劉任重 郭 雪 徐 飛

(哈爾濱商業(yè)大學(xué)金融學(xué)院 黑龍江哈爾濱 150028)

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·經(jīng)濟(jì)與管理·

論金融危機(jī)背景下管理層薪酬結(jié)構(gòu)與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、公司價(jià)值及經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系
——基于我國(guó)上市商業(yè)銀行面板數(shù)據(jù)的實(shí)證分析

劉任重 郭 雪 徐 飛

(哈爾濱商業(yè)大學(xué)金融學(xué)院 黑龍江哈爾濱 150028)

文章利用我國(guó)16家上市商業(yè)銀行2007—2014年的面板數(shù)據(jù)，引入金融危機(jī)和大型國(guó)有銀行代理變量，實(shí)證研究了管理層薪酬結(jié)構(gòu)與上市銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、公司價(jià)值及經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系，以及金融危機(jī)對(duì)上述關(guān)系的影響。研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與銀行管理層激勵(lì)性薪酬呈正相關(guān)關(guān)系，金融危機(jī)期間，激勵(lì)性薪酬不會(huì)增加銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，五大國(guó)有銀行的管理層激勵(lì)薪酬并不會(huì)明顯提高銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)?？傮w來(lái)說(shuō)，公司價(jià)值與激勵(lì)性薪酬呈正相關(guān)關(guān)系，公司業(yè)績(jī)與激勵(lì)性薪酬呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，銀行提高管理層激勵(lì)性薪酬會(huì)增加公司價(jià)值但同時(shí)會(huì)降低公司業(yè)績(jī)。

管理層薪酬；風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)；公司價(jià)值；經(jīng)營(yíng)績(jī)效

2007年金融危機(jī)以來(lái)，金融機(jī)構(gòu)管理層薪酬結(jié)構(gòu)問(wèn)題一直是理論界關(guān)注的熱點(diǎn)。批評(píng)者認(rèn)為不合理的管理層薪酬結(jié)構(gòu)是導(dǎo)致這次金融危機(jī)的根本原因，各國(guó)政府應(yīng)該加大對(duì)管理層薪酬的監(jiān)管力度①。盡管薪酬制度一直是近年來(lái)商業(yè)銀行公司治理的研究重點(diǎn)，但管理層薪酬結(jié)構(gòu)在商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)方面到底應(yīng)該扮演何種角色尚未明確[1]。部分研究認(rèn)為現(xiàn)行的管理層薪酬制度是導(dǎo)致本次金融危機(jī)的主要原因，而另一些人則認(rèn)為此次金融危機(jī)是否由管理層的不合理薪酬結(jié)構(gòu)導(dǎo)致還不能確定。國(guó)內(nèi)對(duì)于商業(yè)銀行公司治理結(jié)構(gòu)的研究主要集中在股權(quán)集中度、董事會(huì)治理等與銀行經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系方面[2-4]，對(duì)管理層薪酬的研究也多集中于薪酬制度與銀行績(jī)效的關(guān)系方面[5-7]，尚缺乏管理層薪酬結(jié)構(gòu)與商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的相關(guān)研究文獻(xiàn)。

本文主要研究以下三個(gè)問(wèn)題：(1)我國(guó)上市商業(yè)銀行管理層薪酬的構(gòu)成與銀行過(guò)度的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)有何種關(guān)系；(2)五大國(guó)有商業(yè)銀行的管理層薪酬是否會(huì)導(dǎo)致更嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)；(3)在金融危機(jī)期間及后金融危機(jī)時(shí)期，管理層薪酬與銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系有何變化。通過(guò)上述研究為相關(guān)部門(mén)對(duì)銀行業(yè)進(jìn)行更有效的監(jiān)管提供科學(xué)根據(jù)，同時(shí)也可以幫助股東和董事會(huì)制定最優(yōu)的薪酬制度。

本文對(duì)相關(guān)研究的貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下方面：第一，在檢驗(yàn)管理層薪酬結(jié)構(gòu)與道德風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系時(shí)對(duì)銀行正常的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)和過(guò)度的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)進(jìn)行了區(qū)分。這種區(qū)分很重要，因?yàn)殂y行在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)能提升自身公司價(jià)值，但是由道德風(fēng)險(xiǎn)引起的過(guò)度的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)會(huì)降低公司價(jià)值并且可能使債權(quán)人財(cái)富向銀行轉(zhuǎn)移。第二，本研究考慮了金融危機(jī)對(duì)銀行管理層薪酬與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)及道德風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系的影響。Faulkender et al.(2010)指出，不完善的薪酬制度是否是引起此次金融危機(jī)的根源還沒(méi)有得到實(shí)證研究的回答[8]。我們發(fā)現(xiàn)金融危機(jī)期間，激勵(lì)性薪酬不會(huì)增加銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，這說(shuō)明金融危機(jī)發(fā)生時(shí)至少管理層的激勵(lì)性薪酬沒(méi)有促使銀行管理人員從事更高風(fēng)險(xiǎn)的行動(dòng)。第三，我們區(qū)分了五大國(guó)有商業(yè)銀行和普通股份制商業(yè)銀行。五大行無(wú)論是在自身資產(chǎn)規(guī)模、市場(chǎng)占有地位還是與中央政府的關(guān)系方面都比股份制銀行更有優(yōu)勢(shì)，因此在研究中區(qū)分二者有一定的實(shí)際意義。我們的研究發(fā)現(xiàn)，提高五大國(guó)有商業(yè)銀行管理層的激勵(lì)性薪酬能提高銀行的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，而股份制銀行卻沒(méi)有這種現(xiàn)象。

一、文獻(xiàn)綜述

國(guó)外大量的實(shí)證研究為契約理論提供了實(shí)證支持。Hubbard和Palia(1995)、Cuat和Guadalupe(2009)發(fā)現(xiàn)，銀行業(yè)監(jiān)管放松之后，銀行CEO的薪酬水平和薪酬績(jī)效敏感性(PPS)都有所上升[9-10]。他們的發(fā)現(xiàn)證實(shí)了缺乏嚴(yán)格監(jiān)管會(huì)導(dǎo)致更激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的推斷，而競(jìng)爭(zhēng)的加劇提高了管理層報(bào)酬水平和績(jī)效敏感性。Harjoto和Mullineaux(2003)發(fā)現(xiàn)，CEO的薪酬水平隨著銀行成長(zhǎng)機(jī)會(huì)、財(cái)務(wù)杠桿和股票收益的標(biāo)準(zhǔn)差的提高而上升，這有力證明了Holmstrom和Milgrom(1987)、John和John(1993)等人的契約理論[11]。Hermalin和Wallace(2001)發(fā)現(xiàn)了與代理理論相一致的證據(jù)，即管理層薪酬必須提高到足以彌補(bǔ)管理人員所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)[12]。John和Qian(2003)認(rèn)為，同制造業(yè)企業(yè)相比，銀行業(yè)CEO的薪酬績(jī)效敏感性(PPS)較低[13]。John et al.(2010)指出，外部監(jiān)管能降低股東風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向激勵(lì)，這使得薪酬績(jī)效敏感性較高的CEO能更好地協(xié)調(diào)股東和管理人員的利益[14]。

由于我國(guó)上市銀行數(shù)量有限且信息披露不足，國(guó)內(nèi)關(guān)于商業(yè)銀行高管薪酬的研究有限，現(xiàn)有的研究也多集中于高管薪酬和銀行經(jīng)營(yíng)績(jī)效間的關(guān)系。如楊大光等用5家商業(yè)銀行2001—2007年數(shù)據(jù)分析了高管薪酬與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)高管薪酬與銀行盈利性、總資產(chǎn)呈正相關(guān)，與銀行經(jīng)營(yíng)的安全性和流動(dòng)性相關(guān)程度不高[5]。葛春堯以中國(guó)商業(yè)銀行2006—2009年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和公司治理數(shù)據(jù)為樣本實(shí)證分析了銀行業(yè)高管薪酬激勵(lì)的有效性問(wèn)題，發(fā)現(xiàn)高管薪酬激勵(lì)能增加銀行的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，高管的權(quán)力對(duì)薪酬水平有重要影響[6]。劉軼等研究了高管薪酬、薪酬差距與績(jī)效之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)銀行高管薪酬、薪酬差距與綜合績(jī)效正相關(guān)，高管薪酬與銀行的安全性、成長(zhǎng)性呈倒U關(guān)系，與流動(dòng)性及盈利性相關(guān)程度不高，而薪酬差距與流動(dòng)性顯著正相關(guān)[7]。

研究銀行風(fēng)險(xiǎn)與管理層薪酬之間的關(guān)系，尤其是管理層薪酬結(jié)構(gòu)會(huì)怎樣影響銀行的公司價(jià)值及實(shí)際運(yùn)營(yíng)狀況有助于我們深入探討由管理人員報(bào)酬引起的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)激勵(lì)機(jī)制到底是提高還是降低公司價(jià)值的問(wèn)題。目前只有很少一部分研究涉及到商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)與管理層薪酬的關(guān)系，而研究管理人員報(bào)酬與商業(yè)銀行市場(chǎng)價(jià)值和表現(xiàn)的更少。如Palia、Porter (2004)發(fā)現(xiàn)CEO的工資和獎(jiǎng)金水平與銀行風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)，這與John et al. (2000)的發(fā)現(xiàn)一致，即當(dāng)管理人員的工資和獎(jiǎng)金水平提高時(shí)，用股票收益波動(dòng)率表示的銀行風(fēng)險(xiǎn)會(huì)下降[15-16]。他們的研究結(jié)果表明，CEO所持股票的價(jià)值與銀行風(fēng)險(xiǎn)顯著相關(guān)，銀行的托賓Q值與CEO持有的股票期權(quán)價(jià)值呈正相關(guān)。Chen et al. (2006)發(fā)現(xiàn)，在銀行業(yè)監(jiān)管放松的1992—2000年期間，權(quán)益類(lèi)報(bào)酬占管理人員報(bào)酬的比重有所上升，與其一起上升的還有銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平[17]。Benston and Evan (2006)檢驗(yàn)了1991年美國(guó)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司改進(jìn)法(FDICIA)頒布前后CEO激勵(lì)性報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)在FDICIA頒布之前那些抵押價(jià)值低、獎(jiǎng)金報(bào)酬高的銀行股票收益波動(dòng)更大，資產(chǎn)收益率(ROA)更低，且更容易破產(chǎn)倒閉，這種現(xiàn)象在FDICIA頒布之后的1992—1994年期間消失[18]。Sierra et al. (2006)以銀行控股公司1992—1997年數(shù)據(jù)為樣本，運(yùn)用聯(lián)立方程研究了CEO薪酬總額、公司績(jī)效和董事會(huì)權(quán)力之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)CEO的報(bào)酬隨著公司凈資產(chǎn)收益率標(biāo)準(zhǔn)差的增大而提高，CEO的高報(bào)酬也帶來(lái)了公司的高凈資產(chǎn)收益率[19]。

近年來(lái)的一些研究開(kāi)始關(guān)注2007年以來(lái)的金融危機(jī)中管理層薪酬所起的作用問(wèn)題。Fortin et al.(2010)利用2005年公司層面的數(shù)據(jù)研究銀行控股公司2006年風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)情況，發(fā)現(xiàn)那些在2005年向CEO供給更高股票期權(quán)和獎(jiǎng)金的銀行在2006年展現(xiàn)出更高的風(fēng)險(xiǎn)，而提供更多基礎(chǔ)性工資報(bào)酬的銀行則面臨更低的風(fēng)險(xiǎn)[20]。Fahlenbrach and Stulz (2011)檢驗(yàn)了銀行CEO在2006年的現(xiàn)金獎(jiǎng)金工資比率、股權(quán)激勵(lì)及銀行股票風(fēng)險(xiǎn)與2007、2008年銀行運(yùn)營(yíng)狀況間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)CEO在2006年的股權(quán)激勵(lì)情況與銀行在2007—2008年間的運(yùn)營(yíng)狀況呈負(fù)相關(guān)但不顯著，擁有高現(xiàn)金獎(jiǎng)金工資比率和股票風(fēng)險(xiǎn)激勵(lì)的銀行在2006年沒(méi)有表現(xiàn)出不好的運(yùn)營(yíng)狀況[21]。他們發(fā)現(xiàn)銀行CEO在金融危機(jī)前并沒(méi)有降低自己的持股比例，這與以往認(rèn)為管理人員更關(guān)注公司短期效益的觀點(diǎn)并不一致。

綜上所述，現(xiàn)有關(guān)于銀行業(yè)管理層薪酬、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、公司價(jià)值和績(jī)效間關(guān)系的研究會(huì)因?yàn)檠芯繕颖具x擇、監(jiān)管環(huán)境、計(jì)量方式及報(bào)酬計(jì)算方法的不同而得出不同的結(jié)論。但是鮮有文獻(xiàn)在研究該類(lèi)問(wèn)題時(shí)區(qū)分正常風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)和過(guò)度風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，很多文獻(xiàn)都忽略了金融危機(jī)對(duì)上述問(wèn)題的影響。

二、數(shù)據(jù)及樣本選擇

本文數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安中國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)庫(kù)、上市公司股東研究數(shù)據(jù)庫(kù)和東方財(cái)富Choice金融終端。選取在上海和深圳證券交易所上市的16家商業(yè)銀行2007—2014年度數(shù)據(jù)作為樣本。由于各銀行上市年度不一樣，2007年之前上市的銀行選取2007—2014年的數(shù)據(jù)，2007年之后上市的銀行選取實(shí)際上市年度到2014年的數(shù)據(jù)，剔除數(shù)據(jù)不全的樣本最終獲得112個(gè)有效樣本。

本文中管理層薪酬總額為董事、監(jiān)事及高管年薪總額與管理層持股價(jià)值之和，其中管理層有兼任情況時(shí)不重復(fù)計(jì)算持股數(shù)量。我們將董事、監(jiān)事及高管年薪作為短期薪酬，管理層持股價(jià)值作為長(zhǎng)期激勵(lì)性薪酬。文中管理層年齡為統(tǒng)計(jì)年度全體管理人員平均年齡。對(duì)于銀行風(fēng)險(xiǎn)，我們參考Laeven and Levine(2009)，用銀行股票收益率的標(biāo)準(zhǔn)差(σ)和Z-Score值來(lái)表示，Z-Score值是總資產(chǎn)收益率與資本資產(chǎn)比率之和除以總資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差。該值越大，商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)越小、穩(wěn)定性越好[22]。參考Ashcraft(2008)，我們計(jì)算出各銀行不良貸款總額與銀行股本比率，將這一比率從高到低排序，認(rèn)定前百分之十五的銀行為問(wèn)題銀行，這里的不良貸款包括次級(jí)類(lèi)、可疑類(lèi)和損失類(lèi)貸款[23]。有理由認(rèn)為銀行陷入困境成為問(wèn)題銀行和它承擔(dān)過(guò)多的風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)。我們用托賓Q值作為銀行成長(zhǎng)性的代理變量，計(jì)算方式是托賓Q值=總市值/總資產(chǎn)，其中總市值為(總股數(shù)-境內(nèi)上市的外資股B股)×今收盤(pán)價(jià)A股當(dāng)期值+境內(nèi)上市的外資股B股×今收盤(pán)價(jià)當(dāng)期值×當(dāng)日匯率+負(fù)債合計(jì)本期期末值。為了區(qū)分五大國(guó)有商業(yè)銀行和股份制銀行，我們使用啞變量，五大商業(yè)銀行取值1，股份制銀行取值0。為了檢驗(yàn)管理層薪酬與銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)在金融危機(jī)期間和之后是否有變化，我們將樣本區(qū)間分為危機(jī)時(shí)期2007—2008年和后危機(jī)時(shí)期2009—2014年。各變量具體定義見(jiàn)表1。

表1 變量定義

續(xù)表1

表2和表3分別給出了銀行管理層薪酬和銀行樣本的描述性統(tǒng)計(jì)，可以看到銀行管理人員的總薪酬額、工資薪酬、股權(quán)激勵(lì)性薪酬分別為357.13萬(wàn)元、288.44萬(wàn)元和68.69萬(wàn)元，可以看出我國(guó)上市銀行管理層的薪酬來(lái)源主要是工資性薪酬，股權(quán)激勵(lì)性薪酬占比不高，只占總薪酬的12%左右。管理層的平均持股比例為1.1%，平均年齡為53.5歲。不良貸款與銀行股本比率平均值為10.7%，資產(chǎn)收益率平均值為1.04%。

表2 銀行管理層薪酬描述性統(tǒng)計(jì)

數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)、Choice金融終端，下同。

表3 銀行樣本描述性統(tǒng)計(jì)

三、實(shí)證檢驗(yàn)

大量的研究都采用契約理論設(shè)計(jì)公司管理層的最優(yōu)薪酬結(jié)構(gòu)。Smith和Watts(1992)指出，在高成長(zhǎng)性公司中股東很難對(duì)管理人員的行為進(jìn)行有效監(jiān)督，因此這些公司更傾向于使用股權(quán)激勵(lì)性薪酬使管理人員的薪酬和公司價(jià)值的增長(zhǎng)保持一致[24]。此外，Holmstrom和Milgrom(1987)強(qiáng)調(diào)：合理的薪酬制度應(yīng)當(dāng)使管理人員付出最大努力的同時(shí)，盡量降低銀行所面臨的風(fēng)險(xiǎn)，他們認(rèn)為銀行的經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)變化時(shí)，管理人員的薪酬績(jī)效敏感性(PPS)會(huì)下降[25]。值得一提的是，John和John(1993)在研究設(shè)定最優(yōu)管理層薪酬時(shí)第一個(gè)檢驗(yàn)了股權(quán)代理成本和債權(quán)代理成本之間的相互影響[26]。他們指出，減少債權(quán)代理成本能使股東獲利。從他們推導(dǎo)的模型來(lái)看，在最優(yōu)的管理層薪酬制度下，公司管理層薪酬的薪酬績(jī)效敏感性(PPS)應(yīng)該與公司的杠桿比率呈負(fù)相關(guān)。這是因?yàn)楫?dāng)杠桿率提升時(shí)，管理層薪酬的薪酬績(jī)效敏感性(PPS)應(yīng)該下降，以此來(lái)抵消管理人員風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償激勵(lì)的提升。

綜上所述，我們提出如下假說(shuō)：(1)契約假說(shuō)：具有高成長(zhǎng)機(jī)會(huì)的銀行使用更高的股權(quán)激勵(lì)性薪酬，并且管理層薪酬的薪酬績(jī)效敏感性(PPS)與銀行資本率呈正相關(guān)，與銀行的股票收益波動(dòng)呈負(fù)相關(guān)；(2)道德風(fēng)險(xiǎn)假說(shuō)：銀行的激勵(lì)性薪酬促進(jìn)了過(guò)度風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)，并且這種情況在問(wèn)題銀行及國(guó)有大銀行中表現(xiàn)更為明顯；(3)次貸危機(jī)中，我國(guó)銀行業(yè)同美國(guó)銀行業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效同周期變化。

1.管理層薪酬影響因素

為了檢驗(yàn)契約假說(shuō)和道德風(fēng)險(xiǎn)假說(shuō)，我們?cè)O(shè)定了如下模型：

(1)

模型中的被解釋變量包括管理層薪酬總額(Totalcompensation)、工資總額(Salary)、管理層持股價(jià)值(Stock)。解釋變量為托賓Q值(Tobin'sq)、股票收益標(biāo)準(zhǔn)差(σ)、資本率(Capital)、五大國(guó)有銀行(TBTF)、問(wèn)題銀行(ProblemBank)，以及股票收益標(biāo)準(zhǔn)差(σ)、資本率(Capital)分別與分紅額(Ret)的交互項(xiàng)。X為控制變量，包括總資產(chǎn)Ln(Assets)和年齡(Age)，金融危機(jī)代理變量Crisis在2007—2008年期間取值為1，在2009—2014年期間取值為0。模型(1)中的被解釋變量單位都為千元，為了克服對(duì)同期解釋變量的影響，我們使用解釋變量一年滯后項(xiàng)進(jìn)行回歸。John et al. (2010)已經(jīng)證明在研究薪酬問(wèn)題時(shí)使用解釋變量的滯后項(xiàng)能有效克服潛在的內(nèi)生性問(wèn)題。如果契約假說(shuō)成立，則α1、α4和α6應(yīng)該為正，α5為負(fù)。此外，如果銀行的激勵(lì)性薪酬會(huì)促進(jìn)過(guò)度風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，那么我們預(yù)期問(wèn)題銀行和大型國(guó)有銀行會(huì)為其管理層提供更高比例的激勵(lì)性薪酬。參考Hermalin和Wallace(2001)，我們分別使用股票收益標(biāo)準(zhǔn)差(σ)和實(shí)收資本與總資產(chǎn)比率(Capital)來(lái)代替銀行的總風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。如果道德風(fēng)險(xiǎn)假說(shuō)成立，則在對(duì)股權(quán)薪酬的回歸中α2、α7和α8為正，α3為負(fù)。

表4 管理層薪酬的影響因素

續(xù)表4

注：*、**和***分別代表10%、5%和1%水平下顯著。

表4 給出了金融危機(jī)期間及以后管理層薪酬的影響因素?？梢钥吹?，雖然Tobin’sq1項(xiàng)的系數(shù)α1全部為正但都不顯著，這說(shuō)明目前我國(guó)銀行管理層的薪酬和公司成長(zhǎng)性沒(méi)有直接關(guān)系。并且ret、Capital*ret的系數(shù)α4和α6非常小且都不顯著，證明了我國(guó)上市銀行管理層的薪酬績(jī)效敏感性極低，這也說(shuō)明了這些銀行的管理層薪酬并不受銀行經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響。在對(duì)薪酬總額和工資總額回歸時(shí)，problembank1的系數(shù)α8分別在1%和10%水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明銀行管理層薪酬受銀行整體財(cái)務(wù)狀況惡化的影響而下降。在對(duì)工資總額與股票價(jià)值總額的回歸中，lnassets1系數(shù)高度顯著，表明資產(chǎn)規(guī)模大的銀行更愿意給其管理層提供高工資和低的激勵(lì)性報(bào)酬。表4還說(shuō)明了五大國(guó)有銀行為管理層提供了更低的薪酬總額和工資總額。管理層的薪酬總額及股權(quán)報(bào)酬同年齡呈正相關(guān)。

關(guān)于金融危機(jī)的影響，我們?cè)谀Ｐ?1)中加入了虛擬變量Crisis和解釋變量的交互項(xiàng)，從表4中可以看出金融危機(jī)期間及以后銀行風(fēng)險(xiǎn)σ*crisis、資本率Capital*crisis、分紅額Ret*crisis和銀行自身財(cái)務(wù)狀況Problembank*crisis對(duì)管理層產(chǎn)生不同的影響。具體來(lái)看，在金融危機(jī)期間高風(fēng)險(xiǎn)、資本率充足的銀行會(huì)提高管理層的工資薪酬和薪酬總額，更愿意給股東分紅的銀行管理層工資薪酬和薪酬總額會(huì)下降，而管理層獲得的股權(quán)報(bào)酬會(huì)有所提高，財(cái)務(wù)困難的銀行也會(huì)降低管理層的工資薪酬、提高股權(quán)薪酬來(lái)調(diào)整管理層的薪酬結(jié)構(gòu)。

2.管理層薪酬結(jié)構(gòu)與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系及金融危機(jī)對(duì)二者關(guān)系的影響

現(xiàn)在我們考察管理層薪酬結(jié)構(gòu)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，主要研究股權(quán)類(lèi)薪酬與銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系。建立如下模型：

(2)

其中，Riskit代表銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，分別用股票收益波動(dòng)率的自然對(duì)數(shù)(lnσ)和Z-Score值表示。主要的解釋變量包括管理層股權(quán)類(lèi)報(bào)酬占總薪酬的比重(Pct_Stock)及其分別與金融危機(jī)代理變量、五大國(guó)有銀行代理變量的交互項(xiàng)。控制變量X3包括管理層持股比例(Shareholding)及其平方、總資產(chǎn)Ln(Assets)、凈資產(chǎn)收益率(ROE)和年齡(Age)。

如果激勵(lì)性報(bào)酬會(huì)促進(jìn)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，那么對(duì)lnσ的回歸中pct_stock系數(shù)應(yīng)該為正。相反，因?yàn)閆-Score值可以衡量公司破產(chǎn)的可能性大小，其值越大破產(chǎn)可能性越小，所以預(yù)計(jì)對(duì)其回歸時(shí)系數(shù)為負(fù)。表5給出了管理層薪酬與銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的回歸結(jié)果，其中模型(Ⅰ)(Ⅲ)沒(méi)有考慮金融危機(jī)和區(qū)分國(guó)有大型銀行的影響?？梢钥吹剿膫€(gè)模型的pct_stock系數(shù)與預(yù)期一致，這說(shuō)明了我國(guó)商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與銀行管理層激勵(lì)性薪酬有正相關(guān)關(guān)系。從模型(Ⅰ)(Ⅱ)中l(wèi)nassets系數(shù)為負(fù)可以得出銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與資產(chǎn)規(guī)模負(fù)相關(guān)。模型(Ⅱ)(Ⅳ)中交互項(xiàng)pct_stock*crisis系數(shù)都不顯著，說(shuō)明金融危機(jī)期間，激勵(lì)性薪酬不會(huì)增加銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，而pct_stock*tbtf系數(shù)都不顯著也說(shuō)明了五大國(guó)有銀行的管理層激勵(lì)薪酬并不會(huì)明顯提高銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。

表5 管理層薪酬與銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的回歸結(jié)果

注：*、**和***分別代表10%、5%和1%水平下顯著。

3.管理層薪酬結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值及業(yè)績(jī)的關(guān)系及金融危機(jī)對(duì)三者關(guān)系的影響

為了檢驗(yàn)管理層激勵(lì)性薪酬對(duì)上市銀行公司價(jià)值及業(yè)績(jī)的影響，我們建立如下模型：

(3)

因變量中，托賓Q值(Tobin’sq)衡量公司價(jià)值，Sharpe、資產(chǎn)收益率(roa)和凈資產(chǎn)收益率(roe)衡量公司業(yè)績(jī)。自變量包括股權(quán)薪酬比例(pct_stock)及其與大型國(guó)有銀行(tbtf)、金融危機(jī)(crisis)代理變量的交互項(xiàng)，控制變量包括tbtf、capital、shareholding、shareholding2、problembank、lnassets和age。

表6給出了管理層薪酬與公司價(jià)值、業(yè)績(jī)和金融危機(jī)之間的回歸結(jié)果?？梢钥吹剑蓹?quán)薪酬比例(pct_stock)的系數(shù)只有在對(duì)Sharpe回歸時(shí)不顯著，總體來(lái)說(shuō)公司價(jià)值與激勵(lì)性薪酬呈正相關(guān)關(guān)系，公司業(yè)績(jī)與激勵(lì)性薪酬呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。銀行提高管理層激勵(lì)性薪酬會(huì)增加公司價(jià)值，但同時(shí)會(huì)降低公司業(yè)績(jī)，這就要求在制定管理層薪酬結(jié)構(gòu)時(shí)要確定合理的激勵(lì)性薪酬水平。在對(duì)公司業(yè)績(jī)變量Sharpe、roa進(jìn)行回歸時(shí)，交互項(xiàng)pct_stock*tbtf的系數(shù)分別在5%和10%水平上顯著為正，說(shuō)明對(duì)五大國(guó)有銀行來(lái)說(shuō)提高激勵(lì)性薪酬能增加銀行業(yè)績(jī)。金融危機(jī)期間激勵(lì)性薪酬有助于提高公司業(yè)績(jī)但是顯著性不高。此外，托賓Q值(Tobin’sq)與股東持股比例shareholding、銀行資產(chǎn)規(guī)模lnassets顯著負(fù)相關(guān)，凈資產(chǎn)收益率(roe)與股東持股比例shareholding、銀行資產(chǎn)規(guī)模lnassets顯著正相關(guān)。這表明管理層持股比例越高、銀行的總體規(guī)模越大，越不利于銀行價(jià)值的提升，但能促進(jìn)銀行的業(yè)績(jī)提高。至于為什么會(huì)出現(xiàn)我國(guó)上市銀行經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與市場(chǎng)價(jià)值的背離還有待于進(jìn)一步研究。

表6 管理層薪酬與公司價(jià)值、業(yè)績(jī)關(guān)系的回歸結(jié)果

注：*、**和***分別代表10%、5%和1%水平下顯著。

四、結(jié)論

本文利用我國(guó)16家上市商業(yè)銀行2007—2014年的面板數(shù)據(jù)，引入金融危機(jī)和大型國(guó)有銀行代理變量，實(shí)證研究了管理層薪酬結(jié)構(gòu)與上市銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、公司價(jià)值及經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系以及金融危機(jī)的影響。研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)上市銀行管理層的薪酬績(jī)效敏感性極低，銀行經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)對(duì)管理層薪酬的影響有限，商業(yè)銀行的公司價(jià)值與激勵(lì)性薪酬呈正相關(guān)關(guān)系，公司業(yè)績(jī)與激勵(lì)性薪酬呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，銀行提高管理層激勵(lì)性薪酬會(huì)增加公司價(jià)值但同時(shí)會(huì)降低公司業(yè)績(jī)。我們發(fā)現(xiàn)在金融危機(jī)期間高風(fēng)險(xiǎn)、資本率充足的銀行會(huì)提高管理層的工資薪酬和薪酬總額，那些更愿意給股東分紅的銀行管理層工資薪酬和薪酬總額會(huì)下降，而管理層獲得的股權(quán)報(bào)酬會(huì)有所提高。財(cái)務(wù)困難的銀行也會(huì)通過(guò)降低管理層的工資薪酬、同時(shí)提高股權(quán)薪酬的方式來(lái)調(diào)整管理層的薪酬結(jié)構(gòu)?？傮w來(lái)說(shuō)，我國(guó)上市商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與銀行管理層激勵(lì)性薪酬有正相關(guān)關(guān)系，金融危機(jī)期間，激勵(lì)性薪酬不會(huì)增加銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，五大國(guó)有銀行的管理層激勵(lì)性薪酬并不會(huì)明顯提高銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。

基于以上研究結(jié)論，我們提出以下幾點(diǎn)建議：第一，在設(shè)計(jì)商業(yè)銀行管理層薪酬制度時(shí)，要注重工資性薪酬與股權(quán)激勵(lì)性薪酬的平衡。因?yàn)槲覀儼l(fā)現(xiàn)我國(guó)上市商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與銀行管理層激勵(lì)性薪酬有正相關(guān)關(guān)系。雖然長(zhǎng)期激勵(lì)性薪酬有助于防止管理者經(jīng)營(yíng)行為短期化，但過(guò)高的激勵(lì)報(bào)酬也會(huì)增加管理者的冒險(xiǎn)行為，使銀行承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)。第二，在優(yōu)化薪酬結(jié)構(gòu)時(shí)應(yīng)該完善管理人員的業(yè)績(jī)獎(jiǎng)勵(lì)制度，由于目前我國(guó)股票市場(chǎng)不成熟，股權(quán)激勵(lì)性薪酬不能很好地促進(jìn)管理人員努力提高公司業(yè)績(jī)，因此有必要通過(guò)獎(jiǎng)金、津貼等方式提高管理層的積極性。第三，有關(guān)部門(mén)應(yīng)該完善上市公司的信息披露制度。我們?cè)谘芯恐邪l(fā)現(xiàn)，上市銀行一般只披露管理層的工資收入和持股數(shù)量，而管理層的獎(jiǎng)金、津貼等其他信息很少披露。不完善的信息披露制度不利于相關(guān)部門(mén)對(duì)管理人員的監(jiān)督，也不利于更好地發(fā)揮市場(chǎng)約束功能。

注釋?zhuān)?/p>

① 美聯(lián)儲(chǔ)于2009年10月提出了商業(yè)銀行薪酬監(jiān)管計(jì)劃，對(duì)其下轄銀行的薪酬政策進(jìn)行審查；中國(guó)財(cái)政部和銀監(jiān)會(huì)分別于2009、2010年下發(fā)《金融類(lèi)國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬管理辦法》和《商業(yè)銀行穩(wěn)健薪酬監(jiān)管指引》，對(duì)金融企業(yè)高管薪酬作出限制和改革指引。

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[責(zé)任編輯 劉 瑜]

How the Scheme of Executive Compensation Affects the Corporate Risk-taking, Corporate Value and Business Performance During Financial Crisis—on the Panel Data of Listed Commercial Banks in China

LIU Ren-zhong GUO Xue XU Fei

(InstituteofFinance,HarbinUniversityofCommerce,Harbin,Heilongjiang, 150028,China)

The paper gives detailed analysis of the 2007—2014 panel data of 16 Chinese listed commercial banks. And two proxy variables are introduced: the large state-owned enterprises in China and financial crisis. The thesis studies how the system of incentive payment for the management affects the risk-taking of the listed banks, the corporate value and its business performance during the financial crisis by the empirical research. The researchers have found that there exists a positive correlation between the risk exposure and the scheme of the incentive payment for the management in the commercial banks. In the period of financial crisis, the executive compensation can’t put more pressures on the banks. For example, the five state-owned banks in China can’t take more significant risks for the system of incentive payment. On the whole, all the indexes of the enterprises are positively related to the incentive salary. The negative correlation exists between the enterprise’s performance and the incentive payment for the management. The more incentive payment for the bank management can promote its values, but lower its performance.

executive compensation; risk-taking; corporate value; business performance

2016-08-02

國(guó)家社會(huì)科學(xué)基金項(xiàng)目“金融錯(cuò)配與技術(shù)進(jìn)步研究”(14BJL032)；哈爾濱商業(yè)大學(xué)研究生創(chuàng)新項(xiàng)目“面向規(guī)?？?jī)效的商業(yè)銀行網(wǎng)點(diǎn)空間布局優(yōu)化研究”(YJSCX2015-369HSD)。

劉任重(1978—)，男，教授，博士，主要從事金融危機(jī)方面的研究。

F832.59；F272.923

A

1672-8505(2016)06-0046-09