隋輝

摘要：在經(jīng)濟(jì)全球化的背景下，隨著國家走出去戰(zhàn)略實施和企業(yè)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的需要，我國企業(yè)并購近年來出現(xiàn)了大規(guī)模的增長，跨國并購交易非?；钴S。并購有利于企業(yè)快速成長，提高企業(yè)競爭力。但是并購是一項高風(fēng)險的交易活動，財務(wù)風(fēng)險貫穿于并購的整個過程，研究企業(yè)并購中財務(wù)風(fēng)險及其防范策略對企業(yè)并購成功非常有益。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購 并購企業(yè) 目標(biāo)企業(yè) 財務(wù)風(fēng)險 并購定價

并購可以幫助企業(yè)實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，擴(kuò)大市場占有率，提高資源利用效率，盈利能力倍增，在激烈的市場競爭中贏得主動，實現(xiàn)跨越式的發(fā)展。據(jù)摩根大通的年度并購報告顯示，2015年全球并購交易成交金額總計5萬億美元，其中來自中國企業(yè)的并購就占15%，占比非常大。2015年中國企業(yè)并購交易額為7 350億美元，幾乎是2013年并購交易額的三倍，而且2015年中國企業(yè)海外并購增長勢頭也非常強(qiáng)勁，海外并購達(dá)到590億美元，同比增長了18%。

企業(yè)并購是一把雙刃劍，是一種高風(fēng)險的市場交易活動。實務(wù)中有很多有實力和發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)因為某些因素而導(dǎo)致并購失敗，造成或收不回成本，或巨額虧損，或一蹶不振。企業(yè)并購充滿了許多不確定因素，隱含著許多風(fēng)險。本文主要研究并購中最主要的風(fēng)險——財務(wù)風(fēng)險包含的具體內(nèi)容及防范策略，希望對企業(yè)并購中財務(wù)風(fēng)險的控制和規(guī)避提供建議。

一、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的實質(zhì)

在企業(yè)并購這個復(fù)雜的系統(tǒng)性工程中，財務(wù)活動一直貫穿于并購過程的始終，實施有效的財務(wù)風(fēng)險控制是并購成功的重要因素。財務(wù)活動中企業(yè)并購成本由于受到并購的其他風(fēng)險因素的綜合影響，進(jìn)而又會影響并購的財務(wù)風(fēng)險。因此實質(zhì)上，財務(wù)風(fēng)險就是并購中所有相關(guān)風(fēng)險在并購價值量上的綜合反映。充分認(rèn)識財務(wù)風(fēng)險并對其進(jìn)行防范和規(guī)避，對于實現(xiàn)企業(yè)并購戰(zhàn)略目標(biāo)和提高企業(yè)并購成功的幾率非常重要。

二、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的主要內(nèi)容

一套完整的企業(yè)并購流程，主要分為以下幾個環(huán)節(jié)：并購前明確并制定并購企業(yè)的并購戰(zhàn)略、甄選目標(biāo)企業(yè)并進(jìn)行充分的盡職調(diào)查、合理評估目標(biāo)企業(yè)價值；并購中對針對并購方案的細(xì)節(jié)進(jìn)行磋商談判，形成最終的、正式的并購協(xié)議并執(zhí)行；并購后對并購雙方企業(yè)的各項要素實施有機(jī)整合。財務(wù)風(fēng)險在企業(yè)并購流程中一直存在，根據(jù)財務(wù)風(fēng)險在不同并購環(huán)節(jié)中的具體表現(xiàn)，企業(yè)的并購財務(wù)風(fēng)險可以分成四類，主要有：

（一）并購定價風(fēng)險

在并購前期，對目標(biāo)企業(yè)的價值做出合理的評估，將直接影響企業(yè)并購的交易價格，是并購交易過程的關(guān)鍵內(nèi)容。因為確定合理的交易價格是企業(yè)并購成功的必要條件，而對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行價值評估就是確定交易價格的主要基礎(chǔ)，是決定并購企業(yè)報價的直接因素?？梢?，如何對目標(biāo)企業(yè)價值作出合理的評估定價十分重要，如果估計定價不準(zhǔn)確，偏離較大，將對目標(biāo)企業(yè)實際情況的掌控造成不良影響，甚至?xí)?dǎo)致并購失敗。

一方面，由于現(xiàn)實中并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)的真實信息的掌握往往不全面，而且目標(biāo)企業(yè)為了自己的利益往往會故意隱瞞不利信息或者夸大有利信息的披露，這會干擾并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)的真實價值與未來盈利水平的預(yù)測，所以并購企業(yè)如果過于依賴目標(biāo)企業(yè)公開的財務(wù)報表信息，而且又疏忽盡職調(diào)查，那么這種并購雙方的信息不對稱就極易造成并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)定價不準(zhǔn)確，會導(dǎo)致并購的財務(wù)風(fēng)險。

另一方面，我國目前的企業(yè)價值評估定價體系尚未完善，常常會造成企業(yè)價值的估值定價出現(xiàn)較大偏差，導(dǎo)致并購的財務(wù)風(fēng)險。在現(xiàn)實中采用的幾種企業(yè)價值評估方法都有一些使用的限制和不足，存在主觀性較強(qiáng)、可操性不高的缺陷，仍然缺乏一套健全有效的企業(yè)價值評估定價指標(biāo)體系，也會引起并購中的財務(wù)風(fēng)險。

（二）融資風(fēng)險

并購融資風(fēng)險是指在并購過程中，并購企業(yè)因為籌集并購資金的行為選擇對并購后企業(yè)財務(wù)活動造成的不確定性。企業(yè)籌集并購所需要的資金渠道比較多，主要有：內(nèi)源性的資金，比如企業(yè)的自有資金；外源性資金，比如借款、發(fā)行股票或債券等籌集到的資金。企業(yè)在籌集并購所需資金時通?？紤]兩方面：一是籌集的資金數(shù)量是否能在規(guī)定期限籌足；二是從資本結(jié)構(gòu)的角度考慮采用何種籌集資金方式，因為各種籌資方式在還款期和財務(wù)負(fù)擔(dān)等方面有自己的優(yōu)缺點。通常融資金額越大，對企業(yè)造成的并購融資風(fēng)險越大。從并購動機(jī)、資本成本等多方面考慮，合理安排企業(yè)并購融資策略是非常重要的，否則，可能造成融資成本徒增，加大財務(wù)風(fēng)險，阻礙并購進(jìn)程，甚至由此導(dǎo)致并購計劃的失敗。

（三）支付風(fēng)險

支付風(fēng)險主要包括兩方面的內(nèi)容：一是指在現(xiàn)金支付中由籌集現(xiàn)金的總額大小、籌資方式、匯率、稅收等方面原因，造成并購中最終需要支付的現(xiàn)金超出該企業(yè)最大現(xiàn)金支付承受額，形成了與資金相關(guān)的流動性風(fēng)險、債務(wù)風(fēng)險，容易使企業(yè)陷入財務(wù)危機(jī)的困境；二是指涉及股權(quán)支付時由于增發(fā)股份或者換股支付等方式導(dǎo)致并購企業(yè)的原股東股權(quán)控制能力降低，削弱了其控制權(quán)，造成并購企業(yè)中每股收益降低和股權(quán)稀釋，也會造成財務(wù)風(fēng)險。

（四）財務(wù)整合風(fēng)險

財務(wù)整合風(fēng)險主要是指在并購后并購企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)雙方由于在財務(wù)組織機(jī)構(gòu)、財務(wù)管理制度和企業(yè)文化等方面的不統(tǒng)一，并購雙方無法有效地協(xié)調(diào)和整合，造成并購企業(yè)實際收益與預(yù)期結(jié)果不一致甚至相反的結(jié)果，預(yù)期的財務(wù)協(xié)同效應(yīng)無法實現(xiàn)，導(dǎo)致并購后企業(yè)承受財務(wù)損失的風(fēng)險。財務(wù)整合是企業(yè)并購后實施的重要內(nèi)容之一，是并購企業(yè)達(dá)成并購戰(zhàn)略目標(biāo)的重要方法。若并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)財務(wù)整合不利，并購企業(yè)預(yù)期的財務(wù)協(xié)同效應(yīng)就無法實現(xiàn)，就會影響企業(yè)集團(tuán)財務(wù)戰(zhàn)略實現(xiàn)，生產(chǎn)經(jīng)營等方面效率低下，企業(yè)盈利狀況不佳，導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)風(fēng)險。

三、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的防范策略

（一）確定目標(biāo)企業(yè)的合理定價

為了對目標(biāo)企業(yè)并購交易價格做出合理定價，提高并購成功率、規(guī)避并購定價風(fēng)險，并購企業(yè)應(yīng)對目標(biāo)企業(yè)的信息進(jìn)行充分、全面的掌握。由于并購企業(yè)人員能力和業(yè)務(wù)范圍的局限，可以聘請業(yè)界有良好信譽(yù)、具有豐富并購經(jīng)驗的會計師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)協(xié)助并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)的信息進(jìn)行詳盡的調(diào)查，有助于分析出目標(biāo)企業(yè)真實的財務(wù)信息；還應(yīng)聘請律師事務(wù)所對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行法律方面的調(diào)查，調(diào)查目標(biāo)企業(yè)是否有法律方面的糾紛和判決，發(fā)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)在財務(wù)報表上沒有披露的一些賠償金額，從而避免給并購后企業(yè)造成虧損的隱患。最后，并購企業(yè)應(yīng)結(jié)合自身的收購意圖、戰(zhàn)略方案和全面的盡職調(diào)查最終獲得的財務(wù)信息和法律信息，結(jié)合企業(yè)價值的綜合評估定價方法，進(jìn)行評估并考慮并購的談判技巧，從而最終合理確定目標(biāo)企業(yè)的定價，減少財務(wù)風(fēng)險。

（二）科學(xué)安排并購企業(yè)的支付方式

支付方式的選擇對并購是否獲得成功和并購后的財務(wù)狀況都有重要影響。并購企業(yè)應(yīng)根據(jù)具體情況選擇不同的支付方式和組合，企業(yè)的支付方式主要有：現(xiàn)金支付、換股支付、杠桿支付、賣方融資、混合支付等，每種方式造成的財務(wù)影響是不相同的，企業(yè)應(yīng)根據(jù)實際情況，通過合理的支付方式和組合，盡量減少財務(wù)風(fēng)險。現(xiàn)金支付中現(xiàn)金的來源有自有資金，若使用自有資金并購時應(yīng)該注意的是：雖然其優(yōu)點是可以使企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險降低，但是可能導(dǎo)致企業(yè)由于缺乏寶貴的流動資金而周轉(zhuǎn)困難。應(yīng)避免過分依賴現(xiàn)金支付造成并購后企業(yè)的資金財務(wù)壓力過大，而且不能享受稅務(wù)部門對并購企業(yè)的稅收優(yōu)惠。換股支付雖然能克服現(xiàn)金支付的不足，但是對并購企業(yè)股東的控制權(quán)造成影響。總之企業(yè)應(yīng)對各種并購的支付方式的利弊做出分析和權(quán)衡，綜合考慮各方利益，可以借助資本市場的發(fā)展和創(chuàng)新，做出對企業(yè)最有利的并購支付方式?jīng)Q策。

（三）制定合理的融資策略

并購企業(yè)應(yīng)根據(jù)資金需求量、融資能力和融資成本等，拓寬融資渠道，靈活選擇不同的金融工具組合，以便使企業(yè)在融資來源和融資成本上更有彈性，確保并購資金的有效供給，長、短期融資合理搭配，使并購企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)安排合理。融資方式若選擇不當(dāng)，時間安排不妥當(dāng)，會造成并購企業(yè)資金鏈斷裂，導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險。

（四）積極進(jìn)行財務(wù)整合

財務(wù)整合作為并購后企業(yè)整合工作的核心活動非常重要，有助于企業(yè)財務(wù)協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮，規(guī)避財務(wù)風(fēng)險，促進(jìn)并購后企業(yè)的快速發(fā)展和進(jìn)一步提高競爭力。為了防范財務(wù)風(fēng)險，并購后雙方企業(yè)進(jìn)行財務(wù)整合的具體內(nèi)容是：首先，應(yīng)建立一個統(tǒng)一、完善的財務(wù)核算制度，可以更好地實施并購后的整合；其次，在財務(wù)機(jī)構(gòu)和財務(wù)人員設(shè)置上，根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營流程與會計核算業(yè)務(wù)量的多少及其復(fù)雜程度綜合考慮，設(shè)置適當(dāng)?shù)呢攧?wù)組織機(jī)構(gòu)的規(guī)模并合理安排財務(wù)人員崗位，明確每位財務(wù)人員的具體職責(zé)，統(tǒng)一財務(wù)人員的績效考核指標(biāo)體系；再次，要進(jìn)行企業(yè)文化的整合，對并購各方原來的企業(yè)文化的差別進(jìn)行全面細(xì)致的研究，在尊重彼此和加強(qiáng)員工溝通的基礎(chǔ)上進(jìn)行企業(yè)文化整合，爭取盡快地在企業(yè)文化方面達(dá)成共識，有助于促進(jìn)并購后企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展，增強(qiáng)抵御財務(wù)風(fēng)險的能力。

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