李妍

摘要：營(yíng)運(yùn)資金是企業(yè)賴以生存的血液，營(yíng)運(yùn)資金管理是企業(yè)財(cái)務(wù)管理的一項(xiàng)重要內(nèi)容。文章以我國(guó)創(chuàng)業(yè)板140家上市公司為研究對(duì)象，運(yùn)用描述性分析對(duì)企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金管理策略進(jìn)行實(shí)證分析，研究發(fā)現(xiàn)：創(chuàng)業(yè)板公司上市后逐漸采取緊縮型營(yíng)運(yùn)資金投資策略和激進(jìn)型營(yíng)運(yùn)資金籌集策略。針對(duì)創(chuàng)業(yè)板營(yíng)運(yùn)資金管理現(xiàn)狀，提出相應(yīng)建議對(duì)策。

關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板上市公司 營(yíng)運(yùn)資金管理策略 緊縮型 激進(jìn)型

運(yùn)資金管理是財(cái)務(wù)管理的一項(xiàng)重要內(nèi)容，其管理效果影響著公司的運(yùn)行方式和未來(lái)發(fā)展能力。研究表明，創(chuàng)業(yè)板公司在上市前期實(shí)施的是寬松型營(yíng)運(yùn)資金投資策略和穩(wěn)健型營(yíng)運(yùn)資金籌集策略。截至2015年底，創(chuàng)業(yè)板上市公司已增加到492家，那么，創(chuàng)業(yè)板整體營(yíng)運(yùn)資金管理是否有所改善，是否如資本市場(chǎng)所期望的實(shí)現(xiàn)了“高風(fēng)險(xiǎn)、高收益”呢？本文將實(shí)證分析創(chuàng)業(yè)板上市公司的營(yíng)運(yùn)資金管理策略，試圖對(duì)創(chuàng)業(yè)板公司提高營(yíng)運(yùn)資金管理提出建議對(duì)策。

一、營(yíng)運(yùn)資金管理策略

營(yíng)運(yùn)資金包括流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債，營(yíng)運(yùn)資金管理策略包括營(yíng)運(yùn)資金投資策略和營(yíng)運(yùn)資金籌集策略。營(yíng)運(yùn)資金投資策略分為 寬松型和緊縮型兩種，前者表示公司持有較多的流動(dòng)資產(chǎn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)較低，收益性也較低；后者表示公司持有較少的流動(dòng)資產(chǎn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度較高，收益性也較高。營(yíng)運(yùn)資金籌集策略包括穩(wěn)健型和激進(jìn)型兩種，前者表示公司偏向使用長(zhǎng)期借款或股權(quán)融資來(lái)滿足流動(dòng)資產(chǎn)需求，因而付出較高的籌資成本，該籌資模式的收益較低；后者表示公司偏向使用短期借款來(lái)滿足流動(dòng)資產(chǎn)需求，因成本較低，該籌資模式下的收益較高。

二、研究假設(shè)

科技發(fā)展及國(guó)家自主創(chuàng)新戰(zhàn)略的提出，對(duì)創(chuàng)業(yè)板公司來(lái)說(shuō)，既是機(jī)遇也是挑戰(zhàn)。創(chuàng)業(yè)板公司大部分都是高新技術(shù)企業(yè)，大多集中在新能源、新型制造、電子科技、信息技術(shù)、生物工程等產(chǎn)業(yè)，這些公司具有很強(qiáng)的生命力和發(fā)展?jié)摿?。資本市場(chǎng)也把創(chuàng)業(yè)板公司看作是“高風(fēng)險(xiǎn)、高收益”的公司，理論上說(shuō)，創(chuàng)業(yè)板公司為獲取高收益，會(huì)偏向選擇緊縮型的營(yíng)運(yùn)資金投資策略和激進(jìn)型的營(yíng)運(yùn)資金籌集策略，但由于創(chuàng)業(yè)板上市公司多數(shù)屬于中小型企業(yè)且企業(yè)還處于發(fā)展階段，企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，作為公眾公司，企業(yè)一定程度上會(huì)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。因此本文提出以下兩個(gè)假設(shè)：

假設(shè)1：創(chuàng)業(yè)板公司上市后逐漸采取緊縮型的營(yíng)運(yùn)資金投資策略；

假設(shè)2：創(chuàng)業(yè)板公司上市后逐漸采取激進(jìn)型的營(yíng)運(yùn)資金籌集策略。

三、樣本選擇及數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以在創(chuàng)業(yè)板上市且披露連續(xù)5年，即2010—2014年財(cái)務(wù)報(bào)告的上市公司為研究對(duì)象，剔除數(shù)據(jù)不全的公司，最后確定的研究樣本為140家公司。從行業(yè)來(lái)看，其中100家公司屬于制造業(yè)，20家公司屬于信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)，這兩類行業(yè)的公司占比達(dá)到85.7%，其他的上市公司分別屬于租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)，科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)，農(nóng)、林、牧、漁業(yè)等，這些行業(yè)所占的比重較少。本文樣本數(shù)據(jù)來(lái)源于深圳證券交易所和巨潮資訊網(wǎng)。

四、實(shí)證結(jié)果分析

（一）創(chuàng)業(yè)板上市公司營(yíng)運(yùn)資金投資策略時(shí)間序列動(dòng)態(tài)分析

1.創(chuàng)業(yè)板公司流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重分析。以流動(dòng)資產(chǎn)除以總資產(chǎn)這一指標(biāo)作為營(yíng)運(yùn)資金投資策略的代理變量，若指標(biāo)偏低，則說(shuō)明公司采用緊縮型營(yíng)運(yùn)資金投資策略；若指標(biāo)偏高，則說(shuō)明公司采用寬松型的營(yíng)運(yùn)資金投資策略。本文首先計(jì)算出140家樣本公司每年流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重，然后進(jìn)行算術(shù)平均，得出樣本公司流動(dòng)資產(chǎn)比重的年均值和5年流動(dòng)資產(chǎn)比重的時(shí)間序列趨勢(shì)，如表1所示。

表1顯示，創(chuàng)業(yè)板上市公司的流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重總體均值為0.7036，比重最大和最小值分別是0.9624和0.3105，從整體上看該比例偏高，主板市場(chǎng)該指標(biāo)均值為0.5203，說(shuō)明創(chuàng)業(yè)板公司還是偏向采取穩(wěn)健、保守的寬松型營(yíng)運(yùn)資金投資策略。創(chuàng)業(yè)板公司采取寬松型營(yíng)運(yùn)資金投資策略原因可能是：第一，創(chuàng)業(yè)板公司大多數(shù)都是中小型高新技術(shù)企業(yè)，跟大多數(shù)的中小企業(yè)一樣，持有較多的流動(dòng)資產(chǎn)，從而規(guī)避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。第二，創(chuàng)業(yè)板公司大多數(shù)屬于高科技制造業(yè)、信息傳輸、軟件和信息技術(shù)、科學(xué)研究和技術(shù)等服務(wù)業(yè)，由于這些行業(yè)本身的特點(diǎn)，公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)沒(méi)有廠房、大型生產(chǎn)設(shè)備之類的固定資產(chǎn)，所以這些公司的非流動(dòng)資產(chǎn)的比重較低。

雖然創(chuàng)業(yè)板上市公司的流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重均值整體偏高，但從2010年至2014年趨勢(shì)觀察，該比重值逐年下降，2014年比重值比2010年比重值減少了26.91%，顯示創(chuàng)業(yè)板公司的營(yíng)運(yùn)資金投資策略未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)還是以緊縮型為主，說(shuō)明創(chuàng)業(yè)板公司持有的營(yíng)運(yùn)資金量逐年減少，公司開始重視在營(yíng)運(yùn)資金方面的管理，并且取得一定的成效。以上的實(shí)證結(jié)果證明，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板公司上市后逐漸采取緊縮型的營(yíng)運(yùn)資金投資策略，假設(shè)1成立。

2.分行業(yè)創(chuàng)業(yè)板上市公司流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重分析。在分析了創(chuàng)業(yè)板上市公司營(yíng)運(yùn)資金量整體狀況后，現(xiàn)分行業(yè)探討公司流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重是否存在差異。

由表2看出，創(chuàng)業(yè)板公司各行業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重均值從總體上看是逐年下降的。其中，制造業(yè)2010—2014年的流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重在82.2%—60.6%之間，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)2010—2014年的流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重保持在87.3%—64.5%之間。各行業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重雖然逐年下降，但是所占的比重還是比較大，最大均值是0.810，如批發(fā)和零售業(yè)，其次是建筑業(yè)，說(shuō)明這兩個(gè)行業(yè)營(yíng)運(yùn)資金量相對(duì)偏高，最小均值是0.509，如衛(wèi)生和社會(huì)工作，其次是水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)。

3.創(chuàng)業(yè)板公司流動(dòng)資產(chǎn)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)分析。了解創(chuàng)業(yè)板上市公司營(yíng)運(yùn)資金投資策略基本情況后，還需對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)作進(jìn)一步的分析，得到表3數(shù)據(jù)。

由表3可以看出，創(chuàng)業(yè)板公司貨幣資金占流動(dòng)資產(chǎn)的比重逐年下降，由2010年的70.83%下降到2014年的36.16%，而應(yīng)收賬款和存貨的占比則逐年上升，應(yīng)收賬款占比由2010年的13.79%上升到2014年的29.65%，創(chuàng)業(yè)板公司更多是商業(yè)信用的提供者。存貨占比由2010年的8.69%上升到2014年的20.45%。這說(shuō)明創(chuàng)業(yè)板公司要加快存貨周轉(zhuǎn)，加強(qiáng)存貨管理，避免存貨積壓。

（二）創(chuàng)業(yè)板上市公司營(yíng)運(yùn)資金籌集策略時(shí)間序列動(dòng)態(tài)分析

1.創(chuàng)業(yè)板公司流動(dòng)比率時(shí)間序列分析。流動(dòng)比率是指流動(dòng)資產(chǎn)對(duì)流動(dòng)負(fù)債的比率，本文用流動(dòng)比率指標(biāo)作為公司營(yíng)運(yùn)資金籌集策略的代理變量。若流動(dòng)比率較低，則說(shuō)明公司偏向籌借流動(dòng)負(fù)債來(lái)滿足流動(dòng)資產(chǎn)的需求，采取的是激進(jìn)型營(yíng)運(yùn)資金籌集策略；若流動(dòng)比率較高，則說(shuō)明公司偏向籌借長(zhǎng)期負(fù)債或股權(quán)融資來(lái)滿足流動(dòng)資產(chǎn)的需求，采取的是穩(wěn)健型營(yíng)運(yùn)資金籌集策略。本文首先計(jì)算出140家樣本公司每年的流動(dòng)比率，然后進(jìn)行算術(shù)平均，得到創(chuàng)業(yè)板上市公司流動(dòng)比率的年度均值和5年流動(dòng)比率的時(shí)間動(dòng)態(tài)序列趨勢(shì)，如表4所示。

從表4看出，創(chuàng)業(yè)板公司的流動(dòng)比率總體均值為7.217，最大值和最小值分別為21.12和0.54，整體上流動(dòng)比率偏高，主板市場(chǎng)該指標(biāo)均值為1.5左右，這說(shuō)明創(chuàng)業(yè)板公司還是偏向采取穩(wěn)健、保守的營(yíng)運(yùn)資金籌資策略，公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低，短期償債能力較強(qiáng)。創(chuàng)業(yè)板公司偏向采取穩(wěn)健型營(yíng)運(yùn)資金籌資策略原因可能是，由于大部分樣本公司都是在2010年上市，上市后募集了大量資金，但是募集資金并沒(méi)有馬上得到很好的利用，大量募集資金閑置，導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板公司2010年流動(dòng)比率高達(dá)12.6289。經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，創(chuàng)業(yè)板公司2014年流動(dòng)比率已下降到3.5905，國(guó)際公認(rèn)的流動(dòng)比率為2，由此可見(jiàn)，流動(dòng)比率的整體水平也在趨向于正常水平。以上實(shí)證結(jié)果證明，創(chuàng)業(yè)板公司上市后逐漸采取激進(jìn)型的營(yíng)運(yùn)資金籌集策略，假設(shè)2成立。

2.分行業(yè)創(chuàng)業(yè)板公司流動(dòng)比率分析。統(tǒng)計(jì)分析創(chuàng)業(yè)板上市公司整體流動(dòng)比率情況后，現(xiàn)分行業(yè)探討公司流動(dòng)比率是否存在差異。

由表5可以看出，創(chuàng)業(yè)板各行業(yè)的流動(dòng)比率逐年下降，特別是采礦業(yè)和文化、體育和娛樂(lè)業(yè)，2014年與2010年相比，流動(dòng)比率下降幅度分別達(dá)到93.62%和92.03%。租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)，交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)，科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)，水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)2014年的流動(dòng)比率已低于2，一方面如前面數(shù)據(jù)顯示，由于創(chuàng)業(yè)板上市公司的流動(dòng)資產(chǎn)規(guī)模不斷減少，導(dǎo)致流動(dòng)比率減少，另一方面可能是由于公司為降低籌資成本，增加了流動(dòng)負(fù)債規(guī)模，表6披露了流動(dòng)比率下降較多的部分行業(yè)的流動(dòng)負(fù)債規(guī)模變化趨勢(shì)。

從表6可以看出，2010—2014年間，部分行業(yè)的流動(dòng)負(fù)債規(guī)模增長(zhǎng)速度特別快，企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金籌集策略較為激進(jìn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)明顯增加。

3.創(chuàng)業(yè)板上市公司流動(dòng)負(fù)債的內(nèi)部結(jié)構(gòu)分析。了解創(chuàng)業(yè)板上市公司流動(dòng)比率的變化趨勢(shì)后，現(xiàn)對(duì)樣本公司流動(dòng)負(fù)債的內(nèi)部結(jié)構(gòu)進(jìn)行時(shí)間序列動(dòng)態(tài)分析，從而揭示流動(dòng)負(fù)債的內(nèi)部結(jié)構(gòu)變化對(duì)流動(dòng)比率的影響。如表7所示。

由表7可以看出，2010—2014年間，創(chuàng)業(yè)板上市公司的短期借款比重整體呈上升趨勢(shì)，公司對(duì)短期借款依賴性越來(lái)越大。應(yīng)付賬款是公司流動(dòng)負(fù)債的主要部分，比重變化雖然不大，但有下降趨勢(shì)，說(shuō)明創(chuàng)業(yè)板上市公司并沒(méi)能很好利用商業(yè)信用的形式來(lái)籌資短期資金，滿足公司日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的資金需要，創(chuàng)業(yè)板上市公司使用商業(yè)信用較少。其他項(xiàng)目占流動(dòng)負(fù)債比重雖有一定波動(dòng)，但整體還是較穩(wěn)定。

五、結(jié)論及建議

（一）研究結(jié)論

本文利用140家創(chuàng)業(yè)板上市公司的2010—2014年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，實(shí)證分析公司的營(yíng)運(yùn)資金策略，研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板公司上市后逐漸采取緊縮型的營(yíng)運(yùn)資金投資策略和激進(jìn)型的營(yíng)運(yùn)資金籌集策略。

由于創(chuàng)業(yè)板上市公司大多數(shù)是中小型的高新技術(shù)型企業(yè)，與其他中小企業(yè)一樣厭惡風(fēng)險(xiǎn)，所以公司通過(guò)增加流動(dòng)資產(chǎn)的持有，從而降低公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，隨著創(chuàng)業(yè)板公司發(fā)展，公司抵抗風(fēng)險(xiǎn)能力加強(qiáng)，不斷增加固定資產(chǎn)的投資，相應(yīng)流動(dòng)資產(chǎn)比重在逐年下降，公司逐漸傾向于持有適度量的流動(dòng)資產(chǎn)，逐漸采取緊縮型的營(yíng)運(yùn)資金投資策略。

創(chuàng)業(yè)板上市公司處于成長(zhǎng)階段時(shí)，新產(chǎn)品、新技術(shù)的研發(fā)需要耗費(fèi)大量的資金，而且這些資金投入回收期也比較長(zhǎng)，資金回收風(fēng)險(xiǎn)大，因此公司早期較多通過(guò)長(zhǎng)期借款和權(quán)益融資方式來(lái)籌集營(yíng)運(yùn)資金，減輕了公司償債付息壓力，偏向采用穩(wěn)健型營(yíng)運(yùn)資金籌集政策。隨著創(chuàng)業(yè)板不斷成熟發(fā)展，公司逐漸采取激進(jìn)型的營(yíng)運(yùn)資金籌集策略，流動(dòng)負(fù)債規(guī)模不斷增加，特別是短期借款增長(zhǎng)速度較快，企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)明顯增加。

（二）建議對(duì)策

1.優(yōu)化流動(dòng)資產(chǎn)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，提高資金利用效率。創(chuàng)業(yè)板上市公司逐漸采取緊縮型的營(yíng)運(yùn)資金投資策略，流動(dòng)資產(chǎn)規(guī)模不斷減少，主要體現(xiàn)在貨幣資金占流動(dòng)資產(chǎn)的比重逐年下降，而應(yīng)收賬款和存貨占流動(dòng)資產(chǎn)的比重則逐年上升。公司應(yīng)加強(qiáng)貨幣資金的管理，制定科學(xué)的應(yīng)收賬款管理政策和合理的信用政策，加快應(yīng)收賬款周賬期，避免和減少壞賬發(fā)生。同時(shí)，創(chuàng)業(yè)板公司大多屬于高新技術(shù)企業(yè)，產(chǎn)品更新?lián)Q代快，產(chǎn)品積壓和跌價(jià)損失風(fēng)險(xiǎn)自然也很大，所以公司要制定科學(xué)合理的存貨管理模式，加快存貨周轉(zhuǎn)率，避免存貨積壓。優(yōu)化流動(dòng)資產(chǎn)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，從而提高營(yíng)運(yùn)資金的利用效率。

2.控制短期借款規(guī)模，增加商業(yè)信用籌資形式。創(chuàng)業(yè)板公司上市后逐漸采取激進(jìn)型的營(yíng)運(yùn)資金籌集策略，流動(dòng)負(fù)債規(guī)模不斷增加，通過(guò)對(duì)流動(dòng)負(fù)債的內(nèi)部結(jié)構(gòu)分析，發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板公司的短期借款增長(zhǎng)速度較快，而應(yīng)付賬款規(guī)模變化不大。為控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，創(chuàng)業(yè)板上市公司應(yīng)適度控制短期借款規(guī)模，考慮增加商業(yè)信用籌資形式，滿足公司日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的資金需要。

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