南天鳳

一、引言

21世紀以來， 隨著世界經(jīng)濟形態(tài)的發(fā)展和加速轉變、以及醫(yī)療水平的提高，人口出生率和死亡率的下降，許多國家和地區(qū)的老年人口在不斷地增加，人口結構提前步入老齡化，這使各國養(yǎng)老基金管理投資問題面臨巨大的挑戰(zhàn)。因此，為更好的解決我國養(yǎng)老基金投資問題，推動國家經(jīng)濟的發(fā)展，養(yǎng)老基金投入資本市場，實行市場化運作，成為了一條實現(xiàn)增值保值不可或缺的途徑。

二、國際經(jīng)驗給予中國養(yǎng)老基金管理的啟示

隨著經(jīng)濟全球化的腳步加快，作為阻礙生產(chǎn)力發(fā)展和生產(chǎn)社會化的產(chǎn)物—養(yǎng)老基金投資也成為了世界各國急需解決的問題之一。根據(jù)OECD組織統(tǒng)計：從世界范圍來看，目前全球養(yǎng)老基金主要分布在北美洲、歐洲等經(jīng)濟發(fā)達的國家和地區(qū)，這些國家和地區(qū)經(jīng)濟基礎好，建立養(yǎng)老基金制度時間長，資金積累規(guī)模大。2010年，北美和歐洲的養(yǎng)老基金資產(chǎn)總額為26.01萬億美元，占全球養(yǎng)老基金總資產(chǎn)的86.67%， 亞洲、拉丁美洲、非洲和中東地區(qū)的養(yǎng)老基金僅為總資產(chǎn)的13.33%。其中， 美國的養(yǎng)老基金規(guī)模最大，占全球的比重高達57.88%①。因此，為更好的完善我國的養(yǎng)老金投資制度，國外經(jīng)驗具有重要的借鑒意義：

（一）踐行長期投資和價值投資并且向外投資的理念

目前，境外許多國家養(yǎng)老基金為彌補本國養(yǎng)老基金投資問題則加快投資國內(nèi)A 股的進程，穩(wěn)步擴大投資規(guī)模，并表現(xiàn)出對投資中國資本市場獲取長期穩(wěn)定收益的堅定信心。境外養(yǎng)老基金等合法的境外機構投資者（以下簡稱QFII）看好我國目前A股市場的成長性，其投資行為穩(wěn)定，偏向長期持有，且不通過頻繁交易獲利。境外養(yǎng)老基金相對于我國來說有著更加成熟的投資理念，更關注那些市盈率偏低的價值型股票以及成長性良好的股票，注重價值投資。其持股時間相對較長、持股相對集中、持股市值相對較大、持股流通性要求較高，尤其偏好主板股和藍優(yōu)股，即選擇穩(wěn)定收益且低風險的特征明顯②。同時在2012年1月6日新華社的報道中指出：韓國最大的養(yǎng)老基金投資者---韓國國民年金計劃正在尋求更多進軍中國QFII的額度以進軍我國A股市場的機會，這是韓國近年來在面對全球經(jīng)濟低迷和養(yǎng)老金缺口問題越來越大的新舉措。與此同時，中國證監(jiān)會、國家外匯管理局等相關部門擬出臺一系列積極的舉措，優(yōu)先鼓勵境外養(yǎng)老基金等長期資金進入國內(nèi)資本市場。相對于此，我國的養(yǎng)老基金入市卻遲遲未能實現(xiàn)，未能在我國自己的資本市場分一杯羹。

（二）堅持養(yǎng)老基金入市

20世紀90年代以來，俄羅斯在養(yǎng)老基金缺口問題也是大費周章，改變了90年代以前對養(yǎng)老基金的限制，具體有以下幾點措施：

1、利用特種國債償還期較短、收益穩(wěn)定及安全的特點發(fā)行特種國債。

俄羅斯通過發(fā)行特種國債為養(yǎng)老基金收支赤字缺口融資，保證資本市場的可容性，并且根據(jù)自08年以來養(yǎng)老基金缺口不斷加大，俄羅斯還多方面籌措資金，除了財政轉移支付、出售國有資產(chǎn)外，還鼓勵各種商業(yè)養(yǎng)老金計劃發(fā)展來籌集資金來彌補養(yǎng)老金的收支缺口。

2、發(fā)展城市建設政府債券為城市建設和基礎設施建設提供融資便利。

通過分析不難發(fā)現(xiàn)市政債券是機構投資者控制投資風險、增強資產(chǎn)流動性和資金使用效率、實現(xiàn)有效的資產(chǎn)負債管理的重要工具，比較適合養(yǎng)老基金有效實現(xiàn)增值保值的投資。相對比較而言，目前我國市政債券尚屬空白，我國可以借鑒俄羅斯的方案，把市政建設所需的資金通過發(fā)行企業(yè)債券、資金信托、政府補貼、中央政府代地方政府以準市政債券形式籌集③。

（三）多元化投資分散風險，投資原有投資工具的衍生產(chǎn)品

衍生工具是一種特殊種類買賣的金融工具統(tǒng)稱。其買賣的收益率是根據(jù)一些其他金融要素的表現(xiàn)情況衍生出來的。比如資產(chǎn)（商品，股票或債券等），銀行利率和匯率，或者各種指數(shù)（股票指數(shù)，消費者物價指數(shù)，以及天氣指數(shù)）等④。這些要素的表現(xiàn)將會決定一個衍生工具的回報率和回報時間。衍生工具的主要類型有期貨，期權，權證，遠期合約，互換等。從國外的情況來看，相對于養(yǎng)老基金這類要求靈活性和流動性的資金來說，國外許多國家都會適時的根據(jù)市場變化來投資這些衍生工具，如2000---2010年期間OECD國家中的澳大利亞和英國為減輕金融危機給養(yǎng)老基金帶來的影響，創(chuàng)造養(yǎng)老基金投資環(huán)境，改革資本市場原有產(chǎn)品，并推動因政府和公司發(fā)行債券所衍生的期權、權證等投資工具發(fā)展，并且應用市場機制適時調(diào)整養(yǎng)老基金投資比例，促進了養(yǎng)老基金的發(fā)展，一定程度減少了養(yǎng)老基金缺口的繼續(xù)擴大。

三、改善我國養(yǎng)老基金缺口問題的建議

從國外的經(jīng)驗做對比可以看出，資本市場的發(fā)展可以為我國養(yǎng)老基金資產(chǎn)的投資提供更多的機會，養(yǎng)老基金組合投資也能提高投資收益。但是，我國的養(yǎng)老基金的投資方向相對保守，并且由于我國的資本市場特別是國外熱衷的股票市場發(fā)展還是比較不成熟的；此外，在現(xiàn)有的養(yǎng)老基金制度上，全國社會養(yǎng)老保障基金的投資規(guī)定是相當嚴格的，大部分只能由于存款和購買短期國債等一些風險較低的投資工具。因此，對于進行養(yǎng)老基金的運營管理制度上的改變是較為困難的。既然無法從制度運營管理的途徑上解決，那么，我們可以在限制較為寬松的企業(yè)年金在不改變規(guī)定投資比例的前提下改變投資方式、以及對全國社會基本養(yǎng)老保險基金尋找新的低風險投資渠道。

依照我國的基本國情來看，對于養(yǎng)老基金的運營投資有其不同于其他資金投資的規(guī)定。本著“安全性、收益性、流動性”的原則，我國養(yǎng)老基金的投資方向為低風險的投資類產(chǎn)品 如：國債和銀行存款類。高風險的投資類產(chǎn)品會帶來高收益的回報和帶來不可預知的損失，因此，養(yǎng)老基金的投資就需要合理的配置資產(chǎn)，靈活管理投資，具體如下：

（一）擴大委托社?；鹄硎聲ι鐣攫B(yǎng)老金進行投資的試點

根據(jù)中國統(tǒng)計局《中國統(tǒng)計年鑒2012》指出地方管理的養(yǎng)老基金主要用于購買國債和存入銀行，但收益率過低，截至2011年12月底，地方管理的基本養(yǎng)老基金結存2.0萬億元，與2002年初相比較，十年來年均投資收益率不到2%，低于年均通貨膨脹率。另外，根據(jù)中國社科院世界社保研究中心主任鄭秉文指出：僅2010年～2011年兩年全國養(yǎng)老金僅因通貨膨脹造成的資金貶值就超過1300億元。又如來自財經(jīng)日報的消息2012的3月20日，經(jīng)國務院批準，社會保障基金理事會受廣東省政府委托，投資運營廣東省城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險結存資金1000億元，對于廣東養(yǎng)老基金的收益，全國社?；鹄硎聲兄Z：委托人可獲得不低于同期銀行定期存款利息的收益，即不低于4.4%（兩年期銀行定期存款利息），如此可以跑贏通貨膨脹（注：根據(jù)國務院總理溫家寶在《政府工作報告》中指出：2012年CPI控制在4%左右）⑤。因此，擴大委托社會保障基金理事會對養(yǎng)老金進行管理的試點也是養(yǎng)老金入市解決養(yǎng)老基金缺口問題的一條重要途徑。

（二）投資或者建立晚年的生活上可能涉及到的服務機構

養(yǎng)老基金的作用是來保障退休人員的晚年生活，提高人民的生活水平。因此，相關養(yǎng)老基金管理機構可以通過社會基本養(yǎng)老保險基金，甚至是一個企業(yè)的企業(yè)年金為資本和這些服務機構簽訂協(xié)議，以一定的支出建立或買入未來享受服務的權力，如此可以對沖額外支出上漲風險，因為這些醫(yī)療權實質上就是一項醫(yī)療支出的買方期權。起初的投入就相當期權費，這樣可以大大的降低養(yǎng)老金所承受的超額支出風險，從而對沖掉基金縮水所帶來的入不敷出的風險。根據(jù)《中國統(tǒng)計年鑒》2012年的數(shù)據(jù)顯示（如表2），我國的養(yǎng)老醫(yī)療上的支出正在逐年上升，這不僅僅是人口老齡化的加重，更有一點是通貨膨脹而導致的醫(yī)療價格水平在上漲，如果通過一定的支出來投資或購買這些養(yǎng)老結構涉及到的機構，相對于因通貨膨脹而導致我國養(yǎng)老基金1300億的貶值而言就是小巫見大巫，而且無形也能一定程度上就對沖了因通貨膨脹帶來的CPI指數(shù)上升和養(yǎng)老基金縮水所帶來入不敷出的風險。

（三）投資效益較好的企業(yè)或者國家重點建設項目。

相對于資本股票等市場來說，國家重點建設項目具有較好的保證性?？梢詫⑸鐣攫B(yǎng)老基金的投資歸于類似理財產(chǎn)品，將基金交予投資管理人投資于穩(wěn)健型或者是保守型的低風險配置，在保障資金的安全性前提下又得到基金的收益。按照穩(wěn)健型和保守型的產(chǎn)品配置比例，尋找適合養(yǎng)老基金的投資品種，來使之增值保值。其次，社會養(yǎng)老基金的數(shù)額巨大，來源穩(wěn)定，可以利用其特點，將養(yǎng)老基金投入到可預見性的穩(wěn)定收益率的重點建設項目中，如：保障房建設、國家重點開發(fā)區(qū)的開發(fā)等。也可通過將效益較好企業(yè)的國有股轉持社?；鸬姆绞?，讓養(yǎng)老基金能分享企業(yè)經(jīng)營成果，來達到增值保值的目的。

結語

養(yǎng)老基金作為社會保障的核心部分之一，其發(fā)展仍有很長的路要走。本文通過分析我國人口老齡化現(xiàn)象加重背景下的養(yǎng)老基金的現(xiàn)狀，得出如運營模式混亂、投資渠道單一的原因，借鑒OECD組織國家以及俄羅斯、日本、美國等經(jīng)濟發(fā)達國家在養(yǎng)老基金管理投資上的經(jīng)驗，結合我國的國情基礎，從投資的角度上考慮增值問題，提出如擴大投資渠道、合理配置資產(chǎn)以及靈活投資等解決我國養(yǎng)老基金缺口問題的個人建議。文章還有很多不足之處，等待我們的是在實踐發(fā)展中不斷的探討。因此，只有國家積極通過制定政策制度對資本市場和投資渠道、投資方式和投資環(huán)境的同時優(yōu)化，在養(yǎng)老基金的投資模式上革新除舊，降低其管理成本，我國養(yǎng)老基金方能取得好的收益來彌補因人口老齡化等問題而導致的養(yǎng)老基金缺口問題，以此促進國家經(jīng)濟又好又快的發(fā)展，更好地保障提高人民的生活水平。

注釋

①韓立巖，王梅，國際養(yǎng)老基金投資管理模式比較及必我國的啟示[J]，國際金融研究，2012年09期.

②蘇衛(wèi)東，境外養(yǎng)老金入市的幾點思考——兼談對中國地方養(yǎng)老保險基金入市的啟示[J]，中國社會保障， 2012年第9期.

③管益君，境外養(yǎng)老社會保險基金投資多元化制約因素與對策[J]，寧波：《經(jīng)濟師》 2012年第7期

④弗朗西絲·考埃爾，金融衍生工具與投資管理計量模型[M]，北京：經(jīng)濟管理出版社，2011.P008

⑤夏欣，千億養(yǎng)老金入市破冰“廣東模式”待考[N]，北京：中國經(jīng)營時報，2012年3月28日

參考文獻

[1]何恩良/董曙輝.養(yǎng)老保險社會統(tǒng)籌與個人賬戶相結合[J]，1998

[2]姚鑫/孫馳宇.俄羅斯養(yǎng)老金改革對中國的啟示[J]，2005.

[3]崔少敏/文武.補充養(yǎng)老保險—原理、運營與管理[M]，2002.

[4]黃毅，基于與證券投資基金比較我國社會保障基金投資管理研究[J]，2005.

[5]田存志/張萬成.養(yǎng)老金投資與經(jīng)濟增長：理論和實政研究[M]，2006.

[6]楊老金/鄒照洪.企業(yè)年金方案設計與投資管理[M]，2006.

[7]鄭秉文/麥克爾·奧爾扎格，保險與社會保障[M]，2008.

[8]虞應平.我國養(yǎng)老保險基金多元化投資面臨的風險及對策[J]，2007

[9]白全民.我國養(yǎng)老保險基金管理模式及投資策略分析[J]，2008

[10]高頓.L.克拉克.養(yǎng)老基金管理與投資[M]，2008.

[11]王雄瑾.我國基本養(yǎng)老保險基金收支缺口的原因及對策分析[J]，2008

[12]中華會計網(wǎng)校，企業(yè)職工養(yǎng)老保險制度試點改革中的問題及對策[J]，2006. http：//www.chinaacc.com/new/287%2F293%2F343%2F2006%2F7%2Fsh326011274516760021953-0.htm

[13]伊志宏/張慧蓮，養(yǎng)老金投資與資本市場：國際經(jīng)驗及中國的選擇[M]2009.

[14]徐海燕.俄羅斯社會保障方案中的基金制及其對中國的啟示[J]，2009.

[15]封鐵英.金融危機背景下養(yǎng)老基金與資本市場的互動效應及啟示[J]，2010.

[16]弗朗西絲·考埃爾.金融衍生工具與投資管理計量模型，2011.

[17]陳志國/馮夢如.俄羅斯強制型養(yǎng)老基金個人賬戶投資管理啟示[J]，2012.

[18]中國社會科學院，中國養(yǎng)老金發(fā)展報告2011[M]，2012.

[19]楊華.完善我國基本養(yǎng)老保險基金投資運營機制研究[J]，2012.

[20]于陽.企業(yè)年金基金投資管理研究[J]，2012.

[21]管益君.境外養(yǎng)老社會保險基金投資多元化制約因素與對策[J]，2012

[22]蘇衛(wèi)東.境外養(yǎng)老金入市的幾點思考——兼談對中國地方養(yǎng)老保險基金入市的啟示[J]，2012.

[23]韓立巖，王梅.國際養(yǎng)老基金投資管理模式比較及必我國的啟示[J]，2012.

[24]財經(jīng)網(wǎng)新聞，社會保障國際論壇暨《中國養(yǎng)老金發(fā)展報告2012》在京召開[N]， 2012， http：//www.caijing.com.cn/

[25]勞動部《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》第二十八條及第二十九條.