謝海洋+秦穎超

【摘 要】 文章運用普通最小二乘法（OLS）對2010—2014年滬深A(yù)股市場公司組合的混合面板數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，研究各個維度的企業(yè)社會責(zé)任對企業(yè)價值的影響。結(jié)果表明：企業(yè)積極履行對債權(quán)人、消費者和政府的社會責(zé)任有助于企業(yè)價值的提升，但是履行對社會公眾、企業(yè)員工以及股東的企業(yè)社會責(zé)任對企業(yè)價值的影響并不顯著。

【關(guān)鍵詞】 企業(yè)社會責(zé)任； 公司價值； 利益相關(guān)者理論

【中圖分類號】 F270 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2016）22-0049-05

企業(yè)社會責(zé)任（Corporate Social Responsibility，以下簡稱CSR）理念最早出現(xiàn)于19世紀(jì)的西方國家，企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任是在追求自身發(fā)展的基礎(chǔ)上為社會提供的一種福利。企業(yè)履行與相關(guān)者的契約從而和相關(guān)者之間建立誠信是企業(yè)承擔(dān)的最基本責(zé)任。本文以2010—2014年滬深A(yù)股市場公司為樣本，研究企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任對企業(yè)價值的提升作用，以促進(jìn)企業(yè)更好地履行社會責(zé)任。

一、文獻(xiàn)綜述

目前國內(nèi)外學(xué)者對企業(yè)社會責(zé)任作了大量研究，關(guān)于CSR與公司價值之間關(guān)系的研究觀點可歸納為三類：第一類認(rèn)為CSR與企業(yè)價值存在正相關(guān)關(guān)系。盧代富（2002）認(rèn)為在謀求股東利潤最大化之外，企業(yè)應(yīng)當(dāng)積極地履行社會責(zé)任，包括對員工的責(zé)任、對消費者的責(zé)任、對債權(quán)人的責(zé)任、對環(huán)境和資源保護(hù)與合理利用的責(zé)任、對政府的責(zé)任、對社會公眾的責(zé)任[ 1 ]。履行企業(yè)社會責(zé)任能夠直接促進(jìn)企業(yè)盈利能力的提高（沈洪濤等，2004；李正， 2006；Anis，2011；Longines Matin，2012；Eunice Abimbola Adegbola，2014）[ 2-6 ]。即使不能直接增強盈利能力，積極履行社會責(zé)任，也可以提高員工的勞動生產(chǎn)率、增加企業(yè)的綜合收益、降低運行成本、吸引外資、降低籌資成本、改善政府與企業(yè)之間的關(guān)系、塑造良好的社會形象，從而間接為企業(yè)創(chuàng)造價值（吳定玉，2013；王清剛和李瓊，2015）[ 7-8 ]。第二類認(rèn)為兩者存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。邵君利（2009）、Aneel Kamani（2010）認(rèn)為企業(yè)履行社會責(zé)任需要消耗一定的資源，從而導(dǎo)致企業(yè)價值受損，影響企業(yè)履行社會責(zé)任的積極性[ 9-10 ]。鐘瑞慶（2013）發(fā)現(xiàn)由于引導(dǎo)企業(yè)履行社會責(zé)任的相關(guān)制度不完善，使得履行社會責(zé)任的成本很高[ 11 ]。第三類認(rèn)為兩者無關(guān)。李勤（2011）認(rèn)為用不同的指標(biāo)表示企業(yè)價值所得到的結(jié)果不同[ 12 ]。丁棟虹等（2013）經(jīng)過深入細(xì)致地研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)對不同利益相關(guān)方履行社會責(zé)任所導(dǎo)致的企業(yè)績效相關(guān)性各不相同[ 13 ]。筆者通過對比發(fā)現(xiàn)，大部分學(xué)者認(rèn)為兩者存在正相關(guān)關(guān)系，企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任可以促進(jìn)財務(wù)績效的增長，提升企業(yè)價值。由于在評價時，學(xué)者們考慮的角度不一樣，而且影響企業(yè)財務(wù)績效的因素（如產(chǎn)業(yè)、政府管制和宏觀經(jīng)濟等）過多，所以還需要大量的分析論證才能得出確切結(jié)論。本文的創(chuàng)新點在于通過因子分析建立了衡量企業(yè)價值的綜合指標(biāo)，避免了企業(yè)由于過度追求某一指標(biāo)的達(dá)標(biāo)而影響回歸結(jié)果。

二、理論分析和假設(shè)提出

（一）企業(yè)承擔(dān)對股東的責(zé)任與企業(yè)價值的關(guān)系

股東以貨幣資金或?qū)嵨镔Y本的形式將自己的資本投入企業(yè)，企業(yè)的管理層通過經(jīng)營來實現(xiàn)資本增值，從而為自己和股東謀取利益。企業(yè)最原始的資本來源于股東，從中可以分析出股東是企業(yè)最原始也是最重要的相關(guān)者，因此，企業(yè)的經(jīng)營者必須保證合理利用股東投入的資本，使企業(yè)獲得更多利潤，才能保證企業(yè)與股東之間的契約順利達(dá)成。因此，本研究提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：企業(yè)對股東承擔(dān)的責(zé)任與企業(yè)價值具有正相關(guān)關(guān)系。

（二）企業(yè)履行對員工的責(zé)任與企業(yè)價值的關(guān)系

在員工的工作行為中，雖然員工自身的能力起決定性作用，但是員工的滿意度和工作的態(tài)度對員工的工作行為也存在很大的影響。企業(yè)積極履行與員工之間的契約，使員工感受到企業(yè)人性化的關(guān)懷，有助于激發(fā)員工的工作效率，從而提升企業(yè)的價值（王健輝和李永壯，2014）[ 14 ]。如果企業(yè)不能履行與員工之間的契約，員工的工作積極性和責(zé)任感就會下降，導(dǎo)致企業(yè)流失很多優(yōu)秀的員工，將會嚴(yán)重影響企業(yè)的運轉(zhuǎn)效率，從而導(dǎo)致企業(yè)價值下降。因此，本研究提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：企業(yè)對員工承擔(dān)的責(zé)任與企業(yè)價值具有正相關(guān)關(guān)系。

（三）企業(yè)履行對政府的責(zé)任與企業(yè)價值的關(guān)系

政府與企業(yè)的關(guān)系本質(zhì)上是一種互利共生關(guān)系，即企業(yè)依附于政府來謀求自身的發(fā)展。由于政府主要負(fù)責(zé)政策的制定以及資源的分配，而這些權(quán)利對于企業(yè)的生存以及發(fā)展都會產(chǎn)生極大影響，所以政府在這種關(guān)系中處于主導(dǎo)地位。只有履行企業(yè)與政府之間的契約，企業(yè)才會有一個穩(wěn)定、安全的經(jīng)營環(huán)境，從而有利于企業(yè)價值的提升。因此，本研究提出如下假設(shè)：

假設(shè)3：企業(yè)對政府承擔(dān)的責(zé)任與企業(yè)價值具有正相關(guān)關(guān)系。

（四）企業(yè)履行對債權(quán)人的責(zé)任與企業(yè)價值的關(guān)系

債權(quán)人包括給企業(yè)提供貸款的銀行或非銀行的金融機構(gòu)及給企業(yè)提供原材料的供應(yīng)商，這些組織為企業(yè)的生存與發(fā)展提供必需的財力和物資支持。銀行或非銀行的金融機構(gòu)有償為企業(yè)提供資金支持，使得企業(yè)有機會對更多的優(yōu)質(zhì)項目進(jìn)行投資，從而促進(jìn)企業(yè)高速發(fā)展。供應(yīng)商向企業(yè)賒銷產(chǎn)品或勞務(wù)，企業(yè)可以短期占用供應(yīng)商的資金，從而使公司有更多的現(xiàn)金流。企業(yè)認(rèn)真履行與債權(quán)人之間的契約，有利于與債權(quán)人保持良好的合作關(guān)系，更容易獲得外部資金的支持。因此，本研究提出如下假設(shè)：

假設(shè)4：企業(yè)對債權(quán)人承擔(dān)的責(zé)任與企業(yè)價值具有正相關(guān)關(guān)系。

（五）企業(yè)履行對消費者的責(zé)任與企業(yè)價值的關(guān)系

到目前為止，社會影響面最廣、社會公眾感受最強的一項企業(yè)社會責(zé)任就是企業(yè)對消費者和商業(yè)伙伴的誠信責(zé)任。王時亮等（2010）認(rèn)為，企業(yè)可以通過很多種方式來貢獻(xiàn)社會，但是為消費者提供高質(zhì)量的產(chǎn)品是最能體現(xiàn)企業(yè)履行社會責(zé)任的方式[ 15 ]。企業(yè)積極履行與消費者相關(guān)的契約，為消費者提供安全、值得信賴的產(chǎn)品，有助于提高顧客的忠誠度，從而提高企業(yè)的品牌價值。因此，本研究提出如下假設(shè)：

假設(shè)5：企業(yè)對消費者承擔(dān)的責(zé)任與企業(yè)價值具有正相關(guān)關(guān)系。

（六）企業(yè)履行對社會的責(zé)任與企業(yè)價值的關(guān)系

企業(yè)獲得收益后通過捐贈回饋社會也是企業(yè)履行社會責(zé)任的一種具體行為，捐贈對企業(yè)價值的影響主要表現(xiàn)在兩個方面：一是慈善捐贈能給企業(yè)帶來道德資本，有效地穩(wěn)固了企業(yè)的關(guān)系資產(chǎn)。二是慈善捐贈能改善企業(yè)在公眾心目中的形象，從而提高企業(yè)聲譽。通過樹立良好的形象和聲譽，企業(yè)更容易獲得相關(guān)者的支持。因此，本研究提出如下假設(shè)：

假設(shè)6：企業(yè)對社會承擔(dān)的責(zé)任與企業(yè)價值具有正相關(guān)關(guān)系。

三、研究方法

（一）樣本與數(shù)據(jù)來源

本文選取2010—2014年滬深A(yù)股市場的公司為研究樣本，將金融類公司和ST類公司以及數(shù)據(jù)不全的公司樣本剔除，最終得到6 190個樣本觀測值構(gòu)成的混合數(shù)據(jù)。本文的樣本數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。經(jīng)檢驗，解釋變量的VIF最小值為1.01，最大值為1.26，表明多重共線性問題對回歸結(jié)果不會產(chǎn)生不利的影響（見表1）。

（二）變量的定義以及模型的構(gòu)建

根據(jù)研究假設(shè)和以前學(xué)者研究企業(yè)價值時使用的控制變量，本文構(gòu)建的模型如下：

F=？琢1RD + ？琢2donation + ？琢3ROE + ？琢4payment + ？琢5tax +

？琢6lev+？琢7size+？琢8intearn+？琢9year+？琢10industry+μ

相關(guān)變量的定義見表2。

（三）企業(yè)價值的因子分析

鑒于因子分析一般是適合橫截面數(shù)據(jù)的多元統(tǒng)計分析方法，所以本文按年度計算出每年的公司價值因子，見表3。通過因子分析可以看出所有年份的KMO檢驗值都大于0.7。而且，每年的Bartlett球形檢驗的P值都小于0.01，表明對這六類公司價值指標(biāo)進(jìn)行因子分析使得數(shù)據(jù)分析結(jié)論更接近于現(xiàn)實情況。由于F1、F2、F3的累積貢獻(xiàn)率達(dá)到80%以上，因此本文選用F1、F2、F3作為主因子。本文在因子得分系數(shù)矩陣的基礎(chǔ)上，可以就原始變量的線性表達(dá)式來構(gòu)建業(yè)績主因子，用SPSS17.0軟件計算得到各個樣本公司的公司價值因子得分，并將這三個主因子按照貢獻(xiàn)率的比例得出綜合性指標(biāo)，將最終的綜合性指標(biāo)F作為企業(yè)價值的代理變量。

四、研究結(jié)論及分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

如表4所示，凈資產(chǎn)收益率、員工工資、稅收和資產(chǎn)負(fù)債率的標(biāo)準(zhǔn)差都比較小，表明企業(yè)對于股東、員工、政府和債權(quán)人履行社會責(zé)任的差異較小。研發(fā)支出的標(biāo)準(zhǔn)差為6.032，表明企業(yè)對于研發(fā)投資的重視程度有很大的區(qū)別，最小值為0，表明這些企業(yè)只是維持現(xiàn)有的公司狀況，維持了消費者的現(xiàn)有消費情況，沒有積極履行與消費者之間的隱形契約。企業(yè)捐贈額之間的差異也很大，主要是因為對于消費者和社會公眾企業(yè)社會責(zé)任的履行更多的是靠道德和價值觀念來約束。

（二）回歸結(jié)果分析

本文在進(jìn)行回歸時，先對數(shù)據(jù)進(jìn)行了相關(guān)性檢驗，結(jié)果表明不存在多重共線性問題。在表1中顯示了企業(yè)價值各個維度的指標(biāo)與公司價值之間關(guān)系的回歸結(jié)果。其中資產(chǎn)負(fù)債率、研發(fā)支出和稅收均在1%的水平上與企業(yè)價值顯著正相關(guān)，驗證了假設(shè)3、假設(shè)4、假設(shè)5，說明盡管企業(yè)積極履行對債權(quán)人、消費者和政府的企業(yè)社會責(zé)任會產(chǎn)生一定的成本，但是履行社會責(zé)任的同時給企業(yè)帶來了隱形利潤，有助于企業(yè)價值的提升。員工工資與企業(yè)價值不存在顯著關(guān)系，本次研究結(jié)果沒有驗證假設(shè)2。企業(yè)間的競爭實質(zhì)上是人才的競爭，在這個研究結(jié)果中，員工工資對企業(yè)價值之所以沒有明顯正向關(guān)系，主要由于薪酬結(jié)構(gòu)缺乏合理性。在表4中可以看到員工工資的標(biāo)準(zhǔn)差為0.081，表明大部分企業(yè)缺乏薪酬激勵措施。所以，企業(yè)應(yīng)該建立完善的薪酬激勵制度，激發(fā)員工的積極性與主動性，同時留住優(yōu)秀的員工為企業(yè)創(chuàng)造更大的價值。捐贈和凈資產(chǎn)收益率的回歸結(jié)果并不顯著，表明在本文中假設(shè)1和假設(shè)6沒有得到驗證。王瑞旭和潘奇（2011）認(rèn)為企業(yè)進(jìn)行慈善捐贈產(chǎn)生的價值效應(yīng)與利益相關(guān)者滿足程度高度相關(guān)，即利益相關(guān)者滿足的程度越高，慈善捐贈的價值提升效果就越明顯[ 16 ]。本文的研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)捐贈與企業(yè)價值的相關(guān)性并不明顯，可能是由于企業(yè)沒有充分考慮利益相關(guān)者的因素。凈資產(chǎn)收益率未通過顯著性檢驗，主要是因為我國證券市場創(chuàng)業(yè)板、中小板普遍高估值，而主板市場低估值，使得凈資產(chǎn)收益率高的企業(yè)不一定是高價值，這種狀況會隨著我國證券市場不斷理性而得到改善。企業(yè)規(guī)模與企業(yè)價值顯著負(fù)相關(guān)，考慮管理者與股東之間的代理問題，管理者傾向于擴大企業(yè)規(guī)模，從而降低企業(yè)被并購的可能性，但是過度的擴張，不利于企業(yè)價值的提升。利息保障倍數(shù)與企業(yè)價值不存在顯著關(guān)系，說明其不是影響企業(yè)價值的重要因素。

（三）進(jìn)一步檢驗

本文通過懷特檢驗，P值為0.000，所以判斷出存在異方差，進(jìn)行異方差處理后的回歸結(jié)果在表5的A組中顯示。發(fā)現(xiàn)回歸結(jié)果與之前的結(jié)果基本一致，因此判斷異方差問題對回歸結(jié)果并沒有顯著的影響。

本文采用另外的測量方式替代模型中的企業(yè)價值綜合指標(biāo)，以檢驗?zāi)Ｐ突貧w結(jié)果中的穩(wěn)健性。在穩(wěn)健性檢驗中，將公司價值的替代變量用tobinQ表示，回歸結(jié)果在表5的B組中顯示。從表5的B組中可以看出資產(chǎn)負(fù)債率、研發(fā)支出以及稅收與公司價值在1%的水平上顯著正相關(guān)。在前面的檢驗結(jié)果中員工工資與企業(yè)價值之間的關(guān)系不顯著，但是，在這次檢驗中員工工資與企業(yè)價值呈顯著正相關(guān)關(guān)系，進(jìn)一步驗證了假設(shè)。這些都表明了之前的回歸結(jié)果具有穩(wěn)健性。

五、結(jié)論

企業(yè)必須按照隱形契約來處理企業(yè)與股東、顧客、雇員以及政府的關(guān)系。企業(yè)只有履行與相關(guān)者之間的契約，才能為企業(yè)的發(fā)展提供穩(wěn)定的基礎(chǔ)。在企業(yè)社會責(zé)任的六個主要指標(biāo)中，稅收、資產(chǎn)負(fù)債率以及研發(fā)支出與企業(yè)價值存在顯著的正向相關(guān)關(guān)系，說明積極履行社會責(zé)任對于提升企業(yè)價值有顯著的正面影響，同時建立合適的員工激勵體制，激發(fā)員工的工作激情，有助于企業(yè)留住人才。企業(yè)進(jìn)行慈善捐贈時，應(yīng)當(dāng)充分考慮利益相關(guān)者的滿足程度，當(dāng)利益相關(guān)者得到充分滿足時，慈善捐贈才更有助于提升企業(yè)價值。

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