洪榕　梁偉星　馮家輝

摘要：當(dāng)市場(chǎng)上風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的損益引起財(cái)富的變化時(shí)，會(huì)影響家庭內(nèi)部消費(fèi)、投資和儲(chǔ)蓄的結(jié)構(gòu)，進(jìn)而會(huì)影響到金融市場(chǎng)的變動(dòng)。因此家庭風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)選擇是家庭資產(chǎn)配置的重要研究方面。更重要的是，傳統(tǒng)上的家庭由分享經(jīng)濟(jì)資源，共同決策和計(jì)劃，包括如何運(yùn)用這些資源。結(jié)合中國實(shí)際及其他屬性變量，重點(diǎn)研究婚姻對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)選擇的影響，對(duì)了解家庭投資決策者，進(jìn)而協(xié)助投資市場(chǎng)的日益發(fā)展具有重要的理論與現(xiàn)實(shí)意義。

關(guān)鍵詞：婚姻；家庭風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)；Probit模型；Tobit模型；中國家庭金融調(diào)查

一、研究背景與意義

隨著日趨復(fù)雜的金融改革及資本市場(chǎng)自由化的推進(jìn)，家庭金融作為重要組成部分，財(cái)富管理、投資選擇等越來越受國內(nèi)學(xué)者研究的重視。一方面，研究者須更關(guān)注在資本市場(chǎng)日漸開放的前提下，家庭經(jīng)濟(jì)行為選擇，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)應(yīng)如何參與；另一方面，傳統(tǒng)家庭包括夫妻二人，探究如何運(yùn)用共享的經(jīng)濟(jì)資源，對(duì)婚姻與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)選擇的研究更具有深遠(yuǎn)意義。同時(shí)，由于中國地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、社會(huì)價(jià)值觀、家庭婚姻觀念影響因素的不同，導(dǎo)致傳統(tǒng)的家庭投資行為及風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)持有的類別發(fā)生變化。課題組針對(duì)中國當(dāng)代社會(huì)，著重對(duì)婚姻狀況與家庭風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)選擇進(jìn)行實(shí)證分析，嘗試得出婚姻對(duì)中國當(dāng)代家庭的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)選擇的相關(guān)結(jié)論，為家庭投資決策者、金融機(jī)構(gòu)及國家政策制定者提出建議并起到一定的啟示作用。

二、研究的重點(diǎn)與創(chuàng)新點(diǎn)

本文數(shù)據(jù)來源于中國家庭金融調(diào)查（CHFS），為2011年的截面數(shù)據(jù)，樣本規(guī)模多大8438個(gè)家庭，29432個(gè)個(gè)體，但針對(duì)家庭是否持有某種金融資產(chǎn)這一問題，持有的家庭占比很小，如占比最高的股票持有家庭只有694戶，持有基金賬戶的家庭占比第二，也僅為358戶。在此背景下，結(jié)合文獻(xiàn)與中國實(shí)際，我們給予風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)新的詮釋，不再只研究金融風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，同時(shí)加入投資性房產(chǎn)，有效地改善我們的數(shù)據(jù)。

創(chuàng)新點(diǎn)：（1）早期有關(guān)家庭金融資產(chǎn)選擇的研究主要集中于單個(gè)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)或者投資組合的風(fēng)險(xiǎn)、收益率等方面，較少有學(xué)者針對(duì)婚姻與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)作過研究，大體上風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的概念圍繞股票、基金展開，對(duì)中國的實(shí)際情況缺乏考究。（2）本文對(duì)婚姻與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)選擇深入的剖析，為家庭資產(chǎn)選擇研究帶來新的方向。本文利用西南財(cái)經(jīng)大學(xué)在2011年歷時(shí)三年之久而成的數(shù)據(jù)庫，為資產(chǎn)結(jié)果的合理化分析提供微觀基礎(chǔ)。（3）本文突破現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的簡單定義，開拓性的將投資性房產(chǎn)加入風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的范疇，同時(shí)在研究過程中，并不只是單一的分析變量對(duì)總的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的影響，更分析變量對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)細(xì)分領(lǐng)域的影響，研究更加深入透徹。

三、研究方法與結(jié)論

本文運(yùn)用了Stata12.0軟件，對(duì)總風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)、投資性房產(chǎn)、股票這三個(gè)觀測(cè)項(xiàng)采用資產(chǎn)參與概率Probit模型和資產(chǎn)持有量Tobit模型進(jìn)行研究；在對(duì)婚姻的影響探究上，從單因素過渡到多因素，并按因素分組觀測(cè)其變化，更仔細(xì)與全面地反映婚姻與家庭風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)選擇，有利于得出更精確的結(jié)論。

本文引用中國家庭金融調(diào)查數(shù)據(jù)（CHFS），涵蓋我國25個(gè)?。ㄊ?、區(qū)）、80個(gè)縣、320個(gè)社區(qū)共8438個(gè)家庭的抽樣調(diào)查數(shù)據(jù)。課題組以風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)為主要研究對(duì)象，引入多元虛擬變量與數(shù)值變量，在不同婚姻狀況下進(jìn)行統(tǒng)計(jì)描述與分析。在實(shí)證分析中，結(jié)合資產(chǎn)概率模型（Probit）資產(chǎn)需求模型（Tobit）的運(yùn)用特點(diǎn)，方法涉及從單因素控制到多因素引入的聯(lián)合影響、按其他因素分組的影響以及風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)細(xì)分下的相關(guān)對(duì)比等。研究結(jié)果表明：第一，已婚狀態(tài)的戶主在總風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)參與較多；風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)細(xì)分后，婚姻與否對(duì)參與特定的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)可能持相反方向。其中以投資性房產(chǎn)與股票為代表，已婚決策者投資性房產(chǎn)更高，尤其男性；單身決策者股票參與更高，尤其女性。第二，總體風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的參與中，已婚與單身的女性都比男性的參與度更高，這對(duì)以往研究中偏向女性厭惡風(fēng)險(xiǎn)的說法提出新的討論。在此，本文進(jìn)一步地結(jié)合中國家庭實(shí)際狀況，利用將風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)分類、按不同因素分組等方式對(duì)過往資產(chǎn)選擇行為相關(guān)研究提供新的方向。

四、總結(jié)與建議

我國家庭風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)選擇受到限制、投資渠道比較狹窄的原因主要來源于：（1）社會(huì)保障制度不健全抑制我國居民投資的多元化；（2）政府多門，金融市場(chǎng)管理體制改革滯后；（3）缺乏以家庭風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)需求為導(dǎo)向的金融資產(chǎn)產(chǎn)品，投資渠道狹窄。

（一）對(duì)于國家政策制定者

（1）深化社會(huì)體制改革，降低以家庭為單位投資者不確定預(yù)期之憂。完善包括住房、養(yǎng)老、醫(yī)療、教育在內(nèi)的社會(huì)保障機(jī)制，把社會(huì)保障資金的繳納、使用、發(fā)張納入法制軌道，從而降低居民對(duì)未來收入和支出不穩(wěn)定的預(yù)期，釋放投資潛力。

（2）深化資本市場(chǎng)改革，使資本市場(chǎng)逐漸成為家庭風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)選擇投資的理想場(chǎng)所。改革和完善我國股票IPO制度，發(fā)揮市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制作用，進(jìn)一步完善上市公司的質(zhì)量和分紅制度、印花稅的征收、政策的穩(wěn)定性和連續(xù)性等股票市場(chǎng)基礎(chǔ)性制度建設(shè)。同時(shí)，加強(qiáng)金融市場(chǎng)的監(jiān)管，出臺(tái)嚴(yán)謹(jǐn)有效的法律，構(gòu)建行之有效的監(jiān)管體系。

（二）對(duì)于相關(guān)金融機(jī)構(gòu)

（1）建立以家庭風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)需求為導(dǎo)向的金融體系。在相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)在產(chǎn)品設(shè)計(jì)、制度設(shè)計(jì)過程中需以家庭的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)需求為核心，針對(duì)不同家庭的婚姻狀況和資產(chǎn)收入所反映出來的需求，建立起以家庭風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)需求為導(dǎo)向的金融服務(wù)體系。

（2）加快推進(jìn)金融創(chuàng)新步伐，推出有針對(duì)性金融理財(cái)產(chǎn)品。發(fā)展替代低風(fēng)險(xiǎn)收益的儲(chǔ)蓄的金融產(chǎn)品以及與風(fēng)險(xiǎn)水平相平衡的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，以加速轉(zhuǎn)化家庭儲(chǔ)蓄為可廣泛接受的金融投資產(chǎn)品。

（三）對(duì)于家庭風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)決策者

（1）增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)、做理性投資者。居民需自覺參加金融知識(shí)培訓(xùn)，增強(qiáng)自身的風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)和識(shí)別能力，注重宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的發(fā)展，而不是依靠“道聽途說”來進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的選擇，構(gòu)建合理的家庭風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。

未來研究方向：本文對(duì)于在性別、年齡及受教育程度的家庭金融決策者的婚姻狀況與參與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之間的關(guān)系的實(shí)證分析只是其中的一個(gè)初步探究。由于知識(shí)水平的限制，本課題組只選取了比較容易進(jìn)行數(shù)據(jù)分析的變量來分組，缺乏全面性，或者在變量進(jìn)一步細(xì)化之后得出的已婚者和單身者之間的差異將會(huì)趨于明顯。未來可進(jìn)一步從婚姻狀況這一變量去深入，尋找該因素對(duì)于家庭風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)份額的影響；又或者加入健康狀況這一變量將有助于考察健康水平對(duì)于不同家庭金融資產(chǎn)選擇的表現(xiàn)，從而對(duì)現(xiàn)階段我國居民的家庭金融投資的形成特點(diǎn)給出一個(gè)新的解釋角度。

本文的數(shù)據(jù)基于2011年CHFS的調(diào)查所得，至今已有一定的時(shí)間跨度，數(shù)據(jù)可能無法跟上時(shí)代變化的腳步，具體當(dāng)前的情況也不得而知。所以，還存在著數(shù)據(jù)時(shí)效性的問題，衷心希望未來的研究能夠改善，從而使研究結(jié)果更具有現(xiàn)實(shí)意義。（作者單位：廣東財(cái)經(jīng)大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

[1]史代敏等.居民家庭金融資產(chǎn)選擇的建模研究[C].北京：中國人民大學(xué)出版社，2012.

[2]吳衛(wèi)星，榮蘋果，徐芊.健康與家庭資產(chǎn)選擇[J].經(jīng)濟(jì)研究，2011（S1）.

[3]柴效武.家庭金融理論與實(shí)務(wù)[M].北京：經(jīng)濟(jì)管理出版社，2003.

[4]JOHN Y CAMPBELL.Household Finance[J].THE JOURNAL OF FINANCE.2006.

[5]Russell Cooper，Guozhong Zhu.Household Finance：Education，Permanent Income and PortfoliO Choice[D].NBER Working Paper Series.2013.