宋　戈

(復(fù)旦大學(xué)　經(jīng)濟(jì)學(xué)院,上?！?00433)

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人民幣實(shí)現(xiàn)自由可兌換的條件分析

宋戈

(復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院,上海200433)

[摘要]文章在已有成果的基礎(chǔ)上,對人民幣可自由兌換的條件進(jìn)行進(jìn)一步的探討。首先,文章將對人民幣國際化以及人民幣可自由兌換兩個(gè)基本的概念進(jìn)行區(qū)分和邏輯上的探討。其次,分析人民幣實(shí)現(xiàn)自由可兌換的條件：匯率伸縮性、利率市場化、外匯供給發(fā)展趨勢以及國內(nèi)失業(yè)問題。再次,分析人民幣國際化的替代方案：美元離岸業(yè)務(wù)。最后,基于以上所有的利弊分析,給出中國經(jīng)濟(jì)的正確選擇。

[關(guān)鍵詞]自由可兌換；人民幣國際化；離岸美元業(yè)務(wù)

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.24.037

1引言

在全球經(jīng)濟(jì)增長低迷的背景下,高速增長的中國經(jīng)濟(jì)儼然成為了世界經(jīng)濟(jì)中的一顆明星。但總量增長的光環(huán)下也伴隨著問題：我國“雙順差”的局面持續(xù)多年,矛盾愈發(fā)尖銳。在外部平衡層面：我國的外匯儲(chǔ)備存量逐年快速增長,管理外匯的成本與風(fēng)險(xiǎn)不斷上升。同時(shí),高額外匯儲(chǔ)備引致的人民幣升值壓力降低了國內(nèi)加工貿(mào)易行業(yè)的國際競爭力；在內(nèi)部平衡層面：“雙順差”導(dǎo)致國內(nèi)自然資源的凈流出日益嚴(yán)重,從而“能源桎梏”日益成為中國經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展“箍桶”上的短板；另外迫于“雙順差”的壓力,通貨膨脹與匯率穩(wěn)定之間的權(quán)衡取舍也使得人民幣通過外匯占款過量發(fā)行,這不僅不斷擴(kuò)張著央行的資產(chǎn)負(fù)債表,而且國內(nèi)的通脹壓力也日益嚴(yán)峻,2009年中國經(jīng)歷了高達(dá)6%的高水平通脹。

這一系列矛盾的解決方法有二：其一,實(shí)現(xiàn)人民幣的國際化,以使得人民幣成為一種儲(chǔ)備貨幣,中國就不必保存那么多的美元存量以應(yīng)對國際收支以及潛在的資本外逃風(fēng)險(xiǎn)。其二,開展離岸美元業(yè)務(wù)也是解決“雙順差”問題的可能方法。具體而言,通過資本流動(dòng)使國內(nèi)凈流入的美元為代表的外匯通過FDI或者對外貸款的方式流出國境,這樣將不再存在尖銳的國際收支的不平衡問題。顯然,若能實(shí)現(xiàn)人民幣的國際化,方法一將優(yōu)于方法二,但隨之而來的要求也必然更加苛刻。為了解決“雙順差”的問題,究竟是應(yīng)該實(shí)行人民幣國際化,還是開展美元離岸業(yè)務(wù)呢？這需要進(jìn)行人民幣國際化條件的具體分析。由于人民幣國際化是以人民幣可自由兌換為前提的,因此分析人民幣可自由兌換的條件就顯得尤為重要。

2人民幣國際化以及人民幣可自由兌換的概念及聯(lián)系

首先,對于人民幣國際化的概念可以界定如下：人民幣國際化就是指人民幣走出國境在世界市場上執(zhí)行計(jì)價(jià)單位、交易媒介以及貯藏手段的職能,即作為一種真正愿意被世界上其他國家所持有的貨幣。其次,人民幣可自由兌換的概念則是指人民幣應(yīng)當(dāng)成為一種可以與世界上其他儲(chǔ)備貨幣自由進(jìn)行兌換的貨幣。這其中意味著兌換的零交易成本,或者是較低的交易成本?！白杂伞钡母拍顟?yīng)該包含兩個(gè)層次：其一是經(jīng)常賬戶下貨幣兌換的自由化；其二是資本與金融賬戶下貨幣兌換的自由化。事實(shí)上,以上兩個(gè)概念之間存在著包含關(guān)系。一種國際化的貨幣一定也是一種可自由兌換的貨幣；而貨幣的可自由兌換也是貨幣能夠真正走出去，成為一種國際化貨幣的必要條件。這充分說明了探討人民幣國際化必須要先探討人民幣可自由兌換條件的邏輯。

3人民幣實(shí)現(xiàn)可自由兌換的條件

3.1匯率的伸縮性

對貨幣可自由兌換的探討必須建立在該國采取完全伸縮性的匯率制度的基礎(chǔ)上。這是因?yàn)樘热魠R率的伸縮性受到局限,那么在貨幣可自由兌換的情況下,大幅的資本流動(dòng)就會(huì)導(dǎo)致本國國際收支水平的大幅波動(dòng)。以一國面臨資本外逃為例,倘若該國央行不對資本外逃進(jìn)行沖銷或是僅采取部分沖銷的策略,那么該國將面臨一定程度的通貨收縮；倘若該國央行采取了完全沖銷,那么會(huì)影響到一國的外匯儲(chǔ)備水平。

以此來分析中國的問題：我國目前的匯率制度如上文所述是一種不完全具有伸縮性的匯率制度。匯率自身的伸縮性尚且不能有足夠的效力阻止大批量的資本外逃發(fā)生。一旦產(chǎn)生“看空”預(yù)期,短期資本就會(huì)像潮水一般擠兌人民幣并且流出國境。對于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)必將是一個(gè)極大的負(fù)面沖擊，所以,在匯率制度沒有采取完全的伸縮性的情況下去采取貨幣的可自由兌換是風(fēng)險(xiǎn)極大的選擇。

3.2利率的市場化

貨幣的可自由兌換是否會(huì)對利率的市場化產(chǎn)生要求呢？答案是肯定的。考慮利率平價(jià)問題：本國的利率應(yīng)該等于外國利率與本國貨幣預(yù)期貶值率之和。首先,假定本國實(shí)行的是固定匯率制度。一旦本國的利率與外國的利率之間存在差距,那么巨額的資本流動(dòng)就會(huì)對本國的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生強(qiáng)烈的沖擊；其次,假定本國實(shí)行的是浮動(dòng)匯率制度,那么頻繁的資本流動(dòng)將導(dǎo)致本國的匯率的頻繁波動(dòng)。這顯然不利于本國參與對外貿(mào)易以及吸引FDI。利率的市場化將使得利率與匯率同時(shí)浮動(dòng),當(dāng)兩個(gè)杠桿同時(shí)承擔(dān)資本流動(dòng)的沖擊時(shí),造成的波動(dòng)就會(huì)趨于平緩。考慮中國的實(shí)際問題：利率的市場化在我國推行多年,目前有所進(jìn)展。貸款利率的下限已經(jīng)放開,但是存款利率的上限還是沒有放開?？梢?我國目前實(shí)現(xiàn)利率市場化的條件尚不具備。

3.3外匯供給能力

外匯供給能力的發(fā)展趨勢也是構(gòu)成一國貨幣自由可兌換的必要條件。貿(mào)易賬戶的順逆差在根本上決定著一國的外匯供給能力。倘若該國能夠長期處于貿(mào)易賬戶順差的地位,那么該國就具有了穩(wěn)定的外匯供給能力。相反,一旦該國喪失了外匯的供給能力,貨幣趨于貶值，那么對該國貨幣的擠兌將如潮水一般涌來。這在匯率尚未自由化的情況下將引起該國匯率產(chǎn)生強(qiáng)烈的貶值預(yù)期。一旦該國承受不了資本外逃、儲(chǔ)備減少的壓力,貨幣貶值對該國的實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成的傷害將是無法想象的。

自2005年我國匯率制度改革以來,人民幣對美元累計(jì)升值近35%。這降低了我國對外加工貿(mào)易企業(yè)的出口競爭力以及我國的外匯供給能力。我國是一個(gè)面臨“雙順差”的國家,3.7萬億美元的外匯儲(chǔ)備中有大量的短期國際套利資本。由于這部分套利資本在國內(nèi)采取外匯占款發(fā)行的方式存在,人民幣成為了一種被儲(chǔ)備貨幣所“滲透”的貨幣。一旦我國的經(jīng)濟(jì)形勢下行人民幣面臨貶值預(yù)期,國際短期套利資本將迅速外逃。因此,在目前我國的貿(mào)易流量趨向于順差終結(jié)的預(yù)期下,實(shí)現(xiàn)人民幣自由可兌換的條件并不具備。

3.4失業(yè)問題

當(dāng)一國面臨存量失業(yè)時(shí)，該國的貨幣往往不能成功實(shí)現(xiàn)自由可兌換。這是因?yàn)?，自由可兌換的貨幣必須實(shí)現(xiàn)匯率的自由浮動(dòng),而浮動(dòng)匯率從來就不是出清就業(yè)市場的有效工具。在匯率可自由浮動(dòng)的情況下,均衡匯率水平由外部均衡決定。但國內(nèi)的失業(yè)問題是一個(gè)內(nèi)部均衡問題。在一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中,內(nèi)部均衡應(yīng)該作為優(yōu)先于外部均衡的因素加以考慮,當(dāng)然要排除掉不可調(diào)節(jié)的外部均衡問題。但是,浮動(dòng)匯率制度將匯率政策交給了市場,用匯率的伸縮性來解決外部平衡問題,這就等于放棄了將匯率政策作為解決內(nèi)部均衡問題的有效工具。那么,如何用匯率政策解決內(nèi)部均衡呢？那就是以國內(nèi)的某種失業(yè)率為目標(biāo)通過將本國的匯率水平鎖定在對應(yīng)目標(biāo)水平來完成這種調(diào)整。

當(dāng)國內(nèi)存在存量失業(yè)時(shí),出清就業(yè)市場應(yīng)該是該國的重點(diǎn)。這有兩個(gè)層次的原因可以作為解釋：其一,失業(yè)本身就是國內(nèi)資源的一種浪費(fèi)。如何出清失業(yè),讓勞動(dòng)力充分就業(yè)并進(jìn)入企業(yè)的生產(chǎn)函數(shù),將是能夠增加國民產(chǎn)出的舉措；其二,如何讓一國的居民充分就業(yè)并分享該國的經(jīng)濟(jì)增長的成果,也是一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中必須要解決的問題。這樣一來,擁有存量失業(yè)的國家就不應(yīng)該放棄匯率的穩(wěn)定。

考慮我國的基本國情：我國是一個(gè)勞動(dòng)力資源豐裕的大國,但結(jié)構(gòu)性問題嚴(yán)重。人口總量接近14億,但其中有9億人口滯留在農(nóng)村,“二元經(jīng)濟(jì)”問題凸顯。由于土地的規(guī)模報(bào)酬是遞減的,制造業(yè)的規(guī)模報(bào)酬是不變甚至遞增的,因此大量的農(nóng)村人口實(shí)質(zhì)上處在低效率的生產(chǎn)狀態(tài)。只要引導(dǎo)這部分農(nóng)村存量人口向城市的制造業(yè)部門流動(dòng),就可以立即提高勞動(dòng)生產(chǎn)率從而增加產(chǎn)出。從這個(gè)層面講,我國的農(nóng)村人口大部分是處于一種“隱形失業(yè)”的狀態(tài)。所以,浮動(dòng)匯率制度并不適合我國的國情。人民幣的可自由兌換的必要條件也沒有得到滿足。

4離岸美元業(yè)務(wù)

離岸美元業(yè)務(wù)是指吸收非居民的美元存款并為非居民提供貸款服務(wù)的美元業(yè)務(wù)。近年來,中國經(jīng)濟(jì)在逐年“雙順差”的情況下積累了3.7萬億的外匯儲(chǔ)備。這是我國近30年改革所積累的財(cái)富。如何實(shí)現(xiàn)這筆財(cái)富的保值、增值就顯得尤為重要。目前通行的做法是將國內(nèi)的外匯儲(chǔ)備用于購買美國國債甚至是一些金融衍生產(chǎn)品,風(fēng)險(xiǎn)極高。同時(shí)隨著近些年我國國際收支均表現(xiàn)為順差,人民幣不斷累積升值,我國的外匯儲(chǔ)備所代表的實(shí)際財(cái)富不斷縮水。這也構(gòu)成了現(xiàn)行的外匯儲(chǔ)備管理體制的一些問題。

那么，是否存在更優(yōu)的外匯儲(chǔ)備管理體制呢？一方面能夠解決我國的外部不平衡問題；另一方面又能保證儲(chǔ)備的價(jià)值。離岸美元業(yè)務(wù)在這方面為我國提供了具體的方式?？紤]中國居民是美元發(fā)行國的非居民,因此吸收中國居民手中的美元存款就是吸收非居民的存款。那么怎么用這些存款為非居民服務(wù)呢？具體的方式有二：其一,將國內(nèi)吸收的美元存款用于購買非美國國家企業(yè)主體的股權(quán),這樣就可以享受有前景企業(yè)的利潤分紅從而增值保值。但這里面涉及意識(shí)形態(tài)的問題,使得我國的國際參股與收購障礙重重；其二,將國內(nèi)吸收的美元存款貸給本國的優(yōu)秀企業(yè),鼓勵(lì)它們走出去直接投資。這樣一來,經(jīng)常項(xiàng)目以及部分資本項(xiàng)目的順差就可以通過本國企業(yè)對外直接投資對沖掉。人民幣升值壓力的時(shí)代將就此終結(jié)?？梢?發(fā)展離岸美元市場確實(shí)可以解決中國經(jīng)濟(jì)目前的“雙順差”問題。

5中國的選擇

從以上的論述與分析中不難得出結(jié)論：對于我國經(jīng)濟(jì)目前亟待解決的“雙順差”局面所帶來的所有問題,人民幣國際化確實(shí)提供了一種可行的解決方案。但是由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的多種不匹配因素,人民幣國際化的道路也風(fēng)險(xiǎn)重重。

離岸美元市場能夠很好地解決中國經(jīng)濟(jì)目前面臨的兩難境地。培育優(yōu)秀的本土企業(yè),讓我國巨額的外匯儲(chǔ)備能夠通過離岸美元業(yè)務(wù)伴隨企業(yè)走出去,成為真正的民族企業(yè)資產(chǎn)。那時(shí),我國的財(cái)富積累才真正落到了實(shí)處。

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[作者簡介]宋戈(1992—),男,漢族,山東青島人,碩士研究生。研究方向：國際金融和國際貿(mào)易。