從歷史中看當(dāng)前美國(guó)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)措施

◎汪小雙 編譯

在經(jīng)濟(jì)全球化背景下，金融風(fēng)險(xiǎn)防范已經(jīng)不是一國(guó)之事，隨著公司集團(tuán)以及互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，金融風(fēng)險(xiǎn)的連發(fā)性和波及性已然遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)以往任何時(shí)代。

當(dāng)前全球金融危機(jī)

當(dāng)前的金融危機(jī)基本可以看作現(xiàn)代歷史上程度最深、最嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)災(zāi)難，毫無(wú)疑問，目前的危機(jī)已成為第二次世界大戰(zhàn)之后最危險(xiǎn)的危機(jī)。以銀行危機(jī)為代表的金融危機(jī)是人類經(jīng)濟(jì)史中非常普遍的現(xiàn)象，在成因和結(jié)果方面存在很多相似之處。政府短期政策在金融危機(jī)中的效果有限，經(jīng)濟(jì)的外部重構(gòu)才是擺脫危機(jī)的主要依靠措施。

美國(guó)金融機(jī)構(gòu)向次級(jí)信用購(gòu)房人發(fā)放抵押貸款，而利率上漲和房?jī)r(jià)下降之后，造成次貸違約率不斷上升，并最終導(dǎo)致2007年夏季次貸危機(jī)的爆發(fā)。過(guò)度投資次貸金融衍生品的公司和機(jī)構(gòu)紛紛倒閉，全球范圍引發(fā)了嚴(yán)重的信貸緊縮。

自從2008年雷曼兄弟破產(chǎn)后，一個(gè)共同的觀點(diǎn)是，危機(jī)發(fā)生的原因是美國(guó)政府把對(duì)金融的控制權(quán)交給了市場(chǎng)。對(duì)于這種觀點(diǎn)的后繼回應(yīng)則是對(duì)更多規(guī)則的需求。為此，最新的目標(biāo)領(lǐng)域是美國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)，因?yàn)槊绹?guó)房地產(chǎn)的不良貸款是造成雷曼兄弟破產(chǎn)的根源。目前美國(guó)政府正計(jì)劃建立一個(gè)抵押貸款市場(chǎng)永久性的

公共支持，由政府對(duì)危機(jī)中90%的損失進(jìn)行保險(xiǎn)。根據(jù)Johnson- Crapo計(jì)劃，房利美和弗雷迪將會(huì)被聯(lián)邦抵押貸款保險(xiǎn)公司（FMIC）所取代。在貸款廣泛違約的情況下，借款人10%的資本會(huì)作為一個(gè)基礎(chǔ)的緩沖，而由聯(lián)邦抵押貸款保險(xiǎn)公司支持貸款剩余的90%。問題是，首先，我們很難看到強(qiáng)化的政府支持將如何防止過(guò)度風(fēng)險(xiǎn)。其次，無(wú)論美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)了什么問題，都不是因?yàn)檎蔽?，因?yàn)檫h(yuǎn)離自由市場(chǎng)的、由納稅人補(bǔ)貼和國(guó)家采取的貸款決定來(lái)提供資金的房地產(chǎn)行業(yè)，是世界上最受監(jiān)管的行業(yè)之一。

早在1856年，《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》早期著名的編輯之一、中央銀行理論家，沃爾特白芝浩(Walter Bagehot)先生就曾提出由中央銀行作為“最后貸款人”的理論，他將經(jīng)濟(jì)崩潰歸咎于他曾提出的“盲目投資”——即一個(gè)金錢易騙、罔顧風(fēng)險(xiǎn)、蜂擁陷入非理性投資的時(shí)期。鑒于這種恐慌時(shí)刻的不可逃避性以及金融行業(yè)在經(jīng)濟(jì)中的系統(tǒng)性作用，監(jiān)管部門必須制定一些特殊的規(guī)則，使得金融更安全。為此，白芝浩創(chuàng)設(shè)了一種“需求”：中央銀行在經(jīng)濟(jì)危機(jī)中救助商業(yè)銀行的要求，但需要注意的是，這種救助費(fèi)應(yīng)當(dāng)是懲罰性的。這種商業(yè)銀行在危機(jī)中以懲罰性救助費(fèi)為代價(jià)獲得中央銀行救助的強(qiáng)硬的要求基于以下觀點(diǎn)，即各國(guó)政府應(yīng)該盡可能地將金融業(yè)和其他行業(yè)一視同仁，從而迫使銀行家和投資者盡可能多地承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。眾所周知，政府保護(hù)某種體系的程度越深，這種體系中的人所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)越有可能是不受懲罰的，沒有代價(jià)的。

這種危險(xiǎn)在2007—2008年的金融市場(chǎng)有詳細(xì)的體現(xiàn)。銀行家們?cè)诮?jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期將由國(guó)家承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的收益攬入自己口袋，而在經(jīng)濟(jì)泡沫破滅時(shí)向納稅人遞交賬單，由納稅人實(shí)際承擔(dān)泡沫破滅后的損失。金融危機(jī)期間，歐洲和美國(guó)政府部門采取發(fā)債的方式拯救金融機(jī)構(gòu)，實(shí)際是變相的“劫貧濟(jì)富”，即用納稅人的錢來(lái)補(bǔ)貼金融機(jī)構(gòu)，2008年危機(jī)中政府補(bǔ)貼的一個(gè)重要后遺癥是失業(yè)率和債務(wù)，大家不免思考這一行為是否做到了支持金融的優(yōu)勢(shì)，而去除金融的毒瘤。然而這一深刻的教訓(xùn)并未被監(jiān)管部門汲取。2008年以來(lái)涌現(xiàn)出大量新規(guī)，典型的有美國(guó)非明智的多德—弗蘭克法案（金融整頓法案）和歐洲的交易稅。正是這些增加銀行資本和提高流動(dòng)性的措施使得金融更加依賴于自身：美國(guó)的銀行面臨著一個(gè)艱難的新杠桿比率。但總的來(lái)說(shuō)，規(guī)范和保護(hù)的強(qiáng)烈要求，將使一個(gè)行業(yè)在很大程度上依賴于國(guó)家支持，而行業(yè)本身的防范風(fēng)險(xiǎn)的能力會(huì)被極度削弱。

歷史的倒退

在美國(guó)，一個(gè)公民可以在任何銀行盲目存款高達(dá)25萬(wàn)美元，因?yàn)槟枪P錢是由政府計(jì)劃所保證的，但問題是，用什么激勵(lì)措施來(lái)監(jiān)測(cè)銀行是否運(yùn)行良好？大多數(shù)國(guó)家目前仍然一直通過(guò)允許抵扣利息稅來(lái)鼓勵(lì)企業(yè)和個(gè)人借款。美國(guó)的按揭貸款利息補(bǔ)貼價(jià)值已經(jīng)超過(guò)1000億美元。

因?yàn)橥顿Y者知道美國(guó)政府通常會(huì)救助大的金融公司，政府會(huì)允許金融行業(yè)的投資者以低于其他行業(yè)的利率獲取貸款。例如，美國(guó)的抵押貸款巨頭，房利美和弗雷迪麥克，用1200億美元的資金補(bǔ)貼，幾十年來(lái)填滿了公司股東的口袋。1934年開始，美國(guó)將支持抵押貸款作為新政的一部分。聯(lián)邦國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)，即“房利美”在1968成立，是私人性質(zhì)的，之后1970年聯(lián)邦住房貸款按揭公司，即“弗雷迪”加入進(jìn)來(lái)。房利美和弗雷迪的目的是通過(guò)購(gòu)買銀行貸款，將這些投入抵押貸款支持證券（MBS），以此來(lái)緩解抵押金融。房利美和弗雷迪，兩個(gè)在抵押貸款業(yè)務(wù)中政府支持的企業(yè)（GSE），在此次金融危機(jī)中獲得了最大的援助，卻把他們的債務(wù)推給了社會(huì)。美國(guó)財(cái)政部從2008—2014年4月將政府稅收的一部分用來(lái)援助房利美和弗雷迪等政府資助企業(yè)，援助額增至1870億美元?，F(xiàn)在可能是美國(guó)政府停止承保本國(guó)個(gè)人貸款的最佳時(shí)機(jī)。然而針對(duì)這些公司的改革在美國(guó)國(guó)會(huì)沒有得到有力的支持。這些政府資助企業(yè)的經(jīng)營(yíng)是有風(fēng)險(xiǎn)的，風(fēng)險(xiǎn)之一就是政府支持本身隱含的不確定性。1996年的研究表明這種補(bǔ)貼價(jià)值達(dá)69億美元。隨著政府支持企業(yè)數(shù)量的增加，補(bǔ)貼估值也會(huì)隨之增加。2003年的聯(lián)邦儲(chǔ)備文件表明這種補(bǔ)貼價(jià)值達(dá)到1190億美元到1640億美元之間，

而這其中大約有50%直接流向了公司股東。但政府支持企業(yè)被視為用來(lái)服務(wù)于擴(kuò)大住房的政府政策，所以他們享受比其他金融公司更低的稅率和較輕的監(jiān)管。據(jù)國(guó)際貨幣基金組織的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，在英國(guó)和日本，對(duì)銀行的總體補(bǔ)貼價(jià)值達(dá)1100億美元；在歐元區(qū)，對(duì)銀行的總體補(bǔ)貼價(jià)值達(dá)3000億美元；全球總數(shù)是6300億美元，這個(gè)數(shù)字遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)瑞士的國(guó)民生產(chǎn)總值，甚至比1000家全球最大銀行的凈利潤(rùn)還要多。

在許多情況下，規(guī)則和救助的基本原因在于保護(hù)普通中小投資者免受金融風(fēng)險(xiǎn)之害。然而實(shí)際的整體效果反而是增加更多的政府填充層和非正常的風(fēng)險(xiǎn)。

正如《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》之前的一篇文章所顯示的，金融并不僅僅容易引發(fā)危機(jī)，同樣金融也由危機(jī)所塑造。如果問人類最偉大的發(fā)明發(fā)現(xiàn)是什么，那么人們有可能會(huì)說(shuō)一個(gè)我們所熟悉的技術(shù)，如印刷術(shù)或電能。金融性合同，而這種合同在至少7000年來(lái)在人類發(fā)展歷史中扮演了一個(gè)不可或缺的角色。為了應(yīng)對(duì)每一次的危機(jī)，更多保護(hù)金融行業(yè)的規(guī)則會(huì)相繼出現(xiàn)。歷史是一個(gè)尋找答案的最佳途徑。從1792年到1929年中的五次災(zāi)難性經(jīng)濟(jì)危機(jī)解釋了當(dāng)代金融系統(tǒng)的起源。這些金融規(guī)則中包括一些巨大的成功性革新，如引入股份制銀行、美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)和紐約證券交易所的設(shè)立，雖然這些提高人們經(jīng)濟(jì)生活水平的制度并不是在平和年代精心設(shè)計(jì)的產(chǎn)物，而是在金融危機(jī)時(shí)拼湊在一起的，危機(jī)后的臨時(shí)拯救措施往往會(huì)成為金融系統(tǒng)今后的一個(gè)永久性特征。但不可否認(rèn)的是，它同時(shí)也意味著一種趨勢(shì)：即逐漸增加的國(guó)家參與，政府過(guò)多干涉金融業(yè)。存款保險(xiǎn)就是其中一個(gè)很好的例子。美國(guó)在1934年引入存款保險(xiǎn)制度，最初存款人保險(xiǎn)限額是2500美元（大約為當(dāng)時(shí)人均年收入），從而降低了銀行經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)，能夠促進(jìn)銀行業(yè)的良性發(fā)展。如今，存款保險(xiǎn)領(lǐng)域

已經(jīng)是美國(guó)的一個(gè)極端案例，雖然在西方國(guó)家中超過(guò)10萬(wàn)美元的保險(xiǎn)很正常。存款保險(xiǎn)制度保護(hù)了存款人的財(cái)富和收入，也意味著投資者會(huì)忽視信譽(yù)而僅擔(dān)心利率報(bào)價(jià)，繼而導(dǎo)致存款涌入脆弱的冰島銀行和資本緩沖薄弱的其他銀行。

一系列金融措施的整體效果并沒有壯大一個(gè)行業(yè)，反而消除了金融的有益效應(yīng)。健康的金融市場(chǎng)會(huì)加速經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，應(yīng)當(dāng)將信貸引向?qū)Υ擞行枰墓尽＝】档慕鹑谑袌?chǎng)同樣能讓經(jīng)濟(jì)環(huán)境變得更加公平，具有更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。當(dāng)今金融是一個(gè)具有更加傾向性的系統(tǒng)，儲(chǔ)蓄被吸引到補(bǔ)貼和稅收扭曲當(dāng)中。當(dāng)機(jī)器和專利的投資被耗盡，債務(wù)推動(dòng)的房地產(chǎn)市場(chǎng)已然邁向失控，所有這些會(huì)減緩經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

歸咎于前人

對(duì)于經(jīng)濟(jì)危機(jī)的應(yīng)對(duì)措施遵循著一個(gè)熟悉模式——責(zé)備。金融體系中的新部分會(huì)遭到詆毀：比如新類型的銀行。投資者或資產(chǎn)會(huì)被要求對(duì)危機(jī)負(fù)責(zé)，并被取締。最終的結(jié)局是鞏固對(duì)私人市場(chǎng)的公共支持，金融體系中的其他部分會(huì)被視為極為重要并獲得更多的政府支持。這是一種似乎明智又讓人心安的做法。

那么如何阻止政府干涉金融的混亂？在美國(guó)人均一年工資收入大約5萬(wàn)美元時(shí)，存款保險(xiǎn)應(yīng)當(dāng)逐步削減，直至最高擔(dān)保存款額不超過(guò)人均年收入。這對(duì)于保持支付系統(tǒng)的完好是足夠的。這樣一來(lái)，銀行老板們可能會(huì)開始宣傳他們的資本率，正如存款保險(xiǎn)被引入之前一樣。給予企業(yè)在融資成本上的稅收減免是明智的，但全部放在債務(wù)而不是股權(quán)上并不明智。另外，在破產(chǎn)中，仍有很多懲罰投資者而不是納稅人的事情可做。例如已初步嘗試的“生前遺囑”，這種“生前遺囑”說(shuō)明了如何關(guān)閉或處理一家大銀行和損失吸收型債券，而這類銀行和債券是危機(jī)中的緩沖器。在這方面，歐洲遠(yuǎn)落后于美國(guó)，另外，如何處理跨國(guó)大銀行的議題依然存在。

必須認(rèn)識(shí)到的是，政治家退出金融的可能性相當(dāng)?shù)?。但是他們至少?yīng)接受白芝浩的意見，讓監(jiān)管部門支援的成本明確化。金融的安全網(wǎng)絡(luò)現(xiàn)在已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)銀行領(lǐng)域而延伸至資金結(jié)算和貨幣市場(chǎng)基金。各國(guó)政府應(yīng)在國(guó)家賬戶中報(bào)告這些負(fù)債，例如其他補(bǔ)貼，并準(zhǔn)確地為他們提供適當(dāng)?shù)膬r(jià)格。否則，政府只會(huì)造成下一次的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

金融未來(lái)

金融的核心角色只有兩個(gè)：它可以作為經(jīng)濟(jì)的時(shí)間機(jī)器，幫助存款者將今天的盈余收入轉(zhuǎn)移到未來(lái)，或者讓借款人獲得未來(lái)的收益。它同樣可以作為一個(gè)安全網(wǎng)，用保險(xiǎn)以防止洪水，火災(zāi)或疾病。通過(guò)提供這兩種服務(wù)，一個(gè)良好運(yùn)行平穩(wěn)的金融系統(tǒng)避免了生活中的跌宕起伏，讓不確定的世界變得更加可預(yù)測(cè)。另外，當(dāng)投資者尋求個(gè)人和公司的最佳想法時(shí)，金融會(huì)成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的助力引擎。然而，金融同時(shí)也是一種危機(jī)的來(lái)源，金融領(lǐng)域秩序失衡在經(jīng)濟(jì)全球化背景下會(huì)造成無(wú)法控制的金融動(dòng)蕩。

此次全球金融危機(jī)爆發(fā)后，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們關(guān)于世界經(jīng)濟(jì)的未來(lái)有著不同的觀點(diǎn)。有些觀點(diǎn)認(rèn)為，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體可能會(huì)進(jìn)入一個(gè)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)停滯的階段。一些觀點(diǎn)認(rèn)為，迅猛增長(zhǎng)的時(shí)代已經(jīng)遠(yuǎn)去。不過(guò)，還有另外一種觀點(diǎn)認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)具有巨大的潛力，能夠在未來(lái)的數(shù)十年中實(shí)現(xiàn)健康的增長(zhǎng)。

存款、貸款、匯兌是金融的最基本功能，三者分別對(duì)應(yīng)貨幣資金的聚集功能、運(yùn)用功能、支付功能，其中前兩個(gè)功能在現(xiàn)代金融的發(fā)展中都得到快速革新，演化出不同的銀行、證券、保險(xiǎn)、信托、基金等金融機(jī)構(gòu)，只有支付功能沒有得到充分發(fā)展。如今興起的第三方支付，對(duì)居民個(gè)人、組織交往和實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供服務(wù)，發(fā)展壯大了電子商務(wù)企業(yè)?，F(xiàn)代金融的范疇已經(jīng)大大突破傳統(tǒng)金融所能覆蓋的范圍和實(shí)現(xiàn)的功能。隨著金融需求的不斷創(chuàng)新，需要更快捷、方便、高效的金融功能實(shí)現(xiàn)形式來(lái)滿足不斷拓展的金融需求?；ヂ?lián)網(wǎng)金融是金融業(yè)未來(lái)發(fā)展的一個(gè)重要方向。實(shí)現(xiàn)了傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)合作，利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和信息通信技術(shù)實(shí)現(xiàn)資金融通、支付、投資和信息中介服務(wù)。其主要業(yè)態(tài)包括互聯(lián)網(wǎng)支付、網(wǎng)絡(luò)借貸、股權(quán)眾籌融資、互聯(lián)網(wǎng)基金銷售、互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)、互聯(lián)網(wǎng)信托和互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融等。