耿東生

摘 要：現(xiàn)代企業(yè)擁有的資本包括財(cái)產(chǎn)資本和人力資本，在國(guó)際環(huán)境風(fēng)云變幻、行業(yè)技術(shù)日新月異的今天，人力資本顯得尤為重要，而高管無(wú)疑是企業(yè)人力資本的核心，如何激勵(lì)高管人員努力工作、提高企業(yè)價(jià)值就成為一項(xiàng)重要課題。將高管人員薪酬與公司績(jī)效聯(lián)系起來(lái)是對(duì)高管進(jìn)行激勵(lì)約束的一種重要方法。

關(guān)鍵詞：公司績(jī)效；激勵(lì)約束；高管薪酬

中圖分類號(hào)：F240 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2014）25-0195-02

一、緒論

美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)席卷全球，隨之引發(fā)的是人們對(duì)上市公司高管人員薪酬的廣泛關(guān)注，在金融危機(jī)的大背景下，破產(chǎn)金融企業(yè)高管們?nèi)匀活I(lǐng)取巨額薪酬，美國(guó)政府的救市資金紛紛流入高管腰包引發(fā)了較大爭(zhēng)議。中國(guó)頒布了一系列規(guī)范高管薪酬的措施。2009年9月16日，出臺(tái)《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范中央企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬管理的指導(dǎo)意見(jiàn)》，明確規(guī)定國(guó)企高管基本年薪與上年度中央企業(yè)在崗職工平均工資“相聯(lián)系”，績(jī)效年薪根據(jù)年度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核結(jié)果確定，這也是中國(guó)政府首次對(duì)所有行業(yè)央企發(fā)出高管“限薪令”。高管薪酬越來(lái)越受到人們的關(guān)注。

二、福建省上市公司高管薪酬與公司績(jī)效關(guān)系的實(shí)證分析

（一）樣本選取及數(shù)據(jù)來(lái)源

考慮到剛上市的公司業(yè)績(jī)?nèi)菀壮霈F(xiàn)非正常波動(dòng)，所以本文選取2011年12月31日以前在福建省注冊(cè)上市的所有民營(yíng)上市公司，對(duì)這些公司2011年的相關(guān)數(shù)據(jù)作為樣本進(jìn)行研究，并對(duì)原始樣本進(jìn)行以下篩選：（1）原始樣本中，剔除st、st*的樣本公司，如果將這些公司納入樣本，將極大的影響結(jié)論的準(zhǔn)確性和可靠性，所以將它們剔除。（2）出現(xiàn)數(shù)據(jù)資料不全，審計(jì)報(bào)告不符合標(biāo)準(zhǔn)的上市公司也一并剔除。

（二）變量選擇

被解釋變量為公司的績(jī)效表現(xiàn)指標(biāo)，凈資產(chǎn)收益率（ROE）是能夠很好反應(yīng)股東投入資本的回報(bào)和企業(yè)盈利水平的相對(duì)指標(biāo)，為廣大投資者和管理層所關(guān)注。計(jì)算公式為：凈資產(chǎn)收益率（ROE）=凈利潤(rùn)/凈資產(chǎn)

解釋變量：由于本文研究的是高管人員的激勵(lì)與公司績(jī)效的相關(guān)性，而高管人員可以量化的指標(biāo)有高管人員的薪酬，高管人員的持股比例。將高管薪酬變量定義為公司薪酬最高的前三名高管報(bào)酬總額的算術(shù)平均數(shù)，相對(duì)于僅以薪酬第一位的高管的薪酬水平作為衡量標(biāo)準(zhǔn)來(lái)說(shuō)更具有代表性。

控制變量：為了控制公司其他特征對(duì)績(jī)效表現(xiàn)的影響，所以本文挑選公司規(guī)模和償債能力作為控制變量。

（1）反映公司規(guī)模的指標(biāo)：總資產(chǎn)的對(duì)數(shù)：公司規(guī)模=Ln（總資產(chǎn)）

（2）反映償債能力的指標(biāo)：資產(chǎn)負(fù)債率：資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債總額/資產(chǎn)總額×100%

（三）提出研究假設(shè)

對(duì)于追求自身利益最大化的公司高管來(lái)說(shuō)，將努力尋求通過(guò)提高公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效來(lái)使得自身年度薪酬達(dá)到最大化。從效率工資理論來(lái)說(shuō)，如果高管的年度薪酬比較高，其因?yàn)榻?jīng)營(yíng)不善而被公司解雇的機(jī)會(huì)成本將會(huì)很高，從而激勵(lì)他努力公司，追求公司價(jià)值的最大化。因此提出以下假設(shè)：

假設(shè)一：公司高管年度薪酬與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效存在正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)二：公司高管持股比例與公司績(jī)效存在正相關(guān)關(guān)系。

（四）模型的構(gòu)建和分組

根據(jù)理論假設(shè)構(gòu)建回歸模型如下：

Y=a+bX1+cX2+dX3+eX4+ε

其中Y代表經(jīng)營(yíng)績(jī)效指標(biāo)（凈資產(chǎn)收益率）；X1代表高管薪酬指標(biāo)（公司年報(bào)中前三名高管薪酬的算術(shù)平均數(shù)的對(duì)數(shù)）；X2代表高管人員的持股比例；X3、X4分別代表控制變量（公司規(guī)模和償債能力）；a表示常數(shù)項(xiàng)，b、c、d、e均為系數(shù)；ε代表其他影響公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的因素。

（五）實(shí)證過(guò)程

1.描述性統(tǒng)計(jì)分析

對(duì)福建省上市公司中的2010年樣本按高管薪酬對(duì)數(shù)進(jìn)行分組，并對(duì)其進(jìn)行凈資產(chǎn)收益率（ROE）、公司規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率的描述性統(tǒng)計(jì)分析，得出結(jié)果。

（1）當(dāng)高管持股對(duì)數(shù)處于20-50的時(shí)候，ROE的最大值有0.6577，但最小值也有0.0316，表明所有在這個(gè)區(qū)間內(nèi)的民營(yíng)上市公司凈資產(chǎn)收益率都為正，都有盈利，且標(biāo)準(zhǔn)差只有0.1500，表明凈資產(chǎn)收益率波動(dòng)也較小，但平均值只有0.1397，相對(duì)其他兩組也較高。說(shuō)明當(dāng)上市公司高管持股相對(duì)較高時(shí)，公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效較為穩(wěn)定，并且都盈利，總體經(jīng)營(yíng)績(jī)效較高，所以較高的高管持股有利于經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高。

當(dāng)高管持股對(duì)數(shù)小于20時(shí)，ROE的最小值為負(fù)值，屬于虧損較為嚴(yán)重的情況，但ROE最大值也較大，說(shuō)明當(dāng)高管持股較低時(shí)，經(jīng)營(yíng)績(jī)效波動(dòng)較大，可能有較高的盈利，也可能虧損嚴(yán)重。

當(dāng)高管薪酬對(duì)數(shù)>50時(shí)，ROE的平均值為0.0548，遠(yuǎn)小于其他兩組的均值0.0946和0.1397，說(shuō)明當(dāng)高管持股極高時(shí)，民營(yíng)上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效普遍較低。

（2）當(dāng)高管薪酬<50萬(wàn)的時(shí)候，ROE的最大值只有0.2587，但最小值也有0.0283，表明所有在這個(gè)區(qū)間內(nèi)的民營(yíng)上市公司凈資產(chǎn)收益率都為正，都有盈利，且標(biāo)準(zhǔn)差只有0.0789，表明凈資產(chǎn)收益率波動(dòng)也較小，但平均值只有0.1120，相對(duì)第二組較低。說(shuō)明當(dāng)民營(yíng)上市公司高管薪酬較低時(shí)，公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效較為穩(wěn)定，并且盈利，但總體經(jīng)營(yíng)績(jī)效不高，所以過(guò)于分散的股權(quán)不利于經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高。

當(dāng)高管薪酬處于50～100萬(wàn)和大于100萬(wàn)的區(qū)間之內(nèi)時(shí)，ROE的最小值均為負(fù)值，屬于虧損的情況，但ROE最大值也較大，分別為0.6577和0.3159，說(shuō)明當(dāng)高管薪酬相對(duì)較高和極高時(shí)，經(jīng)營(yíng)績(jī)效波動(dòng)較大，可能有較高的盈利，也可能虧損嚴(yán)重。說(shuō)明當(dāng)高管薪酬較高時(shí)，上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效普遍較高。

2.回歸性分析

根據(jù)理論假設(shè)構(gòu)建回歸模型如下：Y=a+bX1+cX2+dX3+

eX4+ε，利用stata12對(duì)上述數(shù)據(jù)進(jìn)行了回歸分析，結(jié)果（見(jiàn)下表）：

從上表的回歸結(jié)果可看到，X2的回歸系數(shù)為正值0.0763，但是如果取顯著性水平α=0.05的話，X2的回歸系數(shù)的顯著性水平為0.012，符合顯著性水平要求。表明該組得出的回歸方程中凈資產(chǎn)收益率與高管持股比例指標(biāo)高度正相關(guān)，與假設(shè)二相符。而X1的回歸系數(shù)的顯著性水平為0.559，不能達(dá)到α=0.05的要求，即凈資產(chǎn)收益率與高管薪酬指標(biāo)的正相關(guān)程度不顯著，與原假設(shè)不符。

三、研究結(jié)論和政策性建議

（1）從描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果上來(lái)看，高管薪酬在50～100萬(wàn)之間時(shí)，公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的平均水平越高，但波動(dòng)也較大，存在虧損的風(fēng)險(xiǎn)。但當(dāng)上市公司高管薪酬較低時(shí)，公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效雖然較低，但相對(duì)穩(wěn)定，保證有盈利，經(jīng)營(yíng)績(jī)效的波動(dòng)也較小。所以上市公司要想做大做強(qiáng)，高管薪酬需要相對(duì)較高，這樣有利于經(jīng)營(yíng)績(jī)效的發(fā)展，如果高管薪酬過(guò)低，則民營(yíng)上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效只能裹足不前。（2）從回歸分析的檢驗(yàn)結(jié)果上來(lái)看，福建省上市公司的高管持股比例與經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈現(xiàn)出一定的相關(guān)關(guān)系，也符合以前學(xué)者的研究結(jié)果。并且民營(yíng)上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高管持股比例的線性相關(guān)性呈倒U型，說(shuō)明當(dāng)高管持股較高時(shí)，更利于上市公司把握經(jīng)營(yíng)績(jī)效的發(fā)展情況。

參考文獻(xiàn)：

[1] 杜興強(qiáng)，王麗華.高層管理當(dāng)局薪酬與上市公司業(yè)績(jī)的相關(guān)性實(shí)證研究[J].會(huì)計(jì)研究，2007，（1）.

[2] 李琦.上市公司高級(jí)經(jīng)理人薪酬影響因素分析[J].經(jīng)濟(jì)科學(xué)，2003，（10）.

[3] 魏剛.高級(jí)管理層激勵(lì)與上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)[J].經(jīng)濟(jì)研究，2000，（3）：32-39.

[4] 趙納.企業(yè)管理者精神激勵(lì)機(jī)制研究[D].天津：河北工業(yè)大學(xué)，2007.

[5] 周兆生.中國(guó)上市公司總經(jīng)理激勵(lì)的實(shí)證研究[J].改革，2003，（3）：33-36.[責(zé)任編輯 安世友]endprint

摘 要：現(xiàn)代企業(yè)擁有的資本包括財(cái)產(chǎn)資本和人力資本，在國(guó)際環(huán)境風(fēng)云變幻、行業(yè)技術(shù)日新月異的今天，人力資本顯得尤為重要，而高管無(wú)疑是企業(yè)人力資本的核心，如何激勵(lì)高管人員努力工作、提高企業(yè)價(jià)值就成為一項(xiàng)重要課題。將高管人員薪酬與公司績(jī)效聯(lián)系起來(lái)是對(duì)高管進(jìn)行激勵(lì)約束的一種重要方法。

關(guān)鍵詞：公司績(jī)效；激勵(lì)約束；高管薪酬

中圖分類號(hào)：F240 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2014）25-0195-02

一、緒論

美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)席卷全球，隨之引發(fā)的是人們對(duì)上市公司高管人員薪酬的廣泛關(guān)注，在金融危機(jī)的大背景下，破產(chǎn)金融企業(yè)高管們?nèi)匀活I(lǐng)取巨額薪酬，美國(guó)政府的救市資金紛紛流入高管腰包引發(fā)了較大爭(zhēng)議。中國(guó)頒布了一系列規(guī)范高管薪酬的措施。2009年9月16日，出臺(tái)《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范中央企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬管理的指導(dǎo)意見(jiàn)》，明確規(guī)定國(guó)企高管基本年薪與上年度中央企業(yè)在崗職工平均工資“相聯(lián)系”，績(jī)效年薪根據(jù)年度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核結(jié)果確定，這也是中國(guó)政府首次對(duì)所有行業(yè)央企發(fā)出高管“限薪令”。高管薪酬越來(lái)越受到人們的關(guān)注。

二、福建省上市公司高管薪酬與公司績(jī)效關(guān)系的實(shí)證分析

（一）樣本選取及數(shù)據(jù)來(lái)源

考慮到剛上市的公司業(yè)績(jī)?nèi)菀壮霈F(xiàn)非正常波動(dòng)，所以本文選取2011年12月31日以前在福建省注冊(cè)上市的所有民營(yíng)上市公司，對(duì)這些公司2011年的相關(guān)數(shù)據(jù)作為樣本進(jìn)行研究，并對(duì)原始樣本進(jìn)行以下篩選：（1）原始樣本中，剔除st、st*的樣本公司，如果將這些公司納入樣本，將極大的影響結(jié)論的準(zhǔn)確性和可靠性，所以將它們剔除。（2）出現(xiàn)數(shù)據(jù)資料不全，審計(jì)報(bào)告不符合標(biāo)準(zhǔn)的上市公司也一并剔除。

（二）變量選擇

被解釋變量為公司的績(jī)效表現(xiàn)指標(biāo)，凈資產(chǎn)收益率（ROE）是能夠很好反應(yīng)股東投入資本的回報(bào)和企業(yè)盈利水平的相對(duì)指標(biāo)，為廣大投資者和管理層所關(guān)注。計(jì)算公式為：凈資產(chǎn)收益率（ROE）=凈利潤(rùn)/凈資產(chǎn)

解釋變量：由于本文研究的是高管人員的激勵(lì)與公司績(jī)效的相關(guān)性，而高管人員可以量化的指標(biāo)有高管人員的薪酬，高管人員的持股比例。將高管薪酬變量定義為公司薪酬最高的前三名高管報(bào)酬總額的算術(shù)平均數(shù)，相對(duì)于僅以薪酬第一位的高管的薪酬水平作為衡量標(biāo)準(zhǔn)來(lái)說(shuō)更具有代表性。

控制變量：為了控制公司其他特征對(duì)績(jī)效表現(xiàn)的影響，所以本文挑選公司規(guī)模和償債能力作為控制變量。

（1）反映公司規(guī)模的指標(biāo)：總資產(chǎn)的對(duì)數(shù)：公司規(guī)模=Ln（總資產(chǎn)）

（2）反映償債能力的指標(biāo)：資產(chǎn)負(fù)債率：資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債總額/資產(chǎn)總額×100%

（三）提出研究假設(shè)

對(duì)于追求自身利益最大化的公司高管來(lái)說(shuō)，將努力尋求通過(guò)提高公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效來(lái)使得自身年度薪酬達(dá)到最大化。從效率工資理論來(lái)說(shuō)，如果高管的年度薪酬比較高，其因?yàn)榻?jīng)營(yíng)不善而被公司解雇的機(jī)會(huì)成本將會(huì)很高，從而激勵(lì)他努力公司，追求公司價(jià)值的最大化。因此提出以下假設(shè)：

假設(shè)一：公司高管年度薪酬與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效存在正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)二：公司高管持股比例與公司績(jī)效存在正相關(guān)關(guān)系。

（四）模型的構(gòu)建和分組

根據(jù)理論假設(shè)構(gòu)建回歸模型如下：

Y=a+bX1+cX2+dX3+eX4+ε

其中Y代表經(jīng)營(yíng)績(jī)效指標(biāo)（凈資產(chǎn)收益率）；X1代表高管薪酬指標(biāo)（公司年報(bào)中前三名高管薪酬的算術(shù)平均數(shù)的對(duì)數(shù)）；X2代表高管人員的持股比例；X3、X4分別代表控制變量（公司規(guī)模和償債能力）；a表示常數(shù)項(xiàng)，b、c、d、e均為系數(shù)；ε代表其他影響公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的因素。

（五）實(shí)證過(guò)程

1.描述性統(tǒng)計(jì)分析

對(duì)福建省上市公司中的2010年樣本按高管薪酬對(duì)數(shù)進(jìn)行分組，并對(duì)其進(jìn)行凈資產(chǎn)收益率（ROE）、公司規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率的描述性統(tǒng)計(jì)分析，得出結(jié)果。

（1）當(dāng)高管持股對(duì)數(shù)處于20-50的時(shí)候，ROE的最大值有0.6577，但最小值也有0.0316，表明所有在這個(gè)區(qū)間內(nèi)的民營(yíng)上市公司凈資產(chǎn)收益率都為正，都有盈利，且標(biāo)準(zhǔn)差只有0.1500，表明凈資產(chǎn)收益率波動(dòng)也較小，但平均值只有0.1397，相對(duì)其他兩組也較高。說(shuō)明當(dāng)上市公司高管持股相對(duì)較高時(shí)，公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效較為穩(wěn)定，并且都盈利，總體經(jīng)營(yíng)績(jī)效較高，所以較高的高管持股有利于經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高。

當(dāng)高管持股對(duì)數(shù)小于20時(shí)，ROE的最小值為負(fù)值，屬于虧損較為嚴(yán)重的情況，但ROE最大值也較大，說(shuō)明當(dāng)高管持股較低時(shí)，經(jīng)營(yíng)績(jī)效波動(dòng)較大，可能有較高的盈利，也可能虧損嚴(yán)重。

當(dāng)高管薪酬對(duì)數(shù)>50時(shí)，ROE的平均值為0.0548，遠(yuǎn)小于其他兩組的均值0.0946和0.1397，說(shuō)明當(dāng)高管持股極高時(shí)，民營(yíng)上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效普遍較低。

（2）當(dāng)高管薪酬<50萬(wàn)的時(shí)候，ROE的最大值只有0.2587，但最小值也有0.0283，表明所有在這個(gè)區(qū)間內(nèi)的民營(yíng)上市公司凈資產(chǎn)收益率都為正，都有盈利，且標(biāo)準(zhǔn)差只有0.0789，表明凈資產(chǎn)收益率波動(dòng)也較小，但平均值只有0.1120，相對(duì)第二組較低。說(shuō)明當(dāng)民營(yíng)上市公司高管薪酬較低時(shí)，公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效較為穩(wěn)定，并且盈利，但總體經(jīng)營(yíng)績(jī)效不高，所以過(guò)于分散的股權(quán)不利于經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高。

當(dāng)高管薪酬處于50～100萬(wàn)和大于100萬(wàn)的區(qū)間之內(nèi)時(shí)，ROE的最小值均為負(fù)值，屬于虧損的情況，但ROE最大值也較大，分別為0.6577和0.3159，說(shuō)明當(dāng)高管薪酬相對(duì)較高和極高時(shí)，經(jīng)營(yíng)績(jī)效波動(dòng)較大，可能有較高的盈利，也可能虧損嚴(yán)重。說(shuō)明當(dāng)高管薪酬較高時(shí)，上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效普遍較高。

2.回歸性分析

根據(jù)理論假設(shè)構(gòu)建回歸模型如下：Y=a+bX1+cX2+dX3+

eX4+ε，利用stata12對(duì)上述數(shù)據(jù)進(jìn)行了回歸分析，結(jié)果（見(jiàn)下表）：

從上表的回歸結(jié)果可看到，X2的回歸系數(shù)為正值0.0763，但是如果取顯著性水平α=0.05的話，X2的回歸系數(shù)的顯著性水平為0.012，符合顯著性水平要求。表明該組得出的回歸方程中凈資產(chǎn)收益率與高管持股比例指標(biāo)高度正相關(guān)，與假設(shè)二相符。而X1的回歸系數(shù)的顯著性水平為0.559，不能達(dá)到α=0.05的要求，即凈資產(chǎn)收益率與高管薪酬指標(biāo)的正相關(guān)程度不顯著，與原假設(shè)不符。

三、研究結(jié)論和政策性建議

（1）從描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果上來(lái)看，高管薪酬在50～100萬(wàn)之間時(shí)，公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的平均水平越高，但波動(dòng)也較大，存在虧損的風(fēng)險(xiǎn)。但當(dāng)上市公司高管薪酬較低時(shí)，公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效雖然較低，但相對(duì)穩(wěn)定，保證有盈利，經(jīng)營(yíng)績(jī)效的波動(dòng)也較小。所以上市公司要想做大做強(qiáng)，高管薪酬需要相對(duì)較高，這樣有利于經(jīng)營(yíng)績(jī)效的發(fā)展，如果高管薪酬過(guò)低，則民營(yíng)上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效只能裹足不前。（2）從回歸分析的檢驗(yàn)結(jié)果上來(lái)看，福建省上市公司的高管持股比例與經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈現(xiàn)出一定的相關(guān)關(guān)系，也符合以前學(xué)者的研究結(jié)果。并且民營(yíng)上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高管持股比例的線性相關(guān)性呈倒U型，說(shuō)明當(dāng)高管持股較高時(shí)，更利于上市公司把握經(jīng)營(yíng)績(jī)效的發(fā)展情況。

參考文獻(xiàn)：

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[5] 周兆生.中國(guó)上市公司總經(jīng)理激勵(lì)的實(shí)證研究[J].改革，2003，（3）：33-36.[責(zé)任編輯 安世友]endprint

摘 要：現(xiàn)代企業(yè)擁有的資本包括財(cái)產(chǎn)資本和人力資本，在國(guó)際環(huán)境風(fēng)云變幻、行業(yè)技術(shù)日新月異的今天，人力資本顯得尤為重要，而高管無(wú)疑是企業(yè)人力資本的核心，如何激勵(lì)高管人員努力工作、提高企業(yè)價(jià)值就成為一項(xiàng)重要課題。將高管人員薪酬與公司績(jī)效聯(lián)系起來(lái)是對(duì)高管進(jìn)行激勵(lì)約束的一種重要方法。

關(guān)鍵詞：公司績(jī)效；激勵(lì)約束；高管薪酬

中圖分類號(hào)：F240 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2014）25-0195-02

一、緒論

美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)席卷全球，隨之引發(fā)的是人們對(duì)上市公司高管人員薪酬的廣泛關(guān)注，在金融危機(jī)的大背景下，破產(chǎn)金融企業(yè)高管們?nèi)匀活I(lǐng)取巨額薪酬，美國(guó)政府的救市資金紛紛流入高管腰包引發(fā)了較大爭(zhēng)議。中國(guó)頒布了一系列規(guī)范高管薪酬的措施。2009年9月16日，出臺(tái)《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范中央企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬管理的指導(dǎo)意見(jiàn)》，明確規(guī)定國(guó)企高管基本年薪與上年度中央企業(yè)在崗職工平均工資“相聯(lián)系”，績(jī)效年薪根據(jù)年度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核結(jié)果確定，這也是中國(guó)政府首次對(duì)所有行業(yè)央企發(fā)出高管“限薪令”。高管薪酬越來(lái)越受到人們的關(guān)注。

二、福建省上市公司高管薪酬與公司績(jī)效關(guān)系的實(shí)證分析

（一）樣本選取及數(shù)據(jù)來(lái)源

考慮到剛上市的公司業(yè)績(jī)?nèi)菀壮霈F(xiàn)非正常波動(dòng)，所以本文選取2011年12月31日以前在福建省注冊(cè)上市的所有民營(yíng)上市公司，對(duì)這些公司2011年的相關(guān)數(shù)據(jù)作為樣本進(jìn)行研究，并對(duì)原始樣本進(jìn)行以下篩選：（1）原始樣本中，剔除st、st*的樣本公司，如果將這些公司納入樣本，將極大的影響結(jié)論的準(zhǔn)確性和可靠性，所以將它們剔除。（2）出現(xiàn)數(shù)據(jù)資料不全，審計(jì)報(bào)告不符合標(biāo)準(zhǔn)的上市公司也一并剔除。

（二）變量選擇

被解釋變量為公司的績(jī)效表現(xiàn)指標(biāo)，凈資產(chǎn)收益率（ROE）是能夠很好反應(yīng)股東投入資本的回報(bào)和企業(yè)盈利水平的相對(duì)指標(biāo)，為廣大投資者和管理層所關(guān)注。計(jì)算公式為：凈資產(chǎn)收益率（ROE）=凈利潤(rùn)/凈資產(chǎn)

解釋變量：由于本文研究的是高管人員的激勵(lì)與公司績(jī)效的相關(guān)性，而高管人員可以量化的指標(biāo)有高管人員的薪酬，高管人員的持股比例。將高管薪酬變量定義為公司薪酬最高的前三名高管報(bào)酬總額的算術(shù)平均數(shù)，相對(duì)于僅以薪酬第一位的高管的薪酬水平作為衡量標(biāo)準(zhǔn)來(lái)說(shuō)更具有代表性。

控制變量：為了控制公司其他特征對(duì)績(jī)效表現(xiàn)的影響，所以本文挑選公司規(guī)模和償債能力作為控制變量。

（1）反映公司規(guī)模的指標(biāo)：總資產(chǎn)的對(duì)數(shù)：公司規(guī)模=Ln（總資產(chǎn)）

（2）反映償債能力的指標(biāo)：資產(chǎn)負(fù)債率：資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債總額/資產(chǎn)總額×100%

（三）提出研究假設(shè)

對(duì)于追求自身利益最大化的公司高管來(lái)說(shuō)，將努力尋求通過(guò)提高公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效來(lái)使得自身年度薪酬達(dá)到最大化。從效率工資理論來(lái)說(shuō)，如果高管的年度薪酬比較高，其因?yàn)榻?jīng)營(yíng)不善而被公司解雇的機(jī)會(huì)成本將會(huì)很高，從而激勵(lì)他努力公司，追求公司價(jià)值的最大化。因此提出以下假設(shè)：

假設(shè)一：公司高管年度薪酬與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效存在正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)二：公司高管持股比例與公司績(jī)效存在正相關(guān)關(guān)系。

（四）模型的構(gòu)建和分組

根據(jù)理論假設(shè)構(gòu)建回歸模型如下：

Y=a+bX1+cX2+dX3+eX4+ε

其中Y代表經(jīng)營(yíng)績(jī)效指標(biāo)（凈資產(chǎn)收益率）；X1代表高管薪酬指標(biāo)（公司年報(bào)中前三名高管薪酬的算術(shù)平均數(shù)的對(duì)數(shù)）；X2代表高管人員的持股比例；X3、X4分別代表控制變量（公司規(guī)模和償債能力）；a表示常數(shù)項(xiàng)，b、c、d、e均為系數(shù)；ε代表其他影響公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的因素。

（五）實(shí)證過(guò)程

1.描述性統(tǒng)計(jì)分析

對(duì)福建省上市公司中的2010年樣本按高管薪酬對(duì)數(shù)進(jìn)行分組，并對(duì)其進(jìn)行凈資產(chǎn)收益率（ROE）、公司規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率的描述性統(tǒng)計(jì)分析，得出結(jié)果。

（1）當(dāng)高管持股對(duì)數(shù)處于20-50的時(shí)候，ROE的最大值有0.6577，但最小值也有0.0316，表明所有在這個(gè)區(qū)間內(nèi)的民營(yíng)上市公司凈資產(chǎn)收益率都為正，都有盈利，且標(biāo)準(zhǔn)差只有0.1500，表明凈資產(chǎn)收益率波動(dòng)也較小，但平均值只有0.1397，相對(duì)其他兩組也較高。說(shuō)明當(dāng)上市公司高管持股相對(duì)較高時(shí)，公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效較為穩(wěn)定，并且都盈利，總體經(jīng)營(yíng)績(jī)效較高，所以較高的高管持股有利于經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高。

當(dāng)高管持股對(duì)數(shù)小于20時(shí)，ROE的最小值為負(fù)值，屬于虧損較為嚴(yán)重的情況，但ROE最大值也較大，說(shuō)明當(dāng)高管持股較低時(shí)，經(jīng)營(yíng)績(jī)效波動(dòng)較大，可能有較高的盈利，也可能虧損嚴(yán)重。

當(dāng)高管薪酬對(duì)數(shù)>50時(shí)，ROE的平均值為0.0548，遠(yuǎn)小于其他兩組的均值0.0946和0.1397，說(shuō)明當(dāng)高管持股極高時(shí)，民營(yíng)上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效普遍較低。

（2）當(dāng)高管薪酬<50萬(wàn)的時(shí)候，ROE的最大值只有0.2587，但最小值也有0.0283，表明所有在這個(gè)區(qū)間內(nèi)的民營(yíng)上市公司凈資產(chǎn)收益率都為正，都有盈利，且標(biāo)準(zhǔn)差只有0.0789，表明凈資產(chǎn)收益率波動(dòng)也較小，但平均值只有0.1120，相對(duì)第二組較低。說(shuō)明當(dāng)民營(yíng)上市公司高管薪酬較低時(shí)，公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效較為穩(wěn)定，并且盈利，但總體經(jīng)營(yíng)績(jī)效不高，所以過(guò)于分散的股權(quán)不利于經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高。

當(dāng)高管薪酬處于50～100萬(wàn)和大于100萬(wàn)的區(qū)間之內(nèi)時(shí)，ROE的最小值均為負(fù)值，屬于虧損的情況，但ROE最大值也較大，分別為0.6577和0.3159，說(shuō)明當(dāng)高管薪酬相對(duì)較高和極高時(shí)，經(jīng)營(yíng)績(jī)效波動(dòng)較大，可能有較高的盈利，也可能虧損嚴(yán)重。說(shuō)明當(dāng)高管薪酬較高時(shí)，上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效普遍較高。

2.回歸性分析

根據(jù)理論假設(shè)構(gòu)建回歸模型如下：Y=a+bX1+cX2+dX3+

eX4+ε，利用stata12對(duì)上述數(shù)據(jù)進(jìn)行了回歸分析，結(jié)果（見(jiàn)下表）：

從上表的回歸結(jié)果可看到，X2的回歸系數(shù)為正值0.0763，但是如果取顯著性水平α=0.05的話，X2的回歸系數(shù)的顯著性水平為0.012，符合顯著性水平要求。表明該組得出的回歸方程中凈資產(chǎn)收益率與高管持股比例指標(biāo)高度正相關(guān)，與假設(shè)二相符。而X1的回歸系數(shù)的顯著性水平為0.559，不能達(dá)到α=0.05的要求，即凈資產(chǎn)收益率與高管薪酬指標(biāo)的正相關(guān)程度不顯著，與原假設(shè)不符。

三、研究結(jié)論和政策性建議

（1）從描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果上來(lái)看，高管薪酬在50～100萬(wàn)之間時(shí)，公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的平均水平越高，但波動(dòng)也較大，存在虧損的風(fēng)險(xiǎn)。但當(dāng)上市公司高管薪酬較低時(shí)，公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效雖然較低，但相對(duì)穩(wěn)定，保證有盈利，經(jīng)營(yíng)績(jī)效的波動(dòng)也較小。所以上市公司要想做大做強(qiáng)，高管薪酬需要相對(duì)較高，這樣有利于經(jīng)營(yíng)績(jī)效的發(fā)展，如果高管薪酬過(guò)低，則民營(yíng)上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效只能裹足不前。（2）從回歸分析的檢驗(yàn)結(jié)果上來(lái)看，福建省上市公司的高管持股比例與經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈現(xiàn)出一定的相關(guān)關(guān)系，也符合以前學(xué)者的研究結(jié)果。并且民營(yíng)上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高管持股比例的線性相關(guān)性呈倒U型，說(shuō)明當(dāng)高管持股較高時(shí)，更利于上市公司把握經(jīng)營(yíng)績(jī)效的發(fā)展情況。

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