楊現(xiàn)華

停牌不到兩個月，博威合金（601137.SH）就推出了重組預案，隨著重組公告的出爐，公司的主營業(yè)務也從銅合金為主的有色金屬跨界至新能源的光伏產(chǎn)業(yè)。

博威合金此次收購的是寧波康奈特國際貿(mào)易有限公司（下稱“寧波康奈特”），博威爾特太陽能科技有限公司（下稱“越南博威爾特”）是后者的主要生產(chǎn)基地。博威合金停牌前市值不過50億元上下，而此次的收購價格高達15億元，可謂大手筆。

出手雖然闊綽，但是高估值的結果是大部分真金白銀都被大股東博威集團有限公司（下稱“博威集團”）拿走，即使完不成業(yè)績承諾，公司提前獲得的數(shù)億元現(xiàn)金也足以支付未來可能的補償。

大股東獨享9億元現(xiàn)金

1月29日，博威合金發(fā)布重組預案，擬以19.08元/股發(fā)行3144.65萬股，并支付9億元現(xiàn)金，合計作價15億元收購由大股東博威集團等6名股東持有的寧波康奈特100%股權。

同時，博威合金擬以不低于22.46元/

股，向不超過10名特定對象非公開發(fā)行不超過15億元募集配套資金，用于現(xiàn)金對價及償還博威合金、寧波康奈特的銀行貸款和關聯(lián)方借款、補充寧波康奈特所需流動資金等。

收購前，博威合金的主要產(chǎn)品是銅合金棒材、線材以及板帶，隨著收購的進行，公司也一腳踏入了新能源的光伏領域。

博威合金表示，寧波康奈特的主營業(yè)務屬于新能源產(chǎn)業(yè)，交易完成后，公司主營業(yè)務將由“新材料業(yè)務”進階為“新材料業(yè)務+新能源業(yè)務”，形成雙輪驅動的產(chǎn)業(yè)格局和多元化的業(yè)務平臺。

而此次博威合金收購的寧波康奈特也并不是“外人”，其大股東博威集團也是博威合金的大股東。通過此次收購，博威集團將包攬9億元的真金白銀。

寧波康奈特2015年1月剛剛由博威集團投資成立，當年12月底和2016年1月，博威合金實際控制人之子謝朝春和四家員工（及其近親屬）合伙企業(yè)成為公司的新股東，而此時博威合金早已停牌多日。

根據(jù)收購方案，在總價15億元的“股份+現(xiàn)金”收購中，除大股東博威集團外的其余股東將獲得6億元的股份對價，占到估值六成的9億元現(xiàn)金將由博威集團獨享，其余股東則無緣分享。

對于大股東獨享現(xiàn)金對價的原因，博威合金解釋稱，出于股權優(yōu)化的考慮，截至2015年三季度末，博威集團及其一致行動人持有博威合金的比例近70%，根據(jù)初步測算，如果按照既定的發(fā)行價，本次交易后博威集團及其一致行動人合計的持股比例仍超過51%。

如果博威集團也接受股份支付對價，在配套融資不成功的前提下，可能導致發(fā)行人不符合上市條件。

另外，博威合金也表示，博威集團獲取現(xiàn)金后，在不違反同業(yè)競爭的前提下，將在全球范圍內(nèi)積極物色合適的投資機會，進行前期的培育孵化，并在適當時機通過合法合規(guī)的交易注入上市公司。

根據(jù)公告，本次重組的15億元配套融資中，9億元將用于支付博威集團的本次交易對價。

截至2015年三季度末，博威合金的賬面貨幣資金不過1.24億元，公司短期借款卻高達4.85億元，公司自身的資金實力顯然是難以滿足大股東的支付對價的。

如果配套融資失敗，博威合金此次重組能否順利進行都將是個疑問，公司也無須擔心股權集中度的問題，但借著股權的問題，博威合金大股東可能將9億元現(xiàn)金攬入懷中。

在本次收購中，雖然寧波康奈特是被收購的主體，但公司的主要資產(chǎn)是位于越南的子公司越南博威爾特，通過一系列資產(chǎn)運作，越南博威爾特身價陡增。

資產(chǎn)騰挪術

寧波康奈特的主營業(yè)務為太陽能電池片、組件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品為多晶硅電池片及組件，但寧波康奈特本身并不從事多晶硅電池片的生產(chǎn)，公司生產(chǎn)主要由越南博威爾特進行。

收購預案顯示，寧波康奈特下屬越南博威爾特、香港奈斯國際新能源有限公司和博威爾特太陽能（美國）有限公司三家全資子公司，其中寧波康奈特負責為越南博威爾特在中國境內(nèi)采購硅片等原材料，越南博威爾特負責太陽能電池片及組件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，而美國市場的銷售主要由香港奈斯的全資子公司美國博威爾特負責。

作為本次收購對象寧波康奈特的主要資產(chǎn)，越南博威爾特2014年7月才建成投產(chǎn)。

越南博威爾特成立于2013年9月11日，注冊資本相當于5000萬美元，目前越南博威爾特已具備年產(chǎn)約280MW太陽能電池及組件的生產(chǎn)能力，2016年6月越南二期生產(chǎn)線建成后，將具備年產(chǎn)約660MW太陽能電池及組件的生產(chǎn)能力。

2015年12月底，博威集團和寧波康奈特簽署《關于博威爾特太陽能科技有限公司股權轉讓協(xié)議書》，博威集團將所持越南博威爾特100%的股權轉讓給寧波康奈特，轉讓價格參照越南博威爾特截至2015年11月30日的賬面凈資產(chǎn)確定為3.11億元。

不到兩個月之后，博威合金收購寧波康奈特之時，公司的預估值已經(jīng)達到15億元，預估增值率約為392.74%，而寧波康奈特的主要資產(chǎn)就是子公司越南博威爾特。短短幾十天，寧波康奈特3億元左右收購的資產(chǎn)身價翻了數(shù)倍。

實際上，在博威合金收購之前，博威合金和寧波康奈特及其下屬子公司的員工（或其近親屬）也以同樣的價格入股寧波康奈特。2016年1月底，包括寧波梅山保稅港區(qū)盛世博眾投資合伙企業(yè)（有限合伙）在內(nèi)的四家員工（或其近親屬）持股企業(yè)獲得了寧波康奈特18.04%的股份。

由于上述四家員工（或其近親屬）持股企業(yè)與公司之前的限制性股票激勵計劃擬激勵對象存在重合，因此公司也同一時間宣布終止2015年8月份計劃實施的股權激勵方案。股權激勵對象總人數(shù)不超過175人，與四家員工持股公司的總計174人幾乎一致。

按照15億元的估值，由174人組成的四家員工（或其近親屬）持股公司的出資達到了2.71億元。收購完成后，四家員工持股公司將獲得博威合金合計1417.56萬股的支付對價，成為博威合金的小股東。

根據(jù)博威合金停牌前的股價計算，四家員工（或其近親屬）持股公司獲得的市值已經(jīng)達到3.52億元，獲利接近三成。

不止如此，就在收購預案披露的同一天，博威合金公告分紅方案，公司計劃每10股轉增10股，同時以2015年實現(xiàn)的可供分配凈利潤30%向股東分配現(xiàn)金股利。

上市五年來，博威合金每年都會推出現(xiàn)金分紅方案，但一直沒有送股或者轉增股本，而就在公司首次重大收購之時，公司“適時”實施了市場熱衷的高送轉。如果收購計劃在分紅前完成，上述新增股東將坐享分紅的紅利。

作為高溢價收購的回應，寧波康奈特也做出了不菲的業(yè)績承諾，也正是這份業(yè)績承諾將公司送到了監(jiān)管者的關注名單里。

承諾業(yè)績引問詢

2013年下半年剛剛成立的越南博威爾特，2014年下半年才建成投產(chǎn)。因此，寧波康奈特的業(yè)績剛剛步入正軌。收購報告書顯示，2014年至2015年，寧波康奈特的營業(yè)收入分別為8931.77萬元、3.56億元，凈利潤分別為-2198.47萬元、1510.21萬元。

同時，寧波康奈特的前兩大股東博威集團和謝朝春做出承諾，2016年至2018年，寧波康奈特的凈利潤分別不低于1億元、1.17億元和1.34億元。

如果交易在2017年度實施完畢，則利潤承諾期間調(diào)整為2017年至2019年，寧波康奈特各年度的凈利潤分別不低于1.17億元、1.34億元、1.5億元。值得注意的是，做出業(yè)績承諾的僅僅是博威集團和謝朝春，四家突擊入股的員工（或其近親屬）持股公司并不參與本次業(yè)績承諾。

寧波康奈特2015年的凈利潤不過1500余萬元，2016年的承諾業(yè)績卻高達1億元，但2016年之后的承諾業(yè)績增速卻又迅速回落至不足兩成，這樣“過山車”式的業(yè)績承諾自然引起市場的注意。與此同時，監(jiān)管部門也開始關注博威合金收購的業(yè)績承諾。

博威合金披露的上交所問詢函顯示，按照寧波康奈特2015年凈利潤1510萬元計算，公司的市盈率為99倍，遠高于同行業(yè)可比上市公司，上交所要求公司做出15億元估值的合理解釋。

對于業(yè)績承諾的凈利潤超高增長，上交所要求博威合金結合越南博威爾特目前及二期生產(chǎn)線建成后的總體產(chǎn)能、銷量情況，量化分析公司2016年能實現(xiàn)凈利潤不低于1億元，并較2015年增長近六倍的原因及合理性，以及其后的承諾期內(nèi)凈利潤增速迅速下降的原因。