劉成城，羅光宇

(湖南人文科技學(xué)院 政治與法律系，湖南 婁底417000)

一 相互持股的概念、特征及類型

(一)相互持股的概念

理論界對于相互持股這一學(xué)術(shù)用語并未形成一致的共識，具有代表性的定義如下:劉俊海認為，“相互投資公司是指彼此存在股權(quán)關(guān)系、而且各自持有對方公司的股權(quán)比例達到一定程度的公司”［1］;甘培忠認為，“相互持股狹義是指兩個獨立的公司相互向?qū)Ψ匠鲑Y，成為對方公司股東的情況;從廣義角度來看，三個以上的公司相互出資也可形成三角形或環(huán)形的相互持股公司結(jié)構(gòu)”［2］。另外，亦有學(xué)者將相互持股稱為交叉持股［3］。

其實，無論是相互投資公司、交叉持股均不足以準確說明相互持股的含義。從邏輯上來說，相互持股必然包括公司間的相互投資，而交叉持股則涵蓋了典型意義上的相互持股以及上市公司之間的單向持股［4］。顯然，單向持股并非相互持股研究的內(nèi)容。因此，相互持股準確的定義應(yīng)是:兩個或者兩個以上的企業(yè)基于特定的商業(yè)目的直接或者間接持有對方企業(yè)一定比例的出資額或者股份，相互成為對方企業(yè)的出資者或股東而形成的持股狀態(tài)。

(二)相互持股的法律特征

1.從參與主體角度分析，相互持股涉及兩個或者兩個以上的企業(yè)

企業(yè)之間相互持股必然會涉及兩個主體。公司的獨立法人地位和股東的有限責(zé)任構(gòu)成了現(xiàn)代公司制度的兩塊基石，在此基礎(chǔ)之上形成的股東財產(chǎn)與公司財產(chǎn)相分離，股東意思表示獨立與公司意思自治導(dǎo)致公司法律人格獨立于股東人格［5］，客觀上促進了公司之間相互持股。無論是有限責(zé)任公司還是股份有限公司，股東均以其出資額或者認繳的股份為限對公司承擔(dān)責(zé)任，只不過參與相互持股的公司的股東有點特別，即互為對方公司的法人股東。

2.從持股動機角度分析，企業(yè)之間相互持股是基于特定的商業(yè)目的

相互持股作為一種常見的資本運作方式自然也不會完全脫離商業(yè)行為的本質(zhì)屬性，其目的在于實現(xiàn)企業(yè)利潤的最大化，為股東創(chuàng)造更多價值。但是，公司之間相互持股并不僅僅單純追求利潤，還有諸多特定的商業(yè)目的，比如擺脫破產(chǎn)困擾、防范敵意收購、建立生產(chǎn)或者銷售同盟以降低成本、擴大公司規(guī)模和占領(lǐng)市場等［6］。

3.從持股原因角度分析，相互持股是實現(xiàn)企業(yè)聯(lián)合的常見手段

企業(yè)之間相互持股的原因多種多樣，實現(xiàn)商業(yè)目的的途徑也不止一條，但股權(quán)合作是企業(yè)實現(xiàn)聯(lián)合最常見的手段。為達到商業(yè)目的，一公司(出售方)為了轉(zhuǎn)型可能出售資產(chǎn)給另一公司(并購方)，并購方可能因為標的額過大無法支付全部應(yīng)付金額，折中處理的方式是并購方以自身股權(quán)支付部分收購代價，從而形成并購方與收購方互持股份的局面。由于公司之間相互擁有股份，兩家公司的股東會、董事會、監(jiān)事會乃至高管團隊都將在很大程度上受到相互持股帶來的影響。因此，相互持股有助于實現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略聯(lián)盟、實施財務(wù)調(diào)節(jié)甚至操縱市場以獲取壟斷利潤。

(三)相互持股的類型

1.以持股方式為標準，可將相互持股劃分為直接相互持股和間接相互持股

所謂直接相互持股是指兩個企業(yè)不通過其他機構(gòu)為橋梁紐帶而直接持有對方企業(yè)的股份。間接相互持股則是針對直接相互持股而言的，具體是指兩個企業(yè)之間通過第三方機構(gòu)牽線搭橋而形成相互持股的方式。根據(jù)第三方機構(gòu)的多寡，間接相互持股還可進一步劃分為環(huán)狀相互持股、網(wǎng)狀相互持股、放射型相互持股等，形成復(fù)雜的企業(yè)關(guān)系群。因此又可將間接相互持股稱為復(fù)雜的相互持股。間接相互持股相較于直接相互持股而言，在公司治理結(jié)構(gòu)、企業(yè)控制力大小以及相互影響的程度上有較大的差異。

2.以持股主體從事的產(chǎn)業(yè)為標準，可將相互持股劃分為橫向相互持股、縱向相互持股和混合型相互持股

所謂橫向相互持股，是指相互持股的兩家或者數(shù)家企業(yè)同處于一個產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域之內(nèi)，彼此之間具有直接競爭關(guān)系，生產(chǎn)相同或者相似的產(chǎn)品，提供相同或者相似的服務(wù)，如法國雷諾汽車、日本日產(chǎn)汽車與德國戴姆勒之間的相互持股。所謂縱向相互持股則是指相互持股的企業(yè)同處于一條垂直的縱向產(chǎn)業(yè)鏈之上，彼此之間存在相互分工，具有原材料供應(yīng)商、生產(chǎn)商與售后服務(wù)商的關(guān)系，如愛信精機、豐田汽車與豐田通商之間的相互持股?；旌闲拖嗷コ止墒侵笝M跨不同產(chǎn)業(yè)的企業(yè)之間達成的相互持股，如三菱重工、三菱汽車、三菱東京日本聯(lián)合金融集團、三菱化工、三菱電機等通過相互持股構(gòu)成了橫跨重工、汽車、金融、化工、電氣等數(shù)個產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的三菱集團。

3.以持股動機為標準，可劃分為戰(zhàn)略型相互持股和財務(wù)型相互持股

戰(zhàn)略型相互持股是指企業(yè)之間為了某種特定的商業(yè)戰(zhàn)略利益目的而長期相互持有彼此股份的行為。財務(wù)型相互持股則是指企業(yè)為獲得財務(wù)上的收益，相互抬高股價或者護盤而實施的一種單純的財務(wù)投資行為。

二 相互持股利弊的實證分析

為具體闡述相互持股的利弊，以全球汽車產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域最成功的雷諾日產(chǎn)聯(lián)盟為實證對象具體說明相互持股的積極及消極效應(yīng)。亦可借此說明企業(yè)之間相互持股的動因及其存在的法律問題，為我國企業(yè)跨國并購提供一種參考思路和方法，也為我國公司法完善相互持股制度提供案例。

(一)雷諾和日產(chǎn)相互持股的背景

1.雷諾汽車概況

雷諾股份有限公司是由法國政府實際控制的歐洲第三大、法國第二大的汽車工業(yè)集團公司。該公司充分利用國家資本兼并了許多小型汽車公司，迅速擴大企業(yè)規(guī)模。作為由國有資本占主導(dǎo)地位的汽車公司，雷諾的發(fā)展與法國政府的支持息息相關(guān)。與此同時，雷諾致力于克服國有企業(yè)的弊病，憑借科學(xué)的企業(yè)管理、優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品和服務(wù)，最終位列世界十大汽車集團之一。

2.日產(chǎn)汽車概況

日產(chǎn)自動車株式會社創(chuàng)立于1933 年，是日本三大汽車制造商之一，擁有世界一流的技術(shù)研究開發(fā)中心。1990 年代日產(chǎn)開始走下坡路，從1991年到1999 年連續(xù)虧損，背負了高達240 億美元的債務(wù)，國際市場份額由1991 年的6.6%下降到1999 年的不足5%，整個日產(chǎn)公司瀕臨破產(chǎn)。

3.行業(yè)背景

世紀之交，世界汽車工業(yè)并購結(jié)盟此起彼伏，幾乎所有的跨國汽車巨頭都參與了兼并收購:1998 年9 月，德國戴姆勒—奔馳股份公司以350億美元收購了美國第三大汽車制造商克萊斯勒公司全部股份，并更名為戴姆勒-克萊斯勒股份有限公司;美國福特汽車公司斥資60 億美元從瑞典沃爾沃集團公司手中購買了沃爾沃轎車公司全部股份，并將德國寶馬汽車公司旗下的路虎汽車攬入懷中;通用汽車公司為穩(wěn)固市場份額，對日韓兩國汽車公司大開殺戒，先后吞并五十鈴汽車、鈴木汽車、富士重工、大宇汽車……

面對內(nèi)憂外患、流年不利的局面，日產(chǎn)汽車亟需外部支援;對于對手咄咄逼人、揮霍如金的收購策略，雷諾汽車不得不思考如何反擊，以避免自己成為競爭對手的盤中餐。

(二)雷諾和日產(chǎn)相互持股的過程

中型規(guī)模的雷諾汽車放眼全球，只剩下了債務(wù)纏身且規(guī)模和自身差不多的日產(chǎn)汽車以及陷入產(chǎn)品質(zhì)量泥潭不能自拔的三菱自動車株式會社可供選擇了。兩塊燙手的山芋擺在雷諾汽車的面前，它選擇了規(guī)模更大、技術(shù)先進、知名度高的日產(chǎn)汽車。

1999 年3 月27 日，日產(chǎn)宣布與雷諾“聯(lián)姻”。1999 年5 月28 日，雷諾汽車收購了日產(chǎn)汽車36.8%的股權(quán)，收購了日產(chǎn)旗下的中重卡及巴士專業(yè)制造商日產(chǎn)柴油自動車工業(yè)株式會社22.5%的股權(quán)，另收購了日產(chǎn)設(shè)在歐洲五國的五家財務(wù)公司。日產(chǎn)汽車在股權(quán)買賣合同中規(guī)定日產(chǎn)必須持有雷諾汽車一定的股份。2001 年10 月，雙方在宣布共同出資組建雷諾—日產(chǎn)有限公司時商定，雷諾汽車操刀完成日產(chǎn)復(fù)興計劃之后，增持日產(chǎn)的股份至44.4%;2002 年6 月30 日之前，日產(chǎn)汽車將買進雷諾公司15%的股份。

2002 年3 月1 日，日產(chǎn)汽車向雷諾汽車定向增發(fā)5.4 億股新股，使雷諾最終獲得了日產(chǎn)44.4%的股權(quán)。2002 年5 月28 日，日產(chǎn)汽車認購了雷諾汽車15%的股權(quán)。雷諾汽車成為日產(chǎn)汽車的控股股東，日產(chǎn)成為雷諾汽車的第二大股東但不享有表決權(quán)。2002 年3 月28 日，雷諾—日產(chǎn)有限公司在荷蘭注冊成立，雷諾日產(chǎn)聯(lián)盟正式形成。

(三)相互持股之積極效應(yīng)

雷諾日產(chǎn)聯(lián)盟的成功讓我們可以重新審視相互持股的利與弊，因為這樁相互持股案例至今仍然是汽車工業(yè)界最成功的合作典范。日產(chǎn)汽車不僅擺脫了虧損的泥潭，而且規(guī)模比10 年之前擴大了一倍有余。雷諾汽車也持續(xù)盈利，國際影響力與日俱增。在其競爭對手猛烈砍掉不盈利的業(yè)務(wù)、向政府尋求救助之時，雷諾卻在謀劃收購其他公司，企圖再造一個新雷諾。

1.增強公司之間的合作

相互持股最大的好處就是能有效地加強公司之間的合作。公司之間通過相互持股這根紐帶顯著增強彼此之間的聯(lián)系，還可通過共同出資、共同經(jīng)營新的業(yè)務(wù)單元，共同承擔(dān)運營風(fēng)險，獲得更高的利潤，這樣有利于公司擴大規(guī)模，抵御風(fēng)險。

通過相互持股形成的聯(lián)盟，無論是資產(chǎn)規(guī)模還是營利能力較單個的公司而言都要技高一籌。這種聯(lián)盟形成的企業(yè)集團資金流動和使用的效率更高，并可以不斷地對外兼并進行規(guī)模擴張，創(chuàng)造更高的經(jīng)濟效益，集團公司與成員公司均可在這種經(jīng)濟效益中獲益。對集團公司而言，可以節(jié)約經(jīng)營開支，集中人力、資金進行新型技術(shù)的開發(fā)，提供更適合市場的產(chǎn)品和服務(wù)，并可以進一步利用先進技術(shù)獲得更高的利潤，提高企業(yè)的形象、商業(yè)聲譽，獲得消費者的認可，甚至還可以在稅收等方面獲得國家政策的優(yōu)惠。對成員公司而言，通過相互持股可以實施授權(quán)生產(chǎn)，提高工廠的利用效率，減少購買生產(chǎn)設(shè)備和開設(shè)新工廠等所需的費用，并可以有效提升生產(chǎn)的專業(yè)化水平。

雷諾汽車和日產(chǎn)汽車在結(jié)盟之前均屬于中型規(guī)模的汽車生產(chǎn)企業(yè)，雷諾時年生產(chǎn)汽車230 萬輛，日產(chǎn)時年生產(chǎn)汽車240 萬輛且背負240 億美元的債務(wù)，屬于典型的“弱弱聯(lián)合”。然而，不被看好的弱弱聯(lián)合卻成功位列全球汽車格局的第四極，而歡呼一片的戴姆勒—克萊斯勒分崩離析，福特紛紛拋售斥巨資買來的汽車公司，通用破產(chǎn)重組，這是為什么?歸根結(jié)底，是因為這些公司把買來的公司作為棋子，保持著一種高高在上的家長姿態(tài)，要求子公司機械套用母公司的企業(yè)文化、體制、機制。雖然共享研發(fā)平臺但母子公司是完全獨立運營的，零部件采購標準也各不相同。從表面上看，母子公司關(guān)系似乎很和諧，但其實質(zhì)卻是你走陽光道我過獨木橋。雷諾日產(chǎn)聯(lián)盟卻是建立在相互持股的基礎(chǔ)之上，雖然從法律上來看兩者的法人地位是相互獨立的，但雷諾與日產(chǎn)并沒有因為法律地位相互獨立也沒有因為所處地域不同而產(chǎn)生嫌隙。相反，雷諾與日產(chǎn)相互尊重、相互合作，通過和諧的發(fā)展策略、共同的目標和原則、業(yè)績驅(qū)動的協(xié)同效應(yīng)共享銷售渠道，共同開發(fā)汽車平臺，共同采購零部件，創(chuàng)造了良好的業(yè)績。并且雷諾日產(chǎn)聯(lián)盟在不同的市場上彼此配合，共同開拓市場。在韓國，雷諾汽車利用日產(chǎn)技術(shù)組裝適合韓國人口味的雷諾三星牌汽車;在俄羅斯，雷諾和日產(chǎn)共同出資收購了俄羅斯最大汽車制造廠——伏爾加，以雷諾技術(shù)改造拉達品牌，使其重振雄風(fēng)，成為雷諾—日產(chǎn)的利潤奶牛。

2.降低交易成本

作為一種法律沒有明文禁止的企業(yè)聯(lián)合手段，相互持股可以使兩家乃至數(shù)家公司通過協(xié)議形成水平型集團公司，這種規(guī)模的擴充是低成本高效率的?？梢赃@么說，降低交易成本是相互持股產(chǎn)生的原因之一。非關(guān)聯(lián)企業(yè)型的公司之間相互持股，一方面保證了每一個參與相互持股的成員公司的法人人格獨立，每個公司可以依據(jù)本公司的實際情況自主安排生產(chǎn)經(jīng)營，有效規(guī)避完全淪為一體;另一方面又沒有與其他公司完全斷絕聯(lián)絡(luò)、產(chǎn)生正面競爭關(guān)系，而是通過股權(quán)、資本等作為紐帶加以結(jié)合，始終保持著密切的關(guān)系。在交易過程中，相互持股的公司既可以通過協(xié)議和相互監(jiān)督等手段維護自身的利益，又可以利用穩(wěn)定的股權(quán)合作關(guān)系進行相互協(xié)調(diào)、優(yōu)勢互補，形成一個利益聯(lián)合體，避免了垂直一體化的母子公司結(jié)構(gòu)所需要的組織成本，并且抑制了股東分紅和贏取股利的沖動，便于公司進行投資和賺取更多的利潤。這種水平型集團公司看似松散但成員公司之間有著千絲萬縷的聯(lián)系，它保證了交易成本的最小化和利潤的最大化，憑此在市場交易中占據(jù)優(yōu)勢地位。

雷諾日產(chǎn)聯(lián)盟之所以成功，與其交易成本低有著不可分割的聯(lián)系。首先，在車型平臺研發(fā)領(lǐng)域，兩者聯(lián)合開發(fā)了B、C、D 3 個針對不同市場不同消費人群的平臺。其次，兩者共同開發(fā)動力總成和傳動系統(tǒng)，雷諾旗下的高端車型采用日產(chǎn)成熟可靠的V 型6 缸發(fā)動機，日產(chǎn)采用雷諾提供的先進柴油發(fā)動機和變速器，保證了產(chǎn)品質(zhì)量的同時又降低了生產(chǎn)成本。再次，雷諾和日產(chǎn)共用零部件供應(yīng)系統(tǒng)和物流網(wǎng)絡(luò)，僅共用物流運輸一項每年可節(jié)省數(shù)億美元。最后，雷諾和日產(chǎn)共用銷售渠道，即在某一市場上銷售能力強的一方協(xié)助銷售能力弱的一方，幫助其開拓銷售市場。

3.化解經(jīng)營風(fēng)險

公司之間通過相互持股，可以分散經(jīng)營風(fēng)險對抗市場交易的不確定性，從而使公司向良性發(fā)展。作為一種比較穩(wěn)妥的經(jīng)營策略，參與相互持股的公司可以在相互合作中獲得對方公司的資金、技術(shù)、物流、人力資源等硬件支持，共同承擔(dān)不利的市場環(huán)境帶來的惡性影響，避免單一公司獨木難支的局面出現(xiàn)。在這一種格局之下，公司之間有著一致的目標，各種資源可獲得有效調(diào)配，通過打組合拳的方式共同進軍同一個市場，各品牌均可覆蓋高、中、低各個消費層次，吸引不同需求的消費者，以此形成相互補充、揚長避短、共同對抗競爭對手的營銷策略。此外，公司之間通過相互持股還可以拓展到其他行業(yè)，進行多元化經(jīng)營，進一步轉(zhuǎn)移風(fēng)險，通過培養(yǎng)新的利潤單元增加盈利或彌補虧損。

雷諾日產(chǎn)聯(lián)盟很好地詮釋了這一點。在中國市場，由于2012 年爆發(fā)釣魚島領(lǐng)土爭端，導(dǎo)致民眾排斥日系車甚至出現(xiàn)了非理性的砸車打人事件，日產(chǎn)汽車在中國的銷量急劇下跌，至今尚未完全恢復(fù)元氣。為轉(zhuǎn)移經(jīng)營危機，雷諾汽車充當救火隊長，與東風(fēng)汽車公司在重組三江雷諾汽車有限公司的基礎(chǔ)之上合資成立東風(fēng)雷諾汽車有限公司，生產(chǎn)雷諾品牌汽車。事實上東風(fēng)雷諾引進的就是原汁原味的日產(chǎn)技術(shù)車型，其目的在于快速適應(yīng)中國市場，改變當前銷售不利的局面。而日產(chǎn)汽車也積極進行自救，把部分銷量較大的東風(fēng)日產(chǎn)品牌車型以合資自主品牌“啟辰”的名義進行銷售，并與東風(fēng)合資成立東風(fēng)英菲尼迪汽車有限公司，生產(chǎn)高附加值的英菲尼迪系列車型，提高產(chǎn)品的競爭力，直接殺入豪華汽車陣營。除此之外，日產(chǎn)還與東風(fēng)旗下的鄭州日產(chǎn)汽車有限公司簽訂協(xié)議，生產(chǎn)凱普斯達系列輕卡和銷售高端公務(wù)、團體用的碧蓮系列輕客，通過商用車的銷售反哺乘用車的不利。

4.抵御敵意收購

相互持股不僅僅是一種擴張規(guī)模的手段，更是一種防御手段。相互持股的公司之間具有高度的默契和信任，當公司的股份在證券市場受到敵意收購時，持有該公司股票的其他公司配合該公司同步行動，通過增持等手段護盤，聯(lián)合對外，共同打擊敵意收購人。而當公司陷入負面新聞時，持有該公司股票的關(guān)聯(lián)人士又可以趁著股價低迷購進股票，重振投資者的信心，防止股價崩盤。由相互持股的其他公司替本公司出面收購股份，既有效地規(guī)避了公司法的相關(guān)規(guī)定，也避免了股價受到重挫的命運。

5.籌措內(nèi)部資金

作為一種常見的資本運作手段，相互持股還具有籌措內(nèi)部資金、集中力量辦大事的功能。新技術(shù)的研發(fā)、舊生產(chǎn)線的更換、零部件的統(tǒng)一采購、物流系統(tǒng)的優(yōu)化升級、銷售渠道的鋪設(shè)和對外兼并等重大投資，都需要大量的資金投入。除了向公眾出售股票、舉債擴張等手段之外，向內(nèi)部籌資是一種比較合理、低成本的擴張方式。此外，當公司陷入虧損的泥潭時，為解公司燃眉之急，持有對方公司股份的其他公司會不遺余力地支持對方的發(fā)展，因為他們具有一榮俱榮、一損俱損的關(guān)系，故不可能見死不救。

事實上，雷諾汽車出手救日產(chǎn)汽車在這一點上體現(xiàn)得很明顯。正是因為日產(chǎn)汽車陷入虧損泥潭不能自拔，雷諾汽車才有機會進行低成本的擴張。如今雷諾汽車憑著所持有的日產(chǎn)汽車股份就賺得盆滿缽滿，資金相當充足。當歐債危機爆發(fā)之時，雷諾汽車憑著充足的現(xiàn)金流度過了危機。

(四)相互持股之弊端

1.導(dǎo)致公司輾轉(zhuǎn)取得自己的股份

相互持股比較高明地規(guī)避了公司法關(guān)于禁止公司取得自己股份的規(guī)定，采用的是一種迂回方式間接地持有自己的股份，在本質(zhì)上屬于投機行為。公司因相互持股間接持有自己的股份，在某種程度上已經(jīng)使股東權(quán)利義務(wù)的行使主體與承受主體合二為一，公司同時具有了雙重身份，這一現(xiàn)象在法理邏輯上自我矛盾［7］284。在這種情況下，公司很難保持獨立的利益追求，在做某些決策之時不得不考慮其他兄弟公司的處境，很有可能因此陷入進退兩難的境地，犧牲小我成就大家，導(dǎo)致本公司其他股東、利害關(guān)系人的利益受到損害。如三菱集團旗下的三菱汽車陷入隱瞞車輛制造缺陷丑聞泥潭時，它仍然源源不斷地從三菱重工、三菱銀行等兄弟公司那里獲得補助，沒有及時針對問題進行處理，導(dǎo)致公司社會形象始終處于尷尬地位，也失去了消費者的信任。

2.引起法人人格的缺陷

在相互持股的情況之下，公司的決策權(quán)也會遭到挑釁。公司不得不讓渡一部分投票權(quán)給參與相互持股的其他公司，處理本公司的事務(wù)時就可能因要以服務(wù)大局為重而遷就其他公司，犧牲自己的利益。在實務(wù)操作過程中，倘若本公司的股東會、董事會、監(jiān)事會及管理層失去自主性、創(chuàng)造力，其他公司或者實際控制人濫用公司法人人格和股東有限責(zé)任，導(dǎo)致財產(chǎn)混同或人格混同，難免會陷入法人人格缺陷的境地。事實上，當本公司與其他公司之間沒有明顯的區(qū)分，公司的盈利與股東的收益之間已無區(qū)別時，可以適用公司人格否認制度［8］136。

3.引發(fā)虛增資本

嚴格來講，公司之間相互持股是基于轉(zhuǎn)投資行為而產(chǎn)生的結(jié)果，但轉(zhuǎn)投資卻有可能導(dǎo)致資本空洞。其理由是當兩個或者數(shù)個公司相互投資，這筆資金只不過是左手換右手，每家公司的實際資產(chǎn)并沒有增加但賬面資產(chǎn)卻得到了補充，虧空是肯定會發(fā)生的。仍以雷諾日產(chǎn)聯(lián)盟為例，雷諾汽車對日產(chǎn)汽車進行增資，將持股比率從1999 年5 月的36.8%增加到2002 年3 月的44.4%，日產(chǎn)則收購雷諾15%的股份，實際上是這20 億美元在兩個公司之間循環(huán)，但每個公司的賬面資產(chǎn)均多了20 億美元，即兩家公司各虛增了20 億美元。這種情況顯然違反了資本充實原則，利害關(guān)系人基于對公司資本充實度的高度信賴卻不知掩藏在其中的隱患，草率地與之交易，其利益必然受到潛在的威脅。從另一角度分析，相互持股還是抽逃資本的絕佳理由。在實際資本并沒有增加的情況下，股份的數(shù)量卻增加了，這會使債權(quán)人、投資者的信賴利益受到損害。

4.歪曲公司治理結(jié)構(gòu)

所謂公司治理結(jié)構(gòu)，是指為適應(yīng)公司的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，以出資者(股東)與經(jīng)營者分離、分立和整合為基礎(chǔ)，連接并規(guī)范股東會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理相互間權(quán)利、利益、責(zé)任關(guān)系的制度安排［8］179。在所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離的現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)之中，如何協(xié)調(diào)股東會(股東)與董事會(經(jīng)營者)之間的矛盾是一個頗費腦筋的問題。與之相對應(yīng)，相互持股加劇了股東會與董事會之間的矛盾。其理由是，股東出資設(shè)立公司的目的是為了賺取利潤、增加財富，盈利越多，股東投資的力度越大，創(chuàng)造的社會財富也越多。而相互持股勢必會引起公司之間的相互制衡，其目的是追求穩(wěn)定的合作，把股份作為控制公司而非單純的獲利或者投機的工具，從而使得兩家或者數(shù)家公司之間形成盟友關(guān)系。特別是因相互持股形成的一榮俱榮一損俱損的形勢，公司不僅不會以股東名義干涉對方公司的經(jīng)營，還會抑制其他股東提出的分紅要求，導(dǎo)致公司的最高權(quán)力機關(guān)股東會形同虛設(shè)。而董事會在這種靜態(tài)均衡中將權(quán)力發(fā)揮得淋漓盡致，成為了公司實質(zhì)意義上的決策主體。當董事會脫離了股東的監(jiān)督和控制，股東的利益將面臨極大的威脅。

5.危害證券市場交易秩序

通過相互持股形成的攻守聯(lián)盟對于證券市場上的動靜遠比普通投資者敏感，他們之間熟知對方公司的情報，屬于內(nèi)幕信息知悉人。因此，相互持股很容易導(dǎo)致內(nèi)幕交易。當一公司有重大情況需要告知投資者之時，參與相互持股的其他公司早已做好了準備，買進或者賣出該公司的股份，導(dǎo)致其他投資者難以跟上步伐，投資失利在所難免。此外，以穩(wěn)定經(jīng)營權(quán)為目的而達成的相互持股公司不會輕易買賣對方公司的股份，人為限制了股票在證券市場上的流通性，減少了股票的流通量，在防范了敵意收購的同時也提高了公司的股價，抑制了投資者的投資興趣，使證券市場的流通資金呆滯化，擾亂了正常的證券市場交易秩序，不利于證券市場的健康成長。

6.形成市場壟斷

一個健康發(fā)展的市場離不開公平合理的競爭，只有在競爭中才能保證優(yōu)勝劣汰，使消費者獲得的利益最大化。各國政府致力于創(chuàng)造公平合理有序的市場交易環(huán)境，嚴厲打擊非法壟斷和不正當競爭行為。但相互持股卻在市場交易中起著破壞作用，以相互持股方式形成的壟斷具有高度的隱蔽性和欺騙性。公司實際控制人通過相互持股為手段，用少量的資金即可牢牢地控制整個集團，損害利害關(guān)系人的利益，且一般難以用反不正當競爭法、反壟斷法對其加以限制。這里仍以前文中的雷諾日產(chǎn)聯(lián)盟為例。在中國市場上，東風(fēng)汽車公司于2003 年將整個集團70%的凈資產(chǎn)拿出來與日產(chǎn)汽車成立了中國汽車行業(yè)迄今為止規(guī)模最大、合作層次最深、領(lǐng)域最廣的合資項目——東風(fēng)汽車有限公司，并構(gòu)建了東風(fēng)—日產(chǎn)—雷諾戰(zhàn)略聯(lián)盟。毫不夸張地說，中國第二大汽車制造商東風(fēng)汽車是雷諾—日產(chǎn)的打工仔;在俄羅斯市場上，雷諾—日產(chǎn)早在2010 年便牢牢地控制了俄羅斯第一大汽車工業(yè)集團伏爾加，市場占有率達到了35.5%以上;在韓國市場上，雷諾汽車收購了三星集團旗下的汽車業(yè)務(wù)部門，成立了雷諾三星汽車有限公司，是韓國僅次于現(xiàn)代起亞集團、韓國通用的第三大汽車公司;在羅馬尼亞市場上，雷諾吞并了該國最大汽車集團達契亞，并以該公司為橋頭堡，以低廉的產(chǎn)品價格縱橫歐洲市場……某種程度上來說，這就是一種變相的壟斷。

當然，相互持股并不僅僅只有上述所例舉的弊端，還有其他更為嚴重的后果，如容易引發(fā)連鎖財務(wù)危機，制造和維持股市的虛假繁榮，誘發(fā)“泡沫經(jīng)濟”。例如，曾在我國股市風(fēng)頭十足的“德隆系”、“農(nóng)凱系”、“鴻儀系”等航母級巨無霸企業(yè)紛紛折戟沉沙，重創(chuàng)我國股市，給國家、債權(quán)人、利害關(guān)系人帶來了巨大的損失。

三 對于相互持股的法律調(diào)整

改革開放以來特別是加入世界貿(mào)易組織之后，我國進入了經(jīng)濟發(fā)展的“黃金時代”，也成為了推動世界經(jīng)濟發(fā)展的引擎。與此同時，我國的跨國企業(yè)數(shù)量明顯增加，競爭力相對過去顯著增強，但陳年老弊病仍然表現(xiàn)得非常搶眼。諸如國企憑借壟斷優(yōu)勢、政策支持迅速崛起，但公司治理結(jié)構(gòu)混亂，且盈利能力無法跟國際一流企業(yè)媲美;民企小而不弱，但涉及違法操作的案件比比皆是，風(fēng)險抵抗能力很薄弱，平均壽命為3 年;上市公司一股獨大、小股東利益難以保護等問題困擾著中國經(jīng)濟的發(fā)展。與我國經(jīng)濟發(fā)展相適應(yīng)，公司法也不斷地進行修改和完善，遺憾的是該法始終未對相互持股作出明確的規(guī)定。

如前所述，對于相互持股這把雙刃劍，誠然不宜一棍子打死，也不宜放任自流。顯然應(yīng)該通過法律調(diào)整來促使其充分發(fā)揮優(yōu)勢、抑制負面效應(yīng)。

(一)限制持股比例與表決權(quán)的行使

1.限制持股比例

綜觀相互持股的比例限制，各國各地區(qū)有不同的規(guī)定。法國《公司法》第233 條第29 款規(guī)定:“一個股份有限公司持有另外一個股份有限公司10%的股份時，后者不得持有前者任何股份;一個股份有限公司持有另外一個股份有限公司10%以上的股份時，該另一股份有限公司之前已經(jīng)取得了前者的股份，則由持股數(shù)量較少的一方轉(zhuǎn)讓所持有的股份;倘若相互投資的數(shù)額相等，則每個參與相互投資的股份有限公司均應(yīng)減少在對方公司的投資，以使這種投資不超過對方公司資本總額的10%?！保?］德國《股份公司法》第19 條規(guī)定，兩個股份有限公司可以互相取得25%的股份［3］。而我國臺灣地區(qū)《公司法》第369-9 條規(guī)定:“公司與他公司相互投資各達對方有表決權(quán)之股份總數(shù)或資本總額三分之一以上者，為相互投資公司?！?/p>

就持股比例這個問題而言，有學(xué)者建議應(yīng)將上市公司和非上市公司區(qū)別對待，上市公司之間的相互持股比例以10%為宜，非上市公司之間的相互持股比例以50%為限［10］。實際上，相互持股的比例不能過高亦不能過低，25%這個比例比較符合我國目前的國情。主要理由是:其一，相互持股的比例過高，可能導(dǎo)致公司治理結(jié)構(gòu)混亂、淪為投機者投機的工具;持股比例過低，又可能調(diào)動不了投資者的積極性，預(yù)期目的無法實現(xiàn)，也悖于立法之初衷。其二，我國缺乏對相互持股制度的法律調(diào)整經(jīng)驗，如采用法國式的限制措施顯然不太合理，并且法國有完整的相關(guān)規(guī)定，法律也絕非無條件執(zhí)行，從雷諾日產(chǎn)聯(lián)盟一案中可見端倪;25%的持股比例可為法律的調(diào)整保留靈活性。其三，為拉動經(jīng)濟的增長，我國2013 年頒布的公司法修正案已經(jīng)大幅度降低了投資門檻，轉(zhuǎn)而對公司的資本充實程度、股東責(zé)任、公司信用機制等予以較多的關(guān)注，為保證資本充實，相互持股的比例不宜過大。

2.限制表決權(quán)的行使

通過相互持股新增的資本并非真正意義上的投資，只是同一筆資金在兩個或者數(shù)個參與相互持股的公司之間循環(huán)轉(zhuǎn)移，如仍對虛增的資本賦予完全的股權(quán)，就違反了公司法之“出資與表決均衡”原則。為發(fā)揮相互持股所具有的優(yōu)勢，促進企業(yè)有序競爭，保護其他股東和利害關(guān)系人的利益，不應(yīng)對持股比例相對較少的一方賦予表決權(quán)但不禁止其取得對持股公司的其他權(quán)利，最好使持股比例相對較低的一方處于優(yōu)先股股東地位。這樣設(shè)計，既沒有損害相互持股公司的利益，又保障了利害關(guān)系人的利益，還減少了經(jīng)營風(fēng)險。

(二)強化監(jiān)事會和獨立董事的監(jiān)管職能

1.強化監(jiān)事會職能

相互持股之所以扭曲了公司治理結(jié)構(gòu)，是由于董事會和經(jīng)理架空了股東會，使股東會的監(jiān)管職能陷入癱瘓狀態(tài)，股東的利益難以保證。如果強化監(jiān)事會的監(jiān)管職能，使公司內(nèi)部真正意義上確立三權(quán)分立運營格局，在一定程度上可以扭轉(zhuǎn)公司治理結(jié)構(gòu)的缺陷。雖然我國公司法對監(jiān)事會的職能予以了詳細規(guī)定，但從監(jiān)事會實際發(fā)揮的作用來看，很多公司的監(jiān)事會只是一個漂亮的花瓶。因此，賦予監(jiān)事會實際權(quán)力，將監(jiān)事會的職能落到實處，并由股東會、職工委員會選出具有專業(yè)知識和才能的人擔(dān)任監(jiān)事，可以克服監(jiān)督不到位、監(jiān)督難的問題，避免董事會、經(jīng)理獨裁決定公司的事務(wù)，也在很大程度上抑制了因相互持股所導(dǎo)致的弊端。

2.強化獨立董事制度

所謂獨立董事是指來自于外部的與公司沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系的非執(zhí)行董事［7］376。英美法系國家的獨立董事一般在提名委員會、審計委員會、戰(zhàn)略計劃委員會、賠償委員會、環(huán)境監(jiān)督委員會等重要的公司部門任職，分散了公司董事會特別是董事會主席(董事長或者首席執(zhí)行官)的職權(quán)。我國上市公司雖然引進了獨立董事制度，但并未同步引入作為公司重要組成部分的專業(yè)委員會。因此對相互持股制度進行法律調(diào)整的同時，公司也應(yīng)設(shè)立各類型的專業(yè)委員會，便于獨立董事監(jiān)督管理公司事務(wù)，強化公司的獨立經(jīng)營、抑制內(nèi)幕交易、維護股東的利益。

(三)完善其他配套措施

1.完善法人人格否認制度

我國公司法僅對股東濫用公司法人獨立地位和股東有限責(zé)任的情形做出了否認公司法人人格的規(guī)定。事實上，關(guān)于法人人格否認的情形遠遠不止上述兩種情形，因此細化法人人格否認制度很重要。首先，應(yīng)該將公司資本是否充足作為一個衡量標準。其次，應(yīng)當考量欺詐或者錯誤行為，譬如股東對財務(wù)狀況進行虛假陳述、惡意誤導(dǎo)投資者進行投資、公司以非正常方式運營導(dǎo)致公司從中贏利等［7］36-38。再次，對于公司未遵守公司程式、對單一經(jīng)營實體進行虛假分割等行為也應(yīng)加以制約。

2.建立相互持股查詢數(shù)據(jù)庫

為抑制相互持股的弊端，讓陽光照進相互持股的黑匣子里，信息披露是必要的輔助方法。一般而言，有限責(zé)任公司除發(fā)行公司債券等特殊情況須披露本公司的基本信息之外，并不承擔(dān)信息公開的義務(wù);股份有限公司進行內(nèi)幕交易也缺乏明確的方式進行監(jiān)控。倘若相關(guān)政府職能部門搭建一個全國通用的數(shù)據(jù)庫，將公司的股東結(jié)構(gòu)、相互持股比例、關(guān)聯(lián)交易數(shù)額、經(jīng)營狀況、公司信用情況等信息公之于眾，既便于投資者、債權(quán)人、利害關(guān)系人進行查詢，也方便了政府對公司進行監(jiān)管。與此同時，還應(yīng)當規(guī)定相互持股的公司之間互負通知義務(wù)，告知對方公司持股情況的變動。

四 結(jié) 語

相互持股是隨著經(jīng)濟發(fā)展和企業(yè)制度不斷改革而產(chǎn)生的一種客觀的法律和經(jīng)濟現(xiàn)象，它的產(chǎn)生和發(fā)展有著深厚的社會淵源。如同日新月異的信息科技時代一樣，相互持股把“雙刃劍”，有著其他公司制度不具有的優(yōu)勢和合理性，又帶著比其他公司制度更為可怕的弊病和破壞性。當公司之間選擇相互持股制度作為資本運作和經(jīng)營擴張手段時，應(yīng)該盡量發(fā)揮它的積極效應(yīng)，創(chuàng)造更多的社會財富，提高企業(yè)的國際競爭力，同時也應(yīng)該正視相互持股制度的缺陷及負面功能，使公司沿著合法、合理、有序的道路在市場競爭中馳騁。因此，對相互持股制度進行深入研究，不僅僅是學(xué)術(shù)界的重要課題，也是企業(yè)家進行實務(wù)操作所必須關(guān)注的問題;如何對相互持股制度進行合理的法律調(diào)整，更是公司法學(xué)者思考的重要內(nèi)容。當前，我國公司法沒有對相互持股制度調(diào)整的內(nèi)容，我們應(yīng)當充分考量我國的國情和企業(yè)運行狀況，合理引進其他國家的先進理念，結(jié)合我國已有的法律制度，在持股比例、表決權(quán)限制、強化監(jiān)事會、獨立董事的法律地位、信息公開、法人人格否認等方面作出相應(yīng)的規(guī)定，并在實踐中總結(jié)和完善我國公司法律制度，建立符合我國實際情況的公司相互持股調(diào)整模式。

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