林甘露

摘要：本文基于2004～2013年我國(guó)省際的面板數(shù)據(jù)，對(duì)于我國(guó)的金融發(fā)展水平的影響因素進(jìn)行了實(shí)證分析：在樣本考察期內(nèi)，通貨膨脹率對(duì)于金融發(fā)展水平的負(fù)向效應(yīng)非常明顯，即通貨膨脹水平上升1%，金融發(fā)展水平可能會(huì)下降1.2%一3.5%；當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)發(fā)展水平以及地方財(cái)政支持力度對(duì)于金融發(fā)展水平的促進(jìn)作用也非常顯著。

關(guān)鍵詞：通貨膨脹；金融發(fā)展；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；面板數(shù)據(jù)

一、引言

自我國(guó)改革開(kāi)放以來(lái)，經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有較大跨越，與金融業(yè)齊頭并進(jìn)。然而正是由于這種飛躍式發(fā)展，使得我國(guó)經(jīng)濟(jì)與金融體系存在著較多弊端，如未實(shí)現(xiàn)完全市場(chǎng)化的運(yùn)作以及外部風(fēng)險(xiǎn)難以傳導(dǎo)等。這些弊端使得我國(guó)金融體系內(nèi)的內(nèi)生金融風(fēng)險(xiǎn)在一定程度上被掩蓋。但隨著經(jīng)濟(jì)全球化與一體化以及我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的加深，我國(guó)經(jīng)濟(jì)體系愈發(fā)成熟，使得之前便一直存在的弊端逐漸的顯露出來(lái)，并對(duì)我國(guó)的金融經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生負(fù)面影響。

目前，雖然國(guó)內(nèi)外已有不少研究金融發(fā)展影響因素的實(shí)證研究。但是由于使用了不同的檢驗(yàn)方法或樣本，導(dǎo)致至今未有一致的結(jié)論。此外，國(guó)外學(xué)者的研究主要適用于開(kāi)放自由的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，這并不適用于我國(guó)目前的國(guó)情。另外，現(xiàn)有的研究較少?gòu)氖‰H數(shù)據(jù)層面出發(fā)，對(duì)金融發(fā)展水平的主要影響因素進(jìn)行研究。而本文的主要貢獻(xiàn)在于從省際的面板數(shù)據(jù)出發(fā)，嘗試探討我國(guó)金融發(fā)展水平的主要影響因素，從而為研究通貨膨脹率與地方財(cái)政對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響關(guān)系提供一種間接的影響渠道。

二、文獻(xiàn)綜述

本文主要是考察通貨膨脹和地方財(cái)政支持力度對(duì)金融發(fā)展之間的影響，但是已有的研究文獻(xiàn)并沒(méi)有給出一致的結(jié)論。

國(guó)外學(xué)者對(duì)通貨膨脹與金融發(fā)展的影響做了大量的研究，但是并沒(méi)有一致的結(jié)論。一方面，根據(jù)Mundell—Tobin效應(yīng)（Mundell，1963；Tobin，1965），通貨膨脹會(huì)通過(guò)對(duì)資產(chǎn)價(jià)值與收益率的影響從而使投資者對(duì)其投資組合進(jìn)行調(diào)整，從而會(huì)減少對(duì)貨幣資產(chǎn)的持有并增加固定資產(chǎn)在組合中的比例，從而達(dá)到投資增加，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增站。然而，Levine&Smith（2001）和Khan et al（2006）認(rèn)為通貨膨脹對(duì)金融發(fā)展水平則存在負(fù)面的影響即通脹會(huì)降低金融發(fā)展水平。

國(guó)內(nèi)學(xué)者也對(duì)通貨膨脹和金融發(fā)展的關(guān)系做了大量的研究。邱益盛（2008）借鑒Persaran，Shin，和Smith（1999）的混合均群（PMG）估計(jì)方法，以人均GDP為參考進(jìn)行分區(qū)研究，并得出結(jié)論對(duì)于不同收入的人群通貨膨脹與金融發(fā)展水平在不同的觀測(cè)期間均存在不同的影響，在短期為正相關(guān)，而在長(zhǎng)期中則表現(xiàn)出負(fù)相關(guān)。崔友平（2007）以我國(guó)1953-2006期間的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn)，顯著的相關(guān)關(guān)系并不存在于通貨膨脹與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間。繼而，崔友平又將樣本以1978年為界限，將樣本劃分為兩個(gè)子樣本再分別進(jìn)行研究，得出結(jié)論，在改革開(kāi)放之間通脹與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)負(fù)相關(guān)；而改革開(kāi)放之后則為正相關(guān)。

三、實(shí)證分析

（一）模型介紹以及數(shù)據(jù)說(shuō)明

本文主要建立的模型結(jié)構(gòu)如下：

FDit=αi+β1THPZit+β2PGDPit+β3ZFZCit+εit

回歸模型中所用的數(shù)據(jù)是全國(guó)31個(gè)省份在2004—2013年的相關(guān)數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來(lái)源國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。其中i代表省份，t代表年份；FDit表示金融發(fā)展指標(biāo)；THPZit代表地區(qū)的通貨膨脹水平；PGDPit表示地區(qū)人均，其計(jì)算方法為地區(qū)人均GDP取對(duì)數(shù)；ZFZCit表示各地政府支出。αi表示省份的固定效應(yīng)，代表所有不隨時(shí)間變化的影響地區(qū)金融發(fā)展水平的省份的特定因素；εit表示服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布的隨機(jī)干擾項(xiàng)。本文采用靜態(tài)面板模型進(jìn)行估計(jì)。

本文所討論的金融發(fā)展指標(biāo)主要有兩個(gè)，一個(gè)是本文所構(gòu)造的基于貨幣供應(yīng)量的McKinnon指標(biāo)，使用的貨幣供應(yīng)量口徑則為M2，計(jì)算方法如下：

FD1it=FDPit∑iFDPit·MtGDPit

FDPit為地區(qū)i在年t的金融業(yè)增加值，用金融業(yè)對(duì)應(yīng)的GDP測(cè)算。GDPit為地區(qū)i在t年的生產(chǎn)總值，Mt為以M2具體統(tǒng)計(jì)口徑的在t年的全國(guó)貨幣供應(yīng)量。該指標(biāo)側(cè)重于衡量地區(qū)金融深化程度，另一個(gè)金融發(fā)展指標(biāo)是Goldsmith指標(biāo)，用FD2表示，由存貸和/GDP計(jì)算得出。該指標(biāo)側(cè)重衡量地區(qū)金融發(fā)展的規(guī)模狀況，存款、貸款數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。

通貨膨脹率，由各地消費(fèi)物價(jià)指數(shù)計(jì)算得出，用符號(hào)THPZ表示，在消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)的同比增長(zhǎng)率基礎(chǔ)上乘以100。通貨膨脹使得金融市場(chǎng)信息不對(duì)稱的情況加劇，同時(shí)也增加了市場(chǎng)摩擦，從而可能會(huì)對(duì)金融發(fā)展產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)。由此，本文預(yù)期其回歸系數(shù)符號(hào)為負(fù)。

地區(qū)人均GDP，用符號(hào)PGDP表示。本文預(yù)期，地區(qū)金融發(fā)展的狀況與其經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r成正向關(guān)系。即隨著人均GDP會(huì)隨經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的提高而增加，故預(yù)期系數(shù)為正。

政府支出狀況，由政府的支出數(shù)取對(duì)數(shù)計(jì)算得出，用符號(hào)ZFZC表示。政府支出增加會(huì)使政府從通貨膨脹稅中獲得收益的傾向更強(qiáng)，故會(huì)產(chǎn)生一些金融抑制行為。但是，政府支出的增加也會(huì)增加投資，同時(shí)，政府支出中一部分會(huì)用于民生建設(shè)，這些都會(huì)促進(jìn)金融的發(fā)展。因此，無(wú)法預(yù)計(jì)系數(shù)符號(hào)。

表1列出了本文主要變量的統(tǒng)計(jì)情況。

（二）回歸結(jié)果及分析

本部分基于上述兩類金融發(fā)展指標(biāo)對(duì)模型進(jìn)行回歸分析?？紤]到各省份之間金融發(fā)展差異較大，且經(jīng)過(guò)多次嘗試以及根據(jù)霍斯曼檢驗(yàn)，本文所采用的模型是基于各省份的固定效應(yīng)模型。

對(duì)于以FD1為應(yīng)變量的模型，回歸結(jié)果如下：

回歸結(jié)果系數(shù)除通貨膨脹外都不顯著，且觀察各省份的固定效應(yīng)，可以發(fā)現(xiàn)不同省份的系數(shù)有正負(fù)區(qū)別，且系數(shù)的正負(fù)可能與省份的經(jīng)濟(jì)水平有關(guān)，因此本文引入虛擬變量d1，該虛擬變量的設(shè)置以各省份的人均GDP為基礎(chǔ)。隨后進(jìn)一步對(duì)模型進(jìn)行回歸，結(jié)果如下：

綜合上述回歸結(jié)果可以看出，通貨膨脹前面的系數(shù)一直為負(fù)，對(duì)于FD1與FD2都非常顯著，說(shuō)明通貨膨脹對(duì)金融發(fā)展的廣度影響較大，與前文的分析結(jié)果一致，通貨膨脹通過(guò)增加金融市場(chǎng)摩擦、加劇金融市場(chǎng)信息不對(duì)稱程度等途徑，而并不利于金融發(fā)展。從影響的規(guī)模上來(lái)看，通貨膨脹前的系數(shù)保持在（-0.035，-0.012）之間，通貨膨脹水平每增加1%，其金融發(fā)展水平可能下降1.2%～3.5%，這也可以說(shuō)明通貨膨脹水平對(duì)于金融發(fā)展水平影響結(jié)論的穩(wěn)健性。

對(duì)于控制變量地區(qū)人均GDP的影響，盡管其只有在引入虛擬變量后對(duì)FD1的影響顯著，但對(duì)于FD2來(lái)說(shuō)則始終較為顯著。而且其符號(hào)與前文預(yù)期的結(jié)果一致，故說(shuō)明人均GDP對(duì)金融發(fā)展水平有著正向的影響。

對(duì)于控制變量ZFZC對(duì)于金融發(fā)展的影響而言，其傳染途徑較多，并且對(duì)于金融發(fā)展的呈正向影響，此種情況也在經(jīng)驗(yàn)分析中表現(xiàn)出來(lái)說(shuō)明了政府支出對(duì)金融發(fā)展的深度影響特別顯著，政府支出越多，金融發(fā)展水平越高。

四、結(jié)論及建議

實(shí)證結(jié)果顯示出：就對(duì)金融深化程度的影響來(lái)看，通貨膨脹對(duì)FD1的影響始終顯著且始終為負(fù)，人均GDP對(duì)FD1的影響在考慮虛擬變量前不顯著，考慮虛擬變量后顯著為負(fù)相關(guān)，財(cái)政支出對(duì)FD1的影響在考慮虛擬變量前不顯著，考慮后存在顯著地正向影響；就影響金融發(fā)展規(guī)模狀況的程度來(lái)看，通貨膨脹與人均GDP對(duì)FD2的影響始終顯著，但通貨膨脹的影響是正向的，人均GDP的影響是反向的，而財(cái)政支出在引入虛擬變量后對(duì)GDP均有顯著的正向影響。這一實(shí)證結(jié)果與前文的經(jīng)驗(yàn)預(yù)測(cè)一致，即說(shuō)明了通貨膨脹不利于金融發(fā)展，而人均GDP與政府支出的增加均可以有利支持金融的發(fā)展水平。

這些結(jié)論以及其背后的機(jī)理蘊(yùn)含著非常重要的含義。首先，在我國(guó)金融發(fā)展尚未成熟的情況下，對(duì)金融發(fā)展水平的影響因素進(jìn)行研究有利于我國(guó)金融市場(chǎng)的進(jìn)一步完善并對(duì)日后相關(guān)政策的訂立有著參考作用。其次，研究表明，通貨膨脹對(duì)金融發(fā)展有較明顯影響，它對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)即存在直接負(fù)面作用，也會(huì)間接地產(chǎn)生弱化效用。再次，這一結(jié)論也有非常深刻的啟示意義：我國(guó)作為一個(gè)發(fā)張中國(guó)家，必須通過(guò)控制通貨膨脹水平，從而為經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展提供一個(gè)良好而穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)條件，同時(shí)，這要求構(gòu)建一個(gè)更為完善的經(jīng)濟(jì)體制。（作者單位：浙江財(cái)經(jīng)大學(xué)）

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