鄭玉祥

【摘 要】本文簡要介紹了余額寶的運(yùn)作模式以及我國利率市場化的進(jìn)程，運(yùn)用規(guī)范研究方法結(jié)合實證研究，得出本文結(jié)論：余額寶類產(chǎn)品的興起能夠加速我國利率市場化進(jìn)程，減緩利率變動對各方的沖擊。推演的邏輯是：利率雙軌制產(chǎn)生套利機(jī)會，但較高的交易成本造成市場分割，余額寶類產(chǎn)品能夠降低居民在活期存款與貨幣基金之間的轉(zhuǎn)換費用，降低套利成本。經(jīng)濟(jì)主體通過在受管制市場與不受管制的市場之間套利，促進(jìn)短期均衡存款利率的形成。

【關(guān)鍵詞】余額寶；利率市場化；市場分割；交易成本

一、余額寶

余額寶的本質(zhì)是一個基金直銷產(chǎn)品。余額寶與天弘基金公司發(fā)行的貨幣基金增利寶進(jìn)行對接，客戶將支付寶余額轉(zhuǎn)賬到余額寶也就意味著購買了增利寶基金。

二、我國的利率市場化進(jìn)程

自1996年我國銀行間市場同業(yè)拆借利率正式放開以來，人民銀行基本上遵循先外幣后本幣、先貸款后存款、先長期大額存款后短期小額存款的路徑。但在以余額寶為代表的新型互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金的推進(jìn)下，中國利率市場化的進(jìn)程正在形成“小額先行、加速推進(jìn)”的獨特路徑。

三、存款利率雙軌制產(chǎn)生套利空間

銀行間利率，包括同業(yè)拆借利率，債券回購利率和大額協(xié)議存款利率已經(jīng)市場化，但對一般存款利率仍有較為嚴(yán)格的管制。目前，我國活期存款基準(zhǔn)利率為0.35%，2014年上半年同業(yè)拆放利率的最小值1.7%，也比活期存款利率高1.35%。這就催生了經(jīng)濟(jì)主體以貨幣基金為中介，把資金從利率較低的活期存款轉(zhuǎn)移到利率高的銀行間貨幣市場進(jìn)行套利。

四、交易成本造成市場分割

如果投資者是理性的，那么活期存款會大規(guī)模的向貨幣基金轉(zhuǎn)移。但實際情況是貨幣基金的規(guī)模占活期存款總額的比例平均在1%左右，遠(yuǎn)低于預(yù)期。可能的解釋是貨幣基金與活期存款之間存在市場分割，即由于交易成本，消費者偏好以及進(jìn)入門檻的限制，投資者不能實現(xiàn)資金在存款與基金之間轉(zhuǎn)移。活期存款與貨幣基金轉(zhuǎn)換過程中，至少有以下成本：

1.學(xué)習(xí)成本。學(xué)習(xí)和理解貨幣基金、理財產(chǎn)品等知識，需要花費必要的時間。

2.搜尋成本：客戶搜尋最優(yōu)貨幣基金所付出的成本。

3.辦理業(yè)務(wù)產(chǎn)生機(jī)會成本，例如犧牲閑暇，放棄一段時間的工作等。

4.準(zhǔn)入門檻的限制。過去貨幣基金最低1000元起購，這就將一部分社會零散資金擋在門外。

五、余額寶的興起打破市場分割

余額寶等產(chǎn)品的興起使得前面討論的交易成本大幅下降，小額資金的跨市場套利活動因此變得有利可圖。

1.余額寶打破理財門檻，實現(xiàn)碎片化理財

余額寶最低申購額度為1元，客戶可將自己的閑散零錢存入余額寶獲取收益，能夠為傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)忽略的群體提供高效金融服務(wù)。

2.余額寶提高了貨幣基金的流動性

客戶在購物時實現(xiàn)對貨幣基金的自動贖回。這種隨時可用于網(wǎng)上支付的貨幣基金就充當(dāng)了交易媒介，流動性能夠與線下支付的現(xiàn)金等同。未來隨著網(wǎng)上支付的比重越來越大，可以預(yù)見貨幣基金會對現(xiàn)金產(chǎn)生更強(qiáng)的替代作用。

3.余額寶拓寬銷售渠道，降低貨幣基金銷售費用

貨幣基金利用余額寶進(jìn)行基金直銷，不僅降低了中間業(yè)務(wù)費用，拓寬了銷售渠道，還增加了知名度，同時能夠利用大數(shù)據(jù)來管理流動性。

六、余額寶加速利率市場化

余額寶與利率市場化相互影響，相互促進(jìn)。利率市場化進(jìn)程使得余額寶快速擴(kuò)容，余額寶規(guī)模的擴(kuò)大又能夠促進(jìn)利率市場化進(jìn)程。

1.余額寶通過推動貨幣市場發(fā)展， 間接促進(jìn)利率市場化

余額寶的規(guī)模擴(kuò)大， 一方面，豐富貨幣市場的資金供給，促進(jìn)了貨幣市場的交易活躍度， 使貨幣市場工具的流動性大大增強(qiáng)， 另一方面， 為貨幣市場培育廣泛的投資者基礎(chǔ)。

2.余額寶有利于中央銀行基準(zhǔn)利率的形成

央行必須以一個最能反映市場資金供求狀況的參照信號為基礎(chǔ)制定基準(zhǔn)利率。同業(yè)拆借和債券回購利率的形成是完全市場化的，但是交易主體范圍太窄。余額寶作為一種中小投資者進(jìn)入貨幣市場的間接渠道， 使貨幣市場的參與主體大大擴(kuò)展，強(qiáng)化貨幣市場利率反映社會資金供求的信號作用。

3.余額寶繞開利率管制，加速“存款搬家”，倒逼銀行改革

余額寶90%以上投資于銀行間協(xié)議存款，也就意味著貨幣還是在銀行體系內(nèi)，只不過由活期存款變成協(xié)議存款，存款利率也由0.35%提升到3.5%以上。存款利率的提升也就是銀行成本的增加，使得銀行利差縮小。在利率市場化的大背景下，商業(yè)銀行需要擺脫對活期儲蓄的過度依賴，增強(qiáng)核心競爭力。

4.余額寶能夠降低利率市場化的風(fēng)險

存款利率市場化之后，存款利率會進(jìn)一步上浮。這就有可能帶來銀行間高息攬存，惡意競爭，引發(fā)逆向選擇。貨幣基金與散戶相比，在專業(yè)知識和信息方面有比較優(yōu)勢，更注重資金的風(fēng)險管理，降低了逆向選擇的風(fēng)險。

七、結(jié)束語

利率雙軌制提供了余額寶生長的土壤， 而余額寶將對利率市場化起到重要的推動作用，同時極大的推動了互聯(lián)網(wǎng)金融的創(chuàng)新和發(fā)展，必將對金融市場帶來重大影響。

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