陳利強(qiáng)

對于證券市場本外幣協(xié)同監(jiān)管，建議從平衡內(nèi)外資本回報預(yù)期、完善資本流動渠道和載體的監(jiān)測和監(jiān)管、建立集中的全球機(jī)構(gòu)間人民幣交易中心三個方向予以完善

證券市場本外幣監(jiān)測和監(jiān)管現(xiàn)狀

當(dāng)前，中國證券市場涉及跨境資本流動的現(xiàn)行機(jī)制穩(wěn)步發(fā)展。相關(guān)機(jī)制主要包括QFII、QDII、RQFII、RQDII、滬港通/深港通和熊貓債等。截至2017年3月29日，國家外匯管理局共新批280家合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）額度902.64億美元，批準(zhǔn)132家合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者（QDII）額度899.93億美元，批準(zhǔn)182家人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）額度5414.04億元人民幣。此外，截至2015年底，熊貓債的發(fā)行總額達(dá)到了110億元人民幣，發(fā)行數(shù)量為11支；而截至2016年10月17日，熊貓債的發(fā)行總額就已達(dá)到1137.2億元人民幣，發(fā)行數(shù)量為62支。

但中國證券市場項下跨境資本流動規(guī)模仍較小。以2015年為例，QFII、QDII以及滬港通項下跨境資本流動占資本與金融項下跨境收支總量的比例分別為5.61%、1.03%與1.98%，結(jié)售匯占相應(yīng)總量的比例分別為7.82%、2.76%與1.43%。而RQFII及港股通項下人民幣跨境資本流動占資本與金融項下本外幣跨境收支總量的比例分別達(dá)到3.43%與2.42%，結(jié)售匯占相應(yīng)總量的比例分別為4.78%與3.37%。

證券市場跨境資本流動管理和統(tǒng)計監(jiān)測一直處于相對割裂的狀態(tài)，即銀監(jiān)會、證監(jiān)會和保監(jiān)會均按主體進(jìn)行監(jiān)管，而外匯局承擔(dān)對銀行、證券和保險等金融機(jī)構(gòu)的外匯收支、外匯賬戶和資金匯兌等交易行為的監(jiān)管職責(zé)。由于目標(biāo)存在差異，三會在制定監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)時往往不會把外匯監(jiān)測作為首要考慮因素。而外匯局作為跨境資金的監(jiān)測主體，只能被動適應(yīng)行業(yè)監(jiān)管部門的監(jiān)管制度，這大大增加了證券市場跨境資本流動監(jiān)管的難度和監(jiān)測成本。

人民銀行和外匯局本外幣監(jiān)測系統(tǒng)相互獨(dú)立，協(xié)調(diào)配合尚待完善。人民銀行通過RCPMIS系統(tǒng)統(tǒng)計跨境人民幣資金流動情況，而外匯局依托各外匯監(jiān)測系統(tǒng)統(tǒng)計全口徑的跨境收支情況，兩者均投入了大量資源進(jìn)行數(shù)據(jù)采集和統(tǒng)計。但由于監(jiān)管目標(biāo)存在差異，即人民銀行對本幣跨境收支監(jiān)管的主要目標(biāo)是促進(jìn)人民幣國際化，外匯局的主要目標(biāo)是促進(jìn)國際收支平衡，導(dǎo)致兩者在統(tǒng)計方法和口徑上都存在一定差異，很大程度上弱化了本外幣一體化監(jiān)測效果。

對證券市場項下本外幣一體化監(jiān)測的思考

當(dāng)前中國對證券市場項下人民幣和外幣的跨境資本流動實行獨(dú)立監(jiān)管，缺乏統(tǒng)一的管理原則和有效的政策組合。因此，加強(qiáng)證券市場項下本外幣一體化監(jiān)測十分必要。我們認(rèn)為，證券市場項下本外幣一體化監(jiān)測，應(yīng)當(dāng)遵循以下幾點(diǎn)基本原則。

一是應(yīng)當(dāng)開展完備的系統(tǒng)建設(shè)。通過建立統(tǒng)一的監(jiān)管系統(tǒng)，全面整合外匯局和人民銀行系統(tǒng)的數(shù)據(jù)，形成完備的數(shù)據(jù)庫，消除不同系統(tǒng)間的監(jiān)測盲點(diǎn)、重合點(diǎn)以及數(shù)據(jù)在統(tǒng)計口徑和方法上的差異。

二是需要有完善的數(shù)據(jù)統(tǒng)計體系?？梢愿鶕?jù)監(jiān)管需求，有針對性地設(shè)計出有效的數(shù)據(jù)監(jiān)測指標(biāo)，對于數(shù)據(jù)監(jiān)測的結(jié)果應(yīng)當(dāng)能夠做到全面定量和定性分析，形成有效的評價機(jī)制。

三是數(shù)據(jù)監(jiān)測系統(tǒng)應(yīng)當(dāng)做到多層次和多元化。隨著人民幣和國內(nèi)證券市場的國際化，未來證券市場項下的跨境資本流動一定會呈現(xiàn)出大量級、復(fù)雜化的特點(diǎn)，一體化監(jiān)測系統(tǒng)應(yīng)當(dāng)能夠?qū)崿F(xiàn)對資本跨境流動的多維度監(jiān)測，并且能夠及時向市場公布數(shù)據(jù)報告。

四是監(jiān)測系統(tǒng)應(yīng)當(dāng)能對證券跨境交易數(shù)據(jù)形成深度分析和事前預(yù)警。根據(jù)監(jiān)測結(jié)果對不同的主體實施分類監(jiān)管，并且及時發(fā)現(xiàn)跨境資本流動的趨勢和潛在風(fēng)險。通過對監(jiān)測數(shù)據(jù)的應(yīng)用和分析，對本外幣跨境資本監(jiān)管形成有效引導(dǎo)。

完善證券市場本外幣協(xié)同監(jiān)管的政策思路

考慮到中國金融體系仍存在一定的脆弱性，特別是利率市場化程度較低，匯率彈性不夠，若不對證券市場項下跨境資本流動進(jìn)行有效管理，很容易引發(fā)外部資金對本國貨幣的投機(jī)性沖擊，進(jìn)而危害到國家金融安全。因此，中國證券市場項下本外幣協(xié)同監(jiān)管框架應(yīng)以貨幣政策的獨(dú)立性和金融穩(wěn)定為首要目標(biāo)，建立完善的跨境資金監(jiān)測系統(tǒng)，利用宏觀審慎管理工具，并輔以必要的資本管制，對跨境資本流動進(jìn)行相機(jī)抉擇式的調(diào)節(jié)。對證券市場本外幣協(xié)同監(jiān)管，建議可從以下三個方向予以完善。

一是平衡內(nèi)外資本回報預(yù)期?，F(xiàn)行對證券市場跨境資本流動的監(jiān)管框架，更多是對量進(jìn)行把控，并沒有解決資本回報價差的問題?？紤]到任何資本回報預(yù)期的變化，都可以轉(zhuǎn)化為數(shù)量的解讀和管控，可以考慮通過QDII份額配售國內(nèi)證券份額，以及QFII份額配售國內(nèi)證券打新額度，促進(jìn)境內(nèi)外資本之間一定程度的關(guān)聯(lián)，以平衡資本回報預(yù)期。

二是完善對資本流動渠道和載體的監(jiān)測和監(jiān)管。首先，針對逐漸擴(kuò)大的證券市場項下本外幣資本跨境流動渠道，有針對性地對證券經(jīng)紀(jì)人和托管人等金融中介以及銀行和企業(yè)等投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行月度、季度和年度的數(shù)據(jù)統(tǒng)計。其次，在資本項目跨境資本流動監(jiān)測框架下，增強(qiáng)企業(yè)基礎(chǔ)信息查詢。目前企業(yè)端的基礎(chǔ)信息填報和監(jiān)測，由各自領(lǐng)域的監(jiān)管部門負(fù)責(zé)，容易造成監(jiān)測和監(jiān)管的盲區(qū)。為了解決這個問題，在企業(yè)基礎(chǔ)信息填報過程中，應(yīng)在數(shù)據(jù)綜合統(tǒng)計、監(jiān)測和預(yù)警方面拓展監(jiān)測分析的角度和廣度，增強(qiáng)一體化監(jiān)測和協(xié)同監(jiān)管。

三是嘗試建立集中的全球機(jī)構(gòu)間人民幣交易中心。可參考外匯交易中心的現(xiàn)有模式，為全球機(jī)構(gòu)間人民幣交易提供更為便捷的報價、交易、清算（甚至凈額清算）、結(jié)算等服務(wù)。集中的交易中心，將更有利于監(jiān)控人民幣交易的“量”和“價”，在目前的市場結(jié)構(gòu)下更好地實現(xiàn)匯率管理尤其是離岸匯率管理的目標(biāo)。

（作者單位為中國人民銀行營業(yè)管理部）