摘 要：“黑田寬松”是日本首相安倍晉三于2012年第2次執(zhí)政以來日本新任央行行長黑田東彥推出的被稱為“量化”與“質(zhì)化”并舉的一系列大膽激進的寬松貨幣政策?！昂谔飳捤伞迸霸偻浿髁x”的學(xué)理“外衣”成為安倍政權(quán)急于擺脫通縮惡性循環(huán)現(xiàn)狀的“突破口”。文章從經(jīng)濟學(xué)的視角解讀并剖析日本現(xiàn)行貨幣金融政策的背景、內(nèi)容及其隱含的風(fēng)險，以警示在2008年全球金融危機后世界主要發(fā)達經(jīng)濟體紛紛采取非傳統(tǒng)貨幣政策背景下對全球經(jīng)濟造成的風(fēng)險，并指出以中國為代表的新興經(jīng)濟體的風(fēng)險防范對策。

關(guān)鍵詞：日本；黑田寬松；安倍經(jīng)濟學(xué)；非傳統(tǒng)貨幣政策

中圖分類號：D823/827 文獻標識碼：A 文章編號：1004-2458（2014）02-0019-08

DOI：10.1415/j.cnki.rbwtyj.2005.02.003

一、“黑田寬松”a的產(chǎn)生背景

2012年12月26日，安倍晉三再次執(zhí)政成為日本第96任首相?！懊烽_二度”的安倍為了進一步實施其大膽的政治野心，果斷地打出了“經(jīng)濟牌”，推出了被稱為“安倍經(jīng)濟學(xué)”的一系列經(jīng)濟刺激政策b。2013年4月，相對于“理論派”的前日本央行行長白川方明，“行動派”c并曾任亞洲開發(fā)銀行行長的黑田東彥出任新一屆央行行長，果斷地實施了更為激進和大膽的金融政策，它也因此被稱為日本金融史上的一次“革命”[1 ]。其內(nèi)容突出表現(xiàn)在將數(shù)量寬松與性質(zhì)寬松等非傳統(tǒng)貨幣政策同時付諸實踐，即所謂的“量化”與“質(zhì)化”并舉。前者指將金融市場調(diào)控中介目標從無擔(dān)保隔夜拆借利率調(diào)整為基礎(chǔ)貨幣，并具體“量化”了基礎(chǔ)貨幣擴張的具體方式和目標，“質(zhì)化”則主要表現(xiàn)在延長資產(chǎn)購買的期限以及豐富資產(chǎn)購買的種類至風(fēng)險資產(chǎn)上d。

從經(jīng)濟學(xué)含義上講，“黑田寬松”的產(chǎn)生背景可以做出如下解讀：

其一，突出金融政策的重要性。

早在2006年3月，日本央行就提出了2%以內(nèi)正增長的物價穩(wěn)定指標，但隨后只是停留在對指標的“期望”上，并沒有采取行動進行主動性的目標設(shè)定。2012年1月，美聯(lián)儲為防止通貨緊縮影響到美國經(jīng)濟復(fù)蘇，首次明確設(shè)定2%的長期通脹目標。此后，日本央行前行長白川方明出席國會聽證會時遭到來自日本朝野政黨的施壓①，要求日本央行效仿美聯(lián)儲明確設(shè)定通脹目標，以催生市場的通脹預(yù)期，從而達到促進消費與投資的目的。

2013年1月21日，日本政府與央行發(fā)表《共同聲明》，明確實行2%通脹目標制，并于2014年起對資產(chǎn)購買基金實施無限期資產(chǎn)購買方式[2-3]。該聲明成為日本就金融政策的新方向而言十分重要的文件，安倍本人也強調(diào)：“《共同聲明》首次提出了日本央行的通脹目標，成立‘經(jīng)濟財政咨詢會議并強化了該組織對金融政策的‘解釋責(zé)任，具有劃時代的意義”②。

2013年2月，日本央行決定繼續(xù)采取量化寬松貨幣政策，同時將量化寬松基金規(guī)模擴充到10萬億日元。2013年4月，日本央行正式宣布將用兩年時間實現(xiàn)2%的通脹目標，用基礎(chǔ)貨幣量取代無擔(dān)保隔夜拆借利率作為央行貨幣市場操作的主體目標，兩年內(nèi)將基礎(chǔ)貨幣量擴大一倍，并將更長期限的國債納入收購對象以壓低長期利率，同時擴大購買風(fēng)險資產(chǎn)。“黑田寬松”實施以來，日本國內(nèi)對此持積極態(tài)度的學(xué)者增加，認為只要其副作用小于抑制通貨緊縮的意義，即為“正能量”。例如，在零利率的約束下，通脹目標1%與2%相比，顯然后者更有助于投資者長期、安心地以較低利率籌措資金，從而實現(xiàn)增加民間資金需求的預(yù)期。

綜上，安倍政權(quán)更加強調(diào)金融政策在經(jīng)濟政策運營中的重要作用，指出央行應(yīng)該對實體經(jīng)濟負責(zé)，寄希望通過金融政策實現(xiàn)雇傭的最大化。比較日本20世紀80年代和21世紀初期，80年代的通脹與完全失業(yè)率均處于2%的水平，但2000年以后，通脹率下降到-1%，失業(yè)率上漲到5%左右。由此可以看出，金融政策是造成日本經(jīng)濟長期蕭條的一個重要原因，要擺脫蕭條，當(dāng)從其“病因”治起，這是安倍政權(quán)推出“黑田寬松”這一史無前例的超大膽金融政策的目的所在，亦表現(xiàn)出日本政府寄希望于金融政策來扭轉(zhuǎn)長期以來困擾日本經(jīng)濟增長的通貨緊縮局面的決心。

其二，低利率約束條件下貨幣政策失效，“再通脹主義”抬頭。

20世紀90年代初泡沫經(jīng)濟破滅以來，日本經(jīng)濟經(jīng)歷了“失去的十年”、“失去的二十年”，在長期蕭條的狀態(tài)下徘徊、舉步維艱。為擺脫物價下跌及經(jīng)濟增長低迷的通貨緊縮狀態(tài)，日本政府多次動用財政政策和金融政策，包括1995年以來實施的追加公共投資、支付各種補貼、采取特殊減稅等涉及230萬億日元的財政政策，以及1999年開創(chuàng)世界金融史先河的“零利率”與始于2001年的量化寬松等金融政策，但兩者均效果甚微。目前，日本的國債累計額已達到GDP的兩倍以上，政府顧慮到采用擴張性的財政政策刺激經(jīng)濟會加速財政赤字的擴大，其政策導(dǎo)向逐漸回歸到以低利率為核心的金融政策上。但是，截止到2012年民主黨執(zhí)政期間，日本經(jīng)濟仍未能掙脫

蕭條。

考慮到寬松貨幣政策可能導(dǎo)致的“高通脹”以及“極度通脹”的危害性，白川方明時代的日本央行并沒有采納通脹目標制，一貫主張在市場流動性很充足的條件下貨幣政策對刺激景氣的效果并不大。但迫于政治壓力，白川方明最終不得不“屈服”于更為大膽的寬松貨幣政策的實施，央行進入“廣義寬松”①的時代，通過公開市場操作不斷擴大購買資產(chǎn)的種類及金額。但從效果上看，“廣義寬松”政策雖然實施了，由于與人們的心理預(yù)期效果仍然存在差距，并沒有刺激到民間投資與消費支出。

此時，政界及學(xué)界對日本央行的批評聲漸起，主張利用貨幣寬松政策形成緩慢的通貨膨脹、進而刺激經(jīng)濟以擺脫通縮的“再通脹主義”學(xué)者的呼聲日益高漲。安倍晉三對于該學(xué)說的認識則經(jīng)歷了由“被動學(xué)習(xí)”到“主動利用”的過程?！氨粍訉W(xué)習(xí)”的動力源自2006年3月首輪量化寬松政策的解除，當(dāng)時恰逢安倍第1次執(zhí)政時期，他本人并不贊同解除量化寬松，甚至對此“心有余悸”，認為央行如此行為是“將日本經(jīng)濟復(fù)蘇的萌芽扼殺掉了”②，他在接受《每日新聞》的采訪中曾表示“上次任期中結(jié)束了量化寬松政策后，我一直在思考為什么量化寬松政策只能‘緩解通縮，卻不能使日本擺脫通縮”③。正是在這樣的“問題意識”的驅(qū)使之下，安倍退任后主動接觸再通脹主義學(xué)者，一些政客與學(xué)者給予了積極的呼應(yīng)，甚至還極力“說服”并“推動”安倍采取再通漲的手法來治理經(jīng)濟④，這和安倍的“初衷”一拍即合，安倍寄希望于實施寬松貨幣政策來擺脫通縮和日元升值的決心日益增強，甚至不惜修改“日本銀行法”。2012年3月，安倍晉三對激進的貨幣政策的態(tài)度變得更加開放，以回應(yīng)商界支持者壓低日元匯率的要求，兩個月后，安倍晉三在商界領(lǐng)袖前嚴厲批評央行要為長期通縮

負責(zé)。

可見，安倍對再通脹主義由“學(xué)習(xí)”到“實踐”的過程奠定了其二次組閣后大膽實施金融政策改革的基礎(chǔ)，2013年3月安倍任命再通脹主義者黑田東彥出任央行行長，2013年4月，“黑田寬松”登臺，“黑田寬松”成為安倍政權(quán)急于擺脫通縮惡性循環(huán)現(xiàn)狀的“突破口”，再通脹主義成為“包裝”“黑田寬松”的學(xué)理“外衣”。

二、“黑田寬松”與“信號傳遞”

“日本經(jīng)濟看不到未來”—這是日本國民普遍持有的悲觀態(tài)度。安倍的自民黨與公明黨聯(lián)合政權(quán)就是在這樣的背景下“登臺”的。新政權(quán)下的經(jīng)濟政策高舉“安倍經(jīng)濟學(xué)”這面大旗，安倍政權(quán)又以“黑田寬松”—三只利箭中的重中之重為突破口切入國民對日本經(jīng)濟前途一片暗淡的心理要害，明確地將“經(jīng)濟復(fù)蘇”作為首要課題，獲得了廣泛的理解與支持，安倍政權(quán)的支持率也因此節(jié)節(jié)攀升。這其中既包含了國民對新政權(quán)的期待，又有對前民主黨政權(quán)無能與失敗的無奈。

表面上看，“安倍經(jīng)濟學(xué)”像是給前途渺茫的日本經(jīng)濟注射了一針強心劑，它所倡導(dǎo)的“三只利箭”以著手解決經(jīng)濟問題為目標，擬通過大膽的“黑田寬松”作為金融政策的核心來刺激景氣、通過靈活的財政政策刺激有效需求、并通過激活民間投資促進經(jīng)濟增長。經(jīng)濟學(xué)上信號傳遞理論的含義在于，通過一定的信號改變信號接收者對信號發(fā)送者的條件概率估計，形成對信號發(fā)送者的正確認識，有助于在觀察和預(yù)測經(jīng)濟活動過程中降低不確定性，幫助擁有公共信息的一方做出決策，是對信息不完備、非對稱狀況的補充。早在20世紀70年代由著名經(jīng)濟學(xué)家斯賓塞提出的“信號傳遞”概念解釋了“信號”在市場中的作用，很顯然，安倍經(jīng)濟學(xué)“射出”的“三只利箭”與以往的經(jīng)濟政策不同，從更積極意義上講，它可以向民間企業(yè)、投資家以及國民傳遞一種“信號”—政府全力以赴促進經(jīng)濟復(fù)蘇，借助此“信號傳遞”，使日本國民擺脫“日本經(jīng)濟看不到未來”的悲觀情緒。

但“信號傳遞”是否有效，關(guān)鍵要看信號機制是否健全。從根本上講，泡沫經(jīng)濟破滅后日本無論在“失去的十年”還是在“失去的二十年”中掙扎，始終不能擺脫的問題是“景氣復(fù)蘇”與“回歸經(jīng)濟增長路線”，也正因為此，前者成為經(jīng)濟政策的短期目標，后者成為長期目標?！叭焕钡那皟芍粍t屬于短期景氣復(fù)蘇的“利箭”，第三只才是日本提高長期的潛在增長率的有力武器。

三、“黑田寬松”與費雪效應(yīng)、金融市場一般均衡

“黑田寬松”強調(diào)從“量化”與“質(zhì)化”兩個方面實施金融緩和政策。央行宣稱爭取在兩年內(nèi)擺脫通縮，盡早實現(xiàn)消費者價格指數(shù)年比上升2%的物價穩(wěn)定目標。為實現(xiàn)此目標，央行通過擴充基礎(chǔ)貨幣規(guī)模，即在2014年末達到270萬億日元，較2012年末擴張兩倍，提高貨幣供應(yīng)量；為增加基礎(chǔ)貨幣規(guī)模，央行增持長期國債，即在2014年末達190萬億日元（是2012年的兩倍）、延長國債購買期限并增加ETF、J-REIT等實物資產(chǎn)購買[4-5]。

以上政策旨在通過導(dǎo)入“通脹目標制”使通脹率上升、從而實際利率下降、達到刺激投資與消費、進而刺激有效需求的目的。但現(xiàn)實中仍存在以下幾個問題：

其一，必須關(guān)注央行基礎(chǔ)貨幣與商業(yè)銀行的風(fēng)險厭惡指數(shù)。央行基礎(chǔ)貨幣增加，但如果銀行“惜貸”，則貨幣供應(yīng)量很難增加。也就是說，商業(yè)銀行不積極地向優(yōu)良企業(yè)發(fā)放貸款，而是出于保守的經(jīng)營策略更多地選擇購買國債等資產(chǎn)，由于貨幣乘數(shù)的縮小，增加貨幣供應(yīng)量十分困難?？傊?，商業(yè)銀行中介職能是否能夠充分發(fā)揮決定了貨幣供應(yīng)量的實質(zhì)性增加，同時也是實體經(jīng)濟中扶持創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要因素。

其二，經(jīng)濟政策的最終目標并非物價穩(wěn)定。衡量一個經(jīng)濟體是否健全最重要的是看其是否保持較低的失業(yè)率、是否能夠增加產(chǎn)出、是否能夠?qū)崿F(xiàn)真實的經(jīng)濟增長以及是否能夠改善經(jīng)濟福利。倘若通脹率上升到2%、同時實現(xiàn)了失業(yè)率下降與產(chǎn)出增加則尚可。僅僅是通脹率上升，失業(yè)率與產(chǎn)出沒有變化，這說明經(jīng)濟政策并沒有影響到實體經(jīng)濟，顯然是一個失效的例子。

其三，“費雪效應(yīng)”與金融市場一般均衡

著名的費雪效應(yīng)揭示了通脹率預(yù)期與利率之間的關(guān)系，即當(dāng)通脹率預(yù)期上升時，名義利率上升。也就是說，實際利率并不因通脹率上升而受到影響，同樣，實際投資也可能不發(fā)生變化。日本央行在推出新一輪寬松政策后，2013年5月中旬，日本長期債券的價格下跌、長期利率開始上漲，這僅僅是投資資金、住宅資金的利率上漲，至于它能否起到景氣抑制作用，遠非目前所能判斷。因為股票價格上漲，股票投資的預(yù)期資產(chǎn)收入上升，投資家會將資產(chǎn)由債券轉(zhuǎn)移至股票，利率的決定機制異常復(fù)雜，對長短利率及風(fēng)險的評價不應(yīng)只局限于貨幣與債券，正如詹姆斯托賓等經(jīng)濟學(xué)家所提倡的那樣[6]，它取決于金融市場的一般均衡分析，對政策效果的判斷同樣基于金融市場的均衡，而金融市場的一般均衡是將貨幣、債券、股票，以及銀行貸款等諸多對投資家來說能夠替代的金融資產(chǎn)進行綜合考慮的基礎(chǔ)上決定的。

有鑒于此，日本央行新行長黑田東彥才會反復(fù)強調(diào)控制長期利率是一項異常復(fù)雜的工作?；蛟S，新行長提倡的“量化”與“質(zhì)化”同步的金融緩和政策能夠?qū)ζ髽I(yè)及投資家產(chǎn)生“期待”，由期待而形成的心理預(yù)期能夠?qū)?jīng)濟產(chǎn)生一定影響，曾經(jīng)一度出現(xiàn)的股市上揚與日元貶值便是一個很好的證明，但是，心理預(yù)期只能短期影響股市走向，卻不能使日本回歸到“正”的增長路線上。2013年5月23日的股票下跌與5月24日的股票高開走低恰恰提供了一個很好的反證，說明投資家的“期待”具有很大的不確定性，股票價格并不能反映實體經(jīng)濟的真實增長，未來也會不可避免地發(fā)生波動。

四、“黑田寬松”與實體經(jīng)濟效果

“黑田寬松”究竟能否奏效？雖然對此進行全面判斷為時尚早，但可以通過對相關(guān)經(jīng)濟指標的追蹤做出基本判斷。文中采用的經(jīng)濟指標包括GDP、制造業(yè)、物價指數(shù)、貿(mào)易收支與失業(yè)率等。

首先，GDP是產(chǎn)品及服務(wù)各個環(huán)節(jié)附加值的總和，名目GDP構(gòu)成了一國居民收入的來源，因為名目GDP的大約70%作為工資支付給勞動者。“黑田寬松”的一個重要內(nèi)容是制定了名目GDP增長率3%和2%的通脹目標，也就是說，GDP的實際增長率為1%，即通過經(jīng)濟政策的刺激，居民大約可以獲得1%的經(jīng)濟福利。如果刺激的結(jié)果只是通脹的上升，則居民并不能感受到較之前生活水平的提高。

其次，“礦工業(yè)指數(shù)”反映了日本國內(nèi)制造業(yè)的基本動向，制造業(yè)指標并不意味著日本經(jīng)濟能從根本上擺脫通縮。“礦工業(yè)指數(shù)”2013年3月和4月連續(xù)兩個月改善，同時庫存連續(xù)兩個月下降?！皺C械訂單量”顯示企業(yè)設(shè)備投資利用情況向好，2013年3月較2月份提高了27.8%，2013年4月較3月份下降了14.2%。企業(yè)設(shè)備投資額2013年第1季度雖下降，但較前期降幅明顯收窄，尤其是非制造業(yè)由2012年第四季度的下降8.2%收窄為1.5%。總之，實體經(jīng)濟顯示的指標說明整體向好但尚未擺脫蕭條。

表1顯示出2013年1月和2月日本的進口物價指數(shù)較上年度比分別上漲了11%和13.2%。這一指標的上漲直接影響到日本國內(nèi)企業(yè)物價指數(shù)的上升，結(jié)果也會導(dǎo)致消費者物價指數(shù)上漲，從而導(dǎo)致大量資金由日本流向海外。因此，只從通脹目標上升的角度來看意義不大，只有在景氣恢復(fù)、構(gòu)成收入來源的名目GDP上升的前提下的“通脹目標”才具有真實的含義。如果單純追求通脹目標而忽略了名目GDP的上漲，則“安倍經(jīng)濟學(xué)”毫無意義，因此，必須同時關(guān)注“物價”與“名目GDP增長率”這兩個重要指標。

從2013年初至5月份，日元兌美元以超過20%的速度貶值，日元貶值究竟能否帶來出口持續(xù)增加對于判斷日本經(jīng)濟景氣狀況十分重要?！昂谔飳捤伞钡亩唐谥苯有Ч侨赵H值，貶值后一些大型出口企業(yè)，例如，豐田調(diào)整了其生產(chǎn)規(guī)模，但是對除大企業(yè)之外的企業(yè)部門整體狀況的把握至為關(guān)鍵。與此同時，國際收支狀況如何也是一個關(guān)鍵因素。由于日本企業(yè)的海外投資增加，生產(chǎn)要素收入項目月均盈余1兆日元，由于貿(mào)易收支赤字上升，2012年11月以后出現(xiàn)經(jīng)常項目赤字。經(jīng)常項目的持續(xù)赤字會導(dǎo)致國債信用度下降，這一問題的影響將是深遠的。因此，對日本能否減少貿(mào)易赤字，從而迎來經(jīng)常項目的黑字時代的持續(xù)觀察十分關(guān)鍵。

總之，經(jīng)濟總量的變化只是一個方面，更重要的是要關(guān)注國民生活水平是否真實提高，不能通過少數(shù)的指標來判斷日本經(jīng)濟是否走出低迷，目前，尚未出現(xiàn)諸如整體經(jīng)濟持續(xù)正增長、居民收入提高及生活質(zhì)量提高等，因此，判斷“黑田寬松”是否奏效還需要進一步觀察。

五、“黑田寬松”的隱含風(fēng)險與防范

“黑田寬松”推出后，國內(nèi)外輿論批評日本央行“誘導(dǎo)”日元貶值。事實上，一項政策的出臺會同時影響到眾多的市場及經(jīng)濟部門，很難區(qū)分出哪個影響屬于政策目標效果，哪個屬于附屬效果。金融政策也不例外，通過金融緩和刺激景氣，由于利率下降，表現(xiàn)在國際資本移動上是資金流向海外、日元貶值。日元貶值引起海外的日本商品價格下跌，對日本出口產(chǎn)業(yè)有利。同時日本需要從海外進口大量原材料，提高了資源依存型產(chǎn)業(yè)的成本。從以往的經(jīng)驗看，日元貶值不利于日本改善貿(mào)易收支?！鞍脖督?jīng)濟學(xué)”實施后的2013年1月至3月間，GDP增長率雖然上升到3%，貿(mào)易收支以及經(jīng)常項目收支出現(xiàn)惡化證明了這一點。

眾所周知，日本政府累計債務(wù)已經(jīng)達到GDP的近240%，政府在每年編制預(yù)算時都提出消除財政赤字的目標，卻很難實現(xiàn)。深刻的少子老齡化使政府不得不支出高額的社會保障費。通過積極的財政政策刺激景氣恢復(fù)無疑加重了政府債務(wù)積累。采用財政緊縮政策來抑制有效需求會導(dǎo)致經(jīng)濟增長放緩、稅收減少，促使財政赤字進一步陷入惡性循環(huán)。實際上，日本政府一貫秉承凱恩斯的財政平衡政策思想，提倡用赤字財政政策代替穩(wěn)健財政政策，通過容忍財政赤字—促進經(jīng)濟增長—增加稅收—消減赤字的均衡模式使經(jīng)濟走出低迷。

“安倍經(jīng)濟學(xué)”提出的大規(guī)模公共投資能否消減財政赤字，關(guān)鍵要看其增長戰(zhàn)略是否能夠成功、國民收入是否有所提高以及稅收是否增加等等。最近，日本政府已經(jīng)通過了2013年度的財政預(yù)算案，其財政規(guī)模大于民主黨執(zhí)政期，但內(nèi)容并沒有實質(zhì)性改變，因此，“黑田寬松”究竟能否起到刺激景氣的效果，目前仍留下不小的疑問。

2008年以美國次貸危機為導(dǎo)火索的全球性經(jīng)濟危機之后，世界主要發(fā)達經(jīng)濟體紛紛采用了以零利率、前瞻性指導(dǎo)、數(shù)量寬松及性質(zhì)寬松為主要內(nèi)容的非傳統(tǒng)貨幣政策，這對全球經(jīng)濟的流動性影響很大?！昂谔飳捤伞睂?dǎo)致日元貶值，使其再次成為國際金融市場的套利工具。這對以中國為代表的新興國家來說無疑形成了貨幣被迫升值與資產(chǎn)價格上漲的雙重風(fēng)險，中國在此復(fù)雜的國際金融背景下更應(yīng)該保持對資本賬戶的適當(dāng)管制，同時更要注重自身實力的提升，以確保經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展的良性循環(huán)。

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[ 責(zé)任編輯 李 穎 ]

Abstract： Since Japanese Prime Minister Shinzo Abes second administration in December， 2012， the new governor of BOJ （Bank of Japan）， Haruhiko Kuroda， rolled out a new series of daring and radical monetary easing policy which was called “Kuroda Easing Policy ". It was a combination of quantitative easing and credit easing. The policy， of course， which simply as a disguised reflection was a “breach” of getting rid of deflation spiral for Abe Regime. The thesis interprets and analyses the background， content and implied risk of Japanese current monetary policy in the perspective of economics. It aims at warning the risks of global economy owing to those developed economic entity adopting untraditional monetary policy in succession after the Global Financial Crisis of 2008， and then pointing out the emerging economies' risk precaution policy， which was led by China.

Key words： Japan， Abenomics， Kuroda Easing Policy， untraditional monetary policy