張麗風(fēng)，趙宜晨

(中原工學(xué)院，鄭州 450007)

證券市場(chǎng)能自動(dòng)引導(dǎo)資金的合理配置，將資源從利用效率低的部門流向利用效率高的部門，使社會(huì)經(jīng)濟(jì)資源在最有發(fā)展?jié)摿Α⒛転橥顿Y者帶來最大利益的地區(qū)、部門和企業(yè)得到有效配置，實(shí)現(xiàn)稀缺資源的合理配置和有效運(yùn)用，這依賴于上市公司信息披露的及時(shí)性與可靠性。我國(guó)證券市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展和成熟及投資者謹(jǐn)慎的投資態(tài)度對(duì)上市公司信息披露提出更加嚴(yán)格的要求，僅依賴強(qiáng)制性信息披露已不能滿足投資者對(duì)市場(chǎng)透明度的需求，因此，自愿性信息披露作為強(qiáng)制性信息披露的補(bǔ)充內(nèi)容引起利益相關(guān)者的重視。在整個(gè)證券市場(chǎng)面臨“誠(chéng)信”危機(jī)的嚴(yán)峻情況下，企業(yè)進(jìn)行自愿性信息披露有助于解決由于信息不對(duì)稱引起的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題。而且，上市公司進(jìn)行自愿性信息披露還能提高公司聲譽(yù)和形象，降低融資成本和代理成本，保護(hù)相關(guān)者利益。但是，就目前狀況來看，我國(guó)上市公司在自愿性信息披露方面還處于起步階段，尚存在披露意愿不強(qiáng)，內(nèi)容不充分，質(zhì)量不高等問題。本文主要分析現(xiàn)狀產(chǎn)生的原因，并提出針對(duì)性解決建議。

1 自愿性信息披露動(dòng)因的理論詮釋

1.1 委托代理理論

公司是時(shí)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展的產(chǎn)物，其主要特征是其所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離，形成現(xiàn)代企業(yè)所有者與管理者間的委托代理關(guān)系。但是，這種委托代理關(guān)系將使居于企業(yè)外部的股東和居于企業(yè)內(nèi)部的管理者發(fā)生利益上的沖突，一方面，股東以追求股東利益最大化為目標(biāo)；另一方面，管理者以獲得豐厚報(bào)酬薪金為目標(biāo)?；诜N沖突的存在，首先，股東會(huì)對(duì)管理層實(shí)施監(jiān)管，增加公司代理成本，進(jìn)而減少企業(yè)利潤(rùn)，影響管理者的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，削減其自身利益。因此，聰明的管理者會(huì)主動(dòng)向股東披露信息，提高其業(yè)績(jī)和薪酬。其次，管理者為避免被解聘和被收購(gòu)的威脅，也會(huì)向股東進(jìn)行自愿性信息披露，以獲得投資者信任，使公司融資變得更加順利。最后，經(jīng)理人為獲得績(jī)效股和股票期權(quán)的激勵(lì)，也會(huì)通過公司年報(bào)，主動(dòng)向投資者進(jìn)行信息披露，實(shí)現(xiàn)公司股票的穩(wěn)定增長(zhǎng)。

1.2 信號(hào)傳遞理論

信號(hào)傳遞理論認(rèn)為，上市公司進(jìn)行自愿性信息披露可以向外部投資者傳遞關(guān)于企業(yè)價(jià)值的信息，將公司分為不同質(zhì)量等級(jí)，幫助投資者作出正確投資決策。隨著資本競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好的公司急于進(jìn)行自愿性信息披露，將其與業(yè)績(jī)差的公司區(qū)分開，供投資者選擇。發(fā)生虧損的企業(yè)也希望進(jìn)行自愿性信息披露，主動(dòng)說明存在的問題及下一步經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和目標(biāo)，避免投資者對(duì)其長(zhǎng)期誤解和公司股票的錯(cuò)誤估價(jià)，在資本市場(chǎng)重拾廣大投資者的信心。

1.3 信息不對(duì)稱理論

投資者在制定經(jīng)濟(jì)決策時(shí)依賴于擁有的信息，通常情況下，擁有更多信息的一方會(huì)做出更準(zhǔn)確、更科學(xué)的決策。在證券市場(chǎng)上，由于經(jīng)營(yíng)者與投資者處于不同地位，往往經(jīng)營(yíng)者要比投資者掌握的信息更充分。信息不對(duì)稱的存在使投資者不能全面了解公司總體戰(zhàn)略，也無法充分了解管理層的經(jīng)營(yíng)能力。因此，可能會(huì)做出逆向選擇，不能充分發(fā)揮資本市場(chǎng)的資源配置作用。此外，經(jīng)營(yíng)者礙于公司利益，不愿對(duì)外披露不好的消息，損害投資者利益，反而會(huì)增加自身籌資成本，經(jīng)過長(zhǎng)期發(fā)展，會(huì)造成證券市場(chǎng)的無效率和低靡。

2 我國(guó)上市公司自愿性信息披露現(xiàn)狀

本文以2013年480家深市A股上市公司作為原始研究樣本，對(duì)以下樣本做了剔除：①金融保險(xiǎn)類和房地產(chǎn)類上市公司。由于其經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的特殊性和政策性，證監(jiān)會(huì)對(duì)這兩類行業(yè)的上市公司信息披露有專門規(guī)定；②ST及*ST類公司。由于ST類公司業(yè)績(jī)較差，且財(cái)務(wù)狀況異常，不適合作為研究樣本。從剩下的343家上市公司中按20%的比例隨機(jī)抽取部分上市公司年報(bào)，采用學(xué)者魏燦的自愿性信息披露內(nèi)容（見表1），并搜集整理2013年深交所評(píng)級(jí)結(jié)果（見圖1），發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司自愿性信息披露主要存在以下4個(gè)問題。

表1 自愿性信息披露內(nèi)容

圖1 自愿性信息披露評(píng)級(jí)

2.1 自愿性信息披露內(nèi)容不足

從表1來看，上市公司進(jìn)行自愿性信息披露的內(nèi)容主要包括背景信息、經(jīng)營(yíng)(產(chǎn)品)信息、社會(huì)責(zé)任、預(yù)測(cè)信息和管理層討論與分析等。目前，我國(guó)上市公司自愿性信息披露普遍存在內(nèi)容不充分、披露不具體等問題，主要原因在于自愿性信息披露不像強(qiáng)制性信息披露是國(guó)家法律法規(guī)強(qiáng)制性規(guī)定。因此，多數(shù)上市公司的管理層受短期利益驅(qū)使，不愿意對(duì)外披露不利影響的消息，甚至刻意隱瞞部分重大信息，實(shí)現(xiàn)公司股票短期增長(zhǎng)。長(zhǎng)此以往，不僅會(huì)增加公司籌資成本，也會(huì)使企業(yè)失去市場(chǎng)信心，并形成一種資本市場(chǎng)“常態(tài)”。因此，加強(qiáng)自愿性信息披露，既是維護(hù)社會(huì)公平、正義、穩(wěn)定的需要，也是公司自身發(fā)展需要。

2.2 自愿性信息披露形式單一

上市公司對(duì)外披露信息一般都是通過報(bào)告、網(wǎng)絡(luò)、電視、報(bào)紙、雜志及新聞發(fā)布會(huì)。目前，我國(guó)上市公司自愿性信息披露主要依靠定期報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告這兩種傳統(tǒng)形式，披露形式尚沒有形成統(tǒng)一規(guī)范，且通過電視、網(wǎng)絡(luò)等新興媒體披露的較少，造成上市公司缺乏與投資者，尤其是廣大中小投資者的信息溝通，加劇信息不對(duì)稱，造成逆向選擇。

2.3 自愿性信息披露質(zhì)量不高

如圖1所示，我國(guó)深市上市公司自愿性信息披露的評(píng)級(jí)主要集中在B級(jí)，A級(jí)所占比重較少，且質(zhì)量普遍不高。我國(guó)上市公司自愿性信息披露的信息多是一些定性、邊緣性的信息，涉及定量的信息較少，例如，銷售額預(yù)測(cè)、盈利預(yù)測(cè)和未來現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)等定量信息披露較少，或?qū)嶋H數(shù)據(jù)和預(yù)測(cè)信息相差甚遠(yuǎn)，這使我國(guó)自愿性信息披露的內(nèi)容流于形式，缺少實(shí)質(zhì)性價(jià)值。一般來說，質(zhì)量高的公司會(huì)多披露一些有利的信息，但是，這難免會(huì)引起投資者懷疑，導(dǎo)致股價(jià)下跌，因此，管理者被動(dòng)或強(qiáng)制披露，造成內(nèi)容不規(guī)范，披露不及時(shí)，大作文字游戲甚至弄虛作假等問題。

2.4 自愿性信息披露意愿不高

上市公司進(jìn)行自愿性信息披露的主要?jiǎng)訖C(jī)是獲得更多經(jīng)濟(jì)資源，使公司順利籌資。自愿披露是以市場(chǎng)價(jià)值為基礎(chǔ)信息，及其他證券市場(chǎng)認(rèn)為有助于評(píng)價(jià)公司股票價(jià)格的信息，目的是降低資本市場(chǎng)產(chǎn)生和分析相關(guān)信息的耗損，降低公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。在查閱樣本公司年報(bào)時(shí)發(fā)現(xiàn)，我國(guó)上市公司自愿性信息披露意愿較低。相對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家來說，我國(guó)證券市場(chǎng)起步較晚，制約條件多，且市場(chǎng)不能真正反映公司透明度。投資者在證券市場(chǎng)的投資渠道有限，資金供給量大于資金需求量，上市公司沒有足夠的動(dòng)力進(jìn)行自愿披露，整體市場(chǎng)誠(chéng)信和透明度不高，造成我國(guó)上市公司自愿信息披露的意愿不高。

3 完善我國(guó)上市公司自愿性信息披露的建議

3.1 完善我國(guó)自愿性信息披露相關(guān)制度，加大監(jiān)督和懲處力度

與發(fā)達(dá)國(guó)家自愿性信息披露相比，我國(guó)自愿性信息披露起步較晚，發(fā)展歷程較短，相應(yīng)法律法規(guī)體系還不健全。因此，一方面，我國(guó)企業(yè)應(yīng)充分借鑒國(guó)際制定相關(guān)政策與法規(guī)經(jīng)驗(yàn)，在緊密結(jié)合國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)展和監(jiān)管實(shí)際的基礎(chǔ)上，對(duì)我國(guó)上市公司自愿性信息披露進(jìn)行規(guī)范和治理。另一方面，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)上市公司的懲罰程度，盡快建立誠(chéng)信機(jī)制，使上市公司自愿披露的信息能經(jīng)受住相關(guān)政府部門和市場(chǎng)及投資者的考核，對(duì)在信息披露中不實(shí)事求是的行為給予嚴(yán)厲處罰，以促使上市公司提高自愿性信息披露質(zhì)量，吸引投資者，提升企業(yè)形象和價(jià)值。

3.2 加強(qiáng)對(duì)我國(guó)上市公司的監(jiān)督

傳統(tǒng)的事后被動(dòng)監(jiān)管模式已不能滿足現(xiàn)在證券市場(chǎng)的發(fā)展，上市公司要變事后被動(dòng)監(jiān)管為事前主動(dòng)的體制性監(jiān)管。在監(jiān)管過程中，不僅要依靠專業(yè)的監(jiān)管部門和行業(yè)自律組織，也要依靠社會(huì)中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。首先，證券監(jiān)督管理委員會(huì)和證券業(yè)協(xié)會(huì)要充分發(fā)揮其監(jiān)管職能，維護(hù)證券市場(chǎng)健康有序發(fā)展。其次，社會(huì)中介機(jī)構(gòu)如會(huì)計(jì)師事務(wù)所要保持其行業(yè)獨(dú)立性，利用其專業(yè)知識(shí)，監(jiān)督上市公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。最后，深圳證券交易所的自信披露評(píng)級(jí)制度也對(duì)上市公司起到良好的監(jiān)管作用，還要充分利用現(xiàn)代信息技術(shù)，通過電視、網(wǎng)絡(luò)等途徑，揭發(fā)上市公司弄虛作假行為，營(yíng)造一種全社會(huì)監(jiān)督的良好氛圍。

3.3 完善上市公司治理結(jié)構(gòu)

公司治理的有效性是上市公司持續(xù)健康發(fā)展的基石。完善上市公司治理結(jié)構(gòu)，可以從以下幾方面著手：首先，應(yīng)建立獨(dú)立董事制度，確保董事獨(dú)立性，對(duì)公司管理層的日常經(jīng)營(yíng)管理工作進(jìn)行監(jiān)督；其次，加快職業(yè)經(jīng)理人的發(fā)展。經(jīng)理人不再由少數(shù)大股東直接任命，增強(qiáng)職業(yè)經(jīng)理人的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)；最后，形成管理層的激勵(lì)機(jī)制，例如，績(jī)優(yōu)股和股票期權(quán)，使管理層和股東利益趨于一致。

3.4 完善證券市場(chǎng)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)

在資金融通的過程中，存在一些專門通過市場(chǎng)為買賣雙方成交撮合，從中收取傭金的機(jī)構(gòu)，它們本身并不是證券機(jī)構(gòu)，卻是證券市場(chǎng)上不可或缺的組成部分，這類部門即證券市場(chǎng)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、投資顧問咨詢公司和證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等。投資者可以充分利用中介機(jī)構(gòu)的信息降低投資成本，控制投資風(fēng)險(xiǎn)，做出趨于理性的投資決策。我國(guó)證券市場(chǎng)的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)和歐美國(guó)家相比，無論是在數(shù)量上還是質(zhì)量上，都存在較大差距，完善證券市場(chǎng)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，加快中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的發(fā)展，使其滿足信息使用者的需要并在證券市場(chǎng)上具有立足之地，是刻不容緩的任務(wù)。

4 結(jié) 語

加強(qiáng)上市公司自愿性信息披露，能在一定程度上改善上市公司披露內(nèi)容不足、質(zhì)量不高、意愿低的問題，增強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管力度，提高投資者素質(zhì)，推動(dòng)證券市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展。自愿性信息披露不僅能對(duì)強(qiáng)制性信息披露起到補(bǔ)充完善的作用，而且能鼓勵(lì)上市公司和廣大中小投資者溝通交流，保護(hù)相關(guān)者利益。目前，我國(guó)以強(qiáng)制性信息披露為主，自愿性信息披露為輔的方式已不能滿足證券市場(chǎng)發(fā)展，必須采用強(qiáng)制與自愿相結(jié)合的方式。

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