陳晨

內(nèi)容摘要：股權(quán)眾籌作為互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新的典型業(yè)態(tài)，開辟了初創(chuàng)企業(yè)和小微企業(yè)的融資渠道，但由于其面向大眾投資者公開出售股權(quán)募集資金，除了會受到現(xiàn)有證券法律制約外，還可能面臨著非法集資等刑事法律風(fēng)險。筆者從行政監(jiān)管需求和刑事風(fēng)險兩個層面對股權(quán)眾籌進行剖析，并將其置于我國近年來民間融資規(guī)制和打擊非法集資實踐的大背景下，梳理了股權(quán)眾籌可能觸及的行政監(jiān)管紅線和刑法罪名，指出事后刑事追責(zé)無法取得有效規(guī)制效果，需明確股權(quán)眾籌的法律地位、完善監(jiān)管規(guī)則，加強事前、事中監(jiān)管，以推動股權(quán)眾籌的健康發(fā)展。

關(guān)鍵詞：股權(quán)眾籌 金融法 刑法 非法集資

近年來，互聯(lián)網(wǎng)金融在國內(nèi)發(fā)展風(fēng)起云涌，而股權(quán)眾籌是其代表業(yè)態(tài)之一。股權(quán)眾籌符合公正、效率、秩序的法的基本理念，為中小企業(yè)融資開辟了新的渠道，也為社會公眾優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)提供了新的選擇，應(yīng)成為我國多層次資本市場的重要組成部分并向社會公眾開放。目前，由于股權(quán)眾籌在我國合法性尚未解決，缺乏針對性的法律制度和監(jiān)管細則，其發(fā)展也面臨很多不確定因素，其監(jiān)管風(fēng)險難以得到有效控制，如何在便利融資的同時強化投資者保護，是股權(quán)眾籌監(jiān)管法律制度需要解決的核心問題。筆者認為，應(yīng)該從股權(quán)眾籌的業(yè)務(wù)特點出發(fā)，借鑒我國近年來民間融資規(guī)制和非法集資打擊的經(jīng)驗教訓(xùn)，對股權(quán)眾籌的刑事風(fēng)險進行預(yù)判，以更好地服務(wù)保障互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展和社會融資的便利以及投資者權(quán)益的保護。

一、股權(quán)眾籌的基本要素

1.眾籌的內(nèi)涵和分類

眾籌一詞來源于英文的“Crowdfunding”，顧名思義就是大眾籌資或者公眾籌資。美國“JOBS法案”（初創(chuàng)企業(yè)促進法案）指出，眾籌是社會公眾特別是個人投資者通過互聯(lián)網(wǎng)平臺，進行小額商業(yè)投資或支持他人完成特定目標的融資方式?！? 〕眾籌是Crowdsourcing（眾包）和Microfinancing（微型金融）兩詞含義的融合。〔2 〕發(fā)展至今，眾籌主要可分為營利性和非營利性 〔3 〕兩個大的方向，根據(jù)投資者投資回報形式的不同，可以分成捐贈型眾籌、獎勵型眾籌、預(yù)售眾籌、借貸型眾籌和股權(quán)眾籌五類?！? 〕

2.股權(quán)眾籌的基本內(nèi)容

筆者所要研究的股權(quán)眾籌，〔5 〕就是籌資者以股權(quán)作為對投資者回報方式的眾籌融資模式，其中“股權(quán)”是公眾公司股份的同義語，〔6 〕其法律實質(zhì)就是公司法或證券法上寬泛意義的“證券”，〔7 〕這已得到世界大多數(shù)國家的立法機關(guān)和證券監(jiān)管部門的認可。如英國FCA在其《眾籌和其他相似活動監(jiān)管規(guī)則的征求意見報告》 〔8 〕和《關(guān)于網(wǎng)絡(luò)眾籌和通過其他媒介推介不易變現(xiàn)證券的監(jiān)管規(guī)則》 〔9 〕中，將股權(quán)眾籌的“股權(quán)”定義為“不易變現(xiàn)的證券”。而2012年澳大利亞證券投資委員會在其關(guān)于眾籌的指導(dǎo)意見 〔10 〕中明確，僅從向投資者提供的回報——股權(quán)來看，股權(quán)眾籌涉及《公司法》第5章規(guī)制的“受托管理的投資計劃”，需要遵循相應(yīng)的監(jiān)管要求。

股權(quán)眾籌的發(fā)展時間較短，全世界第一個股權(quán)眾籌平臺是2010年創(chuàng)建于美國硅谷的AngelsList，當(dāng)前世界上比較重要的股權(quán)眾籌平臺有AngelsList、FundersClub、Wefunder、Crowdcube等，其中AngelsList作為開山之祖早已成功幫助上千家創(chuàng)業(yè)公司擺脫了融資困境，同時在幫助創(chuàng)業(yè)公司的過程中該平臺自身的估值驟增?！?1 〕我國自2011年起，股權(quán)眾籌也逐漸出現(xiàn)發(fā)展起來，如“天使匯”、“大家投”等。

目前股權(quán)眾籌的融資方主要是初創(chuàng)期企業(yè)或小微企業(yè)，其由于無法提供有效擔(dān)保，信用記錄較短，從傳統(tǒng)金融機構(gòu)獲得資金比較困難，股權(quán)眾籌為其提供了新的融資渠道和可能。同時，股權(quán)眾籌為社會富余資金提供更多的投資選擇，使得社會公眾投資者可以有限度地進入風(fēng)險投資領(lǐng)域，而成功的初創(chuàng)企業(yè)項目可能給投資者帶來遠高于銀行存款、國債、企業(yè)債券等傳統(tǒng)投資手段的收益。換言之，股權(quán)眾籌其發(fā)展對資本市場的影響主要體現(xiàn)在兩個方面：一是股權(quán)眾籌成為一個重要的低成本向公眾籌集資金的渠道，拓展了企業(yè)家的發(fā)展機會；二是在一定程度上，股權(quán)眾籌可以打破橫亙在獲許投資者和零售投資者之間的監(jiān)管鴻溝，允許普通的非獲許投資者有機會向陌生人的初創(chuàng)企業(yè)和小微企業(yè)投資。〔12 〕

3.我國股權(quán)眾籌的運行模式

對于股權(quán)眾籌業(yè)態(tài)的認知和監(jiān)管態(tài)度，我國金融監(jiān)管部門處于不斷的變化發(fā)展之中。2014年12月，中國證券業(yè)協(xié)會起草了《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）》（以下簡稱《管理辦法》）并向社會征求意見，但至目前仍未獲通過實施。由于該《管理辦法》將股權(quán)眾籌限定為私募發(fā)行的監(jiān)管思路與互聯(lián)網(wǎng)金融特質(zhì)存在明顯矛盾，在向社會公布后，受到了學(xué)界、實務(wù)界的諸多質(zhì)疑。2015年7月中國人民銀行等十部委《關(guān)于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》（下稱《指導(dǎo)意見》）對股權(quán)眾籌融資的公開發(fā)行形式給予明確肯定，公募型股權(quán)眾籌終于得到中央監(jiān)管部門的認可，但是在2015年8月中國證監(jiān)會再次發(fā)布通知，對未經(jīng)證券監(jiān)管機關(guān)批準的股權(quán)眾籌明令禁止。〔13 〕

2015年底至2016年初，P2P平臺卷款跑路、詐騙不斷，在互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險集中爆發(fā)的背景下，全國范圍內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)金融專項整治工作拉開了序幕。中國人民銀行牽頭多個中央部委于2016年4月14日出臺了《互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險專項整治工作實施方案》，整治的重點領(lǐng)域就包含股權(quán)眾籌。根據(jù)該實施方案，中國證監(jiān)會等十四個部委出臺了《股權(quán)眾籌風(fēng)險專項整治工作實施方案》（下稱《實施方案》）。

根據(jù)目前監(jiān)管部門所公布的法律文件，我國目前的股權(quán)眾籌模式主要有股權(quán)眾籌融資、〔14 〕互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資 〔15 〕及互聯(lián)網(wǎng)私募股投資基金募集 〔16 〕三種類型。

其一是股權(quán)眾籌模式，或者更明確地說即是公募型股權(quán)眾籌，出自前述十部委聯(lián)合出臺的《指導(dǎo)意見》，其特點是公開、小額、大眾。由于此種模式涉及通過互聯(lián)網(wǎng)平臺向社會公眾公開發(fā)行小額證券，其合法性需要《證券法》修訂通過后才能正式確立，所以證券監(jiān)管部門強調(diào)，由于涉及社會公眾利益和國家金融安全，必須依法監(jiān)管。特別是《實施方案》中所列明的八個整治重點，即包括互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資平臺以“股權(quán)眾籌”等名義從事股權(quán)融資業(yè)務(wù)、平臺上的融資者未經(jīng)批準，擅自公開或者變相公開發(fā)行股票等，并明確提示，平臺及平臺上的融資者進行互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資，嚴禁擅自公開發(fā)行股票和變相公開發(fā)行股票。由此可見，雖然2015年7月的《指導(dǎo)意見》中對股權(quán)眾籌的公開融資方式予以明確，但是在《證券法》等基礎(chǔ)法律和相關(guān)配套法規(guī)未修訂的情況下，股權(quán)眾籌還是一個理論上的概念，在我國目前尚沒有實際操作空間。

其二是互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資，這是目前我國股權(quán)眾籌的最主要模式，具體而言主要是天使合投模式。與股權(quán)眾籌的差別是，其投資者是特定群體，并不是普通大眾，一個項目的眾籌投資人是有限的，從而規(guī)避被認定非法集資的風(fēng)險。除此以外，“非公開股權(quán)融資還可以采取個人直接股東模式和基金間接股東模式”?！?7 〕

其三是互聯(lián)網(wǎng)私募股權(quán)投資基金募集，此種模式在2015年中國證監(jiān)會發(fā)布的專項檢查通知中提及，主要是指私募股權(quán)基金管理人通過互聯(lián)網(wǎng)進行募集資金。此種模式須遵守證券投資基金法、私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法等有關(guān)規(guī)定，不得向合格投資者 〔18 〕之外的單位和個人募集資金，不得變相非法集資，不得向不特定對象宣傳推介，合格投資者累計不得超過200人。

需要說明的是，筆者認為，三種模式中只有第一種模式才是真正意義上的股權(quán)眾籌，也是筆者重點討論的主題。

二、股權(quán)眾籌的金融法規(guī)制需求

1.股權(quán)眾籌的風(fēng)險及成因

作為互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新的領(lǐng)跑者，股權(quán)眾籌在具有互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)優(yōu)勢的同時，也充分體現(xiàn)了互聯(lián)網(wǎng)金融的風(fēng)險，給監(jiān)管者提出了全新的課題，主要包括：

風(fēng)險之一：初創(chuàng)企業(yè)的低成功率

股權(quán)眾籌主要服務(wù)的是初創(chuàng)企業(yè)，部分屬于以往風(fēng)險投資的目標范圍。初創(chuàng)企業(yè)發(fā)展時間很短，信用記錄不完整、資產(chǎn)和項目水平評估難度很大，融資主體的私人信息隱蔽性強，即使沒有欺詐或者自我交易行為，很多進行股權(quán)融資的小企業(yè)仍然會經(jīng)營失敗。換言之，股權(quán)眾籌的主要融資方——初創(chuàng)期小企業(yè)失敗的比例非常高?！?9 〕

有美國學(xué)者曾以電影業(yè)為例說明風(fēng)險投資的低成功率。從正常的年景來講，一個大的獨立電影工作室會出品大概12部電影，其中8部是虧錢的，2部可能是收支平衡的，1部是收入較好的，只有1部可能是賣座電影。而沒有充足預(yù)算的小工作室一般就出品4部電影，可能4部都是虧錢的，最后不得不關(guān)門大吉。當(dāng)然，通過投資一部賣座電影而獲得豐厚回報是有可能的，但是基本上電影工作室的目標也就是收支平衡。電影業(yè)投資的例子可能比較極端，其他行業(yè)風(fēng)險投資回報可能略好，但是初創(chuàng)企業(yè)成功率很低是不爭的事實。根據(jù)美國勞動部等相關(guān)部門統(tǒng)計，在所有企業(yè)中，有60%的企業(yè)可以撐到創(chuàng)立的第3年，只有35%的企業(yè)可以撐到創(chuàng)立的第10年。〔20 〕而近來美國哈佛大學(xué)商學(xué)院的學(xué)者Shikhar Ghosh的研究結(jié)論更讓人沮喪，他的研究顯示75%的初創(chuàng)企業(yè)都會失敗。聚焦于獲得1萬美元以上風(fēng)險投資的初創(chuàng)企業(yè)，他發(fā)現(xiàn)30%-40%的初創(chuàng)企業(yè)會失敗，如果將失敗定義為未能獲得投資時的預(yù)期回報的話，那么95%的初創(chuàng)企業(yè)都是失敗的?！?1 〕

在股權(quán)眾籌中，投資者資金是以獲得企業(yè)的股權(quán)作為回報，因此投資者決策基點是對該企業(yè)發(fā)展前景的判斷，因此企業(yè)往往可能在進行項目陳述和宣傳時表現(xiàn)得過分樂觀，即使還未達到欺詐的程度，這些對企業(yè)未來發(fā)展夸大的陳述可能會引發(fā)融資項目成功后項目執(zhí)行，以及融資企業(yè)與投資者關(guān)系等諸多問題。例如很多初創(chuàng)企業(yè)，尤其是高科技初創(chuàng)企業(yè)，會遇到未能按期制造出產(chǎn)品的問題，或者根本制造不出預(yù)期的產(chǎn)品。賓夕法尼亞大學(xué)沃頓商學(xué)院的教授Ethan Mollick對48，500個項目的數(shù)據(jù)進行收集和研究，從中篩選出通過Kickstarter眾籌平臺融資，可以歸屬于“設(shè)計”和“科技”的471個成功項目，其中381個項目有明確的結(jié)果。根據(jù)他的結(jié)論，大部分項目都拖延了，很多項目可能最后都不會執(zhí)行了。〔22 〕美國第一起涉及眾籌的訴訟亦是如此，該案中的Altius Management公司在獲得810名投資者的資金后未能及時兌現(xiàn)當(dāng)時的投資承諾，〔23 〕于2014年5月被起訴?！?4 〕此案最終于2015年7月有了最后結(jié)果，美國華盛頓州總檢察署通過其網(wǎng)站向外界宣布了該案的判決結(jié)果，法庭判決Edward J. Polchlopek III和他的公司Altius Management因紙牌眾籌項目，賠償54，851美元。華盛頓州總檢察長Robert W. Ferguson表示華盛頓州不會容忍任何通過眾籌的欺騙行為，強調(diào)“只要你從消費者處募得資金，卻又未能履行你的義務(wù)，檢察署將不會任你逍遙法外”?！?5 〕

風(fēng)險之二：互聯(lián)網(wǎng)金融投資者——長尾效應(yīng)

長尾這個概念是由《連線》雜志主編Chiris Anderson在2004年提出的，用來描述諸如亞馬遜和Netflix之類的網(wǎng)站的商業(yè)和經(jīng)濟模式，實際上是統(tǒng)計學(xué)中冪律和帕累托分布特征的一個口語化表達?！?6 〕長尾市場也被稱為“利基市場”?！袄笔怯⑽摹癗iche”的音譯，有拾遺補缺或者見縫插針之義。根據(jù)該理論，眾多利基產(chǎn)品的需求可匯聚成一個與主流暢銷市場相匹敵的長尾市場，同樣可為公司創(chuàng)造利潤。

長尾效應(yīng)是互聯(lián)網(wǎng)金融的顯著優(yōu)勢，信息不對稱、交易成本、風(fēng)險管控的制約，致使傳統(tǒng)主流金融市場排斥中小企業(yè)和低收入人群，這些因素催生了互聯(lián)網(wǎng)金融的長尾市場。但如同劍之兩刃，在為互聯(lián)網(wǎng)金融提供競爭優(yōu)勢的同時，長尾效應(yīng)也會引發(fā)互聯(lián)網(wǎng)金融特有的長尾風(fēng)險?！?7 〕

首先，互聯(lián)網(wǎng)金融降低了對金融消費者財務(wù)能力和投資經(jīng)驗的要求，吸引了一批對金融知識了解不多、風(fēng)險承受能力較低的客戶參與其中。這樣的例子在現(xiàn)實中隨處可見，當(dāng)前投資理財很多都是老年人，在根本不懂得互聯(lián)網(wǎng)金融為何物的情況下就進行P2P投資。在行業(yè)監(jiān)管細則出臺之前，互聯(lián)網(wǎng)金融存在明顯的監(jiān)管缺位。它沒有投資者適當(dāng)性的管理制度，所服務(wù)人群的金融知識和投資經(jīng)驗較為缺乏，也不具備相應(yīng)的風(fēng)險承受能力，在交易過程中自我保護能力較差，易被誤導(dǎo)和欺詐。其次，在互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域，投資者的投資金額普遍較小。從理性人的角度而言，投入大量精力時間去研究分析和監(jiān)督互聯(lián)網(wǎng)金融機構(gòu)、融資企業(yè)，其獲得的收益往往不及成本，投資者“搭便車”的心理比較明顯。眾籌領(lǐng)域的投資者作為“群體”缺乏穩(wěn)定性和同質(zhì)性，其投資行為可能僅僅是因為心血來潮，或者對某個項目有特別的興趣。根據(jù)相關(guān)研究數(shù)據(jù)，美國眾籌網(wǎng)站Kickatarter平臺上的項目所接受的資金大部分來源于外部投資者在平臺上所作的一次性投資，有的項目一次性投資比例高達89%，這個數(shù)據(jù)比例充分說明大部分的投資者都不會重復(fù)投資?！?8 〕在這種情況下，期待投資者耗費大量時間精力對融資企業(yè)和計劃進行調(diào)研分析是不現(xiàn)實的。第三，個體和集體非理性現(xiàn)象比較突出。在投資性眾籌領(lǐng)域（包括P2P網(wǎng)貸和股權(quán)眾籌），投資者購買的或是針對借款者個人的信用貸款，或是初創(chuàng)期企業(yè)和種子期企業(yè)的股權(quán)，即使眾籌平臺可以有效地進行相關(guān)信息披露，投資者也進行相應(yīng)的分散投資，此類投資的風(fēng)險性也是比較高的，投資者對其投資性質(zhì)和風(fēng)險程度未必有全面準確的了解。更有甚者，投資者還可能出現(xiàn)“災(zāi)難性近視”的現(xiàn)象，〔29 〕即僅為高額投資回報所吸引，低估甚至忽略那些可能帶來損失但是發(fā)生概率不高事件（有時候只是自認為概率不高，實際上風(fēng)險概率很高）。另外，即使個體理性也不意味著集體理性，集體理性總是意味著對個體自由不同程度的限制，個體的自由行動也絕對不能自動實現(xiàn)集體理性，〔30 〕其典型代表就是余額寶，假使貨幣市場出現(xiàn)大幅波動，投資者為控制風(fēng)險而贖回資金的個體理性行為會導(dǎo)致貨幣市場基金的擠兌風(fēng)暴。第四，互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險的覆蓋人數(shù)和范圍更廣。2015年底，以P2P為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險集中爆發(fā)，金易融（北京）網(wǎng)絡(luò)科技有限公司運營的網(wǎng)絡(luò)平臺E租寶打著“網(wǎng)絡(luò)金融”的旗號，在一年半的時間內(nèi)非法吸收資金500多億元，投資人遍布全國的31個省、自治區(qū)、直轄市，社會負面影響極大。

在股權(quán)眾籌未向公眾開放之前，個人非專業(yè)投資者是無法進入風(fēng)險投資行業(yè)的，股權(quán)眾籌對社會公眾的開放引發(fā)社會各界對眾籌投資者保護有效性的擔(dān)憂，以美國JOBS法案為例，有學(xué)者認為即使聯(lián)邦監(jiān)管法律保證了信息披露的完整和公開，這樣的普通投資者（意味著沒有金融投資經(jīng)驗），是沒有能力運用這些信息進行有效決策的?！?1 〕他們強調(diào)，在股權(quán)眾籌中的公眾投資者中很多是缺乏基本的金融知識的，根據(jù)多德弗蘭克法案要求，美國證監(jiān)會SEC發(fā)布了一份關(guān)于美國人金融知識的報告。報告顯示，投資者對最基礎(chǔ)的金融概念都不理解，更缺乏使他們免于投資欺詐的自我保護所需的重要知識?！?2 〕

反觀我國公眾，根據(jù)研究機構(gòu)調(diào)查顯示，我國家庭金融知識水平的得分與OECD的14國調(diào)查中的南非相當(dāng)，屬于最低水平組?！?3 〕中國人民銀行發(fā)布的有關(guān)消費者金融素養(yǎng)調(diào)查分析報告（2015）顯示，我國消費者的金融知識水平有所提高但仍處于相對較低的狀態(tài)，且消費者金融知識水平在城鄉(xiāng)間和區(qū)域間的不平衡較為明顯。消費者對投資知識、貸款知識、信用知識和保險知識較為薄弱。〔34 〕

風(fēng)險之三：網(wǎng)絡(luò)虛擬性——信息不對稱加劇

美國學(xué)者斯潘瑟指出：“所有金融證券都應(yīng)當(dāng)歸類為信用商品；金融產(chǎn)品還包含賦予其他當(dāng)事人或代理商的委托管理權(quán)?！?〔35 〕股權(quán)眾籌的業(yè)態(tài)特征使得金融產(chǎn)品中普遍存在的信息不對稱現(xiàn)象更加突出。

股權(quán)眾籌中，企業(yè)在融資過程中所宣傳的計劃和戰(zhàn)略一般都處于藍圖階段，只有企業(yè)家掌握企業(yè)經(jīng)營相關(guān)的各種信息，更加清楚地掌握籌資項目可行性和企業(yè)發(fā)展?jié)摿?，而投資者難以了解實現(xiàn)這一藍圖的企業(yè)家的主觀動機和客觀資質(zhì)，難以分辨企業(yè)家的陳述是否真實可靠。這種情況在高新科技企業(yè)融資過程中更加明顯，普通投資者除了對經(jīng)營者的信息難以深入了解外，對技術(shù)本身更是十足的“門外漢”；而且股權(quán)眾籌主要依托互聯(lián)網(wǎng)平臺，大部分投資者與籌資人之前并沒有實質(zhì)性的接觸，不存在傳統(tǒng)投資方式中的各方面的機構(gòu)調(diào)查和增信。如此，“互聯(lián)網(wǎng)在擴大籌資人和投資人數(shù)量的同時，創(chuàng)造了一對新矛盾：擴大了信息的傳播空間，卻拉遠了籌資人和受眾之間的距離；提高了信息交換的數(shù)量、頻率和密度，但也降低了虛假信息的制造成本，使得調(diào)查和鑒別錯誤信息的難度加大”。〔36 〕

股權(quán)眾籌中，信息不對稱為自我交易、隱瞞欺詐、稀釋投資者利益等投機行為提供了可乘之機，可能引發(fā)以下風(fēng)險：首先是逆向選擇。如果處于信息劣勢的股權(quán)眾籌投資者認為很難根據(jù)所獲得的信息判斷眾籌項目股權(quán)的真實價值，將可能對眾籌市場上的項目整體上作出較低的估值評價。這樣一來，就會出現(xiàn)“檸檬市場”現(xiàn)象，較低的估值將高質(zhì)量企業(yè)“驅(qū)逐”出眾籌融資市場，剩下的多數(shù)是較低質(zhì)量的融資企業(yè)。這樣的理論分析已得到現(xiàn)實案例的驗證，美國著名的P2P網(wǎng)站Prosper對每一筆借款進行評級并分段，通過對不同評級的借款進行研究，發(fā)現(xiàn)與第三方評級機構(gòu)Experian同等評級的其他借款相比，Prosper上借款人的還款表現(xiàn)在統(tǒng)計上顯著較低，主要是因為Prosper所吸引的借款人集中于每個評級打分段的下半段，呈現(xiàn)出典型的“逆向選擇”。〔37 〕其次是道德風(fēng)險。當(dāng)籌資人通過眾籌平臺成功融資后，投資人缺乏強有力的手段來制約企業(yè)家的行為，企業(yè)家如何使用眾籌所得的資金、在創(chuàng)業(yè)項目推進過程中是否足夠努力，投資人都很難掌握信息，融資項目的實際執(zhí)行情況只能依靠企業(yè)家本人的自覺行為。而事實上，這種信息不對稱催生了企業(yè)家的道德風(fēng)險，甚至其創(chuàng)業(yè)項目就是子虛烏有的，其目的就是直接利用平臺騙取投資資金。更有甚者，信息不對稱還可能引發(fā)欺詐風(fēng)險。股權(quán)眾籌面向公眾小額投資者開放，投資者的經(jīng)驗、能力和監(jiān)督動力都不足，互聯(lián)網(wǎng)媒介的引入加劇了欺詐風(fēng)險，因為投融資雙方之間缺乏面對面溝通，更難以進行實地考察和后續(xù)跟蹤，籌資人在互聯(lián)網(wǎng)上制造和發(fā)布虛假信息非常便利。如SEC于2011年公布的兩名廣告商Michael Migliozzi II和Brian William Flatow擬收購Pabst Brewing公司眾籌，最后卻被證實是欺詐的案例就印證了這一點?！?8 〕再如Kickstarter平臺網(wǎng)站上，一個名為“Mythic：The Story of Gods and Men”的在線游戲項目，項目發(fā)起人聲稱他們的團隊“Little Monster Productions”是好萊塢最富有經(jīng)驗的12個開發(fā)團隊之一。該項目的籌資頁面寫著“我們的團隊在World of Warcraft系列和Dablo2 〔39 〕的開發(fā)中有過大量的工作經(jīng)驗”，但這個項目很快被揭穿是個徹頭徹尾的抄襲行為，支持者回報的內(nèi)容完全是從Kickstarter上的另一個項目復(fù)制而來，甚至頁面中開發(fā)團隊的辦公室也是另一個游戲開發(fā)團隊Burton Design Group的。項目籌資目標是8萬美元，在獲得4，739美元后，Kickstarter移除了該項目?！?0 〕

投資者所面臨的信息不對稱風(fēng)險不僅來自融資方，還可能因平臺的逐利行為而被放大。眾籌平臺的服務(wù)費用收取主要取決于項目是否成功，因此，在融資過程中，平臺有促進融資達成的天然傾向，甚至有時候會因逐利心態(tài)而失守中立地位，如“適度”放低審查標準、采取不全面的指標、甚至誤導(dǎo)消費者的宣傳方式等。事實證明，即使知名企業(yè)在面對激烈的市場競爭中也難以獨善其身。如Lending Club只證實了借款人60%的收入或雇傭信息，投資者無法根據(jù)上述信息判定項目風(fēng)險程度，〔41 〕而Prosper曾經(jīng)在其主頁上公布其10個月以上貸款組合產(chǎn)品的年化收益率為9.85%，在統(tǒng)計中將2009年6月15日之前的貸款排除在外，而此類貸款投資者回報為負值，違約率高達35%。〔42 〕平臺以這種計算方式“美化”數(shù)據(jù)，給投資者提供不完全信息，顯失公平。

風(fēng)險之四：互聯(lián)網(wǎng)信息技術(shù)——風(fēng)險疊加

金融中介行業(yè)的存在旨在促進金融交易更加高效、便捷和安全，而連接技術(shù)和信息處理技術(shù)為互聯(lián)網(wǎng)金融提供了新的優(yōu)勢，信息技術(shù)降低了金融交易的成本，更能滿足投資者個性化的需求。同時，信息技術(shù)也帶來了不確定因素，互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)的技術(shù)風(fēng)險、系統(tǒng)風(fēng)險、業(yè)務(wù)風(fēng)險凸顯，風(fēng)險的誘發(fā)和傳播速度加快，影響范圍更廣，加上互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)自身技術(shù)安全防控能力較弱，更加劇了技術(shù)風(fēng)險的威脅。

一項調(diào)查顯示，互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)雖兼具金融和互聯(lián)網(wǎng)的雙重身份，但其安全系統(tǒng)往往達不到安全要求，特別是小微互聯(lián)網(wǎng)金融公司在黑客的攻擊面前防護能力普遍弱小，即使是行業(yè)內(nèi)的大企業(yè)，也很難確保不發(fā)生技術(shù)危機。2015年5月27日下午5時，支付寶突然出現(xiàn)了大面積訪問故障，全國多省市支付寶用戶出現(xiàn)手機和電腦支付寶無法登錄、余額錯誤等問題。次日，攜程網(wǎng)爆出因數(shù)據(jù)庫被物理刪除，攜程網(wǎng)站及APP陷入癱瘓狀態(tài)12個小時，頁面無法打開。〔43 〕水能載舟，亦能覆舟?；ヂ?lián)網(wǎng)、云技術(shù)、大數(shù)據(jù)為互聯(lián)網(wǎng)金融提供了相較于傳統(tǒng)金融的便利、快捷、成本低廉等明顯優(yōu)勢，但也可能引發(fā)更大規(guī)模的風(fēng)險。

2.股權(quán)眾籌與我國金融法的抵牾

目前，股權(quán)眾籌在我國處于監(jiān)管細則缺失的狀態(tài)，眾籌市場的權(quán)利義務(wù)都不明確。不僅如此，股權(quán)眾籌與我國現(xiàn)行證券法律法規(guī)存在多處沖突之處，金融法規(guī)制的供給嚴重不足。

首先，股權(quán)眾籌向社會公眾公開募資的行為與現(xiàn)行證券公開發(fā)行制度抵牾。股權(quán)眾籌是通過互聯(lián)網(wǎng)平臺股權(quán)售讓的方式進行融資，其實質(zhì)與證券公開發(fā)行無異，所謂證券公開發(fā)行是指受嚴格的監(jiān)管審核、面向公眾發(fā)出要約與銷售證券的行為?！?4 〕根據(jù)我國《證券法》第10條強調(diào)，公開發(fā)行證券必須合法合規(guī)并經(jīng)證券監(jiān)管部門核準?！?5 〕如果將股權(quán)眾籌定位于證券公開發(fā)行，則需滿足比較高的發(fā)行條件，履行《證券法》在內(nèi)的相關(guān)監(jiān)管法律法規(guī)。但股權(quán)眾籌所主要服務(wù)的初創(chuàng)期企業(yè)一般很難符合公開發(fā)行的條件：初創(chuàng)期企業(yè)設(shè)立時間尚短，一般在3年以下，不符合已經(jīng)設(shè)立并持續(xù)經(jīng)營3年以上的時間要求，而且初創(chuàng)企業(yè)尚在開拓市場過程中，市場占有率不高，即使有盈利也很難達到上市要求中以千萬計的凈利潤、營業(yè)收入等財務(wù)數(shù)據(jù)要求。證券公開發(fā)行市場的高準入門檻和股權(quán)眾籌面向的初創(chuàng)期企業(yè)的小規(guī)模、不成熟狀態(tài)之間的矛盾，是橫亙在股權(quán)眾籌發(fā)展前的一條法律鴻溝。

其次，股權(quán)眾籌平臺的證券中介機構(gòu)地位模糊。股權(quán)眾籌平臺在融資過程中起到連結(jié)投資者和籌資企業(yè)的中介作用，其功能似與證券經(jīng)紀商業(yè)務(wù)有重合之嫌。〔46 〕而從事證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)，在我國有明確的行業(yè)準入和機構(gòu)準入標準，并須履行相應(yīng)的監(jiān)管要求。如根據(jù)《證券法》相關(guān)規(guī)定，證券經(jīng)紀、證券投資咨詢等業(yè)務(wù)由證券公司經(jīng)營，而證券公司設(shè)立必須經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)審查批準，且要求證券公司具有持續(xù)盈利能力、凈資產(chǎn)、注冊資本、從業(yè)人員等一系列的條件，〔47 〕中國證監(jiān)會頒布的《證券公司監(jiān)督管理條例》進一步作出了細化要求，僅就證券公司的信息批露和報送義務(wù)而言，證券公司須向證券監(jiān)管部門報送年度和月度報告，對重大事件應(yīng)立即向證券監(jiān)管部門報送臨時報告，不僅如此，對年度報告中的相關(guān)內(nèi)容還有相關(guān)的審計等要求?！?8 〕此外，證券公司還負有依法向社會公開相關(guān)信息的義務(wù)，主要內(nèi)容包括其基本情況、參股及控股情況、經(jīng)營管理及財務(wù)收支狀況等信息。

股權(quán)眾籌的功能和主要服務(wù)對象與傳統(tǒng)證券公司的設(shè)立條件和合規(guī)標準存在明顯矛盾：對于傳統(tǒng)證券公司而言，為小企業(yè)融資提供服務(wù)的業(yè)務(wù)利潤過低缺乏吸引力；對于股權(quán)眾籌平臺而言，大多是網(wǎng)絡(luò)信息服務(wù)公司發(fā)展而來，其所從事的股權(quán)發(fā)行中介業(yè)務(wù)，可能會涉及證券經(jīng)紀、證券咨詢等領(lǐng)域，而我國法律法規(guī)中對相應(yīng)業(yè)務(wù)的主體準入、業(yè)務(wù)準入和從業(yè)人員準入門檻，以及持續(xù)性的信息披露要求，是眾籌平臺無法負載的不可能完成的任務(wù)。如此，一方面是能者不愿做，另一方面是愿做者不符監(jiān)管標準，面對如此窘境，如果僵化地要求眾籌平臺滿足傳統(tǒng)證券公司的要求，無疑將現(xiàn)有的絕大部分平臺排除在此新興市場之外，造成對眾籌行業(yè)發(fā)展的重大限制。

再次，股權(quán)眾籌的發(fā)行方式無法歸集到非公開發(fā)行證券的范圍內(nèi)。前文中已經(jīng)分析了公開發(fā)行證券的要求對股權(quán)眾籌融資發(fā)展的阻礙，如不能滿足相應(yīng)法律法規(guī)的要求，股權(quán)眾籌在現(xiàn)行證券法規(guī)制下的無奈選擇就是非公開發(fā)行，以獲得發(fā)行注冊豁免。所謂非公開發(fā)行，是指特定主體針對有限人數(shù)的特定對象，按照特定制度規(guī)范以非公開方式將證券銷售給投資者的行為。雖然非公開發(fā)行有著上述發(fā)行成本的優(yōu)勢，但是將股權(quán)眾籌定位于非公開發(fā)行，不僅在理論上違背了股權(quán)眾籌依托互聯(lián)網(wǎng)平臺向社會公眾小額募資以支持初創(chuàng)企業(yè)和小微企業(yè)發(fā)展的初衷，而且在實踐中也是很難操作的：實踐中很難將眾籌的潛在投資者局限在“特定對象”范圍內(nèi)，特定人數(shù)的限制容易被突破，禁止公開勸誘的宣傳方式在互聯(lián)網(wǎng)傳播之中很難實現(xiàn)。

綜上所述，股權(quán)眾籌項目多是初創(chuàng)企業(yè)、小企業(yè)在技術(shù)研發(fā)、市場探索過程中的融資需求，雖然一旦成功收益頗豐，但整體上來講成功率較低，眾籌本身具有內(nèi)生風(fēng)險；另一方面，眾籌在開拓長尾市場、發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)金融優(yōu)勢的同時，也將缺乏風(fēng)險投資經(jīng)驗、金融知識和盡職調(diào)查動力的社會公眾投資者暴露于高風(fēng)險之下。美國證券法學(xué)者Andrew A.Schwartz評價，股權(quán)眾籌監(jiān)管有兩個主要目標：一是使企業(yè)可以利用社交網(wǎng)絡(luò)和互聯(lián)網(wǎng)，以合理的成本來籌集企業(yè)發(fā)展資金；二是通過允許普通民眾投資于目前僅對獲許投資者或富裕人群開放的風(fēng)險項目，來推動金融市場民主化。〔49 〕互聯(lián)網(wǎng)金融特質(zhì)在為股權(quán)眾籌帶來創(chuàng)新動力和競爭優(yōu)勢的同時，也引發(fā)其一系列特殊風(fēng)險，且各種風(fēng)險之間互相影響推動，成為金融監(jiān)管乃至刑事司法必須正視和回應(yīng)的問題。

三、股權(quán)眾籌可能觸及的刑事責(zé)任

從整體上看，對股權(quán)眾籌行政違法性的認定目前有很多不確定的問題，甚至具有金融欺詐故意的犯罪行為的認定也存在一些法理上的障礙，其主要原因就是行政法律法規(guī)的缺失。這不僅導(dǎo)致了金融監(jiān)管的法律依據(jù)不充足，行政執(zhí)法方向不明確，也會導(dǎo)致在刑事責(zé)任認定時的困惑與混亂，充分彰顯了對股權(quán)眾籌監(jiān)管法律制度構(gòu)建的必要性和緊迫性。

在研究股權(quán)眾籌刑事責(zé)任時，有不同的研究進路和方法，例如根據(jù)金融業(yè)務(wù)分類、眾籌市場主體分類以及眾籌準入風(fēng)險和異化風(fēng)險 〔50 〕等。刑法對金融保障作用主要包括兩個方面，即通過打擊金融欺詐行為維護市場信用機制，直接保護投資者利益；通過保障金融法的實施和金融監(jiān)管的正常運行來維護市場秩序，保障金融安全?！?1 〕筆者從上述雙重進路來認定涉股權(quán)眾籌金融犯罪，一是從欺詐的角度認定刑事責(zé)任；二是從行政法的角度認定刑事責(zé)任。具體罪名論述如下：

（一）從金融欺詐進行認定

1.集資詐騙罪的適用

在股權(quán)眾籌過程中，如果籌資人具有非法占有目的，以出售股權(quán)為名，實際上承諾給予固定承諾或者說承諾還本付息，刑事認定時則可能戳破“股權(quán)”的外衣而認定其非法借貸的實質(zhì)，則可能會觸及集資詐騙罪。

在近年來的司法實踐中，非法金融活動犯罪案件越來越多地采用金融投資中介或者服務(wù)形式實施犯罪行為，非法集資案件也很少使用借貸形式直接獲取投資人資金，而多假借金融投資的名義，多以出售股權(quán)、基金、創(chuàng)投基金、理財產(chǎn)品的名義實施非法集資。有學(xué)者將其總結(jié)為“非法集資活動的證券化趨勢”，即非法集資呈現(xiàn)出與廣義證券投資相關(guān)的證券化趨勢，〔52 〕以直接借款為名目的集資活動減少，而借助所謂“證券”投資的集資增多，且宣傳名義眾多，多借用保障安置房、養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)、農(nóng)林科技等國家政策扶持項目誘騙投資人。

因為股權(quán)眾籌在我國發(fā)展時間尚短，且主要局限在非公開發(fā)行的業(yè)務(wù)模式，筆者還未收集到以股權(quán)眾籌為名行非法集資之實的已判決案例，但是基于以往司法實踐這種情況很可能出現(xiàn)。可借鑒21世紀初大量非法出售未上市股權(quán)的刑事案件和2015年下半年集中爆發(fā)的P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺涉嫌非法集資案件，對股權(quán)眾籌的刑事風(fēng)險則可以預(yù)判。出售未上市股權(quán)非法集資的案例在20世紀末非常多見，犯罪分子聲稱自己擁有即將上市企業(yè)的股權(quán)，誘騙投資者購買，犯罪模式較為相似但投資企業(yè)名目繁多。再如2016年陜西鑫琦資產(chǎn)管理有限公司（以下簡稱“鑫琦資產(chǎn)”）案件中，以名下多處房產(chǎn)作為投資標的，投資人投入房價款一半價格的相應(yīng)資金后，獲得房屋一年所有權(quán)，在此期間獲得相應(yīng)收益。雖然鑫琦資產(chǎn)號稱進行產(chǎn)權(quán)投資，但實質(zhì)上投資者與鑫琦簽訂的合同中，房產(chǎn)名為出售實為回購，通過回購或者兜底的方式，雙方形成的融資關(guān)系，如果同時具備非法性、公開性、利誘性、社會性，則可能構(gòu)成非法集資。〔53 〕

對于普通投資者來說，獲得股權(quán)回報不僅退出機制缺乏，收益周期很長且充滿不確定性，完全沒有定期還本付息的承諾有吸引力，不法分子為了吸引投資人以承諾還本付息，并規(guī)避相應(yīng)法律，往往不以書面合同形式正式約定，而以口頭承諾、推介會宣傳等形式予以承諾。在此情況下，所謂的眾籌融資則是以“股權(quán)眾籌”之名，行“非法吸收公眾存款”之實，完全滿足非法集資犯罪“非法性、公開性、利誘性和社會性”的行為模式特點。具體而言，融資人和平臺方在未獲得監(jiān)管部門批準，未取得相關(guān)金融業(yè)務(wù)許可證的情況下開展集資活動，符合了“非法性”特征；股權(quán)眾籌的融資人和眾籌平臺以互聯(lián)網(wǎng)為媒介，公開宣傳、推薦其集資項目，公眾也可以通過平臺無限制地搜索到集資項目的信息，這符合了非法吸收公眾存款罪的“公開性”特征；而投資人的出資收益并不以獲得籌資項目的股權(quán)為回報，而是與籌資人的還本付息承諾有關(guān)，符合了非法吸收公眾存款罪的“利誘性”特征。最后，眾籌平臺是向社會公眾開放的，融資項目也不需要資質(zhì)條件的限制，也不囿于親朋好友或者其他小范圍的特定群體，這符合了非法吸收公眾存款罪的“社會性”特征。

此外，如果發(fā)行人的違法行為涉嫌集資詐騙或非法吸收公眾存款行為，在有證據(jù)證明眾籌平臺與其有共同犯罪故意的情況下，則眾籌平臺可能構(gòu)成集資詐騙罪或非法吸收公眾存款罪的共犯。

2.欺詐發(fā)行股票罪和違規(guī)披露、不披露重要信息罪的適用

股權(quán)眾籌在我國目前還處于法律性質(zhì)模糊的狀態(tài)，《證券法》尚未將其納入公開發(fā)行證券的范疇。鑒于股權(quán)眾籌就是籌資人通過互聯(lián)網(wǎng)平臺，以企業(yè)股權(quán)回報收益，公開向公眾投資者籌集資金的行為，在法理意義上認定股權(quán)眾籌中的“股權(quán)”，是屬于實質(zhì)上的“證券”范圍并無太大障礙，但對其欺詐發(fā)行行為認定為欺詐發(fā)行股票罪則存在疑問。即如果籌資人在宣傳其籌資項目時隱瞞了重要事實或編造重大虛假內(nèi)容，造成嚴重后果的，在目前刑法規(guī)定中還不能適用《刑法》第160條欺詐發(fā)行股票、債券罪罪名。其主要理由是：《刑法》第160條的犯罪構(gòu)成中明確要求，是在“招股說明書、認股書、公司、企業(yè)債券募集辦法”中隱瞞重要事實或者編造重大虛假信息，在當(dāng)前證券法缺乏對股權(quán)眾籌信息披露標準、披露文件形式進行規(guī)范的情況下，股權(quán)眾籌的項目宣傳、商業(yè)計劃書等并不能認為是一般的證券公開發(fā)行中的“招股說明書、認股說明書”，欺詐發(fā)行股票、債券罪的構(gòu)成要件不能滿足。如果通過修訂后的《證券法》將股權(quán)眾籌納入公開發(fā)行，將其信息披露文件定位為針對股權(quán)眾籌而設(shè)計的特殊版本的招股說明，則股權(quán)眾籌中的欺詐發(fā)行行為則可能適用《刑法》第160條的規(guī)定；如果發(fā)行人在股權(quán)眾籌發(fā)布的招股文件中隱瞞重要事實或者編造重大虛假內(nèi)容，向社會公眾發(fā)行股權(quán)，涉嫌欺詐發(fā)行股票罪，而中介平臺明知發(fā)行人有此行為或者對發(fā)行人的發(fā)行文件虛假性持放任態(tài)度，則可能構(gòu)成欺詐發(fā)行股票罪的共犯。

對于《刑法》第161條違規(guī)披露、不披露重要信息罪的適用，也面臨相似的尷尬局面，因為違規(guī)披露、不披露重要信息罪的主體是依法負有信息披露義務(wù)的公司、企業(yè)，目前股權(quán)眾籌的信息披露義務(wù)規(guī)則缺乏證券法律法規(guī)支持。但筆者認為，為緩解眾籌中信息不對稱現(xiàn)象，保護投資者權(quán)益，有必要詳細規(guī)定眾籌中的信息披露義務(wù)。如此，《刑法》第161條違規(guī)披露、不披露重要信息罪也會有英雄用武之地，為保障股權(quán)眾籌市場中的信息公開、公正、公平提供刑事保護。

3.誘騙投資者買賣證券、期貨合約罪的適用

目前在眾籌融資中，不少眾籌平臺會采用“領(lǐng)投+跟投”的做法，由專業(yè)投資人擔(dān)任領(lǐng)投人，跟投人將股東權(quán)益委托給領(lǐng)投人代為行使，跟投人僅保留分紅權(quán)、收益權(quán)。這種方法以專業(yè)投資人的投資經(jīng)驗、分析能力和盡職調(diào)查的努力，有助于減緩眾籌投資中因信息不對稱而導(dǎo)致的項目甄選難度和投資風(fēng)險，但同時可能導(dǎo)致領(lǐng)投人和籌資企業(yè)串謀共同誘騙跟投人的道德危險。在這種情況下，如果領(lǐng)投人符合《刑法》第181條誘騙投資者買賣證券、期貨合約罪中的主體要求，即是相關(guān)證券行業(yè)從業(yè)人員（包括證券交易所、期貨交易所、證券公司、期貨經(jīng)紀公司的從業(yè)人員），或自律性協(xié)會（包括證券業(yè)協(xié)會、期貨業(yè)協(xié)會），或證券期貨監(jiān)督管理部門的工作人員，同時其犯罪情節(jié)符合相關(guān)刑事案件立案追訴標準的情況下，則可以適用該法條，被認定為構(gòu)成誘騙投資者買賣證券、期貨罪?！?4 〕

（二）從行政違法性進行認定

1.擅自發(fā)行股票罪的適用

如前所述，股權(quán)眾籌是通過互聯(lián)網(wǎng)平臺向社會公眾受讓股權(quán)募集資金的行為，可能受到《刑法》第179條擅自發(fā)行股票罪的規(guī)制。

在國務(wù)院及最高人民法院、最高人民檢察院和公安部所發(fā)布的各類通知中，有過多次對擅自發(fā)行證券行為的禁止性提示，為了規(guī)避法律風(fēng)險，當(dāng)前我國的股權(quán)眾籌項目人數(shù)多有限制，或者經(jīng)過網(wǎng)站注冊和資質(zhì)審核，將投資者設(shè)定在一定范圍內(nèi)，避免超過200人的“紅線”。但是根據(jù)刑事案件立案追訴標準，在對象不特定的情形下只要30人以上購買了股票或者公司、企業(yè)債券的，就應(yīng)予立案追訴。此處涉及對“公開”的認定問題，只要眾籌平臺依托網(wǎng)絡(luò)將融資項目向社會公開展示，就可能涉嫌公開勸誘投資者，即使平臺方以“會員”審核方式證明投資者并非不特定人，也很難從實質(zhì)上排除“公開”之嫌。簡言之，在判斷投資者特定與否時，很難證明僅以平臺會員驗證這一條控制標準，不特定人群就能轉(zhuǎn)化為特定人群。而對象不特定的公開勸誘行為恰恰是前述2006年國務(wù)院《通知》所明文禁止的，而且我國《證券法》第10條也有“非公開發(fā)行證券，不得采用廣告、公開勸誘和變相公開方式”的明確規(guī)定。由此可見，股權(quán)眾籌公開發(fā)行的形式很容易觸及擅自發(fā)行股權(quán)票罪而被追究刑事責(zé)任。

2.非法經(jīng)營罪的適用

刑法第225條非法經(jīng)營罪，是指行為人違反國家的法律、法規(guī)規(guī)定，非法進行經(jīng)營活動，擾亂市場秩序，情節(jié)嚴重的行為。非法經(jīng)營金融業(yè)務(wù)主要是指未經(jīng)國家有關(guān)主管部門批準非法經(jīng)營證券、期貨、保險業(yè)務(wù)的，或者非法從事資金支付結(jié)算業(yè)務(wù)。如果眾籌平臺為未經(jīng)批準的公開發(fā)行股權(quán)行為提供中介服務(wù)，根據(jù)相關(guān)法律文件，對于中介機構(gòu)非法代理買賣非上市公司股票，則可能以非法經(jīng)營罪追究刑事責(zé)任。所代理的非上市公司涉嫌擅自發(fā)行股票構(gòu)成犯罪的，則應(yīng)以擅自發(fā)行股票罪定罪處罰。如果眾籌中介與非上市公司共謀擅自發(fā)行股票，構(gòu)成犯罪的，以擅自發(fā)行股票罪的共犯論處。未構(gòu)成犯罪的，也應(yīng)當(dāng)依照《證券法》和有關(guān)法律的規(guī)定給予行政處罰。申言之，股權(quán)眾籌融資中，在發(fā)行人構(gòu)成擅自發(fā)行股票行為時，融資中介會因是否有與發(fā)行人共同的犯罪故意而分別以擅自發(fā)行股票罪的共犯論處或者以非法經(jīng)營罪單獨處罰。

3.擅自設(shè)立金融機構(gòu)罪的適用

根據(jù)《刑法》第174條規(guī)定，未經(jīng)中國人民銀行批準，擅自設(shè)立商業(yè)銀行、證券交易所、期貨交易所、證券公司、期貨經(jīng)紀公司、保險公司或者其他金融機構(gòu)的，構(gòu)成擅自設(shè)立金融機構(gòu)罪行為，本罪侵犯的客體是國家的金融管理制度。鑒于金融機構(gòu)對于國計民生的重大影響，對其設(shè)立必須符合一定的條件，按照規(guī)定的程序提出申請，經(jīng)審核批準后方可設(shè)立，否則將會嚴重影響金融市場秩序和安全?！缎谭ā返?74條實際上是基于維護金融秩序和金融安全的考慮，將《商業(yè)銀行法》等金融法律中關(guān)于金融機構(gòu)設(shè)立的規(guī)定具體化。股權(quán)眾籌中設(shè)立眾籌平臺的行為是否可能觸及擅自設(shè)立金融機構(gòu)罪的風(fēng)險，其關(guān)鍵在于眾籌平臺的準入標準、設(shè)立程序和法律定位，這些在我國尚不明確。從比較法的角度看，世界他國和地區(qū)的監(jiān)管規(guī)則中，普遍要求眾籌平臺符合一定的準入條件，須向本國的金融監(jiān)管部門申請，在獲得批準后注冊成為持有金融牌照的、從事特定金融服務(wù)項目的中介機構(gòu)，即大多數(shù)國家的眾籌平臺都是持牌金融機構(gòu)?！?5 〕筆者認為，鑒于眾籌平臺在融資過程中的中樞聯(lián)結(jié)作用，宜明確將其定位為須獲得金融許可證的金融中介機構(gòu)，在此基礎(chǔ)上，對擅自設(shè)立眾籌中介平臺的行為則有可能適用擅自設(shè)立金融機構(gòu)罪的規(guī)制。

除了上述罪名，股權(quán)眾籌融資過程中市場主體行為還可能觸犯洗錢罪、挪用資金罪、職務(wù)侵占罪等罪名，此處不再一一分析。

四、完善金融法律和行政監(jiān)管：刑事規(guī)制的前置要求

股權(quán)眾籌的監(jiān)管難題和刑事風(fēng)險已有前車之鑒，近20年來我國民間非正規(guī)金融發(fā)展始終處于刑事重拳打擊和非法集資愈演愈烈的悖論之中。從20世紀80年代民間借貸的蓬勃發(fā)展，非正規(guī)金融中演變出非法集資的情況凸顯，一批社會影響重大、涉案人數(shù)眾多、金額巨大的案件頻現(xiàn)?！?6 〕而2012年浙江“吳英案”又再一次地引發(fā)了整個社會對民間借貸刑事規(guī)制效果的思考。2013年以來，隨著國家對金融市場管控政策的不斷調(diào)整以及互聯(lián)網(wǎng)金融的快速發(fā)展，非法集資的犯罪手段和形式發(fā)生了很大變化，借助投資理財和P2P網(wǎng)絡(luò)借貸等金融創(chuàng)新名號進行非法集資的案件大大增加。在P2P網(wǎng)絡(luò)借貸方面，由于網(wǎng)絡(luò)借貸結(jié)構(gòu)缺乏相應(yīng)法律定位、政策標準和行業(yè)規(guī)則，監(jiān)管主體不明確，市場主體魚龍混雜，風(fēng)險不斷積聚，非法集資案件大量發(fā)生。全國范圍內(nèi)，2014年P(guān)2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺涉嫌非法集資發(fā)案數(shù)、涉案金額、參與集資人數(shù)分別是2013年的11倍、16倍和39倍。根據(jù)上海檢察機關(guān)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，全市涉P2P平臺非法集資案件總量大幅上升，2014年P(guān)2P網(wǎng)貸刑事案件初現(xiàn)僅有1件1人，2015年驟升至11件35人。2016年上半年，上海檢察機關(guān)受理的案件總涉案金額數(shù)百億元，投資者覆蓋全國，人數(shù)達數(shù)萬人。必須承認，P2P行業(yè)風(fēng)險的集中爆發(fā)與其較長時間處于地位不明、監(jiān)管缺失的灰色地帶密切相關(guān)，對其評價完全采用結(jié)果論，開始時自發(fā)生長無人監(jiān)管，但一旦產(chǎn)生資金鏈斷裂、投資無法償還等后果則遭到嚴厲的刑事打擊，在某種程度上存在著所謂“成王敗寇”的迥異結(jié)果。但是這種行政監(jiān)管缺失、很大程度上靠刑事法律托底的方法，不但成本昂貴而且效果欠佳。

非法集資整治工作的尷尬局面充分說明，如果沒有健全的金融體制、暢通的企業(yè)融資和個人投資渠道，并根據(jù)經(jīng)濟形勢發(fā)展不斷完善相關(guān)法律制度和監(jiān)管措施，僅僅依靠刑事手段打擊非法集資行為，即使在刑法修正案（九）生效前，大量動用死刑這一最高程度的刑法手段也不可能收到預(yù)期的震懾和預(yù)防的效果?！?7 〕雖然股權(quán)眾籌在我國尚處萌芽階段，業(yè)態(tài)發(fā)展很不成熟，處罰股權(quán)眾籌的刑事案例目前還未收集到，但是通過觀察20世紀末民間借貸和近兩年來P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺的發(fā)展歷程，可以判斷預(yù)測股權(quán)眾籌監(jiān)管和刑事風(fēng)險，未雨綢繆地做好防范措施非常有必要。

聚沙成塔，集腋成裘，是眾籌的魅力所在。股權(quán)眾籌通過集合社會小額投資，為初創(chuàng)期企業(yè)、小微企業(yè)和創(chuàng)業(yè)個人提供生存發(fā)展亟需的資金，對推動普惠金融發(fā)展意義非凡。但互聯(lián)網(wǎng)金融特質(zhì)也帶來了相應(yīng)的風(fēng)險，加上我國金融法律法規(guī)對股權(quán)眾籌的定位不清，監(jiān)管規(guī)則不明，導(dǎo)致股權(quán)眾籌現(xiàn)階段游走于金融創(chuàng)新與非法集資的邊緣，行為邊界并不確定；更重要的是，由于金融刑法對相應(yīng)金融法律法規(guī)完備性的要求，目前股權(quán)眾籌的刑事規(guī)制也面臨著不少法律適用上的難題。風(fēng)物長宜放眼量，在面對互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新的大潮時，整個監(jiān)管體系、監(jiān)管理念和監(jiān)管思路也須與時俱進，金融法律應(yīng)為股權(quán)眾籌的發(fā)展提供必要的制度供給，行政監(jiān)管應(yīng)發(fā)揮基礎(chǔ)性的、前道規(guī)制的作用，在此基礎(chǔ)上，刑事法律也應(yīng)給予其必要的保護。這樣才能促進股權(quán)眾籌行政責(zé)任和刑事責(zé)任包括民事責(zé)任的協(xié)調(diào)運行，保障股權(quán)眾籌健康蓬勃發(fā)展，取得兼顧融資便利和投資者保護的“雙贏”效應(yīng)，成為我國大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新事業(yè)的助推力量。