魏桂忠

市場(chǎng)中打著“超高折扣”“超低價(jià)”“中標(biāo)率高”“保本保收益”旗號(hào)的定增產(chǎn)品如雨后春筍般冒出，那么這些宣傳口號(hào)真的靠譜嗎？定增真的穩(wěn)賺不賠嗎？

定向增發(fā)市場(chǎng)近兩年迅速擴(kuò)容，去年規(guī)模突破1萬(wàn)億，今年保守估計(jì)定增市場(chǎng)體量將會(huì)達(dá)到1.5萬(wàn)億，迎來(lái)黃金發(fā)展期。與此同時(shí)，定增市場(chǎng)的財(cái)富效應(yīng)也引起了投資者的強(qiáng)烈關(guān)注，過(guò)去5年相對(duì)滬深300指數(shù)，定增市場(chǎng)的超額收益率為40.74%。正是由于定向增發(fā)如此誘人，因此市場(chǎng)中打著“超高折扣”“超低價(jià)”“中標(biāo)率高”“保本保收益”旗號(hào)的定增產(chǎn)品如雨后春筍般冒出，那么這些宣傳口號(hào)真的靠譜嗎？定增真的穩(wěn)賺不賠嗎？作為投資者，你真的了解定向增發(fā)嗎？

作為最專業(yè)的定增市場(chǎng)參與機(jī)構(gòu)之一，財(cái)通基金梳理了市場(chǎng)中投資者最容易誤解的關(guān)于定向增發(fā)的六大誤區(qū)，向投資者普及定增市場(chǎng)基本知識(shí)。希望大家今后能夠擦亮眼睛，仔細(xì)推敲，不要輕易被“忽悠”。

誤區(qū)一：定增項(xiàng)目發(fā)行底價(jià)等于發(fā)行價(jià)格

我們往往會(huì)看到定增項(xiàng)目在預(yù)案中披露的發(fā)行價(jià)格，不少投資者誤以為該價(jià)格就是最終的中標(biāo)價(jià)格，其實(shí)不然，這個(gè)價(jià)格其實(shí)是我們常說(shuō)的發(fā)行底價(jià)。

以定增產(chǎn)品主要參與的一年期競(jìng)價(jià)類定增項(xiàng)目為例。一般而言，上市公司會(huì)在非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案中確立發(fā)行底價(jià)，確立原則為：不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票交易均價(jià)的90%（定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日股票交易均價(jià)=定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日股票交易總額/定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日股票交易總量）。

然而，最終的發(fā)行價(jià)格還需通過(guò)競(jìng)價(jià)方式確定。以瀚藍(lán)環(huán)境（600323.SH）為例，該定增項(xiàng)目于2015年1月27日?qǐng)?bào)價(jià)，發(fā)行底價(jià)7.41元/股，因較市價(jià)有近50%價(jià)差，導(dǎo)致該項(xiàng)目在市場(chǎng)中得到廣泛關(guān)注，市場(chǎng)熱度很高，最終發(fā)行價(jià)格確定為15.05元/股，高于當(dāng)日均價(jià)，這才是投資者實(shí)際參與定增項(xiàng)目的中標(biāo)價(jià)格。

誤區(qū)二：某機(jī)構(gòu)一定能以低價(jià)拿到額度

某些機(jī)構(gòu)宣稱，在定增項(xiàng)目實(shí)施報(bào)價(jià)前就能確定以低價(jià)拿到某個(gè)一年期定增項(xiàng)目的額度。這種說(shuō)法不可信。

首先，凡是向上市公司發(fā)送認(rèn)購(gòu)意向函的投資者均能參與上市公司詢價(jià)。按照相關(guān)法律規(guī)定，上市公司需要將其進(jìn)行定向增發(fā)的進(jìn)度及時(shí)公告，主要包括以下幾個(gè)階段：定增預(yù)案公布，董事會(huì)預(yù)案通過(guò)，股東大會(huì)預(yù)案通過(guò)，證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)通過(guò)，非公開(kāi)發(fā)行股票批復(fù)公告。這幾個(gè)階段持續(xù)的時(shí)間一般在6至12個(gè)月不等，投資者在預(yù)案公布后的任意階段，均可向上市公司或者主承銷商發(fā)送意向函，一般來(lái)說(shuō)上市公司或者主承銷商收到意向函的數(shù)量可從數(shù)十份到數(shù)百份不等。意向函的數(shù)量越多，代表潛在可能參與詢價(jià)的投資者就越多，競(jìng)爭(zhēng)也就越激烈。

為了保護(hù)廣大投資者的利益，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了相關(guān)政策，要求承銷投行采用投標(biāo)競(jìng)價(jià)法進(jìn)行定向增發(fā)的申購(gòu)工作，以“三大優(yōu)先”原則確定增發(fā)對(duì)象、增發(fā)價(jià)格和增發(fā)數(shù)量。參與報(bào)價(jià)的投資者均有可能成功中標(biāo)此項(xiàng)目，且是同一價(jià)格中標(biāo)，不存在某一機(jī)構(gòu)以較低價(jià)格拿到額度的情況。有些機(jī)構(gòu)因參與某個(gè)定增項(xiàng)目的資金量不夠，才以“低價(jià)拿到份額”的幌子來(lái)誘惑投資者認(rèn)購(gòu)產(chǎn)品，想要空手套白狼，這也是忽悠客戶的一種典型說(shuō)辭。

誤區(qū)三：投資定向增發(fā)穩(wěn)賺不賠

這是錯(cuò)誤的觀點(diǎn)。定向增發(fā)，即非公開(kāi)發(fā)行，是指上市公司采用非公開(kāi)方式，向特定對(duì)象發(fā)行股票的行為。定增項(xiàng)目的參與價(jià)格較二級(jí)市場(chǎng)一般有15%左右的折價(jià)，具有一定安全邊際。在市場(chǎng)震蕩期，折價(jià)空間往往更大，安全墊通常更厚。但由于定增標(biāo)的解禁后在二級(jí)市場(chǎng)退出，屬于權(quán)益類的投資品種，依然受二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)、個(gè)股基本面走勢(shì)等因素影響，存在虧損的可能性。

以去年2月9日詢價(jià)的市場(chǎng)中備受關(guān)注和認(rèn)可的一年期定增項(xiàng)目——新華醫(yī)療（600587.SH）為例，公司是中國(guó)最大的消毒滅菌設(shè)備研制生產(chǎn)基地，也是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)放射治療設(shè)備品種最多的企業(yè)，醫(yī)療器械行業(yè)中唯一的國(guó)家級(jí)企業(yè)技術(shù)中心。近兩年其生產(chǎn)規(guī)模和市場(chǎng)占有率迅速擴(kuò)大，消毒滅菌及放射治療設(shè)備品種最全，銷量、市場(chǎng)占有率、技術(shù)水平居全國(guó)第一，市場(chǎng)熱度很高。正是由于優(yōu)質(zhì)的基本面及個(gè)股較強(qiáng)的成長(zhǎng)性讓市場(chǎng)中許多機(jī)構(gòu)趨之若鶩，最終以37.5元/股中標(biāo)。截至定增股份解禁日（2016年3月4日），當(dāng)天收盤價(jià)為23.83元/股，在此期間并未分紅配股，因此該項(xiàng)目實(shí)際虧損了36%。這只“白馬股”最終以虧損出局，因此定向增發(fā)并不是穩(wěn)賺不賠的，財(cái)通基金認(rèn)為把握好項(xiàng)目的安全邊際是降低風(fēng)險(xiǎn)的有效措施。

誤區(qū)四：定增浮盈等于盈利，定增浮虧等于虧損

定增浮盈并不等于盈利。以一年期定增項(xiàng)目為例，鎖定期為12個(gè)月，在此期間股價(jià)高于中標(biāo)價(jià)，并不代表項(xiàng)目最終的收益，只是暫時(shí)的浮盈。在上市公司公告解禁后，定增股票能夠申請(qǐng)賣出變現(xiàn)，賣出價(jià)格與成本價(jià)之間的價(jià)差才是參與定向增發(fā)的最終盈利。

同時(shí)，定增浮虧也并不等于虧損，在鎖定期內(nèi)股價(jià)波動(dòng)只是暫時(shí)的浮虧，并不代表項(xiàng)目最終一定會(huì)虧損。以2014年12月22日向特定投資者非公開(kāi)增發(fā)的金固股份（002488.SZ）為例，中標(biāo)價(jià)為27.1元/股。在該項(xiàng)目鎖定期內(nèi)，A股于年中發(fā)生了多次深度調(diào)整，金固股份也曾經(jīng)破發(fā)，但該項(xiàng)目在之后的表現(xiàn)非常強(qiáng)勢(shì)，于去年12月28日股份解禁時(shí)收益高達(dá)160.52%（根據(jù)流通首日收盤價(jià)計(jì)算），實(shí)現(xiàn)了1.6倍盈利。因此，判斷一個(gè)定增項(xiàng)目質(zhì)地好壞僅僅憑借鎖定期內(nèi)的表現(xiàn)是不客觀且不正確的，項(xiàng)目暫時(shí)浮虧并不等于虧損。

誤區(qū)五：小規(guī)模定增產(chǎn)品也能做組合投資

通常不能。由于定增項(xiàng)目參與門檻普遍較高，對(duì)產(chǎn)品規(guī)模有一定要求。以去年實(shí)施的定增項(xiàng)目為例，平均參與起點(diǎn)規(guī)模為1.6億元，募資總規(guī)模在10億元以上的定增項(xiàng)目占比高達(dá)40%，尤其考驗(yàn)機(jī)構(gòu)的資金實(shí)力、平臺(tái)資源及報(bào)價(jià)經(jīng)驗(yàn)。如需構(gòu)建多個(gè)定增項(xiàng)目組合產(chǎn)品，則至少需要?jiǎng)佑脭?shù)十億資金，一般規(guī)模較小的定增產(chǎn)品往往會(huì)出現(xiàn)看中某個(gè)定增標(biāo)的，但不能滿足參與起點(diǎn)規(guī)模，或是參與了一個(gè)定增標(biāo)的就滿倉(cāng)的情況，無(wú)法進(jìn)行組合投資，不能分散風(fēng)險(xiǎn)。

在這種情況下，參與定增項(xiàng)目投資的機(jī)構(gòu)實(shí)力就顯得尤為重要了。

誤區(qū)六：定增產(chǎn)品一定是投向定增項(xiàng)目

并非如此。翻閱目前市場(chǎng)上存續(xù)的公募定增產(chǎn)品季報(bào)來(lái)看，每個(gè)產(chǎn)品配置的定增項(xiàng)目倉(cāng)位占比從20%至80%不等，存在較大差異。

首先是投資標(biāo)的差異。由于部分定增產(chǎn)品囿于公司拿票能力有限，單個(gè)定增產(chǎn)品只能參與小規(guī)模的定增項(xiàng)目，甚至大量配置具備“定增主題”的二級(jí)市場(chǎng)股票或債券等品種，大大折損了定增投資應(yīng)有的魅力。投資者在選購(gòu)定增產(chǎn)品時(shí)，一定要重點(diǎn)考察機(jī)構(gòu)的拿票實(shí)力，不妨選擇參與定增次數(shù)多、資金規(guī)模大的機(jī)構(gòu)發(fā)行的定增產(chǎn)品。

其次是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的差異。定增產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)類型包括管理型（平層）、結(jié)構(gòu)化（分級(jí)）等，不同結(jié)構(gòu)的產(chǎn)品承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)及收益、適合的客戶群體不同，因此也會(huì)有較大業(yè)績(jī)差異。

再者是投資策略的差異。投資于一年期及三年期定增項(xiàng)目的產(chǎn)品，其呈現(xiàn)出的風(fēng)險(xiǎn)收益特征也完全不同。三年期定增項(xiàng)目因是定價(jià)發(fā)行，因此往往具有折扣大、浮盈高的特點(diǎn)，在短期內(nèi)或?qū)⒗弋a(chǎn)品浮盈，造成業(yè)績(jī)表現(xiàn)強(qiáng)勁的表象。但由于鎖定期三年，時(shí)間較長(zhǎng)，不確定性因素也較多，容易受到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響。而一年期定增項(xiàng)目競(jìng)價(jià)發(fā)行，雖然折價(jià)大多不如三年期定增項(xiàng)目，但鎖定期僅有一年，流動(dòng)性較好。

除此之外，定增產(chǎn)品屬于一級(jí)半市場(chǎng)投資，建倉(cāng)期也很重要，即使是同一管理人管理的產(chǎn)品業(yè)績(jī)表現(xiàn)也會(huì)有差異，因此一級(jí)半市場(chǎng)的投資業(yè)績(jī)是不能簡(jiǎn)單評(píng)價(jià)和輕松復(fù)制的。