史亞娟

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隨著全球一體化進(jìn)程的加快，2016年一樁樁大手筆海外并購(gòu)案讓人應(yīng)接不暇：中國(guó)化工集團(tuán)以430多億美元收購(gòu)瑞士全球最大農(nóng)藥企業(yè)先正達(dá)；海爾55.8億美元“迎娶”美國(guó)通用電氣（GE）家電業(yè)務(wù)；除了拿下東芝白電，為進(jìn)軍“工業(yè)4.0”后院，美的還邀約收購(gòu)世界領(lǐng)先工業(yè)機(jī)器人制造商之一的庫(kù)卡集團(tuán)……隨著大體量跨境并購(gòu)交易不斷涌現(xiàn)，2016年，中國(guó)已首次取代美國(guó)成為全球最大國(guó)外資產(chǎn)收購(gòu)國(guó)。

另?yè)?jù)普華永道最新報(bào)告顯示：2016年前三季度，中國(guó)內(nèi)地企業(yè)海外并購(gòu)交易數(shù)量達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的671宗，交易總額超1600億美元，幾乎是2015年全年交易量的兩倍；且前十大海外并購(gòu)交易中，有九宗交易目標(biāo)公司位于歐洲與北美。

然而，面對(duì)中企海外市場(chǎng)的活躍姿態(tài)，部分國(guó)家保護(hù)主義情緒油然而生，中企并購(gòu)遇挫的案例亦逐漸增多。據(jù)數(shù)據(jù)提供商Dealogic發(fā)布的數(shù)據(jù)，2016年前5月中企海外并購(gòu)中，被中途取消的交易達(dá)15樁，交易總規(guī)模240億美元，超2015年全年220億美元規(guī)模。

國(guó)際并購(gòu)聯(lián)盟亦對(duì)當(dāng)下中國(guó)大規(guī)模“并購(gòu)潮”提出預(yù)警：盡管中企海外并購(gòu)“井噴式”增長(zhǎng)，以及結(jié)構(gòu)上邁向更高端領(lǐng)域，但也要正視風(fēng)險(xiǎn)，尤需摒棄“撿漏心態(tài)”和“土豪式作風(fēng)”。

從單純“抄底”到強(qiáng)攻優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)

“中國(guó)在美國(guó)以創(chuàng)紀(jì)錄的速度收購(gòu)資產(chǎn)。但新一屆美國(guó)總統(tǒng)特朗普‘趨向保護(hù)主義的經(jīng)濟(jì)態(tài)度，或讓這股熱情暫時(shí)休止。”一份來(lái)自彭博匯編的評(píng)論稱，截至目前，中國(guó)已為海外收購(gòu)交易貢獻(xiàn)了約2250億美元，其中最大投向是美國(guó)。但鑒于特朗普在競(jìng)選中的說(shuō)辭，建議任何欲收購(gòu)美企的投資者，在啟動(dòng)敏感交易前謹(jǐn)慎而行。

遭遇美國(guó)安全審查對(duì)出海中企而言或許習(xí)以為常，但近期很少干預(yù)經(jīng)濟(jì)的德國(guó)政府亦放慢了安審?fù)ㄟ^(guò)速度：繼中化工對(duì)瑞士先正達(dá)430億美元現(xiàn)金收購(gòu)要約第四次延期后，10月24日德國(guó)經(jīng)濟(jì)部又撤銷了對(duì)中國(guó)福建宏芯基金收購(gòu)德國(guó)半導(dǎo)體設(shè)備生產(chǎn)商愛(ài)思強(qiáng)的許可，將對(duì)該案重新審核……

無(wú)獨(dú)有偶。在2016年美的收購(gòu)庫(kù)卡案中，德國(guó)政府也曾試圖協(xié)調(diào)安排其他公司對(duì)庫(kù)卡提出另一收購(gòu)邀約，以制衡美的收購(gòu)。

“盡管中途遭受阻力，但美的收購(gòu)庫(kù)卡有標(biāo)志性意義，代表中企國(guó)際并購(gòu)正從‘撿漏變?yōu)椤畵駜?yōu)?！奔译娦袠I(yè)資深觀察家劉步塵對(duì)《中外管理》分析稱，美的收購(gòu)庫(kù)卡，與此前所有國(guó)際收購(gòu)都不相同：一是庫(kù)卡是全球四大機(jī)器人企業(yè)之一，行業(yè)地位與眾不同；二是庫(kù)卡被視為“德國(guó)工業(yè)4.0”代表，而國(guó)人也較為推崇德企，認(rèn)為《中國(guó)制造2025》就是“德國(guó)工業(yè)4.0”的翻版。而我們從以往對(duì)“問(wèn)題企業(yè)”的收購(gòu)，到如今擇優(yōu)收購(gòu)海外資產(chǎn)，也難免給標(biāo)的國(guó)帶來(lái)震蕩。

劉步塵解釋，十年前失敗海外并購(gòu)案例多為“蛇吞象”，本來(lái)雙方體量、行業(yè)地位、實(shí)力都相距懸殊，小公司收購(gòu)大企業(yè)后無(wú)法消化，如TCL收購(gòu)阿爾卡特，明基收購(gòu)西門子手機(jī)；此外中低端品牌收購(gòu)高端品牌，還面臨兩品牌間協(xié)調(diào)問(wèn)題，如聯(lián)想收購(gòu)IBM，THINK品牌價(jià)值已被削弱不少。

商務(wù)部研究院國(guó)際市場(chǎng)研究所副所長(zhǎng)白明告訴《中外管理》：歷經(jīng)十年國(guó)際市場(chǎng)歷練后的“中國(guó)制造”，亟須摒棄“抄底”心態(tài)，正視當(dāng)下跨國(guó)并購(gòu)中優(yōu)質(zhì)標(biāo)的國(guó)的“門當(dāng)戶對(duì)”心理，找到價(jià)值互補(bǔ)融合點(diǎn)，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化配置和相互嫁接，將收購(gòu)工廠中的閑置資源變廢為寶；同時(shí)還應(yīng)建立自信，尤其在高科技領(lǐng)域，我們有局部?jī)?yōu)勢(shì)，對(duì)方也有一定積累，但若喪失產(chǎn)業(yè)鏈主導(dǎo)權(quán)，“蛇吞象”還有可能發(fā)生。

從這個(gè)意義上看，海爾收購(gòu)美國(guó)GEA（詳見(jiàn)本刊2016年第10期《封面文章》報(bào)道），美的收購(gòu)德國(guó)庫(kù)卡機(jī)器人，不失為“買對(duì)”的收購(gòu)案例。

警惕估值不當(dāng)帶來(lái)的高溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

但梳理以往并購(gòu)史，“買錯(cuò)”的現(xiàn)象也不少。

與“買錯(cuò)”相關(guān)的是“買貴”。微軟2013年以72億美元收購(gòu)諾基亞，終以76億美元減值計(jì)提就是失敗典型。在微軟現(xiàn)任高層看來(lái)，諾基亞委身微軟后，不僅在Windows Phone上已耗盡心神，還讓其忍痛裁員7800人，外加7.5億美元至8.5億美元的重組費(fèi)用。

“并購(gòu)之所以可以創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)價(jià)值，在于并購(gòu)雙方實(shí)現(xiàn)‘協(xié)同增效，共享資源，降低重復(fù)成本；反之，將給企業(yè)帶來(lái)巨大風(fēng)險(xiǎn)?！泵绹?guó)獨(dú)立行業(yè)分析師湯普森分析，微軟不僅夸大了“諾基亞資產(chǎn)”的商譽(yù)價(jià)值，因54.6億美元無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值，在高度競(jìng)爭(zhēng)的手機(jī)硬件市場(chǎng)根本無(wú)法實(shí)現(xiàn)；而在“去諾基亞”過(guò)程中，微軟又白白浪費(fèi)了耗資幾十億美元的“Nokia”品牌價(jià)值。

事實(shí)上，中企海外收購(gòu)在獲得技術(shù)、品牌等無(wú)形資產(chǎn)，推動(dòng)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)同時(shí)，同樣需警惕估值不當(dāng)帶來(lái)的高溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。來(lái)自中國(guó)上市公司協(xié)會(huì)并購(gòu)融資委員會(huì)數(shù)據(jù)顯示：中企海外并購(gòu)對(duì)并購(gòu)項(xiàng)目估值比全球平均水平高出約36%。

對(duì)此白明建議，由于高端項(xiàng)目投資規(guī)模大、回報(bào)周期長(zhǎng)，站在國(guó)家高度意義重大，企業(yè)一方面不能存在“今年投資多少明年必須盈利”的短視；更重要的，要在不斷熟悉國(guó)際市場(chǎng)游戲規(guī)則同時(shí)，勇敢大打“中國(guó)牌”——中企出海收購(gòu)的最大王牌，不是充足資金，而是需求旺盛的中國(guó)市場(chǎng)、穩(wěn)健增長(zhǎng)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)。