陳索新

5年前的春夏交替，國(guó)內(nèi)金融圈曾對(duì)困擾中小企業(yè)的“三荒兩高”（用工荒、電荒、錢荒和高成本、高稅負(fù)）有過(guò)頗多關(guān)注。時(shí)隔5年，在負(fù)利率時(shí)代再次叩門之際，輿論環(huán)境也由昔日的“錢荒”切換至?xí)r下的“資產(chǎn)荒”。

從“錢荒”到“資產(chǎn)荒”的語(yǔ)境變遷，既是中國(guó)經(jīng)濟(jì)由高速發(fā)展回歸常態(tài)發(fā)展的轉(zhuǎn)型必經(jīng)階段，也折射出國(guó)內(nèi)財(cái)富管理領(lǐng)域在不同環(huán)境下的中心議題之變。

行至2016年下半場(chǎng)，“資產(chǎn)荒”又有了與以往不同的新語(yǔ)境——“資產(chǎn)荒”與投資陷阱并存，基本面扎實(shí)的確定性資產(chǎn)成市場(chǎng)稀缺品，成為資本趨之若鶩的“好標(biāo)的”，而基本面瑕疵的概念資產(chǎn)卻備受冷落。

從冰火兩重天的國(guó)內(nèi)樓市，到風(fēng)口浪尖的萬(wàn)科股權(quán)；從創(chuàng)投領(lǐng)域的明星公司，到慘淡暑期檔中的熱門IP……資本趨利避害，資源越來(lái)越向頭部聚集，而泡沫也開始聚集，于此紛擾迷霧中，基金管理人如何撥云見(jiàn)日？

困境中的鄂爾多斯

同一個(gè)政策，不同的城市，房?jī)r(jià)的走勢(shì)卻“冰火兩重天”。與一線城市房?jī)r(jià)一路高歌猛進(jìn)、地王頻出形成鮮明對(duì)比的是，以鄂爾多斯為代表的三、四城市樓市仍處于少人問(wèn)津的“冰封期”。

時(shí)隔3年，記者再次來(lái)到鄂爾多斯，這座因煤炭漲價(jià)而崛起、后民間借貸纏身、并因“鬼城”聞名的城市，至今仍未走出困境的泥淖。對(duì)于當(dāng)?shù)厝藖?lái)講，曾經(jīng)視若談資的高利貸和房?jī)r(jià)，此時(shí)早已漠不關(guān)心了。

“不管是三千、五千，還是七千、八千，都沒(méi)人去買了?！敝钢鯛柖嗨剐聟^(qū)康巴什街旁新建的成片樓宇，當(dāng)?shù)匾晃怀鲎廛囁緳C(jī)稱，從房?jī)r(jià)一度上萬(wàn)到“有價(jià)無(wú)市”，再到眼下對(duì)房?jī)r(jià)“冷漠”，僅僅不過(guò)三四年的光陰。

時(shí)光切換至2012年初，此時(shí)鄂爾多斯初現(xiàn)民間借貸危機(jī)，驚魂未定的當(dāng)?shù)厝巳詫?duì)房?jī)r(jià)抱有一絲幻想——“下半年限購(gòu)政策會(huì)不會(huì)放寬”，“兩會(huì)后會(huì)出臺(tái)什么新政策”是當(dāng)時(shí)記者聽到最多的問(wèn)題。

宏觀政策并沒(méi)有讓他們失望——2012年上半年，央行兩度降息、降準(zhǔn)，一線城市房?jī)r(jià)率先企穩(wěn)后加速上漲，“地王”重現(xiàn)，而以鄂爾多斯為代表的三四線城市，卻未有立竿見(jiàn)影的效果，短暫的刺激之后，又迅速跌入無(wú)人問(wèn)津的谷底。

比政策更重要的變量是，煤炭?jī)r(jià)格的持續(xù)下滑，加上民間借貸危機(jī)持續(xù)發(fā)酵，將原本產(chǎn)業(yè)就很單一的鄂爾多斯拖向泥潭。盡管此后當(dāng)?shù)爻雠_(tái)了不少救市政策，但仍止不住資金、人口雙雙外流的事實(shí)。

8月下旬，秋高氣爽，鄂爾多斯迎來(lái)盛大的國(guó)際馭馬文化節(jié)和那達(dá)慕大會(huì)，但行走在鄂爾多斯新區(qū)康巴什街頭，寬闊筆直的馬路上人車稀少，只有在大劇院、體育場(chǎng)等標(biāo)志性建筑物旁，才能感受到大會(huì)臨近的熱鬧氛圍。

“當(dāng)?shù)厝瞬⒉蝗卞X，缺的是信心！”一位見(jiàn)證了鄂爾多斯危機(jī)的金融人士告訴記者，過(guò)去幾年，煤炭開采、土地拆遷、高利貸等機(jī)會(huì)，還是讓很多人從中賺到了錢，一部分“把持比較好”的人抵住誘惑，在危機(jī)中守住了財(cái)富。

在上述金融人士接觸的客戶中，這些在危機(jī)中守住財(cái)富的人，大多行為謹(jǐn)慎，能在瘋狂中保持清醒，善于分散財(cái)產(chǎn)，其中最成功的一類客戶是，他們?cè)谖C(jī)前變現(xiàn)后去北京買了幾套房，如今身價(jià)上億了。

在親身經(jīng)歷和見(jiàn)證了一場(chǎng)危機(jī)后，這些成功守住財(cái)富的幸運(yùn)者，多數(shù)仍心有余悸，他們?cè)谕顿Y上越發(fā)謹(jǐn)慎，不再輕易相信人，要么自己做點(diǎn)金融固收類的投資，要么做點(diǎn)自己能把控的實(shí)業(yè)，斷然不敢“加杠桿”。

“人口外流對(duì)住房需求減少，尤其減少了住房租賃性需求，缺乏人流和資金流支持的房地產(chǎn)，泡沫勢(shì)必破裂。”曾參與鄂爾多斯調(diào)研的高和資本董事長(zhǎng)蘇鑫認(rèn)為，房地產(chǎn)開發(fā)量嚴(yán)重過(guò)剩及外來(lái)人口大批流失，是造成當(dāng)?shù)貥鞘械兔缘闹饕颉?/p>

作為脫胎于實(shí)業(yè)的機(jī)構(gòu)，內(nèi)蒙古伊泰大漠馬業(yè)董事李成才則將集團(tuán)轉(zhuǎn)型的希望寄托在育馬產(chǎn)業(yè)上?！氨M管育馬產(chǎn)業(yè)與煤炭、房地產(chǎn)等主營(yíng)業(yè)務(wù)跨度比較大，但并不矛盾，只要市場(chǎng)上能找到好的投資項(xiàng)目，我們就下決心干下去?！彼Q。

一個(gè)月前，伊泰大漠馬業(yè)與鄂爾多斯政府簽訂協(xié)議，旨在推動(dòng)鄂爾多斯商業(yè)育馬產(chǎn)業(yè)的興起。據(jù)悉，規(guī)劃中的育馬項(xiàng)目占地25000畝，總投資約70億-80億元，建成后將是國(guó)內(nèi)最大的純血馬育馬基地。

在接受記者專訪時(shí)，李成才透露，鄂爾多斯政府對(duì)馬產(chǎn)業(yè)非常重視，要求“只能成功，不能失敗”，目標(biāo)是要將馭馬賽事常態(tài)化，進(jìn)而促進(jìn)當(dāng)?shù)匚幕⒙糜?、體育以及配套服務(wù)業(yè)的發(fā)展，屆時(shí)每年將帶來(lái)約億元的稅收。

“冰與火”的創(chuàng)投資本

去年夏天，資本市場(chǎng)遭遇大幅震蕩，二級(jí)市場(chǎng)的寒意很快傳遞到一級(jí)市場(chǎng)，也讓此前燥熱的創(chuàng)投市場(chǎng)“一夜入冬”。過(guò)去一年間，“資本寒冬”與“資產(chǎn)荒”相向而行，創(chuàng)投基金管理人也經(jīng)歷了一場(chǎng)“冰與火”的洗禮和歷練。

從起初“撒網(wǎng)式”搶項(xiàng)目，到后來(lái)“討價(jià)還價(jià)”挑項(xiàng)目，再到眼下“控制現(xiàn)金流”……過(guò)去一年來(lái)，資本從盛夏到寒冬，疊加部分所投項(xiàng)目頻頻陷入“裁員”、“倒閉”風(fēng)波，眼下，創(chuàng)投基金管理人頗有些驚魂未定。

一個(gè)月前，上海某知名汽車電商平臺(tái)被曝“資金鏈斷裂”。在此之前，這家成立于2013年的創(chuàng)業(yè)公司，曾先后獲得四輪融資，去年7月，該公司宣布拿到了A股某上市公司5億元的B輪融資，至此其估值已至10億元。

不過(guò)，這家公司的真實(shí)財(cái)務(wù)狀況并沒(méi)有外界看到的那么光鮮。在拿到最后一輪融資后，一位正考慮轉(zhuǎn)型的金融人收到了創(chuàng)始人拋來(lái)的“橄欖枝”，后者承諾給他一定份額的股權(quán)，希望借助他在金融圈積累的人脈，幫助這家公司迅速找到一項(xiàng)數(shù)額高達(dá)5億元的新一輪投資。

“5億元，并不是一個(gè)小數(shù)字，尤其是投入一個(gè)重資產(chǎn)的電商平臺(tái)?！币晃唤忧⑦^(guò)該項(xiàng)目的創(chuàng)投基金負(fù)責(zé)人稱。在他看來(lái)，電商類項(xiàng)目“燒錢”深不見(jiàn)底，如果沒(méi)有自我造血功能，僅靠補(bǔ)貼占領(lǐng)市場(chǎng)的模式很難持續(xù)下去。

讓創(chuàng)投人對(duì)投資出言謹(jǐn)慎的正是“資本寒冬”。最近一年，辦公地位于望京SOHO的天使人王鑫，就曾近距離感受到創(chuàng)投情緒的冷暖。“去年這條街上，每天午餐時(shí)間，到處都是創(chuàng)業(yè)公司的地推人員掃碼送禮品，現(xiàn)在已經(jīng)十分冷落了。”

在王鑫看來(lái)，去年資本狂熱追逐O2O等行業(yè)，不少創(chuàng)客拿到投資人的錢搞“地推”，短時(shí)間內(nèi)也確實(shí)爭(zhēng)取了大量的客戶，但現(xiàn)在看來(lái)，靠燒錢帶來(lái)的業(yè)務(wù)激增多是“虛擬需求”——注冊(cè)用戶，只有極少轉(zhuǎn)化為消費(fèi)用戶。

“從瘋狂看好到瘋狂不看好，市場(chǎng)情緒經(jīng)歷了一輪驟變，現(xiàn)在投資人和創(chuàng)業(yè)者都開始回歸理性了?！蓖貊畏Q，以天使輪為例，第一期僅融幾百萬(wàn)元，第二期就融1000萬(wàn)元，第三期不低于2000萬(wàn)元，現(xiàn)在市場(chǎng)終于冷靜下來(lái)了。

剛剛過(guò)去的這個(gè)夏天，體育行業(yè)被很多創(chuàng)投基金視為今年最大的“風(fēng)口”。過(guò)去幾個(gè)月，恒大、萬(wàn)達(dá)、樂(lè)視等明星資本紛紛重金布局IP資源。不過(guò)，華錄百納的副總經(jīng)理陳永倬卻對(duì)此心有芥蒂。

“即便是目前估值最高的體育媒體，其未來(lái)5年的財(cái)報(bào)數(shù)字，都可能是現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)的狀態(tài)?！标愑蕾痉Q，體育產(chǎn)業(yè)看來(lái)很“性感”，但現(xiàn)實(shí)卻很“骨感”，這個(gè)市場(chǎng)有非常多的泡沫。

在陳永倬看來(lái)，相比綜藝視頻的長(zhǎng)尾效應(yīng)，體育視頻流量高度集中在直播期間。更重要的是，體育節(jié)目擁有眾多官方贊助商，很難實(shí)現(xiàn)廣告植入的變現(xiàn)，稍不留意就會(huì)墜入投資的“陷阱”。

“任何行業(yè)都是有周期的，創(chuàng)投環(huán)境亦是如此，市場(chǎng)回調(diào)反而讓我們松了一口氣！”王鑫稱，去年上半年資本狂熱，他們一度很“焦慮”，因?yàn)橐恍┛春玫墓咎F，有點(diǎn)“看不起了”，現(xiàn)在這些公司的估值又回到了合理的位置。

在天使人王鑫看來(lái)，創(chuàng)投資本從狂熱回歸理性，在投資上會(huì)放慢速度，也會(huì)更加理性地挑選團(tuán)隊(duì)，而不會(huì)再鐘情僅會(huì)燒錢的公司。對(duì)于創(chuàng)業(yè)者而言，不要懼怕資本寒冬，最關(guān)鍵是練好內(nèi)功，控制好現(xiàn)金流，現(xiàn)在正是創(chuàng)業(yè)的大好時(shí)期。

基金經(jīng)理開打“花樣拳法”

從上半年逆市飛揚(yáng)的白酒、新能源，到一度風(fēng)口浪尖的VR、人工智能，再到最近賺足眼球的房企股權(quán)之爭(zhēng)……市場(chǎng)永遠(yuǎn)不缺熱點(diǎn)，無(wú)論是存量博弈環(huán)境的上半年，還是身處“資產(chǎn)荒”難覓高收益的當(dāng)下。

“最近的市場(chǎng)熱點(diǎn)切換非常快，短期看很難找到很好的標(biāo)的，但從長(zhǎng)期看，現(xiàn)在是比較好的介入機(jī)會(huì)，因?yàn)椴簧俟善钡墓乐狄呀?jīng)很便宜了?！币晃粌r(jià)值派的私募經(jīng)理表示，當(dāng)前的策略是“多看少動(dòng)”，沉下心來(lái)研究公司。

多空雙方廝殺下的3000點(diǎn)，短期市場(chǎng)方向未明，身處資產(chǎn)荒時(shí)代的基金管理人，是追逐風(fēng)口上的少數(shù)熱點(diǎn)，還是耐心等待估值的回歸，抑或是另覓它路尋找更好的投資方向，不同風(fēng)格的管理人都提交了各自的選項(xiàng)。

資產(chǎn)荒下如何投資？多位接受采訪的基金經(jīng)理認(rèn)為，當(dāng)前的“資產(chǎn)荒”并不是沒(méi)有資產(chǎn)可投，而是具備低風(fēng)險(xiǎn)特征、同時(shí)滿足投資者預(yù)期的資產(chǎn)缺乏，是結(jié)構(gòu)性的“資產(chǎn)荒”，但如何甄別優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并不容易。

等待，有時(shí)候也是一種堅(jiān)守。

面對(duì)資產(chǎn)荒下的A股，神農(nóng)投資總經(jīng)理陳宇的策略是“不確定就等，不最好就不追”。投資只賺三個(gè)變化的錢：基本面變化、流動(dòng)性變化和情緒變化。他判斷，下半年到明年春季大概率還有兩次反彈，耐心等待比盲目出擊更重要。

“對(duì)于萬(wàn)科股票的炒作，我們的態(tài)度是：不參與，不接受?！泵鎸?duì)前一段漲勢(shì)如虹的藍(lán)籌股行情，陳宇的回復(fù)干脆直接。因?yàn)?，根?jù)神農(nóng)量化開發(fā)的情緒指標(biāo)，當(dāng)前市場(chǎng)已運(yùn)行到階段頂部，同時(shí)場(chǎng)內(nèi)資金與股指背離。

在傳統(tǒng)股票型基金難覓“爆款”之際，不少基金管理人正嘗試打出多種“花樣拳法”——智能投顧、量化基金、定增基金、QDII基金、黃金ETF……只要能為投資人博取收益的策略，他們都會(huì)積極地嘗試和布局。

8月下旬的一天，位于北京東方廣場(chǎng)C2座的一間會(huì)議室，銀華基金資產(chǎn)配置主管何海云，這位曾就職于摩根大通等國(guó)際金融機(jī)構(gòu)的資深人士，向來(lái)訪者分享了他所在的互金部以及智能投顧那些事兒。

據(jù)何海云介紹，銀華基金資產(chǎn)配置小組橫跨投研、戰(zhàn)略、互聯(lián)網(wǎng)金融、產(chǎn)品等幾個(gè)不同的部門，目前團(tuán)隊(duì)有11人，三分之二為研究人員，研究方向既有基金研究，也有對(duì)量化擇時(shí)以及基本面的研究。

同一天的另一個(gè)場(chǎng)合，雪球網(wǎng)子公司蛋卷基金李楠稱，攜手多家基金公司打造的“蛋卷家族理財(cái)計(jì)劃”將于近期上線，根據(jù)不同年齡層次，配置不同股、債、金比例，并根據(jù)年齡增長(zhǎng)而調(diào)整。

“傳統(tǒng)基金銷售以基金超市為主，并沒(méi)有解決投資者買什么的問(wèn)題?！毖┣駽EO方三文表示，蛋卷基金重點(diǎn)開發(fā)基金的組合策略，幫用戶實(shí)現(xiàn)基金組合搭配，平抑收益波動(dòng)，投資人可根據(jù)自身需求和風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇適合的組合策略。

“幾年前，天弘基金與阿里巴巴聯(lián)姻，誕生了億元規(guī)模的余額寶。接下來(lái)，與互聯(lián)網(wǎng)聯(lián)姻也有望誕生下一個(gè)爆款產(chǎn)品?！痹谂c360你財(cái)富聯(lián)姻后，一位基金負(fù)責(zé)人如是稱。讓他樂(lè)觀的理由是，前者上線一年交易額突破500億元。

面對(duì)“基金+互聯(lián)網(wǎng)”組合打出的“花樣拳法”，也有業(yè)內(nèi)人士表示不同的看法——定增基金、量化基金也好，組合理財(cái)、人工智能也罷，萬(wàn)變不離其宗，歸根結(jié)底各家管理人PK的還是投資本身，投資的本質(zhì)是發(fā)現(xiàn)價(jià)值，大道至簡(jiǎn)。

產(chǎn)融人破題“資產(chǎn)荒”

在受訪產(chǎn)業(yè)金融人士看來(lái)，“資產(chǎn)荒”是必經(jīng)階段，哪些產(chǎn)業(yè)暗藏隱憂？哪些行業(yè)孕育生機(jī)？“資產(chǎn)荒”議題之下的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與項(xiàng)目甄選，更考驗(yàn)投資經(jīng)理與產(chǎn)業(yè)金融人的智慧與眼光。

在深圳至東莞的高速公路上，坐在駕駛席后的“深一代”創(chuàng)業(yè)者胡家達(dá)，一邊向記者介紹“機(jī)器換人”項(xiàng)目，一邊抱怨眼下“招工難”的苦衷——“現(xiàn)在的90后對(duì)公司的忠誠(chéng)度很低，與上一代農(nóng)民工踏實(shí)肯干不可同日而語(yǔ)?！?/p>

自2002年創(chuàng)業(yè)至今，胡家達(dá)深刻感受到中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與企業(yè)生存環(huán)境的變遷。談及2011年前后的“三荒兩高”，他坦言眼下中小企業(yè)生存環(huán)境并沒(méi)有明顯改變，而最令這位企業(yè)家擔(dān)心的是，高毛利率的“好項(xiàng)目”正變得日益稀缺。

在過(guò)去十多年的創(chuàng)業(yè)生涯中，胡家達(dá)涉足的領(lǐng)域從充電器到手機(jī)晶片，再到納米材料，之所以不斷拓展自己的產(chǎn)業(yè)邊界，是因?yàn)橐坏┠硞€(gè)新興領(lǐng)域被市場(chǎng)所認(rèn)知，各路資本就會(huì)大量涌進(jìn)，短短幾年時(shí)間就從“藍(lán)?！弊?yōu)椤凹t海”。

與產(chǎn)業(yè)界人士感受“好項(xiàng)目”稀缺一致的是，來(lái)自金融投資界的人士也深刻感受“資產(chǎn)荒”的窘?jīng)r。后者又稱“資產(chǎn)配置荒”，即大規(guī)模資金難以找到合適的資產(chǎn)進(jìn)行配置，中國(guó)似乎已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)“資金富余、資產(chǎn)短缺”的時(shí)代。

“資產(chǎn)荒是中國(guó)發(fā)展的必經(jīng)階段，這是任何企業(yè)和投資人都無(wú)法回避的問(wèn)題?！弊鳛椤安梺喼拚搲钡陌l(fā)起人之一，銀杏樹國(guó)際董事會(huì)主席李卓智深有感觸地表示。

在李卓智看來(lái)，國(guó)內(nèi)遭遇“資產(chǎn)荒”有其必然性，這是經(jīng)濟(jì)增速減緩的必然反應(yīng)，也與國(guó)內(nèi)財(cái)富管理領(lǐng)域相對(duì)封閉有關(guān)。在此背景下，中國(guó)企業(yè)“走出去”非常重要，但如何整合雙方資產(chǎn)，并重新建立自己的知識(shí)產(chǎn)權(quán)是問(wèn)題關(guān)鍵。

事實(shí)上，由昔日的“錢少、項(xiàng)目多”，到眼下的“項(xiàng)目少，錢多”，既是中國(guó)經(jīng)濟(jì)由高速發(fā)展回歸常態(tài)發(fā)展的必經(jīng)階段，也與當(dāng)下投資人對(duì)隱形風(fēng)險(xiǎn)的厭惡，同時(shí)對(duì)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的渴求密切相關(guān)。

伴隨經(jīng)濟(jì)增速的下滑，往昔信托、債權(quán)、P2P等高收益的項(xiàng)目，要么難以接受高利率負(fù)荷，要么面臨剛性兌付的考驗(yàn)。特別是在不少金融平臺(tái)相繼暴露風(fēng)險(xiǎn)之后，投資人普遍面臨可投資項(xiàng)目稀缺的尷尬。

“沉舟側(cè)畔千帆過(guò)，病樹前頭萬(wàn)木春?！痹诮?jīng)濟(jì)減速與結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的時(shí)代語(yǔ)境下，一邊是以煤炭、鋼鐵、化工為代表的舊經(jīng)濟(jì)呈蕭條景象，一邊又是以互聯(lián)網(wǎng)、文娛健康為代表的新經(jīng)濟(jì)正呈蒸蒸日上之勢(shì)。

王嫦春曾在光線傳媒工作多年，前年與合伙人創(chuàng)業(yè)了“滿億寶”，其投資方向?yàn)閲?guó)內(nèi)演藝及真人秀市場(chǎng)，與炙手可熱的電影市場(chǎng)不同，前者目前仍處于市場(chǎng)培育的早期階段，目前涉足這一領(lǐng)域的資本相對(duì)較少，而其潛在收益也更高。

“現(xiàn)在的演藝市場(chǎng)，就好比2010-2011年時(shí)的電影市場(chǎng)，尚處于產(chǎn)業(yè)爆發(fā)的前夜?！蓖蹑洗悍Q，目前國(guó)內(nèi)演藝市場(chǎng)規(guī)模約50億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及目前的數(shù)百億級(jí)的電影市場(chǎng)，但其票房增速可能會(huì)逐年放緩。

與蒸蒸日上的演藝市場(chǎng)相比，王嫦春的家鄉(xiāng)山西正經(jīng)歷一場(chǎng)由煤炭下行引發(fā)的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型陣痛。今年以來(lái)，王嫦春的不少同學(xué)都對(duì)她所做的基金表示興趣，這些來(lái)自煤炭等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的資金，紛紛通過(guò)這種形式擁抱新經(jīng)濟(jì)。

無(wú)論是中國(guó)企業(yè)海外淘金，還是職場(chǎng)年輕人創(chuàng)業(yè)，他們都在“資產(chǎn)荒”之下尋找著各自的破題之道。但“資產(chǎn)荒”議題之下，如何加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與項(xiàng)目甄選，更考驗(yàn)這些人的智慧與眼光。