文/朱沆、崔巍

中小股東的控制意圖和能力有天生缺陷

文/朱沆、崔巍

就公司治理而言，深康佳的事件清晰地呈現(xiàn)了中小股東控制的缺陷。

多數(shù)情況下，由于監(jiān)督和爭(zhēng)取控制的成本高、收益少，中小股東充當(dāng)?shù)耐窍麡O投資者角色，對(duì)大股東不足以形成有效制衡。客觀而論，新興市場(chǎng)的中小股東積極發(fā)聲對(duì)于制衡大股東權(quán)力，阻止大股東侵害公司和中小股東利益具有積極意義。尤其是由于新興經(jīng)濟(jì)體的法制等外部治理環(huán)境不完善，控制股東侵害中小投資者利益的情況屢見不鮮，導(dǎo)致公眾對(duì)大股東控制存在普遍的反感。然而，深康佳的嘗試表明，在當(dāng)前中國(guó)的公司治理環(huán)境下，中小股東在控制意圖和控制能力上都有著不易克服的缺陷，從而可能帶來(lái)更大的代理效率損失。

從控制意圖來(lái)看，相對(duì)于大股東控制，中小股東控制存在一個(gè)明顯的弱點(diǎn)——太容易退出。由于單個(gè)中小股東難以左右大局，聯(lián)盟成本高，中小股東習(xí)慣用腳投票，而非用手投票。加之中國(guó)資本市場(chǎng)的投資者保護(hù)機(jī)制尚不完善，助長(zhǎng)了中小股東短期投機(jī)而非長(zhǎng)期投資的傾向。根據(jù)中國(guó)新聞網(wǎng)的數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)散戶整體傾向于從交易中獲利，表現(xiàn)為資金周轉(zhuǎn)率處于高水平，交易頻度上明顯高于其他投資者，平均持股期限僅為39.1天，而相比之下機(jī)構(gòu)投資者的平均持股期限則能達(dá)到190.3天。在深圳康佳的案例中，相當(dāng)部分中小投資者是預(yù)期康佳集團(tuán)會(huì)從總部地塊改造中受益才進(jìn)入，希望分享公司由此增厚的收益，交易性目的明顯。

從尋求短期交易獲利的目的出發(fā)，相當(dāng)部分的中小股東希望公司能配合資本市場(chǎng)的需求，提出熱門概念推高股價(jià)，便于自己出貨，而這種選擇往往會(huì)干擾公司的長(zhǎng)期戰(zhàn)略。正因如此，海爾集團(tuán)董事長(zhǎng)張瑞敏明確提出要“為長(zhǎng)期股東負(fù)責(zé)，為股東長(zhǎng)期負(fù)責(zé)”。

在深康佳案例中，中小股東控制董事會(huì)、改組管理層后，公司推出的舉措很多都有明顯的概念營(yíng)造味道。比如，為推動(dòng)公司向互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型，中小股東直接將公司多媒體事業(yè)部網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)部總經(jīng)理宋振華選為董事，并通過(guò)董事會(huì)提拔為副總裁。這種提拔雖然有助于增強(qiáng)董事會(huì)內(nèi)部向互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型的聲音，但在其個(gè)人缺乏顯著業(yè)績(jī)表現(xiàn)的情況下，僅為此就將一個(gè)事業(yè)部的部門經(jīng)理火箭式提升為集團(tuán)副總裁和董事，可能與公司的人力資源管理安排產(chǎn)生沖突。而在劉丹出任總裁后，新管理層對(duì)股東需要也是心領(lǐng)神會(huì)，戰(zhàn)略新品發(fā)布會(huì)馬上冠以“智能家居戰(zhàn)略”和“互聯(lián)網(wǎng)+”的主題。而實(shí)際上，除了相關(guān)的戰(zhàn)略暢想之外，產(chǎn)品方面還是在之前做的“易柚系統(tǒng)”，以及與優(yōu)酷、騰訊、阿里等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)合作導(dǎo)入互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)內(nèi)容等方面打轉(zhuǎn)，明顯是新瓶裝舊酒。在股東急功近利心態(tài)影響下的管理層能在多大程度上立足長(zhǎng)期考慮公司戰(zhàn)略，值得討論。

從控制能力來(lái)看，從深康佳的案例可以明顯看出，中小股東往往缺乏必要的人才儲(chǔ)備，很難找到代理能力出色、道德風(fēng)險(xiǎn)低的代理人。由于缺少實(shí)際控制和運(yùn)營(yíng)一家公司的經(jīng)驗(yàn)，又棄用原控制股東的舊將，中小股東只能更多依賴外部人力資本市場(chǎng)。雖然理論上外部市場(chǎng)選擇面更寬，即使棄用康佳現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)，中小股東還可以在更廣闊的市場(chǎng)尋找人才。然而殘酷的現(xiàn)實(shí)表明這一點(diǎn)很難做到：一方面，委托人缺乏有效的甄別機(jī)制；另一方面，由于預(yù)期中小股東控制地位難以長(zhǎng)期穩(wěn)定，代理人也沒(méi)有長(zhǎng)期承諾，這種代理關(guān)系只會(huì)帶來(lái)高昂的代理成本。

在深康佳的案例中，中小股東們明顯面臨代理能力與道德風(fēng)險(xiǎn)難以兼顧的局面。信得過(guò)的人，缺乏戰(zhàn)略決策所需的知識(shí)與能力，代理能力不足；而市場(chǎng)上代理能力強(qiáng)的經(jīng)理人，又未必信得過(guò)且難以控制。于是，用代理能力不足的董事做戰(zhàn)略決策，同時(shí)監(jiān)督代理能力強(qiáng)的經(jīng)理，結(jié)果是長(zhǎng)期戰(zhàn)略模糊、管理失控。

公司治理的精髓在于各盡所能、權(quán)力制衡。一般情況下，相對(duì)中小股東，大股東不易退出，更注重長(zhǎng)期承諾，且管理資源儲(chǔ)備充分。從意圖與能力兩方面來(lái)看，公司由大股東控制都有其合理之處，需要約束的只是他們借助控制權(quán)牟取私人利益，這就需要完善中小投資者保護(hù)機(jī)制，鼓勵(lì)中小股東積極發(fā)聲加以制衡，而未必是讓中小股東來(lái)控制與管理。

這種局面讓我們想到一個(gè)公平分配的設(shè)計(jì)——讓一方來(lái)切蛋糕，而讓另一方先選擇。以此類比，大股東更會(huì)用刀（管理資源豐富），就讓它切蛋糕（管理公司），但中小股東可以先挑切好的蛋糕塊（監(jiān)督否決權(quán)），這樣也許更適合彼此的目標(biāo)與能力。事實(shí)上，華僑城集團(tuán)重掌經(jīng)營(yíng)控制權(quán)后，在董事會(huì)中小股東代表的制約下，確實(shí)在戰(zhàn)略上做出了相應(yīng)的調(diào)整。這一妥協(xié)反而可能是此次中小股東控制帶來(lái)的最實(shí)際的成果。