桑瀟瀟

摘 要 在成熟的資本市場(chǎng)中，分析師扮演著重要的信息中介角色。本文回顧了對(duì)分析師盈利預(yù)測(cè)的有關(guān)影響因素相關(guān)國(guó)內(nèi)外研究文獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn)分析師預(yù)測(cè)受到企業(yè)特征、企業(yè)行為、分析師自身因素、宏觀經(jīng)濟(jì)和會(huì)計(jì)準(zhǔn)則等因素的影響。

關(guān)鍵詞 分析師 盈利預(yù)測(cè) 影響因素

一、引言

隨著分析師行業(yè)的成熟和信息傳播成本的降低，分析師預(yù)測(cè)逐漸成為市場(chǎng)上投資者對(duì)企業(yè)未來(lái)盈利預(yù)期的代表。分析師將信息提供給投資者，能在一定程度上協(xié)助投資者作出比較合理的投資決策，使得資本能夠得到更高效的利用。同時(shí)，企業(yè)實(shí)際公布的盈利如果和分析師預(yù)測(cè)不同，企業(yè)股票價(jià)格也會(huì)受到預(yù)測(cè)的影響而發(fā)生相應(yīng)的變化。

目前，分析師盈利預(yù)測(cè)研究大體可以分為三類，一是盈利預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確度、分歧度、偏差度等盈利預(yù)測(cè)特征，以及公司特征和分析師特征如何影響盈利預(yù)測(cè)；二是分析師預(yù)測(cè)和股票的關(guān)系；三是直接把分析師盈利預(yù)測(cè)應(yīng)用到價(jià)值評(píng)估模型中，計(jì)算股票的內(nèi)在價(jià)值或系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

二、國(guó)外研究

（一）企業(yè)特征與行為對(duì)分析師盈利預(yù)測(cè)的影響

關(guān)于企業(yè)特征對(duì)預(yù)測(cè)的影響，主要研究的方面有公司規(guī)模、企業(yè)過(guò)去盈余的特點(diǎn)、行業(yè)因素、企業(yè)在行業(yè)中的地位、機(jī)構(gòu)投資者的持股狀況、無(wú)形資產(chǎn)的確認(rèn)等。

在公司規(guī)模方面，研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)規(guī)模越大，分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性越高，預(yù)測(cè)離散度越低。這顯然和大企業(yè)受到的市場(chǎng)關(guān)注比較多，可利用信息也比較多有關(guān)。

在行業(yè)因素方面，穩(wěn)定行業(yè)中的公司盈利更容易預(yù)測(cè)，Capstaff（2001）發(fā)現(xiàn)分析師對(duì)公共事業(yè)、醫(yī)療衛(wèi)生行業(yè)的盈利預(yù)測(cè)比對(duì)交通和耐用消費(fèi)品的盈利預(yù)測(cè)更加準(zhǔn)確。

在企業(yè)過(guò)去盈余特點(diǎn)方面，同樣適用情況越穩(wěn)定，分析越準(zhǔn)確的規(guī)則，Matolcsy and Wyatt （2006）利用公司規(guī)模、上市時(shí)間等來(lái)衡量公司經(jīng)營(yíng)的不確定性，發(fā)現(xiàn)公司經(jīng)營(yíng)不確定性越高，分析師盈利預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度越低、盈利預(yù)測(cè)的分散性越大。

企業(yè)行為，包括會(huì)計(jì)政策選擇、信息披露水平、企業(yè)并購(gòu)等都會(huì)影響盈利預(yù)測(cè)特征。例如，在信息披露方面，在特殊情況下企業(yè)可能會(huì)對(duì)分析師預(yù)測(cè)做出一個(gè)“負(fù)反饋”。Baik and Jiang （2006）研究認(rèn)為，當(dāng)企業(yè)認(rèn)為當(dāng)前分析師盈利預(yù)測(cè)過(guò)高時(shí)，因?yàn)閾?dān)心實(shí)際盈利達(dá)不到預(yù)測(cè)盈利帶來(lái)的負(fù)面后果，經(jīng)理層會(huì)發(fā)布盈利預(yù)測(cè)，從而引導(dǎo)分析師調(diào)低預(yù)測(cè)。

（二）分析師自身因素盈利預(yù)測(cè)的影響

除了企業(yè)對(duì)預(yù)測(cè)的影響，分析師自身因素也受到關(guān)注。這方面研究主要集中在個(gè)人能力、分析師經(jīng)驗(yàn)、信息來(lái)源、分析師動(dòng)機(jī)與關(guān)系的研究。

在分析師個(gè)人經(jīng)驗(yàn)?zāi)芰Ψ矫?，?guó)外早期研究發(fā)現(xiàn)隨著分析師跟蹤一個(gè)企業(yè)的時(shí)間越長(zhǎng)，其預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性也隨之提升；之后Garcia-Meca et al （2006）的研究也得出了相似的結(jié)論。此外，該研究還認(rèn)為，分析師的經(jīng)驗(yàn)包括其獲得的私有信息。同時(shí)，國(guó)外關(guān)于私有信息以及地理因素、社會(huì)文化因素對(duì)股票市場(chǎng)及分析師預(yù)測(cè)的影響也進(jìn)一步證明了分析師的私有信息對(duì)于預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性有著極大的影響。

在分析師的動(dòng)機(jī)與各種關(guān)系等方面，分析師的信息來(lái)源、所屬券商的規(guī)模等，都會(huì)在不同程度上影響分析師的盈利預(yù)測(cè)。例如，Ranath et al （2008）認(rèn)為，市場(chǎng)上擁有資金并持觀望態(tài)度的潛在投資者明顯多于真正投資股市的人，而對(duì)個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)賣(mài)空交易成本過(guò)高時(shí)，分析師更傾向于發(fā)布樂(lè)觀的信息以提高所在券商的交易量。

在其他方面，隨著行為學(xué)的發(fā)展，研究者分析分析師行為發(fā)現(xiàn)，分析師的預(yù)測(cè)也受到“羊群效應(yīng)”，對(duì)自身聲譽(yù)的考量等因素的影響。

（三）外部環(huán)境的影響

在宏觀環(huán)境方面，經(jīng)濟(jì)與股市狀況會(huì)在一定程度上影響分析師的判斷，且后者結(jié)果并不顯著。Ole-kristian and Tony （2005）研究發(fā)現(xiàn)，宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性越高，分析精度越低。

三、國(guó)內(nèi)研究

由于我國(guó)證券市場(chǎng)的歷史較短，數(shù)據(jù)累計(jì)比較少，同時(shí)我國(guó)市場(chǎng)處在不斷變動(dòng)之中，數(shù)據(jù)可比性較差，這些因素都阻礙了我國(guó)在這方面的研究。

總的來(lái)說(shuō)，我國(guó)對(duì)相關(guān)問(wèn)題的研究還有很大的發(fā)展空間。早期研究表明，國(guó)外分析師盈利預(yù)測(cè)活動(dòng)對(duì)我國(guó)市場(chǎng)不斷增強(qiáng)，但是相比于對(duì)國(guó)外公司的預(yù)測(cè)質(zhì)量，國(guó)外分析師對(duì)我國(guó)上市公司的盈利預(yù)測(cè)誤差較大，而低質(zhì)量的預(yù)測(cè)會(huì)為投資人利用分析師預(yù)測(cè)進(jìn)行投資決策帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，黃靜和董秀良（2005）發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)分析師盈利預(yù)測(cè)的誤差要高于國(guó)外，主要原因是國(guó)內(nèi)分析師無(wú)法準(zhǔn)確掌握上市公司在公司層面的信息。

（一）企業(yè)特征與行為對(duì)分析師盈利預(yù)測(cè)的影響

在透明度上，方軍雄、洪劍峭（2007）發(fā)現(xiàn)上市公司的信息披露越多，分析師對(duì)會(huì)計(jì)信息的依賴程度越低，預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性越高。導(dǎo)致該結(jié)果的原因很可能是分析師預(yù)測(cè)需要搜集除財(cái)務(wù)信息以外的私有信息，而公司透明度會(huì)影響分析師搜集必要的私有信息，同時(shí)也說(shuō)明私有信息在我國(guó)分析師預(yù)測(cè)中起到了至關(guān)重要的作用。李丹蒙（2007）發(fā)現(xiàn)公司的透明度越高，吸引的分析師也就越多，同時(shí)，公司盈余中非經(jīng)常項(xiàng)目所占比例越高，分析師盈利預(yù)測(cè)偏差也就越大。

在企業(yè)不確定因素上，吳錫皓和胡國(guó)柳（2015）研究顯示，一方面，不確定因素增多會(huì)使預(yù)測(cè)誤差和分歧度增大；另一方面，雖然會(huì)計(jì)穩(wěn)健性總體上有助于降低不確定因素對(duì)盈利預(yù)測(cè)的不利影響，但只有“持續(xù)穩(wěn)健”才會(huì)產(chǎn)生有效作用。

（二）分析師自身因素對(duì)盈利預(yù)測(cè)的影響

關(guān)于分析師自身特征與其社會(huì)關(guān)系對(duì)盈利預(yù)測(cè)的影響，李悅和王超（2011）研究了證券分析師的個(gè)人能力及所處工作環(huán)境與其盈利預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度的關(guān)系。研究表明，分析師的相對(duì)預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與其個(gè)人從業(yè)年數(shù)等存在著不同程度的正相關(guān)關(guān)系，與分析的行業(yè)數(shù)之間存在一定程度的負(fù)相關(guān)關(guān)系，但與券商規(guī)模沒(méi)有顯著關(guān)系。

此外，國(guó)內(nèi)相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)，分析師性別、分析師的承銷(xiāo)關(guān)系都會(huì)在一定程度上影響分析師的盈利預(yù)測(cè)，其中女性分析師向市場(chǎng)提供了更豐富的信息，這一點(diǎn)基本上與國(guó)外認(rèn)為女性更有可能成為明星分析師的有關(guān)研究一致。媒體的關(guān)注程度也會(huì)通過(guò)對(duì)分析師樂(lè)觀程度等的影響，從而對(duì)分析師預(yù)測(cè)造成影響。

（三）外部因素對(duì)分析師盈利預(yù)測(cè)的影響

在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則方面，董小紅、李哲和王放（2015）發(fā)現(xiàn)或有事項(xiàng)信息披露得越詳細(xì)，分析師跟蹤數(shù)量越多，分析師盈利預(yù)測(cè)的分歧度越大，但或有事項(xiàng)信息披露的詳細(xì)程度與分析師盈利預(yù)測(cè)的精確度之間沒(méi)有顯著相關(guān)性。

在地理因素方面，王菊仙、王玉濤和魯桂華（2016）研究發(fā)現(xiàn)，地理距離越遠(yuǎn)，證券分析師更新盈利預(yù)測(cè)的頻率越低，預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度越低；當(dāng)市場(chǎng)化程度較高時(shí)，地理距離對(duì)證券分析師的負(fù)向影響減弱。說(shuō)明我國(guó)分析師的預(yù)測(cè)也受到分析師私有信息較大的影響。

四、結(jié)語(yǔ)

從以上不難看出，總體上國(guó)外的分析師盈利預(yù)測(cè)研究成果比較豐富，具有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)性與實(shí)踐性。而我國(guó)對(duì)分析師盈利預(yù)測(cè)研究方面仍然具有很大的發(fā)展空間。同時(shí)，由于經(jīng)濟(jì)制度不同，我國(guó)的研究不可能完全照搬國(guó)外的研究方法與體系。

在研究影響盈利預(yù)測(cè)可靠性因素時(shí)，國(guó)內(nèi)研究相較國(guó)外缺乏系統(tǒng)性。事實(shí)上有很多因素對(duì)盈利預(yù)測(cè)有影響，但有些因素難以量化，所以無(wú)法對(duì)這些因素進(jìn)行全面的研究。尤其在分析師個(gè)人特征及行為對(duì)盈利預(yù)測(cè)的影響上，有些因素難以衡量，沒(méi)有完整的理論體系。

在數(shù)據(jù)上，我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展歷史較短，可用的時(shí)間序列數(shù)據(jù)較少，而近幾年股票市場(chǎng)發(fā)生了不少大的變化，但是在分析師盈利預(yù)測(cè)實(shí)證研究方面對(duì)近幾年的數(shù)據(jù)分析較少，這也是分析師盈利預(yù)測(cè)研究的一個(gè)不足之處。

（作者單位為南京信息工程大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）