese futures markets [J]. Applied Financial Economics， 2007（17）：1275-1287.

[6]芮執(zhí)多.SHFE、LME和COMEX中銅期貨價格聯動研究[J].統計與信息論壇，2009（3）：42-46.

作者簡介：帥加琴（1989.11- ），女，安徽安慶人，北方工業(yè)大學經濟管理學院應用經濟學碩士研究生，研究方向：大宗商品定價與數量經濟分析endprint

為了進一步了解價格變動的沖擊，加大跟蹤期，見圖4-圖6，變動曲線更明顯。市場在受到一個標準化新息的沖擊后，其影響會持續(xù)約250天才能消退盡。初步說明銅期貨市場波動具有長記憶性，在實際確定投資決策時需要考慮這種長期影響，以規(guī)避風險。

在脈沖響應函數分析中，SHFE銅期貨價格除對其自身的一個標準差新息立刻有較強反應外，LME對其的沖擊的也較明顯；LME對其自身和COMEX的沖擊都很大，而COMEX的沖擊在3個市場都極小。這也體現了目前世界三大銅期貨市場在定價權上的作用大小。

綜上，在世界銅期貨市場定價權方面，倫敦期貨市場居于主導地位，其影響力更大、更強；上海銅期貨市場的地位也有所提高，對國際銅市場的影響力不斷增大。

三、結論及建議

本文得出以下結論：（1）SHFE、LME和COMEX的銅期貨價格兩兩之間均存在長期均衡關系。LME、COMEX對SHFE有單向引導關系；LME對COMEX有單向引導關系。而SHFE對LME、COMEX都不存在引導關系。（2）LME銅期貨市場在價格發(fā)現中起主導作用， SHFE次之，而COMEX的作用則很弱。

本文最后提一點建議：從長期來看，應進一步發(fā)展壯大我國銅期貨市場，促進全球銅“定價中心”轉移，提高我國在全球銅期貨定價中的地位，從而為國內銅相關企業(yè)提供強有力的風險規(guī)避的場所。

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[6]芮執(zhí)多.SHFE、LME和COMEX中銅期貨價格聯動研究[J].統計與信息論壇，2009（3）：42-46.

作者簡介：帥加琴（1989.11- ），女，安徽安慶人，北方工業(yè)大學經濟管理學院應用經濟學碩士研究生，研究方向：大宗商品定價與數量經濟分析endprint