摘 要：傳統(tǒng)的融資方式已遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足廣大中小企業(yè)的融資需求，迫切需要開(kāi)辟新的融資渠道來(lái)緩解中小企業(yè)融資難的狀況。引入資產(chǎn)證券化這一新的融資方式來(lái)研究中小企業(yè)融資創(chuàng)新問(wèn)題，對(duì)幫助我國(guó)中小企業(yè)拓寬融資渠道，最終突破中小企業(yè)融資難這一“瓶頸”。本文以阿里巴巴金融突圍為案例來(lái)重點(diǎn)說(shuō)明資產(chǎn)證券化的具體應(yīng)用，以及如何助力解決中小企業(yè)的融資困境，對(duì)中小企業(yè)融資體系的完善以及促進(jìn)中小企業(yè)的持續(xù)健康發(fā)展具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)；阿里金融；融資；資產(chǎn)證券化

一、阿里金融突圍案例分析

1.阿里金融基本情況

阿里金融亦稱(chēng)阿里小貸，泛指為小微金融服務(wù)集團(tuán)（籌）旗下微貸事業(yè)部所從事的微貸業(yè)務(wù)，主要面向小微企業(yè)、個(gè)人創(chuàng)業(yè)者提供小額信貸等業(yè)務(wù)。目前阿里小貸已經(jīng)搭建了分別面向阿里巴巴B2B平臺(tái)小微企業(yè)的阿里貸款業(yè)務(wù)群體，和面向淘寶、天貓平臺(tái)上小微企業(yè)、個(gè)人創(chuàng)業(yè)者的淘寶貸款業(yè)務(wù)群體，并已經(jīng)推出淘寶（天貓）信用貸款、淘寶（天貓）訂單貸款、阿里信用貸款等微貸產(chǎn)品。截至2014年2月，阿里小貸服務(wù)的小微企業(yè)已經(jīng)超過(guò)70萬(wàn)家。

2.阿里金融的資產(chǎn)證券化案例

（1）資產(chǎn)證券化的定義

資產(chǎn)證券化與原本的證券發(fā)行不同之處在于前者是以組建的資產(chǎn)池為基礎(chǔ)，而后者是以公司自身為基礎(chǔ)。資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)的組合為主要支持，或是以特定的現(xiàn)金流為主要支持發(fā)行的可以交易的證券。是一種新興的融資形式。

（2）資產(chǎn)證券化融資的背景分析

阿里旗下三個(gè)平臺(tái)主要面向小微企業(yè)或者個(gè)人，這些客戶普遍存在融資困難的問(wèn)題，往往因資金的約束阻礙自身的發(fā)展，這也同樣限制了平臺(tái)提供商阿里巴巴集團(tuán)自身的發(fā)展。為了解決這一困境，阿里金融在2010年和2011這兩年之間創(chuàng)辦了兩家小額信貸公司。兩個(gè)小額信貸公司為平臺(tái)中小型和微型企業(yè)及個(gè)人提供短期小額靈活的純信用貸款服務(wù)。擺脫了小微企業(yè)和個(gè)人不能獲得傳統(tǒng)金融貸款的限制。與傳統(tǒng)的銀行貸款相比，純信用貸款不需要任何抵押，只依靠歷史交易數(shù)據(jù)來(lái)評(píng)判客戶信用。這對(duì)于小微企業(yè)和個(gè)人創(chuàng)業(yè)者來(lái)說(shuō)，是解決自身融資問(wèn)題的絕佳選擇。使得更多的中小企業(yè)和個(gè)人創(chuàng)業(yè)者參與了阿里的平臺(tái)。

目前在解決中國(guó)中小企業(yè)融資困境的成功案例無(wú)疑是阿里小貸，可是這種小貸模式仍然存在相當(dāng)?shù)木窒扌?。通常情況下，銀行貸款同時(shí)可以吸收存款，可是阿里小貸公司卻不能吸收存款，它只有自己的資本金和外加從銀行融入資金兩部分。這使得阿里小貸的資金水平相比銀行存在很大的差距。如果申請(qǐng)銀行牌照，也有諸多約束的問(wèn)題，比如銀行現(xiàn)階段還不能像阿里小貸那樣異地貸款，異地客戶實(shí)時(shí)面對(duì)面交易等，再者說(shuō)銀行牌照的申請(qǐng)?jiān)诙虝r(shí)間內(nèi)也難以實(shí)現(xiàn)。阿里巴巴試圖出售貸款以便回籠資金，然后利用回籠的資金放貸，從而加速該信托計(jì)劃的資金周轉(zhuǎn)，盡量增加貸款資金。具體操作是在2012年6月和9月，重慶阿里小貸委托山東信托公司先后兩次共向社會(huì)募集資金近1億元。但畢竟信托計(jì)劃的性質(zhì)屬于是私募行為，在融資規(guī)模上國(guó)家會(huì)加以限制。另外，信托融資過(guò)程中要支付信托公司以及募集者一定的報(bào)酬和豐厚的回報(bào)，因此募集資金的成本會(huì)很高，這樣對(duì)試圖在金融領(lǐng)域謀求更大發(fā)展的阿里金融顯然是不滿足的。

經(jīng)過(guò)不斷的嘗試后，最終阿里小貸最終選擇了資產(chǎn)證券化這種更為有效的融資手段。因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化發(fā)行的證券具有標(biāo)準(zhǔn)化、流通性較強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)，所以吸引了眾多的投資者。這種融資方式有能力進(jìn)行大規(guī)模融資，同時(shí)降低了融資成本。阿里小貸以原有資產(chǎn)證券化帶來(lái)的收益擴(kuò)大自身資產(chǎn)規(guī)模，這樣又能克服發(fā)行的資產(chǎn)支持證券期限較長(zhǎng)的弊端，滿足阿里小貸“金額小、期限短、隨借隨還”的特點(diǎn)。

（3）資產(chǎn)證券化的實(shí)施

阿里金融設(shè)置“專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”，將50億元貸款組合出售給東方證券公司，由東方證券面向市場(chǎng)發(fā)行50億元金融證券，這50億元分成兩部分出售給投資者，一部分是優(yōu)先證券40億元，另一部分是次級(jí)證券10億元。優(yōu)先證券優(yōu)先償還貸款的本息以實(shí)現(xiàn)信用增級(jí)。社會(huì)投資者購(gòu)買(mǎi)大部分的優(yōu)先證券，而阿里巴巴則主要消化掉次級(jí)證券。由于優(yōu)先證券信用等級(jí)較高，因此融資成本比較低。整個(gè)過(guò)程實(shí)際上是阿里小貸通過(guò)資產(chǎn)證券化出售給投資者40億元的貸款。資金快速回籠40億元，進(jìn)而使得阿里小貸公司能夠繼續(xù)發(fā)放新的貸款。換言之，資產(chǎn)證券化可以是中小企業(yè)和個(gè)人的一種嶄新的融資手段。

同時(shí)阿里金融開(kāi)創(chuàng)了自己新的利潤(rùn)增長(zhǎng)方式。該筆貸款的利息大概是證券化產(chǎn)品成本的三倍。如果控制合理，管理得當(dāng)，那么除掉資產(chǎn)證券化運(yùn)作過(guò)程中的各項(xiàng)費(fèi)用，從出售資產(chǎn)組合的貸款中，阿里金融可以獲得近10%的利潤(rùn)。這樣阿里巴巴放大了更多的資金以更大規(guī)模的貸款來(lái)支持中小微企業(yè)及個(gè)人客戶的可持續(xù)發(fā)展，進(jìn)而良性促進(jìn)阿里巴巴自身的發(fā)展壯大。

二、中小企業(yè)融資的啟示

1.資產(chǎn)證券化融資對(duì)中小企業(yè)融資的意義

（1）有效的提高了中小企業(yè)資信等級(jí)，避免因資本抵押擔(dān)保的問(wèn)題融資難

企業(yè)傳統(tǒng)的融資方式，主要基于企業(yè)自身的信用等級(jí)，但對(duì)于中小企業(yè)是很難達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)的。而資產(chǎn)證券化則把優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)用于證券化并由專(zhuān)門(mén)的運(yùn)行機(jī)構(gòu)SPV管理以解決這一問(wèn)題。SPV主要功能是在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的過(guò)程中，證券化資產(chǎn)的采購(gòu)，包裝，并管理證券投資者購(gòu)買(mǎi)的產(chǎn)品。具體操作流程以證券化產(chǎn)品效益循環(huán)生成資產(chǎn)池，整個(gè)過(guò)程規(guī)避企業(yè)自身信用情況，較好地回避中小企業(yè)資信等級(jí)相比大型企業(yè)資信等級(jí)較低的情況。而中小企業(yè)因?yàn)闆](méi)有足夠的抵押擔(dān)保有形資產(chǎn)和無(wú)法從銀行獲得貸款的問(wèn)題可以由資產(chǎn)證券化順利解決。由于貸款償還擔(dān)保直接基于預(yù)期現(xiàn)金流的資產(chǎn)池，所以不需要額外的抵押有形資產(chǎn)。

（2）提高了資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)性和流通性，有助于中小企業(yè)籌集資金

與傳統(tǒng)的融資方式如借款、債券等區(qū)別在于企業(yè)資產(chǎn)證券化融資是一種資產(chǎn)型的融資形式。它是唯一能夠確認(rèn)可用現(xiàn)金的增加、證券化資產(chǎn)的減少和所有證券相關(guān)的收益或虧損，但不去確認(rèn)負(fù)債。所以公司在資產(chǎn)證券化融資期間并沒(méi)有擴(kuò)大現(xiàn)有公司債務(wù)比率和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在融入所需資本的同時(shí)，將融資方流動(dòng)性緩慢且較弱的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃?dòng)性積極并較強(qiáng)的資產(chǎn)，使資產(chǎn)的流動(dòng)性和償還能力得到有效提高。

（3）降低了融資過(guò)程中的成本

構(gòu)建穩(wěn)定交易結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)信用增強(qiáng)技術(shù)使得資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)基礎(chǔ)得到改善，優(yōu)化發(fā)行的證券化產(chǎn)品的條件。使得證券可以用大于等于其面值的價(jià)格發(fā)行，而且與支付債券融資的利息相比，支付給投資者的利息要低得多。由于資產(chǎn)證券化相關(guān)制度要求SPV組織結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單，業(yè)務(wù)規(guī)模小，專(zhuān)注于資產(chǎn)證券化，所以SPV幾乎沒(méi)有破產(chǎn)損失的任何風(fēng)險(xiǎn)。因此在融資過(guò)程中也就不需要支付其他可能的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，從而進(jìn)一步降低融資成本。

（4）降低中小企業(yè)在融資過(guò)程中可能承受的損失

企業(yè)資產(chǎn)證券化融資使得證券化的資產(chǎn)相對(duì)隔離，有效避免投資者和企業(yè)之間嚴(yán)重的信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題，減小融資時(shí)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，增加了公司的自由現(xiàn)金流證券化，可以通過(guò)優(yōu)化資產(chǎn)管理實(shí)現(xiàn)資本收益。

2.證券化資產(chǎn)的選擇

并不是所有的中小企業(yè)的資產(chǎn)可以被證券化，并根據(jù)市場(chǎng)情況，資產(chǎn)證券化主要有以下選擇：

（1）貿(mào)易應(yīng)收款

中小企業(yè)相比大型企業(yè)，證券化的案例很少。主要原因是無(wú)論從規(guī)模上、信用評(píng)級(jí)上還是從應(yīng)收款的實(shí)現(xiàn)水平上，中小企業(yè)都不及大型企業(yè)強(qiáng)。因此，小型和中型企業(yè)一般不選擇這種資產(chǎn)進(jìn)行證券化。但是，在我國(guó)市場(chǎng)中存在一些依托于大型企業(yè)的配套中小型企業(yè)，比如為上汽集團(tuán)生產(chǎn)零配件的下屬中小型配套企業(yè)；另外還有一些產(chǎn)品面向國(guó)際市場(chǎng)并已經(jīng)擁有穩(wěn)定的客戶群或者是在某個(gè)市場(chǎng)中擁有無(wú)可替代的壟斷地位的中小企業(yè)，如溫州服裝生產(chǎn)企業(yè)。這類(lèi)企業(yè)應(yīng)收款相比普通中小企業(yè)更穩(wěn)定，也更不容易產(chǎn)生壞賬，將其整合重組后可以達(dá)到證券化的標(biāo)準(zhǔn)。

（2）知識(shí)產(chǎn)權(quán)收入

小型和中型高科技企業(yè)的特點(diǎn)是企業(yè)擁有自己的知識(shí)產(chǎn)權(quán)，但不是能將知識(shí)產(chǎn)權(quán)形成收益。而且國(guó)內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展程度較國(guó)外相比很低，所以這種企業(yè)的融資的資金缺口往往無(wú)法解決。證券化操作的現(xiàn)金流主要由知識(shí)產(chǎn)權(quán)使用費(fèi)產(chǎn)生。這種方法通過(guò)采用破產(chǎn)隔離、信用增級(jí)等技術(shù)在滿足企業(yè)對(duì)資金需求的同時(shí)，較為有效地減少了企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)。而資產(chǎn)證券化產(chǎn)品會(huì)吸引中小型投資組織和個(gè)人購(gòu)買(mǎi)。獲得的資金可以用來(lái)增減知識(shí)產(chǎn)權(quán)產(chǎn)業(yè)鏈。

（3）公司在營(yíng)項(xiàng)目的資產(chǎn)證券化

中小企業(yè)在尚未成熟階段依靠企業(yè)自身的積累是不夠的。公司在營(yíng)項(xiàng)目初期階段并沒(méi)有能力進(jìn)行外部融資，所以一些在未來(lái)可以產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的在營(yíng)項(xiàng)目因缺乏資金投入而導(dǎo)致發(fā)育不良，無(wú)法擴(kuò)大項(xiàng)目規(guī)模，壓制了本來(lái)應(yīng)有的發(fā)展前景。在這種情況下，利用資產(chǎn)證券化可以將在營(yíng)項(xiàng)目的預(yù)期收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給SPV。這樣SPV可以使用基于在營(yíng)項(xiàng)目的預(yù)期收益向社會(huì)發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品來(lái)籌集企業(yè)在項(xiàng)目初期無(wú)法獲得的資金，來(lái)擴(kuò)大在營(yíng)項(xiàng)目的生產(chǎn)規(guī)模，使項(xiàng)目的發(fā)展?jié)摿Φ靡皂樌_(kāi)發(fā)。在國(guó)際市場(chǎng)，這種資產(chǎn)證券化操作較為常見(jiàn)，往往可以使空有項(xiàng)目卻苦無(wú)資金的中小企業(yè)順利融資。

3.中小企業(yè)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化的措施

（1）提升資信水平

中小企業(yè)信用等級(jí)在證券化過(guò)程中會(huì)在相當(dāng)大的程度上影響資產(chǎn)預(yù)期現(xiàn)金流的歸集和分配。如果企業(yè)資信等級(jí)不足，企業(yè)的證券化產(chǎn)品就會(huì)出現(xiàn)定價(jià)困難或價(jià)格與市場(chǎng)公允價(jià)值嚴(yán)重不符，這會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)證券化無(wú)法正常開(kāi)始。所以資信等級(jí)對(duì)于中小企業(yè)開(kāi)展證券化工作是一個(gè)很重要的前提。

（2）政府出資建立SPV

有政府背景的SPV相比其他SPV有以下優(yōu)點(diǎn)：第一，政府可以使用官方手段強(qiáng)化SPV的通過(guò)成立相關(guān)法案、使用宏觀調(diào)控手段和借助政府的影響力來(lái)協(xié)助SPV發(fā)展。第二，由政府參與成立的SPV資信水平相對(duì)較高，有利于吸引投資者。

（3）設(shè)立專(zhuān)項(xiàng)投資基金

目前國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)依然存在相當(dāng)大的缺陷，中小企業(yè)資產(chǎn)依靠證券化來(lái)籌集資本是一項(xiàng)新興業(yè)務(wù)，需要依靠政府部門(mén)的大力幫助來(lái)推動(dòng)資產(chǎn)證券化進(jìn)程。因此，政府應(yīng)設(shè)置一個(gè)特別基金，以改善小型和中型企業(yè)資產(chǎn)證券化環(huán)境，使證券市場(chǎng)更積極。

（4）加強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)證券化信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)的制定

對(duì)有價(jià)證券信用的評(píng)級(jí)是中小企業(yè)資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵一步，這可以有效減少企業(yè)與第三方機(jī)構(gòu)的信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題，具體途徑有：嚴(yán)格要求進(jìn)入市場(chǎng)的硬性條件，對(duì)進(jìn)入市場(chǎng)的證券化產(chǎn)品實(shí)行登記、備案等管理措施；使用專(zhuān)業(yè)的模式和標(biāo)準(zhǔn)，運(yùn)用科學(xué)方法進(jìn)行評(píng)估；在信用等級(jí)評(píng)定方面，完善評(píng)估相關(guān)的法律法規(guī)，從實(shí)際操作出發(fā)，做到長(zhǎng)久的法制化。

（5）培養(yǎng)高素質(zhì)的金融人才

需要很多在證券擔(dān)保、金融評(píng)估、會(huì)計(jì)財(cái)務(wù)方面均有高水平的專(zhuān)業(yè)金融專(zhuān)業(yè)人士。要想達(dá)到市場(chǎng)的要求，應(yīng)著重培養(yǎng)一批兼具先進(jìn)的金融理論與知識(shí)儲(chǔ)備，又能充分與具體實(shí)踐相結(jié)合，嚴(yán)格遵守有關(guān)法律、法規(guī)的高素質(zhì)的金融人才。

在競(jìng)爭(zhēng)激烈的商場(chǎng)中尋求生存和發(fā)展，首先必須要打破金融瓶頸，需要?jiǎng)?chuàng)新提高金融體系的資產(chǎn)流動(dòng)性，增加資金投入，最關(guān)鍵的一步是實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化。資產(chǎn)證券化的運(yùn)作整合了資金、技術(shù)與管理，有機(jī)結(jié)合了投資者、中介機(jī)構(gòu)（風(fēng)險(xiǎn)資本商）和企業(yè)管理層三方為一個(gè)系統(tǒng)，建立了完整的與績(jī)效掛鉤的激勵(lì)機(jī)制，從而有效規(guī)避股權(quán)融資過(guò)程中的所有權(quán)問(wèn)題，擺脫了傳統(tǒng)的債權(quán)融資中，投資者對(duì)企業(yè)激勵(lì)機(jī)制不清楚的狀況。在機(jī)制上促進(jìn)了信息通暢清晰，更好地解決了買(mǎi)賣(mài)各方信息的對(duì)稱(chēng)問(wèn)題，提高了融資效率。貨幣流動(dòng)性通過(guò)資產(chǎn)證券化得以顯著提高，在金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)間較好斡旋，使得中小微企業(yè)和個(gè)體經(jīng)營(yíng)者逐步走出金融困境，步伐更大地迅猛發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

[1]嚴(yán)紅義.中小企業(yè)融資問(wèn)題研究[J].時(shí)代金融（下旬），2012，10：29-33.

[2]李丹丹.青島中小企業(yè)信用擔(dān)保問(wèn)題研究[J].中國(guó)證券期貨，2011，6：2-8

[3]王娣晨.淺析中小企業(yè)融資問(wèn)題[J].現(xiàn)代交際，2013，2：27-29.

[4]鄒錫海.我國(guó)中小企業(yè)資產(chǎn)證券化融資研究[D].成都：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，2008.

作者簡(jiǎn)介：孫喜云（1977- ），女，籍貫：遼寧，所在單位全稱(chēng)：遼寧對(duì)外經(jīng)貿(mào)學(xué)院，職稱(chēng)：副教授，研究方向：會(huì)計(jì)學(xué)、財(cái)務(wù)管理