莊紅花

摘 要：在我國經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的十年時(shí)間里，我國證劵市場跌宕不定，在持續(xù)低迷的證劵市場，中小投資者利益經(jīng)常遭到侵害，由于證劵監(jiān)管體系的不完善，因此中小投資者往往缺少必要的獲取賠償、降低損失的途徑。我國證劵監(jiān)管體系不斷的完善，但是由于監(jiān)管的執(zhí)行力度和執(zhí)行渠道的局限性，中小投資者人合法權(quán)益沒有受到有效的保護(hù)，政府出臺(tái)了相應(yīng)的保護(hù)政策，《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)資本市場中小投資者合法權(quán)益保護(hù)工作的意見》著重強(qiáng)調(diào)了對(duì)證劵監(jiān)管以及中小投資者的保護(hù)。與國外相比，我國基于證劵監(jiān)管保護(hù)中小投資者利益的發(fā)展相對(duì)較晚，相對(duì)西方資本主義社會(huì)法律制度不夠完善，呈現(xiàn)出相當(dāng)薄弱的一面。本文從證券監(jiān)督的角度對(duì)我國中小投資者現(xiàn)狀的分析，其旨在認(rèn)識(shí)當(dāng)前我國證劵監(jiān)管過程中存在的問題，以及對(duì)中小投資者保護(hù)中存在的弊端，借鑒發(fā)達(dá)國家相對(duì)成熟的證劵監(jiān)管理論體系，結(jié)合中國實(shí)際發(fā)展現(xiàn)狀，從證劵監(jiān)管的角度強(qiáng)化中小投資者的保護(hù)。

關(guān)鍵詞：證劵監(jiān)管；中小投資者；保護(hù)現(xiàn)狀；法律制度

“保護(hù)投資者利益是我們工作的重中之重?！敝袊C監(jiān)會(huì)網(wǎng)站主頁上的這一句話日益成為證券監(jiān)管部門的核心監(jiān)管，保護(hù)中小投資者的合法權(quán)益是證券市場監(jiān)管的核心，也是證券市場健康運(yùn)行的基礎(chǔ)。股權(quán)分置改革的最終目的是要完善市場基本制度建設(shè)，優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理結(jié)構(gòu)，充分保護(hù)中小投資者的利益。

本文通過介紹證劵監(jiān)督的基本概述，闡述了對(duì)我國中小投資者保護(hù)的內(nèi)涵以及意義。利用國家統(tǒng)計(jì)局的相關(guān)數(shù)據(jù)對(duì)當(dāng)前證劵監(jiān)督存在的問題進(jìn)行了總結(jié)，通過對(duì)國內(nèi)證券監(jiān)管機(jī)制框架的認(rèn)識(shí)，基于證券監(jiān)督的角度對(duì)我國中小投資者保護(hù)現(xiàn)狀進(jìn)行了全方位的分析。

1 基于證券監(jiān)管的投資者保護(hù)概述

1.1 中小投資者的內(nèi)涵

中小投資者指的是投資較小的投資者中的一部分群體，一個(gè)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)組成一般有企業(yè)股東和債權(quán)人兩大重要分支。本文基于證劵監(jiān)管的角度分析，因此這里所講述的投資者保護(hù)主要是股東權(quán)益的保護(hù)，也就是證劵或者股票市場的投資者，股東相對(duì)要承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)要更大一些，不僅是成本和紅利的回收，還面臨著合法資本被公司大股東侵占的風(fēng)險(xiǎn)。

1.2 投資者保護(hù)的內(nèi)涵及意義

投資者保護(hù)的內(nèi)涵限度在合法權(quán)益內(nèi)，對(duì)于投資者的非法收益不受保護(hù)。從保護(hù)者內(nèi)涵來看，首先要明確投資者是保護(hù)的主體，主要包括兩個(gè)方面的含義，一是投資者的收益權(quán)，也就是投資人投資與回報(bào)的收益權(quán)益。二是股東的治理權(quán)，作為企業(yè)的股東，無論持股的多少應(yīng)該享有參加股東決策、監(jiān)督的一系列權(quán)益。

投資者保護(hù)的意義在于透支保護(hù)的核心和目標(biāo)，維護(hù)中小投資者（持有小股份股權(quán)人）的合法權(quán)益：

一是避免中小投資者的權(quán)益受到控股階層的侵占，避免股權(quán)過于集中，避免企業(yè)高層管理中“機(jī)會(huì)主義”的發(fā)生。

二是構(gòu)造一個(gè)公平、公正、公開的投資市場環(huán)境，讓每一個(gè)投資者都能及時(shí)的獲取透明的信息，防止出現(xiàn)證券欺詐、股權(quán)侵占的問題，也就是解決公司內(nèi)部與外部投資者之間的權(quán)益問題。

1.3 證劵監(jiān)管的意義以及原則

證劵監(jiān)管的根本意義在于維持市場秩序，通過科學(xué)的監(jiān)督構(gòu)建公平、公正、公開的證劵交易市場，保證參與者能夠得到透明的企業(yè)證券信息，促進(jìn)證劵行業(yè)健康發(fā)展。證劵監(jiān)管的部門是證劵業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)，隸屬于政府監(jiān)督機(jī)關(guān)。離開證劵監(jiān)管，證劵行業(yè)將失去約束和控制。證劵監(jiān)管的總體原則是“三公原則”（公平、公正、公開），這也是行業(yè)監(jiān)管的基本原則，細(xì)分為誠實(shí)信用原則、依法管理原則、證劵市場監(jiān)督管理體系原則，證劵市場上的各種信息需要公開披露，這也是證劵監(jiān)管與證劵市場效率之間的結(jié)合點(diǎn)，原則問題也是監(jiān)管的主要問題，是證劵監(jiān)督體系構(gòu)建的核心和骨干。

2 我國投資者保護(hù)的證券監(jiān)管有效性的現(xiàn)狀分析

2.1 國內(nèi)證劵監(jiān)管基本框架

我國在發(fā)展中一直堅(jiān)持依法治國的方針，國內(nèi)證劵監(jiān)管基本框架的基礎(chǔ)是證劵法律制度。國有企業(yè)是我國國民經(jīng)濟(jì)的中流砥柱，加上我國計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制的制度影響，在國內(nèi)證劵監(jiān)管以及股市監(jiān)管中起到主導(dǎo)作用?！蹲C劵法》是我國證券行業(yè)規(guī)范的法律基礎(chǔ)，國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)是中國證券監(jiān)管的最高行政機(jī)構(gòu)，其證劵監(jiān)管基本框架的基本特征是“以法律監(jiān)督為主導(dǎo)、以行業(yè)自我監(jiān)督為輔助”。

2.2 當(dāng)前證劵監(jiān)管的有效性分析

證劵監(jiān)管有效性是全面的強(qiáng)化金融生態(tài)系統(tǒng)體系、生態(tài)環(huán)境、生態(tài)風(fēng)險(xiǎn)控制三個(gè)方面的調(diào)節(jié)，建設(shè)多元化的證劵業(yè)務(wù)發(fā)展和管理體系，實(shí)現(xiàn)集團(tuán)內(nèi)部多種所有制度并存的協(xié)調(diào)發(fā)展，其證劵業(yè)務(wù)的發(fā)展方向和戰(zhàn)略定位一直是金融行業(yè)關(guān)注和研究的重點(diǎn)。隨著社會(huì)網(wǎng)絡(luò)證劵業(yè)務(wù)的發(fā)展，我國新型銀行的數(shù)量和規(guī)模不斷的擴(kuò)展，互聯(lián)網(wǎng)金融也成為了我國學(xué)者最為關(guān)注的問題，證劵業(yè)務(wù)發(fā)展特征的優(yōu)化對(duì)銀行證劵業(yè)務(wù)具有顯著的現(xiàn)實(shí)意義，降低證劵業(yè)務(wù)中盈余管理的不良后果以及長遠(yuǎn)發(fā)展的不良因素，加強(qiáng)證劵業(yè)務(wù)信息披露對(duì)負(fù)債資產(chǎn)的影響力度，注重在管理中加強(qiáng)證劵業(yè)務(wù)目標(biāo)定位對(duì)營銷效率的促進(jìn)作用，優(yōu)化證劵業(yè)務(wù)辦理流程，提升營銷效率，提高金融競爭力。

2.3 證劵監(jiān)管無效率的原因分析

2.3.1 證監(jiān)會(huì)缺乏獨(dú)立性

根據(jù)圖1所示的國內(nèi)證券監(jiān)管機(jī)制框架，中國證監(jiān)會(huì)屬于國家的行政機(jī)關(guān)，是我國證劵市場的主要監(jiān)管部門，在陳東華實(shí)證回歸研究中明確指出，證監(jiān)會(huì)的存在嚴(yán)重的缺乏獨(dú)立性，與其國家行政機(jī)關(guān)的背景和地位不符。我國多數(shù)大型的上市公司屬于國有企業(yè)，證監(jiān)會(huì)對(duì)私營企業(yè)和國有企業(yè)的處罰以及監(jiān)管的標(biāo)準(zhǔn)不相同，國有企業(yè)以國家為背景，在處罰方式和處罰力度上往往具有優(yōu)越性。這也導(dǎo)致了證監(jiān)會(huì)公信力的下降，對(duì)不同層次的中小型投資者也是不公平的。

2.3.2 缺乏監(jiān)管執(zhí)行力

根據(jù)國家數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，在2006年上市公司出現(xiàn)證劵違規(guī)事件的案件78件，但是統(tǒng)計(jì)截止到2014年為止違規(guī)的上市公司有590件，成環(huán)比增長的狀態(tài)，在監(jiān)管體系越來越完善，對(duì)證券監(jiān)管的力度越來越大的狀態(tài)下，違規(guī)事件不斷的上升，這一現(xiàn)象體現(xiàn)了證監(jiān)局監(jiān)管執(zhí)行力的低下，監(jiān)管措施并不能形成有效的震懾力，對(duì)于控股股東侵占公眾投資利益的行為處罰的力度不夠，在現(xiàn)在證劵市場環(huán)境中，中小型投資者只能作為股價(jià)的被動(dòng)接受者，因此對(duì)控股股東惡意投機(jī)、犧牲中小型投資者利益獲取自身利益行為的處罰力度不夠，必然不能實(shí)現(xiàn)高效的監(jiān)管，只有增大監(jiān)管的執(zhí)法力度和處罰力度才能從根本上保障中小投資者的合法利益。

3 中小投資者利益易受侵害的現(xiàn)狀原因分析

3.1 上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理

我國上市公司中合資企業(yè)和國有企業(yè)占有很大的比重，其中很大一部分是由國有企業(yè)轉(zhuǎn)型而來，國有股份是唯一的大股東，因此企業(yè)控股過于集中的現(xiàn)象明顯，導(dǎo)致了股權(quán)的流通性很弱，中小投資者只能持有少量的股權(quán)，外加上國有企業(yè)自身經(jīng)營性質(zhì)的因素，國有控股幾乎掌握了所有的經(jīng)營決定權(quán)利，占有少量股權(quán)的中小投資者不能進(jìn)行企業(yè)發(fā)展決策，這也是一股獨(dú)大現(xiàn)象的弊端，缺乏有效的董事會(huì)監(jiān)督途徑，因此在中小投資者股權(quán)利益的保護(hù)中往往處于弱勢地位和被動(dòng)地位，這也是由于我國國有企業(yè)股份制改革中出現(xiàn)的詬病，體現(xiàn)在股權(quán)分置問題。在上市公司中，包括國有企業(yè)和私有企業(yè)在內(nèi)的股份制公司，根據(jù)股權(quán)結(jié)構(gòu)的不同可以分為兩大類，一類是上市公司發(fā)行股票前企業(yè)控股的比例分配，另一種是社會(huì)證劵購買性質(zhì)，可以在證券市場掛牌交易，也可以拋售，是證劵市場的流通股。證監(jiān)會(huì)是我國證劵市場監(jiān)管的主要職能部門，在2005年對(duì)上市股份制公司進(jìn)行了流通股的改革，一是規(guī)定了針對(duì)中國證劵市場的股權(quán)的分置改革，《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)的相關(guān)問題通知》是我國第一份股份制改革的相關(guān)文件，要求股份制公司股份全部實(shí)行流通股制度，從一定程度上解決了股權(quán)集中、一方獨(dú)大的現(xiàn)象，企業(yè)控股比例分配本身具有一定的不平等性，尤其是對(duì)中小投資者的不平等。但是在實(shí)際運(yùn)營中，“股權(quán)集中”對(duì)企業(yè)管理的壟斷管理經(jīng)營仍然是國有股份制公司的通病，并不能有效的解決上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理的現(xiàn)象，主要的原因是：在進(jìn)行改革中非流通股權(quán)占有主導(dǎo)地位，我國在制定證劵市場制度中并沒有經(jīng)驗(yàn)可以借鑒，因此在改革中股份改革方案偏向于企業(yè)的非流通股。在近期，“大小的非流通股份”開始瘋狂的拋售，由于股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理性，導(dǎo)致中小投資者無法進(jìn)行獲取最新的證劵市場信息，導(dǎo)致中小投資者損失慘重。

3.2 證劵監(jiān)管體系缺乏法律支持

我國當(dāng)前的證劵法律體系的構(gòu)建不夠完善，由于股份制改革較晚，證劵市場在社會(huì)主義宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的市場環(huán)境中并沒有借鑒，因此在證券法律體系的構(gòu)建中并沒有專門針對(duì)中小投資者保護(hù)體系的條例，例如股份制改革后，企業(yè)的決策應(yīng)該采取少數(shù)服從多數(shù)的原則，按照控股的比重確定權(quán)威，中小投資者基本沒有途徑行使合法權(quán)益。另外像中小投資者的基本民事賠償以及合法權(quán)益保護(hù)法在證券法律中并沒有涉獵，對(duì)中介機(jī)構(gòu)的約束條例和民事賠償機(jī)制并沒有民事?lián)p害的具體界限和賠償機(jī)制。同時(shí)，由于證劵監(jiān)管體系的缺失，導(dǎo)致了我國證券交易中不良現(xiàn)象的頻繁發(fā)生，對(duì)與不正當(dāng)?shù)淖C券交易行為，政府的執(zhí)法部門普遍呈現(xiàn)出監(jiān)督效力低下的狀態(tài)，一是由于市場環(huán)境變化，證劵交易的市場呈現(xiàn)波動(dòng)性，另一方面是執(zhí)法過程中無法可依，也就是體現(xiàn)在證券監(jiān)管體系缺乏有效的法律支持。由于股東權(quán)益以及執(zhí)行權(quán)利采取的是董事會(huì)制度，因此在證券法律體系內(nèi)執(zhí)法中往往只能追究行政責(zé)任，有集團(tuán)或者集體參議人員承擔(dān)，而一般不追究股權(quán)法人的刑事責(zé)任，從側(cè)面也體現(xiàn)了證劵監(jiān)管體系法律支持的不完善性。隨著證劵市場的發(fā)展，我國積極更新和完善《證劵法》的相關(guān)條例，規(guī)定了中小投資者權(quán)益損害的賠償辦法以及民事責(zé)任制度，但是其實(shí)際的可操作性很差，并沒有取得預(yù)期的對(duì)中小投資者的權(quán)益保護(hù)作用。

3.3 中小投資者處于明顯的弱勢地位

中小投資者并不是專業(yè)的證劵投資團(tuán)隊(duì)，在證劵投資中呈現(xiàn)出一定的盲目性，也由于其自身專業(yè)技能、對(duì)證劵市場的分析能力的局限性，自身權(quán)益的維護(hù)受到了極大的限制，甚至在時(shí)間和經(jīng)歷上處于投資者的末端。從資金上看，中小投資者明顯處于劣勢，以國有企業(yè)南車集團(tuán)為例，中小投資者的股權(quán)只占11.8%，中小投資者由于自身資金的劣勢地位，并不能與機(jī)構(gòu)投資者相比，投資機(jī)構(gòu)與中小投資者相比有明顯融資的便利性，中小投資者以個(gè)體為單位，在信息的收集、財(cái)富的擴(kuò)展、數(shù)據(jù)的分析方面具有極大的局限性和盲目性。而證券市場是一個(gè)典型的數(shù)據(jù)型市場，具有信息不對(duì)稱的特點(diǎn)，上市公司的企業(yè)控股人具有收集信息和企業(yè)融資信息的先天優(yōu)勢，能夠接觸到上市公司最核心的企業(yè)發(fā)展經(jīng)營數(shù)據(jù)，對(duì)信息的披露和有效信息的利用具有雄厚的技術(shù)實(shí)力。然而中小投資者對(duì)證劵市場的信息的獲取處于弱勢地位，無法利用有效的、真實(shí)的證劵信息。利用股權(quán)霸權(quán)的地位，操縱股價(jià)的不法現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生，因此必然會(huì)導(dǎo)致中小投資者利益的損失，外加上政府對(duì)證券監(jiān)管的不完善性，很難在短時(shí)間內(nèi)獲取企業(yè)內(nèi)部股市操縱的資料，這些因素導(dǎo)致了中小投資者只能作為股市價(jià)格的被動(dòng)接受者而不是經(jīng)營者，因此中小投資者的弱勢地位明顯。

4 我國基于證劵監(jiān)管對(duì)中小投資者保護(hù)的現(xiàn)行手段分析

4.1基于《證劵法》的法律手段

《證劵法》是我國針對(duì)證劵監(jiān)督的專項(xiàng)立法，對(duì)證劵市場的發(fā)展具有約束和引導(dǎo)的作用，強(qiáng)制將證劵市場的運(yùn)行納入法制軌道，證劵市場交易的參與主體要遵循《證劵法》的相關(guān)規(guī)定規(guī)范經(jīng)濟(jì)行為，違反法律規(guī)定的行為要依法追究行政責(zé)任和刑事責(zé)任。

我國證券監(jiān)管的基礎(chǔ)是法律法規(guī)，形成對(duì)證券市場核心的監(jiān)管體系，運(yùn)用法律手段保障證劵市場經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中避免出現(xiàn)消費(fèi)欺詐、股票價(jià)格壟斷、惡性投機(jī)等現(xiàn)象，維護(hù)所有證劵投資者，尤其是中小投資者合法權(quán)益的保護(hù)。

《證券法》也體現(xiàn)了偏重對(duì)弱勢群體的保護(hù)，其涉獵的范圍很廣，并且隨著證劵市場的發(fā)展，不斷添加新的內(nèi)容，其規(guī)范的內(nèi)容可以分為兩大類，一類是證劵監(jiān)管的直接法規(guī)，主要是對(duì)上市公司證劵數(shù)據(jù)的規(guī)范和管理，保證證劵數(shù)據(jù)的公開性和真實(shí)性。另一類是證劵交易市場管理范圍，與銀行法、公司法、會(huì)計(jì)法等相關(guān)法律相互依靠、相互掛鉤，以證劵法為核心構(gòu)建立體的證劵監(jiān)管體系。

4.2 基于政府宏觀調(diào)控的經(jīng)濟(jì)手段

經(jīng)濟(jì)手段屬于間接手段，通過出臺(tái)宏觀調(diào)控政策，實(shí)現(xiàn)對(duì)證券市場運(yùn)行的影響、引導(dǎo)或者牽制。

我國政府當(dāng)前宏觀調(diào)控的經(jīng)濟(jì)手段主要有三個(gè)：

一是金融信貸手段，也就是貨幣政策，是經(jīng)濟(jì)手段中對(duì)證劵市場運(yùn)營影響最大的方式，例如：在股市低迷的階段，政府通過放寬信貸的額度和信貸標(biāo)準(zhǔn)、降低準(zhǔn)備金率、降低貼現(xiàn)率等等，也就是貨幣救市的原則，增加貨幣的供應(yīng)量，從而降低股市的波動(dòng)，使其處于可控的范圍內(nèi)，避免出現(xiàn)股市崩盤的問題，對(duì)投資者造成巨大的損失，反之，則進(jìn)行貨幣緊縮的政策。貨幣政策能有效的控制股市的非規(guī)律性波動(dòng)和投機(jī)過度。

二是稅收政策。稅收是國家財(cái)政的主要來源，也是扶植和抑制企業(yè)發(fā)展的重要手段，例如：國家降低稅收鼓勵(lì)和支持高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展，抑制高能耗、高污染企業(yè)的發(fā)展。在證券交易范圍內(nèi)主要體現(xiàn)在證券交易稅，稅率和稅收結(jié)構(gòu)的改變直接造成證券交易成本的變化。

三是行政手段。行政手段存在世界各國的證券交易監(jiān)管體系中，行政手段指的是政府部門采取政策、制度、市場調(diào)控等方法對(duì)證券市場進(jìn)行直接調(diào)控，對(duì)證劵交易市場的現(xiàn)狀直接制定管理方針和政策，行政手段的執(zhí)行部門是政府，因此具有強(qiáng)制性和直接性。例如在證券發(fā)行上采取上市審批的制度，是一種行政控制的常用方法，可以實(shí)現(xiàn)政府對(duì)證券規(guī)模的整體掌控，控制證券交易市場的穩(wěn)定，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)股市采取緊急閉市。

4.3 基于證劵市場監(jiān)管的自律管理

自律管理是上市公司內(nèi)部的自我管理，自我管理是政府監(jiān)管與企業(yè)內(nèi)部監(jiān)管的結(jié)合，一般情況下企業(yè)內(nèi)部的監(jiān)管要高于政府監(jiān)管，政府監(jiān)管和《證劵法》是自我監(jiān)管的基礎(chǔ)，自我監(jiān)管相對(duì)有較多的借鑒基礎(chǔ)，歐美國家上市公司自我管理體系的構(gòu)建相對(duì)完善，具有借鑒意義。在政府監(jiān)管沒有成為主導(dǎo)力量之前，證劵市場主要靠的是自律管理，這也是上市公司內(nèi)部管理必須存在的職能部門，與政府監(jiān)管是從屬關(guān)系，自我管理也是政府監(jiān)督的對(duì)象。

5 結(jié)語

本文從證劵監(jiān)管的角度分析了當(dāng)前我國中小投資者的保護(hù)現(xiàn)狀，證劵監(jiān)管體系的構(gòu)建不夠完善，主要體現(xiàn)在證劵監(jiān)管體系的不完善、證監(jiān)局執(zhí)行效力低下、中小投資者處于弱勢地位等幾個(gè)方面，根據(jù)當(dāng)前證劵監(jiān)管的現(xiàn)狀，為保護(hù)我國中小投資者的合法權(quán)利，必須完善金融類消費(fèi)品消費(fèi)者的權(quán)益保障法，尤其是加快證劵市場的法制體系的建設(shè)，針對(duì)國內(nèi)證劵市場監(jiān)管的問題，及時(shí)的更新法律的相關(guān)條例，促進(jìn)配套法律的構(gòu)建，如針對(duì)我國中小投者的保護(hù)，出臺(tái)《證券投資者權(quán)益保護(hù)法》、《內(nèi)幕信息公開執(zhí)行文件》等等，構(gòu)建立體的證劵監(jiān)管體系。

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