□文│阮麗穎

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風(fēng)險投資與新聞出版業(yè)融合發(fā)展研究

□文│阮麗穎

［摘 要］新聞出版行業(yè)作為集知識密集型與資本密集型為一體的高度專業(yè)性行業(yè)，其健康持續(xù)發(fā)展離不開充裕的資金保障，新聞出版的融資問題是影響行業(yè)發(fā)展的根本性問題之一。新聞出版行業(yè)的融資特征與風(fēng)險投資的投資偏好具有天然的耦合性，一方面，隨著國家對新聞出版行業(yè)體制改革的重視程度和戰(zhàn)略部署的不斷加強(qiáng)，對深化出版與金融合作、鼓勵出版企業(yè)跨行業(yè)、跨區(qū)域并購重組的持續(xù)升溫，吸引了大量風(fēng)險投資的進(jìn)入；另一方面，風(fēng)險投資在為新聞出版行業(yè)提供大規(guī)模資金支持的同時，也帶來了諸如公司治理和市場網(wǎng)絡(luò)渠道等豐富的增值服務(wù)，有助于推動出版企業(yè)市場化機(jī)制的建立和完善。為此，應(yīng)進(jìn)一步利用風(fēng)險投資的靈活性和專業(yè)性優(yōu)勢，促進(jìn)風(fēng)險投資與新聞出版行業(yè)的高效對接，推動我國新聞出版行業(yè)實現(xiàn)跨越式發(fā)展。

［關(guān)鍵詞］新聞出版行業(yè) 風(fēng)險投資 作用機(jī)理

近年來，政府出臺了一系列政策，推動新聞出版業(yè)與資本融合發(fā)展。例如，2015年，國家新聞出版廣電總局和財政部聯(lián)合印發(fā)的《關(guān)于推動傳統(tǒng)出版和新興出版融合發(fā)展的指導(dǎo)意見》進(jìn)一步明確，堅持行政推動與市場機(jī)制相結(jié)合，探索以資本為紐帶的出版融合發(fā)展之路，支持出版企業(yè)尤其是出版集團(tuán)跨地區(qū)、跨行業(yè)、跨媒體、跨所有制兼并重組，鼓勵支持符合條件的出版企業(yè)上市融資。激勵政策的出臺以及新聞出版行業(yè)潛在的發(fā)展空間，吸引了大量風(fēng)險投資基金的進(jìn)入。截至2014年年底，共有中南傳媒（601098）、鳳凰傳媒（601928）等15家新聞出版公司分別在A股和H股市場上市，流通市值達(dá)1444.1億元人民幣，［1］其股東中不乏風(fēng)險投資基金的身影。如何推動新聞出版行業(yè)與社會資本的平衡，實現(xiàn)出版與資本的共贏發(fā)展已成為當(dāng)今學(xué)術(shù)界研究和探討的重要課題之一。

一、新聞出版行業(yè)與風(fēng)險投資的耦合性特征研究

風(fēng)險投資（Venture Capital，簡稱VC），也稱創(chuàng)業(yè)投資，是指以非公開方式募集資金，針對具有高風(fēng)險性和高預(yù)期收益企業(yè)的股權(quán)投資。新聞出版業(yè)集中了知識密集型產(chǎn)業(yè)和資本密集型行業(yè)特征，具有高創(chuàng)新性、高成長性和高投資回報等特質(zhì)。由此可見，風(fēng)險投資與新聞出版行業(yè)之間具有內(nèi)在耦合性特征。

首先，高創(chuàng)新性是風(fēng)險投資對投資標(biāo)的識別和篩選決策的主要標(biāo)準(zhǔn)之一。宏觀層面上，科技創(chuàng)新有助于培育經(jīng)濟(jì)內(nèi)在增長動力，推動經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化；微觀層面上，科技創(chuàng)新有助于被投資企業(yè)獲得一段時期內(nèi)的壟斷利潤，進(jìn)而提高風(fēng)險投資的投資收益。與此同時，新聞出版行業(yè)中數(shù)字技術(shù)、網(wǎng)絡(luò)技術(shù)等新興形態(tài)媒介形式的進(jìn)步與發(fā)展、多元化商業(yè)模式的構(gòu)建、出版業(yè)務(wù)流程的再造、出版大數(shù)據(jù)的應(yīng)用、傳統(tǒng)出版的改造創(chuàng)新及其與新興出版的融合發(fā)展，都離不開高新技術(shù)的支撐，這正是科技創(chuàng)新在新聞出版領(lǐng)域的重要體現(xiàn)。為此，高科技性作為新聞出版行業(yè)的主要特征之一，吸引了風(fēng)險投資的進(jìn)入。

其次，高成長性有利于風(fēng)險投資超額投資回報的實現(xiàn)，是風(fēng)險投資選擇投資標(biāo)的的重要因素之一。近年來，我國文化產(chǎn)業(yè)市場規(guī)模日益擴(kuò)大，文化產(chǎn)業(yè)占GDP的比重自2010年的2.75%上升至2014年的3.76%，而作為文化產(chǎn)業(yè)中基礎(chǔ)組成部分的新聞出版行業(yè)（包括出版、印刷和發(fā)行服務(wù)）在2014年實現(xiàn)營業(yè)收入近20000億元，較上年增長9.4%；利潤總額約1564億元，比上年同期增長8.6%（如圖1所示），可見我國新聞出版相關(guān)行業(yè)收入和利潤的高速增長趨勢和可持續(xù)發(fā)展能力。與此同時，我們也看到美國等發(fā)達(dá)國家的文化產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值在GDP中已超過25%的份額，且始終保持高于GDP增長率的發(fā)展態(tài)勢。上述現(xiàn)象既體現(xiàn)出我國當(dāng)前文化產(chǎn)業(yè)與國民經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)目標(biāo)間的差距，也意味著新聞出版領(lǐng)域中巨大的潛在發(fā)展空間，基于此，出版行業(yè)的高成長性形成對風(fēng)險投資的吸引力。

圖1　我國出版、印刷和服務(wù)行業(yè)經(jīng)營情況（2009年-2014年）

最后，高收益性是風(fēng)險投資基金運作逐利性本質(zhì)所追求的最終目標(biāo)，也構(gòu)成風(fēng)險投資對投資標(biāo)的選擇的重要指標(biāo)之一。近年來，我國出版行業(yè)迎來公開發(fā)行上市的高峰，僅2015年至2016年間，共有中文在線（300364）、讀者傳媒（603999）、南方傳媒（601900）等三家新聞出版公司在A股市場實現(xiàn)首次公開發(fā)行，計劃融資總規(guī)模16.6億元人民幣，實際融資總規(guī)模達(dá)18.3億元人民幣；已在H股市場上市的新華文軒（00801）回歸A股市場發(fā)行也已通過證監(jiān)會審核，擬融資14億元人民幣。由此可見，在新聞出版行業(yè)高速發(fā)展和政策紅利的推動之下，新聞出版行業(yè)的高潛在投資回報率是吸引風(fēng)險投資的進(jìn)入重要因素之一。

二、風(fēng)險投資推動我國新聞出版行業(yè)發(fā)展的作用機(jī)理

基于上述風(fēng)險投資與新聞出版行業(yè)的耦合性分析，風(fēng)險投資對新聞出版行業(yè)的作用主要體現(xiàn)在資本增加效應(yīng)、約束激勵效應(yīng)、創(chuàng)新傾向效應(yīng)和行業(yè)規(guī)模效應(yīng)等四個方面。

1.風(fēng)險投資有助于提高新聞出版行業(yè)的有效資本供給

整體而言，我國新聞出版行業(yè)尚處于初步發(fā)展階段，無論行業(yè)發(fā)展規(guī)模和行業(yè)體系建設(shè)，都與美國等發(fā)達(dá)國家存在明顯差距，雖然其中涉及經(jīng)濟(jì)、政治和文化等多方面因素，但值得一提的是，成熟的融資結(jié)構(gòu)是美國出版行業(yè)高速發(fā)展的重要保障之一。出版行業(yè)的資金需求高、估值難度大、投資回報期長等特點，［2］決定了行業(yè)的高風(fēng)險性，也導(dǎo)致出版行業(yè)僅憑政府財政支持和銀行貸款等傳統(tǒng)金融渠道支持難以滿足其實現(xiàn)跨越式發(fā)展的大規(guī)模資金需求，風(fēng)險投資作為連接資本市場與實體經(jīng)濟(jì)的直接股權(quán)融資渠道，為從事出版行業(yè)的相關(guān)企業(yè)，尤其是中小企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)提供其他金融媒介無法提供的長期、穩(wěn)定、靈活的資金支持，擴(kuò)大了出版行業(yè)的資金來源，有助于推動新聞出版行業(yè)的健康快速發(fā)展。

2.風(fēng)險投資有助于推動新聞出版產(chǎn)業(yè)的市場化發(fā)展機(jī)制

充分發(fā)揮市場在行業(yè)中的資源配置作用，是我國新聞出版行業(yè)發(fā)展的必要前提。風(fēng)險投資特有的篩選機(jī)制和約束激勵機(jī)制有助于推動微觀出版企業(yè)的市場化運行機(jī)制和治理機(jī)制的建立和完善。一方面，風(fēng)險投資憑借其豐富的投資經(jīng)驗，有能力識別和篩選優(yōu)質(zhì)企業(yè)，從而實現(xiàn)出版企業(yè)的優(yōu)勝劣汰，推動出版行業(yè)向高度專業(yè)化和市場化發(fā)展；另一方面，風(fēng)險投資通過為出版企業(yè)提供專業(yè)管理經(jīng)驗和市場網(wǎng)絡(luò)渠道等增值服務(wù)，有助于規(guī)范出版企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)，降低企業(yè)運營成本。此外，風(fēng)險投資通過分階段注資、控制權(quán)與投票權(quán)分配等投資契約條款約定，對出版企業(yè)形成有效的約束激勵相容機(jī)制，提高出版企業(yè)運營效率。

3.風(fēng)險投資有助于培育新聞出版新業(yè)態(tài)

新興出版業(yè)態(tài)作為推動新聞出版行業(yè)發(fā)展的主要驅(qū)動力，是科學(xué)技術(shù)、內(nèi)容創(chuàng)造、平臺建設(shè)、市場分享與資本支持等因素高度融合發(fā)展的結(jié)果，也是出版行業(yè)核心競爭力的重要體現(xiàn)。隨著數(shù)字技術(shù)、“互聯(lián)網(wǎng)+”和大數(shù)據(jù)、移動通信技術(shù)和社交媒體的廣泛應(yīng)用，極大地推動了新聞出版行業(yè)中的新興業(yè)態(tài)，特別是數(shù)字出版的轉(zhuǎn)型升級。風(fēng)險投資既是推動上述高技術(shù)領(lǐng)域創(chuàng)新的重要支撐，同時也是出版行業(yè)中傳統(tǒng)出版與新興業(yè)態(tài)的資本媒介，從某種角度而言，風(fēng)險投資的出現(xiàn)源于傳統(tǒng)資本市場對新興產(chǎn)業(yè)的有效供給不足，風(fēng)險投資一方面拓寬了新興出版業(yè)態(tài)的融資渠道，另一方面通過風(fēng)險投資對從事新興出版業(yè)態(tài)的中小企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)的資金支持和公司治理架構(gòu)的搭建，也吸引了更多社會資金和傳統(tǒng)資金的流入。因此，風(fēng)險投資是培育新興出版業(yè)態(tài)的重要因素之一。

4.風(fēng)險投資有助于促進(jìn)新聞出版行業(yè)整合

國家新聞出版廣電總局發(fā)布的《關(guān)于加快出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)改革發(fā)展的指導(dǎo)意見》明確提出支持出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)的兼并重組，通過整合出版行業(yè)橫向和縱向全產(chǎn)業(yè)鏈資源，實現(xiàn)跨地區(qū)、跨行業(yè)、跨所有制發(fā)展，鼓勵新聞出版單位自愿加入出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)。充分利用行業(yè)資源，推動行業(yè)生產(chǎn)要素的聚集和轉(zhuǎn)型升級，培育行業(yè)龍頭企業(yè)，有助于新聞出版行業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)的實現(xiàn)，是新聞出版行業(yè)實施走出去戰(zhàn)略、提高國際市場競爭力的必然要求。作為資本市場體系重要基石的風(fēng)險投資以戰(zhàn)略合作者的身份參與行業(yè)兼并重組，既是新聞出版企業(yè)融資過程必不可少的支付手段之一，更有利于新聞出版行業(yè)整合過程的高度市場化。同時通過風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)自身的市場影響力，提高兼并重組企業(yè)的市場聲譽(yù)，有助于企業(yè)的再融資以及對行業(yè)高端人才的吸引。

三、推動新聞出版行業(yè)風(fēng)險投資發(fā)展的路徑探索

我國新聞出版行業(yè)廣闊的市場發(fā)展前景和空前的政策紅利對追求資本收益的風(fēng)險投資具有極大的吸引力，與此同時，風(fēng)險投資憑借其專業(yè)的風(fēng)險識別、標(biāo)的篩選和投資決策能力，在為新聞出版企業(yè)提供大規(guī)模穩(wěn)定的資金支持的同時，也為其帶來公司治理、市場網(wǎng)絡(luò)和高端人才等諸多方面的增值服務(wù)。為此，應(yīng)進(jìn)一步促進(jìn)風(fēng)險投資與新聞出版行業(yè)的融合，以充分發(fā)揮風(fēng)險投資作為創(chuàng)新型金融工具在新聞出版行業(yè)發(fā)展中的作用優(yōu)勢。

1.完善風(fēng)險投資法律法規(guī)體系

完善的制度環(huán)境為風(fēng)險投資健康發(fā)展提供法律保障，是風(fēng)險投資基金運營機(jī)制發(fā)揮穩(wěn)定作用的現(xiàn)實要求，也是風(fēng)險投資市場規(guī)范的法律依據(jù)。

風(fēng)險投資自身具有高度的不確定性和風(fēng)險性，風(fēng)險投資活動又集中多種類型參與主體，并通過各類復(fù)雜契約約束其中個體的經(jīng)濟(jì)行為，這就對相關(guān)法律法規(guī)體系建設(shè)提出更高的要求。目前我國風(fēng)險投資法律法規(guī)體系尚未真正建立，從而影響了風(fēng)險投資的資本流動循環(huán)效率和市場參與主體的合法權(quán)益。為此，應(yīng)進(jìn)一步完善風(fēng)險投資基金的制度機(jī)制。首先，建立風(fēng)險投資基金監(jiān)督管理暫行辦法實施細(xì)則，明確風(fēng)險投資注冊備案機(jī)制、基金投資人市場準(zhǔn)入機(jī)制、基金出資人合法權(quán)益保護(hù)機(jī)制等方面的具體規(guī)章；其次，探索和出臺《個人破產(chǎn)法》及相關(guān)制度，建立健全個人信用體系制度，為有限合伙制風(fēng)險投資基金中普通合伙人的無限連帶責(zé)任的實現(xiàn)提供法律依據(jù)；再次，減少阻礙風(fēng)險投資基金資本流動和價值增值環(huán)節(jié)的不必要法律法規(guī)障礙。

與此同時，風(fēng)險投資對新聞出版行業(yè)的投資行為決定了它對知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)的強(qiáng)烈需求。知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度的健全與否既在一定程度上體現(xiàn)了國家的新聞出版行業(yè)的綜合實力，同時也是出版創(chuàng)新、數(shù)字出版發(fā)展的重要動力和制度后盾。相較于發(fā)達(dá)國家知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度，我國目前在對知識產(chǎn)權(quán)重視程度、知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)力度以及對侵權(quán)行為的懲戒力度等方面都存在明顯差距，因此，建議政府通過法治化手段進(jìn)一步擴(kuò)大知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)范疇、增強(qiáng)知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)意識、提高對知識產(chǎn)權(quán)侵權(quán)活動懲罰力度，以充分發(fā)揮知識產(chǎn)權(quán)制度保護(hù)出版創(chuàng)新和數(shù)字出版作用，從而保持出版產(chǎn)業(yè)尤其是新興出版業(yè)態(tài)的生命力。

2.完善政府財政稅收支持體系

基于新聞出版行業(yè)的公共性特征和外溢效應(yīng)，風(fēng)險投資市場有效供給不足，為此，政府通過財政稅收手段，擴(kuò)大風(fēng)險投資資金來源，進(jìn)而實現(xiàn)對新聞出版行業(yè)的財稅支持。財政政策方面，政府建立專項引導(dǎo)基金參股社會化風(fēng)險投資基金，通過政府財政資金的雙乘數(shù)效應(yīng)和杠桿作用，引導(dǎo)社會資金的進(jìn)入。同時，政府通過建立風(fēng)險補(bǔ)償機(jī)制，提高對符合要求的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)的激勵強(qiáng)度，提高風(fēng)險投資基金的投資效率。此外，為避免政府機(jī)構(gòu)的尋租行為，應(yīng)建立科學(xué)、全面的引導(dǎo)基金業(yè)績評價體系，將基金杠桿作用比例、早期項目投資比例、帶動就業(yè)比例和基金業(yè)績等方面的考核以不同權(quán)重納入評價體系，避免政策失靈；加大政府引導(dǎo)基金的信息披露，通過公開政府引導(dǎo)基金與社會資金的合作方式，對社會資金和風(fēng)險投資基金投資人的篩選標(biāo)準(zhǔn)以及政府資金退出渠道和收益等方面的信息，有助于加強(qiáng)社會公眾對風(fēng)險投資基金運作過程的約束，降低制度運行的交易成本，同時提高社會資金的影響力。

就我國現(xiàn)階段新聞出版行業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)和風(fēng)險投資市場發(fā)展程度而言，政府應(yīng)進(jìn)一步集中加強(qiáng)稅收優(yōu)惠的前端激勵效應(yīng)，即加大對風(fēng)險投資基金投資人和作為被投資企業(yè)的新聞出版企業(yè)稅收優(yōu)惠力度。第一，擴(kuò)大稅收優(yōu)惠政策的受益群體范圍，放寬享受稅收優(yōu)惠的標(biāo)準(zhǔn)，并根據(jù)經(jīng)濟(jì)水平、行業(yè)發(fā)展和企業(yè)指標(biāo)動態(tài)更新相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)，促使更多的新聞出版行業(yè)中的新興業(yè)態(tài)企業(yè)享有稅收優(yōu)惠政策的權(quán)利；第二，推動稅收優(yōu)惠政策的實施，強(qiáng)化稅收優(yōu)惠申請的可操作性，簡化行政審批流程，做到稅收優(yōu)惠政策的真正貫徹落實；第三，根據(jù)實際情況調(diào)整現(xiàn)行針對風(fēng)險投資基金投資人的稅收優(yōu)惠門檻，如延長可結(jié)轉(zhuǎn)后續(xù)年度抵扣的期限，以更好地適應(yīng)風(fēng)險投資基金資金投入與收益回報時間點的非均衡性。

3.完善資本市場體系

風(fēng)險投資的退出包括投資人項目的退出和出資人資金的退出兩方面，其中投資項目的順利退出更為關(guān)鍵。風(fēng)險投資通過首次公開發(fā)行、股權(quán)轉(zhuǎn)讓和清算等方式，將所持股權(quán)部分轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金收益，實現(xiàn)資本增值和資本再循環(huán)。美國以主板市場、中小板市場和場外交易市場等金融機(jī)構(gòu)組成的多層次資本市場體系為風(fēng)險投資的IPO和股權(quán)轉(zhuǎn)讓提供了極大便利，提高了風(fēng)險投資的退出效率和退出收益。曾有學(xué)者研究認(rèn)為資本市場中小板和創(chuàng)業(yè)板的建設(shè)和相應(yīng)制度規(guī)則的完善對中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)的推動作用，以及對行業(yè)創(chuàng)新率的提高作用遠(yuǎn)大于資本利得稅稅率調(diào)整的作用。

相較而言，我國資本市場體系尚不完善，無法滿足風(fēng)險投資在新聞出版企業(yè)不同發(fā)展階段時的多樣化退出方式需求，從而限制了風(fēng)險投資的運行效率與收益，也限制了新聞出版企業(yè)的發(fā)展。為此我國應(yīng)進(jìn)一步完善多層次資本市場體系，推進(jìn)主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)展，完善中小板市場，健全產(chǎn)權(quán)交易市場，豐富場外交易市場，同時重視各板塊之間的關(guān)聯(lián)度。此外，我國政府應(yīng)進(jìn)一步鼓勵風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)和新聞出版企業(yè)充分利用上市條件更為寬松，市場化程度更高，更有利于資金的流動的發(fā)達(dá)國家和地區(qū)資本市場的退出渠道。

4.深化新聞出版體制改革

隨著經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)型和文化體制改革的穩(wěn)步推進(jìn)，當(dāng)前我國新聞出版行業(yè)已初步形成多元化資本格局，政府資金、社會資金共同推動新聞出版行業(yè)的發(fā)展?；谛侣劤霭嫘袠I(yè)兼具意識形態(tài)屬性和商品屬性的雙重特征，政府財政資金和社會私人資本在社會效應(yīng)和經(jīng)濟(jì)效應(yīng)之間的權(quán)衡進(jìn)一步加劇了新聞出版行業(yè)內(nèi)在特征的矛盾性，為此，正確定位新聞出版行業(yè)的雙重特征，通過市場化機(jī)制培育和篩選新聞出版行業(yè)主體，建立和完善新聞出版企業(yè)的現(xiàn)代企業(yè)制度，推動新聞出版企業(yè)的并購重組，構(gòu)建新聞出版行業(yè)市場化體系，實現(xiàn)新聞出版行業(yè)的專業(yè)化、規(guī)?；图s化發(fā)展，既是進(jìn)一步深化新聞出版體制改革、推動新聞出版行業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的內(nèi)在要求，也是提高新聞出版行業(yè)對風(fēng)險投資的吸引力，擴(kuò)大新聞出版行業(yè)融資規(guī)模的重要條件之一。

（作者單位：中央財經(jīng)大學(xué)財政學(xué)院）

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