股市是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”？

◎李騰（天津財(cái)經(jīng)大學(xué)金融系，天津300222）

股市是實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況的反映，還是資本追求利益的圈錢工具？當(dāng)制度尚不完善的時(shí)候股票市場(chǎng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的背離會(huì)對(duì)股票市場(chǎng)發(fā)展帶來(lái)嚴(yán)重的傷害。只有確保股價(jià)可以反映上市公司價(jià)值，才可以強(qiáng)化股市“經(jīng)濟(jì)晴雨表”功能的實(shí)現(xiàn)。

我國(guó)股票市場(chǎng)的真正建立源于上世紀(jì)90年代初，20多年的發(fā)展歷程充滿了荊棘，但也表現(xiàn)出了良好的發(fā)展勢(shì)頭，同時(shí)市場(chǎng)體系建設(shè)也得到不斷完善。特別是2005年后，我國(guó)啟動(dòng)了股權(quán)分置改革以來(lái)，股市的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題得到了根本上的改善，股市和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)聯(lián)更為緊密，為我國(guó)股票市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。但我國(guó)股票市場(chǎng)仍然處于發(fā)展的初級(jí)階段，政府的監(jiān)管手段、上市企業(yè)的信息披露、投資者的專業(yè)素質(zhì)等都存在嚴(yán)重的不足和缺陷。隨著我國(guó)股市的不斷發(fā)展，其在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的巨大作用也得以體現(xiàn)，但關(guān)于股票市場(chǎng)的效率以及與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系卻引起了廣泛質(zhì)疑。我國(guó)股市能否反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展情況，能否成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”？ 對(duì)于完善我國(guó)的股票市場(chǎng)建設(shè)具有重要意義，這一問(wèn)題值得深思和研究。

1　成熟股票市場(chǎng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的互動(dòng)機(jī)制分析

股票市場(chǎng)是由虛擬資本形式的股票聚集在市場(chǎng)中形成的，因此股市必然具有虛擬資本的屬性。首先，股市具有社會(huì)化屬性。當(dāng)股票表現(xiàn)為虛擬化狀態(tài)時(shí)，其運(yùn)動(dòng)與其對(duì)應(yīng)的個(gè)體實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián)也就被虛擬了，但與總資本的運(yùn)動(dòng)卻更為緊密。社會(huì)化的屬性表明了股市對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響并不是一個(gè)局部的進(jìn)程，而是一個(gè)整體的社會(huì)化進(jìn)程。其次，股市具有自我膨脹的價(jià)值運(yùn)動(dòng)屬性。由于虛擬資本是資本所有權(quán)證書(shū)，它的實(shí)際資本已經(jīng)投入了生產(chǎn)領(lǐng)域運(yùn)行，而其本身卻在金融市場(chǎng)中自由買賣，擁有了獨(dú)立的價(jià)值運(yùn)動(dòng)規(guī)律。當(dāng)股票具有獨(dú)立的價(jià)值運(yùn)動(dòng)規(guī)律時(shí)，股市中的供求關(guān)系將對(duì)股價(jià)進(jìn)行調(diào)控，而供求關(guān)系將不僅僅取決于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，還包括市場(chǎng)本身因素、政治因素、宏觀經(jīng)濟(jì)情況等。所以，股市的自我膨脹的價(jià)值運(yùn)動(dòng)屬性在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的同時(shí)，也可能會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)造成巨大的破壞作用。

成熟的股市和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的互動(dòng)機(jī)制主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：首先，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行狀況可以在股市中得到反映；其次，股票市場(chǎng)又是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的先行指標(biāo)，具有“晴雨表”的作用。當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)處于繁榮增長(zhǎng)的發(fā)展周期時(shí)，上市公司的盈利能力強(qiáng)勁，將會(huì)直接支持股價(jià)上漲，市場(chǎng)即使有震蕩也處于整體的牛市。相反，當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)處于蕭條或者下滑階段時(shí)，股價(jià)必然隨著上市公司業(yè)績(jī)的下滑而下跌，股市將處于熊市。

股市的“晴雨表”功能主要是指當(dāng)人們普遍對(duì)經(jīng)濟(jì)前景看好時(shí)，將增加消費(fèi)和投資支出，而股票投資的便利將讓股價(jià)率先上漲進(jìn)入上升周期。相反，當(dāng)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱時(shí)，股市也會(huì)提前做出反應(yīng)，股價(jià)下跌以使經(jīng)濟(jì)回歸平穩(wěn)?！扒缬瓯怼钡墓δ芤牒芎玫捏w現(xiàn)，需要保證實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)可以帶來(lái)上市公司的業(yè)績(jī)上漲，同時(shí)，股價(jià)的漲跌主要取決于上市公司業(yè)績(jī)或者業(yè)績(jī)的理性預(yù)期。

2　國(guó)外股市“經(jīng)濟(jì)晴雨表”功能的表現(xiàn)

美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家查理斯·H·道認(rèn)為股價(jià)是由自由競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)決定的。市場(chǎng)中的經(jīng)濟(jì)事實(shí)、未來(lái)估計(jì)、前景預(yù)期以及其他心理因素一起決定了股價(jià)的形成，這些因素中最重要的當(dāng)屬上市公司的盈利能力和資產(chǎn)質(zhì)量等。所以由股票市場(chǎng)中具有代表性的股價(jià)綜合計(jì)算而形成的綜合指數(shù)可以反映一國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況，同時(shí)綜合指數(shù)還可以反映投資者的未來(lái)預(yù)期，所以可以在一定程度上提前顯現(xiàn)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展走勢(shì)，即“經(jīng)濟(jì)晴雨表”的實(shí)現(xiàn)。

股票市場(chǎng)只有在“強(qiáng)勢(shì)有效市場(chǎng)”中才可以更好的體現(xiàn)“經(jīng)濟(jì)晴雨表”的功能。投資者將資金投入股市就是為了獲得經(jīng)濟(jì)回報(bào)，而上市公司籌得資金后將其投入實(shí)體經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)過(guò)程，不斷產(chǎn)生效益，并將收益以股利的方式回報(bào)投資者。一般情況下，經(jīng)營(yíng)狀況好、資金管理能力強(qiáng)的企業(yè)將會(huì)獲得更好的收益，給予投資者的回報(bào)也將更多，可以得到投資者更多的信任進(jìn)而繼續(xù)增加投資，拉高股價(jià)。一個(gè)國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)是由眾多企業(yè)組成的，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況好壞也就決定了宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展情況。特別是在股票市場(chǎng)籌資的企業(yè)是占比很大的具有代表性的大企業(yè)，經(jīng)營(yíng)能力和資金運(yùn)用效率都比較高，所以股票市場(chǎng)可以在一定程度上反映一國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的情況。

從國(guó)外成熟的股票市場(chǎng)可以看出，股市的變動(dòng)趨勢(shì)和宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況是吻合的。例如美國(guó)的股市，在其經(jīng)歷的幾次經(jīng)濟(jì)危機(jī)面前，股市都出現(xiàn)了很大的下跌。1929年世界經(jīng)濟(jì)大危機(jī)，美國(guó)股市在1933年的道瓊斯指數(shù)相比1929年下降了90%之多，25年后才回到經(jīng)濟(jì)危機(jī)之前的股價(jià)水平。同時(shí)，根據(jù)世界銀行的調(diào)查統(tǒng)計(jì)顯示，在過(guò)去的60年中，美國(guó)股市變動(dòng)幅度和GDP的變動(dòng)都是十分吻合的。也就是在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)時(shí)，股票價(jià)格將隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而出現(xiàn)上漲情況，在到達(dá)拐點(diǎn)之后，股市將先實(shí)體經(jīng)濟(jì)一步出現(xiàn)下降趨勢(shì)。進(jìn)而，當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在經(jīng)歷一段時(shí)間下滑而出現(xiàn)回暖時(shí)，股市也會(huì)先一步表現(xiàn)出回暖跡象，這就是“經(jīng)濟(jì)晴雨表”的直接表現(xiàn)。

3　中國(guó)股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)背離的根源

我國(guó)股票市場(chǎng)從建立至今總量已經(jīng)超越日本成為世界第二大股票市場(chǎng)。然而，雖然我國(guó)的股票市場(chǎng)總量和經(jīng)濟(jì)總量的發(fā)展趨勢(shì)保持一致，但股票市場(chǎng)的價(jià)格指數(shù)卻并不能反映我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況。

從我國(guó)股市長(zhǎng)期發(fā)展歷程看，我國(guó)股市始終沒(méi)有跟上經(jīng)濟(jì)發(fā)展的速度，與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的趨勢(shì)不相吻合。在建立股市后的20多年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)一直保持高速增長(zhǎng)狀態(tài)，即使1997年?yáng)|南亞金融危機(jī)和2007美國(guó)次貸危機(jī)都沒(méi)有阻滯我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展勢(shì)頭。然而，我國(guó)股市卻經(jīng)歷了7次熊市，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)很大，始終不能做到穩(wěn)定的增長(zhǎng)。2014年10月，在央行施行降息降準(zhǔn)的貨幣政策后，我國(guó)股市開(kāi)始呈現(xiàn)穩(wěn)定快速的上漲，股市出現(xiàn)了一片繁華的景象，中國(guó)的股市似乎迎來(lái)了發(fā)展的良好勢(shì)頭。但在2015年6月，我國(guó)股市出現(xiàn)快速的大幅下跌，投資意識(shí)不強(qiáng)的股民們出現(xiàn)了心理恐慌的現(xiàn)象，大量拋售股票，加劇了市場(chǎng)的動(dòng)蕩。雖然，政府發(fā)揮了市場(chǎng)管理的職能，使用了大量的救市舉措來(lái)遏制了股市的下跌，但這次事件反映了股民不根據(jù)市場(chǎng)價(jià)值，而盲目、投機(jī)性投資股市行為的危險(xiǎn)性，這樣的股市根本反映不了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展情況。

我國(guó)股市和經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況長(zhǎng)期處于背離的狀態(tài)致使股民們并沒(méi)有從股市中獲得足夠的經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果。首先，股市的回報(bào)率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的速度；其次，上市企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者為了自己的利益而將股利進(jìn)行了再投資，也導(dǎo)致中國(guó)的股利分紅水平低于正常應(yīng)有的水平。

在中國(guó)股市發(fā)展的20多年里，我國(guó)A股市場(chǎng)總共經(jīng)歷了8次IPO重啟，這一行為雖然一定程度上可以解決股市的迫切難題，但卻會(huì)對(duì)股市造成重大的不良影響。這種舉措會(huì)阻礙上市企業(yè)的發(fā)展，影響股民的利益，同時(shí)也制約了中國(guó)調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的進(jìn)程。眾多實(shí)證研究表明，我國(guó)股市價(jià)格的波動(dòng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)影響不大，反而受我國(guó)的政策因素影響十分重大。政策因素成為影響我國(guó)股市波動(dòng)的重要因素是有著深刻原因的，我國(guó)股市制度的缺陷使得市場(chǎng)在投資時(shí)缺乏了參考價(jià)值，反而政府的政策動(dòng)向卻起到了巨大作用，具體表現(xiàn)為：

轉(zhuǎn)板機(jī)制尚未建立，上市制度和退市制度的缺陷導(dǎo)致我國(guó)上市公司不夠穩(wěn)定，隨時(shí)有退市的風(fēng)險(xiǎn)使得投資者面臨巨大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

股權(quán)制度的缺陷。由于我國(guó)的股權(quán)制度問(wèn)題，往往在公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中國(guó)有股占有很大比重，普通投資者缺乏投票權(quán)或者投票權(quán)缺乏實(shí)際意義。隨之而來(lái)的，公司的經(jīng)營(yíng)者為了自己的利益只關(guān)注利潤(rùn)的增長(zhǎng)而進(jìn)行圈錢行為，忽視甚至損害中小投資者的利益。

4　加強(qiáng)市場(chǎng)治理，完善“經(jīng)濟(jì)晴雨表”功能

股票市場(chǎng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的背離對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展帶來(lái)了嚴(yán)重的傷害，必須從制度上解決這一問(wèn)題，促進(jìn)我國(guó)股市更好的發(fā)展。只有加強(qiáng)股市治理，保證上市公司質(zhì)量，形成良好的優(yōu)勝劣汰機(jī)制，確保股價(jià)可以反映上市公司價(jià)值，才可以強(qiáng)化股市“經(jīng)濟(jì)晴雨表”功能的實(shí)現(xiàn)。

4.1保障投資者根本利益，實(shí)行上市公司強(qiáng)制分紅制度

投資者將資金投入上市公司，有權(quán)利從企業(yè)那里獲得應(yīng)得的利潤(rùn)分配，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者無(wú)權(quán)剝奪投資者的合法權(quán)益。證券監(jiān)管部門應(yīng)該從制度建設(shè)上確立上市公司的分紅制度，從法律上確保投資者的投資報(bào)酬。

4.2建立健全多層次資本市場(chǎng)，建立適宜的轉(zhuǎn)板機(jī)制

首先，只有不斷發(fā)展我國(guó)的資本市場(chǎng)，形成一個(gè)多層次的股票發(fā)行、交易體系，才可以保證股票市場(chǎng)的流動(dòng)性和安全性。堅(jiān)持市場(chǎng)化改革方向，激發(fā)市場(chǎng)動(dòng)力，促進(jìn)場(chǎng)外市場(chǎng)和場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)分層有序、相輔相成，形成更為全面的市場(chǎng)體系。其次，在建立多層次資本市場(chǎng)的同時(shí)，還要建立適宜的轉(zhuǎn)板機(jī)制，保證企業(yè)在業(yè)績(jī)或經(jīng)營(yíng)狀況發(fā)生改變時(shí)可以升板或者降板。只有轉(zhuǎn)板機(jī)制建立，市場(chǎng)才可以穩(wěn)定、高效的運(yùn)轉(zhuǎn)，股價(jià)將更趨于合理化，“經(jīng)濟(jì)晴雨表”的功能才能得以實(shí)現(xiàn)。

4.3加快法律法規(guī)建設(shè)，提升股市管理水平

從證券發(fā)展的歷史看，只有建立并不斷完善和嚴(yán)格執(zhí)行與證券相關(guān)的法律法規(guī)，才能遏制股市中欺詐或者其他違規(guī)事件的發(fā)生。同時(shí)還要加大對(duì)投資者的保護(hù)，促使投資者更為理性地進(jìn)行股票交易，形成合理的股價(jià)形成機(jī)制。此外，相關(guān)部門還要督促上市公司不斷規(guī)劃公司戰(zhàn)略，改善盈利水平，保持公司可以健康、持續(xù)的增長(zhǎng)。

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