徐諶輝

增加融資渠道、帶動(dòng)內(nèi)容輸出、形成O2O的產(chǎn)業(yè)閉環(huán)，樂視的新跨界有一個(gè)看起來成型的商業(yè)邏輯。

現(xiàn)在是一個(gè)跨界時(shí)代，但隔行如隔山的道理仍在。最近幾年，樂視公司不斷跨界，從互聯(lián)網(wǎng)到電視、從電視到手機(jī)、從手機(jī)到汽車，又從汽車跨到了房地產(chǎn)……

5月16日，世茂房地產(chǎn)控股有限公司（下稱世茂房地產(chǎn)，600823.SH）發(fā)布公告稱，將以人民幣29.2億元的價(jià)格，出售其全資附屬公司世茂新體驗(yàn)旗下的財(cái)富時(shí)代公司全部股權(quán);以人民幣0.52億元的價(jià)格，出售其全資附屬公司世茂商業(yè)管理旗下的新世紀(jì)商業(yè)管理有限公司全部股權(quán)。

本次交易，世茂房地產(chǎn)預(yù)估收益約為人民幣7億元，購(gòu)買方是樂視控股，為樂視網(wǎng)信息技術(shù)（北京）股份有限公司（下稱樂視網(wǎng)，300104.SZ）的股東，樂視控股與樂視網(wǎng)的法定代表人同為賈躍亭。

財(cái)富時(shí)代的主要資產(chǎn)為北京幸福一村綜合樓，即位于北京三里屯的商業(yè)地產(chǎn)“世茂工三”。新世紀(jì)公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)為：銷售食品、園林綠化服務(wù)、企業(yè)管理、投資管理。

世茂房地產(chǎn)董事會(huì)認(rèn)為，該項(xiàng)交易是世茂房地產(chǎn)的變現(xiàn)良機(jī)，有助于加強(qiáng)世茂房地產(chǎn)整體的財(cái)務(wù)狀況，有利于資金的靈活高效運(yùn)用。

一方如此開心，如果另一方也獲益匪淺的話，那么此次交易堪稱雙贏。這一次世茂房地產(chǎn)的交易對(duì)手是一向以“輕資產(chǎn)”的互聯(lián)網(wǎng)公司模式著稱的樂視。樂視重金介入商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，避輕就重，意欲何為？

布局大生態(tài)鏈

早在本次和世茂房地產(chǎn)合作之前，樂視就已經(jīng)涉足房地產(chǎn)領(lǐng)域。

《財(cái)經(jīng)》記者通過企業(yè)征信數(shù)據(jù)庫啟信寶查詢到，樂視控股旗下有一家北京宏城鑫泰置業(yè)有限公司，注冊(cè)時(shí)間為2007年，該公司業(yè)務(wù)主要是房地產(chǎn)開發(fā)、銷售自行開發(fā)的商品房、物業(yè)管理和酒店管理。

股東變更記錄顯示，宏城鑫泰是在2014年8月18日，由樂視控股從北京八大處房地產(chǎn)開發(fā)集團(tuán)有限公司手里買入，并與北京八大處房地產(chǎn)公司共同持有該公司至2014年12月29日，之后股東正式變更為樂視控股獨(dú)有。

2015年11月，重慶兩江新區(qū)兩宗地塊均以起始價(jià)4.2億元掛牌成交，分別是建筑體量為20.77萬平方米的196畝純居住用地、建筑體量為19.16萬平方米的187畝純商業(yè)用地。兩宗地的受讓方均為重慶樂視界置業(yè)發(fā)展有限公司。而重慶樂視界置業(yè)發(fā)展有限公司股東為樂視投資管理（北京）有限公司，而樂視投資管理（北京）有限公司的股東則為樂視控股。

縱觀樂視控股，目前已經(jīng)布局了樂視網(wǎng)、樂視云、移動(dòng)智能終端（電視、盒子等）、手機(jī)、電商、樂視影業(yè)、體育、汽車、互聯(lián)網(wǎng)金融和房地產(chǎn)十大業(yè)務(wù)板塊。這十個(gè)業(yè)務(wù)板塊中，每個(gè)業(yè)務(wù)板塊都和其他業(yè)務(wù)板塊有連接關(guān)系。

比如，樂視影視的自制劇《羋月傳》開播時(shí)，電商板塊就準(zhǔn)備銷售“羋酒”，移動(dòng)智能板塊準(zhǔn)備羋月傳版的手機(jī)，完全圍繞內(nèi)容IP進(jìn)行粉絲經(jīng)濟(jì)周邊效應(yīng)銷售，而客戶獲取又來自于樂視超級(jí)電視為代表的移動(dòng)智能終端板塊的銷售，從而形成一個(gè)閉環(huán)。

根據(jù)賈躍亭的公開表態(tài)，未來樂視想打造的大生態(tài)鏈系統(tǒng)工程，其實(shí)就是一個(gè)大的O2O模式，通過影視業(yè)、體育等輸出內(nèi)容，用樂視云、互聯(lián)網(wǎng)金融、電商等平臺(tái)進(jìn)行連接服務(wù)，最后通過移動(dòng)智能終端、手機(jī)、汽車、房地產(chǎn)等將內(nèi)容輸送到客戶手里。

在這個(gè)大生態(tài)鏈系統(tǒng)搭建好之后，就需要通過盈利能力的檢驗(yàn)。

樂視控股不僅業(yè)務(wù)板塊多，公司更多，但是只有一家上市公司，就是樂視網(wǎng)。早前在新加坡上市，為樂視網(wǎng)上市立下汗馬功勞的西貝爾通信公司（Sinotel Technologies LTD），已于2016年3月15日退出新加坡交易市場(chǎng)。

樂視控股板塊雖多，但多數(shù)是新布局的業(yè)務(wù)，還未發(fā)展成熟。比如2014年立項(xiàng)的樂視手機(jī)、樂生活，2015年組建的樂視汽車和房地產(chǎn)，還有雖然早在2011年就組建，但因?yàn)榉康禺a(chǎn)、影院配套端口沒有組建完成而耽擱的樂視影業(yè)。

不過按照樂視網(wǎng)年報(bào)披露，現(xiàn)階段樂視網(wǎng)旗下有13家全資、非全資子公司，云、智能終端、電商、影視、體育、新媒體、音樂等成熟業(yè)態(tài)都均已覆蓋。從而產(chǎn)生了“版權(quán)+自制”的雙管齊下，配合金融電商平臺(tái)，將獨(dú)有內(nèi)容通過智能終端輸出的小生態(tài)鏈系統(tǒng)。

從樂視網(wǎng)小生態(tài)鏈系統(tǒng)的業(yè)績(jī)，可以窺視未來樂視控股大生態(tài)鏈系統(tǒng)的盈利能力。

盈利能力待提升

樂視網(wǎng)2015年報(bào)顯示，營(yíng)業(yè)總收入為130.17億元，同比上漲90.89%;2014年?duì)I業(yè)總收入為68.19億元，同比上漲188.79%;2013年?duì)I業(yè)總收入為23.61億元，同比上漲102.28%。

這些收入主要來源于四個(gè)業(yè)務(wù)板塊，分別為廣告業(yè)務(wù)，占總營(yíng)收20.23%;終端業(yè)務(wù)（不含智能手機(jī)），占總營(yíng)收46.78%;會(huì)員及發(fā)行業(yè)務(wù)收入，占總營(yíng)收的29.06%;其他業(yè)務(wù)，占總營(yíng)收的3.93%。

終端收入，也就是樂視電視，是樂視網(wǎng)占比最大的主營(yíng)收入，而樂視網(wǎng)其他板塊的客戶獲取方式和收入來源都有賴于終端。也就是說，廣告、會(huì)員、版權(quán)、內(nèi)容這些收入，都需要跟電視銷量捆綁。

通過商業(yè)地產(chǎn)打造O2O閉環(huán)，這是一個(gè)看上去很美的商業(yè)邏輯。

按照樂視網(wǎng)年報(bào)數(shù)據(jù)，樂視電視銷量一直節(jié)節(jié)升高，但整個(gè)樂視網(wǎng)的盈利情況卻是另一番故事。

2015年樂視網(wǎng)的營(yíng)業(yè)總收入約為130億元人民幣，營(yíng)業(yè)總成本約為130.09億元人民幣，虧損900萬元人民幣。樂視網(wǎng)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)是靠一項(xiàng)7900萬元的投資收益實(shí)現(xiàn)的，但在凈利潤(rùn)表上，樂視網(wǎng)卻錄得近2.2億元的凈利潤(rùn)，這些利潤(rùn)來自于約1.42億元的所得稅費(fèi)用。

按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》，利潤(rùn)表中的企業(yè)所得稅費(fèi)用通常由兩部分組成：當(dāng)期應(yīng)交所得稅和遞延所得稅，而遞延所得稅又分為遞延所得稅負(fù)債和遞延所得稅資產(chǎn)。計(jì)算公式為：所得稅費(fèi)用=應(yīng)交所得稅+（遞延所得稅負(fù)債-遞延所得稅資產(chǎn)）。

樂視網(wǎng)在所得稅費(fèi)用上顯示的金額為遞延所得稅資產(chǎn)，遞延所得稅資產(chǎn)即未來可抵扣所得稅的資產(chǎn)值。之所以出現(xiàn)這種情況，是因?yàn)槠髽I(yè)當(dāng)期應(yīng)繳納的所得稅極低或?yàn)榱?，而遞延所得稅負(fù)債又小于遞延所得稅資產(chǎn)，而導(dǎo)致的該項(xiàng)科目只剩下遞延所得稅資產(chǎn)。

這說明，樂視網(wǎng)在這一報(bào)告期內(nèi)，需要繳納的稅費(fèi)遠(yuǎn)小于其可以抵稅的資產(chǎn)，這表明該公司盈利能力較弱。

而用遞延所得稅資產(chǎn)來掩飾凈利潤(rùn)并非長(zhǎng)久之計(jì)，因?yàn)樗枚愘Y產(chǎn)不可能一直增長(zhǎng)下去。為此，樂視網(wǎng)在凈利潤(rùn)表上還有一項(xiàng)掩飾科目——少數(shù)股東損益。

2015年的凈利潤(rùn)表上，有一筆約為負(fù)3.6億元的少數(shù)股東損益，這項(xiàng)損益直接提高了樂視網(wǎng)股東綜合收益。

這恰恰說明樂視網(wǎng)控股子公司處于虧損狀態(tài)。樂視網(wǎng)2015年報(bào)披露，主要虧損的子公司分別是：樂視致新電子科技（天津）有限公司虧損約3億元，樂視網(wǎng)文化發(fā)展（北京）有限公司虧50萬元，樂視云計(jì)算有限公司虧損約4千萬元，樂視電子商務(wù)（北京）有限公司虧約100萬元，樂視體育文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展（北京）有限公司虧損約1000萬元，而其中虧損最大的樂視致新就是生產(chǎn)樂視超級(jí)電視的公司。

按營(yíng)收占比來說，樂視的終端也就是樂視電視的收入占比最大。2015年，樂視網(wǎng)終端收入約為60.9億元，終端成本約為81.9億元，虧損21億元。而這些虧損，都通過少數(shù)股東損益科目，在并表之后又將虧損放回子公司里，使得樂視網(wǎng)的凈利潤(rùn)不含有此項(xiàng)虧損。

終端虧損的大部分原因，應(yīng)當(dāng)來自于超級(jí)電視售價(jià)低于成本的價(jià)格策略，正是通過這一策略，樂視2015年順利完成了300萬臺(tái)電視銷售的目標(biāo)。但樂視如果繼續(xù)這一策略，會(huì)導(dǎo)致虧損越來越高。

如果想要補(bǔ)足這些硬件虧損，樂視網(wǎng)最直接的辦法就是增加會(huì)員年費(fèi)，以及大幅提高付費(fèi)內(nèi)容的價(jià)格。但是樂視銷售電視的同時(shí)送會(huì)員的銷售策略，以及中國(guó)市場(chǎng)盜版嚴(yán)重導(dǎo)致內(nèi)容付費(fèi)無法普及的現(xiàn)實(shí)狀況，使得樂視網(wǎng)提價(jià)非常艱難。

所有這些可以看出，樂視網(wǎng)的生態(tài)鏈盈利仍有壓力，而房地產(chǎn)行業(yè)，尤其是商業(yè)地產(chǎn)更是資金需求量極大。在房地產(chǎn)行業(yè)盈利能力日益減退的今天，樂視控股大手筆購(gòu)買世茂房地產(chǎn)的資產(chǎn)包，邏輯何在？

打造O2O產(chǎn)業(yè)閉環(huán)

啟信寶資料顯示，樂視控股的經(jīng)營(yíng)范圍為：項(xiàng)目投資、投資管理、資產(chǎn)管理、投資咨詢、經(jīng)濟(jì)貿(mào)易咨詢。樂視控股工商資料還顯示，1.未經(jīng)有關(guān)部門批準(zhǔn)，不得以公開方式募集資金;2.不得公開開展證券類產(chǎn)品和金融衍生品交易活動(dòng);3.不得發(fā)放貸款;4.不得對(duì)所投資企業(yè)以外的其他企業(yè)提供擔(dān)保;5.不得向投資者承諾本金不受損失或者承諾最低收益。

也就是說，樂視控股本身是個(gè)投資公司，其資金可以來源于股東，也可以來自子公司借貸。但樂視控股大部分子公司都處于建設(shè)期，也很需要資金，能借錢的只有成熟的小生態(tài)鏈系統(tǒng)樂視網(wǎng)了。

雖然樂視網(wǎng)公司盈利能力并不樂觀，但其貨幣資金2015年末為27.30億元，同比提高了446.12%。

從2015年樂視網(wǎng)的現(xiàn)金流量表上看，其經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為8.8億元，也就是樂視網(wǎng)靠自己的經(jīng)營(yíng)賺了8.8億元，但其投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為29.8億元，嚴(yán)重入不敷出，那么該年的貨幣資金就只有從籌資活動(dòng)中產(chǎn)生了。

也就是說，樂視網(wǎng)賬上的貨幣資金是融資而來。2015年，其籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為43.65億元，同比上升278.52%。

簡(jiǎn)單來說，這些錢主要來源于股權(quán)融資和債權(quán)融資。

股權(quán)融資主要來自IPO及各種增發(fā)，當(dāng)然也包含私募股權(quán)融資，比如其子公司樂視體育，在2015年5月的A輪和A+輪融資中，投資人是王健林旗下的萬達(dá)投資、馬云旗下的云鋒基金、闞治東旗下的東方匯富、王思聰旗下的普思投資等組成的7家機(jī)構(gòu)和個(gè)人，總?cè)谫Y額度為8億元。

這些資金相對(duì)于不斷擴(kuò)張的樂視業(yè)務(wù)來說，募集時(shí)間較長(zhǎng)，資金額度也較不穩(wěn)定，同時(shí)，相對(duì)于汽車、房地產(chǎn)這些需使用大額資金的重資產(chǎn)業(yè)務(wù)來說，私募股權(quán)融資的募集金額量實(shí)在太低。

樂視顯然也發(fā)現(xiàn)了這個(gè)問題，其2015年現(xiàn)金流量表顯示，其吸收投資收到的現(xiàn)金同比下降88.60%，主要融資來源變成債券融資。

輕資產(chǎn)模式的公司在債券市場(chǎng)上往往很難融資，不過在2015年樂視網(wǎng)突破了壁壘，同年借款收到的現(xiàn)金增至90.47億元，同比上升240.02%，同時(shí)發(fā)行了18.95億元的債券。

深交所披露的樂視網(wǎng)非公開發(fā)行公司債券公告顯示，樂視網(wǎng)的公司債年限為2+1年，票面利率為8.50%，融資成本并不高。

同時(shí)，樂視還通過抵押擔(dān)保貸款、融資租賃等方式進(jìn)行債權(quán)募資。截至2015年報(bào)告期內(nèi)，流動(dòng)負(fù)債顯示，賈躍亭和其姐賈躍芳總借債金額約為34億元，而賈躍亭名下對(duì)樂視網(wǎng)進(jìn)行擔(dān)保的金額總額為19.35億元。通過融資租賃購(gòu)入的固定資產(chǎn)總額為2.5億元，增強(qiáng)了公司的現(xiàn)金流動(dòng)性。

在層層貸款之后，樂視網(wǎng)的資產(chǎn)負(fù)債率為77.53%，這對(duì)于輕資產(chǎn)公司來說有壓力，但要是換為重資產(chǎn)公司，比如房地產(chǎn)行業(yè)來說，這個(gè)資產(chǎn)負(fù)債率在行業(yè)內(nèi)較為普遍，勿需咋舌。

購(gòu)入世茂房地產(chǎn)的商業(yè)地產(chǎn)之后，其盈利方式雖然只來源于租金，但可以通過抵押貸款增強(qiáng)公司的現(xiàn)金流入，緩解資金壓力。

商業(yè)地產(chǎn)客流量大，樂視影業(yè)就可以通過商業(yè)地產(chǎn)里的影院輸出內(nèi)容。這個(gè)靠地產(chǎn)帶動(dòng)文化，文化反哺地產(chǎn)的商業(yè)模式，以萬達(dá)集團(tuán)為代表。

比如，萬達(dá)集團(tuán)旗下的萬達(dá)影業(yè)，其制作的電影，在萬達(dá)院線上播出時(shí)可以獲得較好的檔期，從而增加票房量。而萬達(dá)商業(yè)同時(shí)獲得萬達(dá)院線的租金，萬達(dá)院線又靠萬達(dá)商業(yè)的寫字樓和公寓的人群增加觀影人數(shù)。

通過這套打法，樂視通過房地產(chǎn)建立的大生態(tài)鏈，可以形成一個(gè)O2O的產(chǎn)業(yè)閉環(huán)。未來，樂視將內(nèi)容延伸到影院、手機(jī)、汽車、家居甚至到文旅地產(chǎn)，也并非不可能。

如此一來，相較于視頻網(wǎng)站等互聯(lián)網(wǎng)公司，樂視有更多的融資方式和輸出端口。而相較于其他房地產(chǎn)公司來說，樂視本身的互聯(lián)網(wǎng)基因和內(nèi)容優(yōu)勢(shì)，使得其商業(yè)地產(chǎn)更具有競(jìng)爭(zhēng)力。

顯然，目前這是一個(gè)看起來成型的商業(yè)邏輯。