王東

摘 要：我國的證券市場體量越來越大，參與者越來越多，在目前的經(jīng)濟(jì)體系中扮演的角色越來越重要，在證券市場成長的過程中，問題逐漸暴露，經(jīng)歷了早期快速發(fā)展階段之后，風(fēng)險(xiǎn)也逐漸積累。從最受關(guān)注的股票市場來看，有太多的老問題沒有解決，新問題又層出不窮，股市的建設(shè)也是飽受詬病。但一切不合理現(xiàn)象的本源都可以從制度的設(shè)計(jì)上找到答案，基于此，從我國股票市場的現(xiàn)狀出發(fā)，對制度的建立提出了建議，同時(shí)也挑選了部分尚不完善的制度進(jìn)行了分析。

關(guān)鍵詞：證券市場；制度建設(shè)；制度完善；股票市場

中圖分類號：D9

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

doi：10.19311/j.cnki.16723198.2017.25.066

1 證券市場的地位和作用

金融處于資源配置的中樞與核心地位，我國金融體系的資源配置功能伴隨著經(jīng)濟(jì)金融化程度的深入而不斷提高。當(dāng)前我囯正處于發(fā)展方式轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的關(guān)鍵階段，而證券市場在我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級過程中發(fā)揮著引導(dǎo)和推動(dòng)作用，要實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，就需要有穩(wěn)健和高效的金融體系作為支撐。

我國境內(nèi)上市公司的總市值到2017年5月在52萬億左右，已達(dá)到了相當(dāng)大的規(guī)模，股票市場的地位已經(jīng)不容忽視，股票市場已經(jīng)成為金融資本和實(shí)體經(jīng)濟(jì)連接的橋梁，企業(yè)的發(fā)展需要證券市場的大發(fā)展、大繁榮，而證券市場的發(fā)展需要完善的制度保駕護(hù)航。

2 我國證券市場的問題

以上證指數(shù)和道瓊斯指數(shù)為例，進(jìn)行中美股票市場的簡單對比。從上證指數(shù)和道瓊斯指數(shù)的漲跌趨勢看，上證指數(shù)在“轉(zhuǎn)圈”，在“輪回”，兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)又回到了原點(diǎn)；道瓊斯指數(shù)雖然也有大漲大跌，但整體上依然呈現(xiàn)出緩慢上行的大趨勢。單就這兩個(gè)指數(shù)而言，投資道瓊斯的長期投資者都能盈利，投資A股的長期投資者大多處于虧損狀態(tài)。與發(fā)達(dá)國家完善的證券市場相比，我國希望看到的“慢?！辈⑽达@露出成型的跡象。從中國上證指數(shù)和美國道瓊斯指數(shù)的比較來看，我國的證券市場是存在很大的問題的。股市需要的是成長，而不是周而復(fù)始的輪回。對這種現(xiàn)象，我國證券市場運(yùn)行過程中受到的批評甚多，在此不再贅述，但透過現(xiàn)象看本質(zhì)，證券市場存在的信息不對稱、內(nèi)幕交易、操縱市場等現(xiàn)象都是從現(xiàn)行的制度中找到了漏洞，以合法的手段行非法之事。一切不合理的根源都可以從制度設(shè)計(jì)得不合理找到依據(jù)。

我國的證券市場是一個(gè)新興市場，1991年，中國證券市場才正式誕生。二十余年來，證券市場為中國的市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)體制改革做出了巨大的貢獻(xiàn)，但中國證券市場仍存在諸多問題，證券市場機(jī)制仍不夠完善。證券市場是企業(yè)直接融資的有效途徑，通過證券市場的競爭機(jī)制和逐利效應(yīng)，可以優(yōu)化社會資源配置，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，推動(dòng)國有企業(yè)改革和現(xiàn)代企業(yè)制度的建立與健全。證券市場同時(shí)是公眾投資企業(yè)的場所，投資者的利益與市場規(guī)則的完善程度和制度的健全程度息息相關(guān)。完善的市場機(jī)制應(yīng)包含入市機(jī)制、市場運(yùn)作機(jī)制、退市機(jī)制和信息披露制度等制度，這樣才能保證市場公平、公開、公正。

3 證券市場制度建設(shè)與完善的探討

3.1 證券市場制度建設(shè)的探討

制度的本質(zhì)是游戲規(guī)則。游戲的參與者之間由于自身水平、實(shí)力上存在著差異，這是天然的不平等，但游戲規(guī)則一定要公平公開透明，不能朝令夕改。制度的建設(shè)應(yīng)該圍繞著流動(dòng)性、穩(wěn)定性、成長性展開。下文對制度的設(shè)計(jì)和未來股票市場的運(yùn)行方式提出了兩點(diǎn)建議。

3.1.1 建立停復(fù)牌預(yù)告制度

該制度的核心是保證投資者正常參與交易的權(quán)利。實(shí)施股票停牌制度的目的在于減少市場的波動(dòng)性，避免信息不對稱造成的股價(jià)異常波動(dòng)。初衷是為了使得投資者可以根據(jù)新的信息重新評估股票的價(jià)值、調(diào)整交易策略，進(jìn)而提高證券市場的透明度。但證券市場流動(dòng)性是至關(guān)重要的，交易權(quán)是每個(gè)參與主體所應(yīng)當(dāng)享有的權(quán)利。而目前的股票市場停牌沒有實(shí)現(xiàn)提前公示，停牌時(shí)間不能準(zhǔn)確估計(jì)，隨意延長，理由隨意，復(fù)牌帶來的結(jié)果在很多情況下沒有達(dá)到預(yù)計(jì)的目的，這給投資者帶來巨大的機(jī)會成本損失，使其喪失了自由選擇權(quán)和交易權(quán)，因此在停牌前進(jìn)行公告是非常有必要的。

必須在現(xiàn)有的制度框架下進(jìn)行修正，建立停牌預(yù)告制度。預(yù)告停牌雖不是成文的強(qiáng)制性規(guī)定，但在實(shí)踐中也并非無先例可循。中國南車與中國北車合并案中，兩家上市公司都曾在公告中提示股票的停牌時(shí)間和停牌事由。在目前的市場環(huán)境中，停牌不再與復(fù)牌必漲有聯(lián)系，在監(jiān)管趨嚴(yán)的背景下，即便是籌劃重大資產(chǎn)重組也不一定能順利通過，而停牌的時(shí)間成本和機(jī)會成本是很大的，從這個(gè)角度來講，預(yù)告停牌不會干擾到正常的市場交易秩序，卻可以給予投資者充分的自主決定權(quán)。停牌預(yù)告制度的建立十分必要也有很強(qiáng)的可行性，應(yīng)當(dāng)成為一項(xiàng)強(qiáng)制性信息披露制度。

3.1.2 推動(dòng)建立有區(qū)別的股利政策

如今這個(gè)政策已經(jīng)開始實(shí)施。持股時(shí)間超過一年的投資者可以免交紅利稅，這對于長期持股是一種鼓勵(lì)。公司應(yīng)當(dāng)制定基本的紅利政策作為發(fā)放股利的基準(zhǔn)，對長期持股的投資者予以額外的紅利，這是對價(jià)值投資的支持。上市公司制度健全、規(guī)范運(yùn)作、業(yè)績優(yōu)良是證券市場興旺發(fā)達(dá)的基礎(chǔ)。要激發(fā)起廣大中小投資者的股東意識，關(guān)心到企業(yè)的經(jīng)營，關(guān)鍵的一步在于將公司的發(fā)展與股東的利益緊密結(jié)合起來。股票市場雖然存在較多的“炒作”，但業(yè)績好的公司依然能得到市場的認(rèn)可。在股利政策上向長期投資者傾斜有助于培育價(jià)值投資群體，遏制投機(jī)炒作之風(fēng)，讓有價(jià)值的公司有好價(jià)格。

3.2 完善證券市場制度的討論

之所以需要完善證券市場制度，是因?yàn)楝F(xiàn)行的主要制度存在許多的缺點(diǎn)。當(dāng)前制度存在不完善的地方是正常的，制度的設(shè)計(jì)最重要的是能聚攏人氣。能讓各個(gè)層次的投資者源源不斷地參與到證券市場的交易之中，建立一個(gè)公平公正透明的證券交易市場是吸引投資者參與的重要保障。

宏觀上看證券市場，進(jìn)入、交易和退出是三個(gè)最重要的組成部分。放松準(zhǔn)入、嚴(yán)厲監(jiān)督、放松退出，建立一個(gè)兩頭松中間緊的證券市場，讓最優(yōu)秀的企業(yè)留下來，這應(yīng)當(dāng)是完善證券市場制度的出發(fā)點(diǎn)。放松準(zhǔn)入就會減少IPO審核的尋租現(xiàn)象，放松退出殼資源就沒有價(jià)值，整個(gè)市場上炒作新股和殼資源的風(fēng)氣也可以得到遏制。endprint

3.2.1 注冊制的論證與試點(diǎn)

注冊制改革是一定會推行的舉措，在從核準(zhǔn)制到注冊制的轉(zhuǎn)變過程中，逐步過渡的制度設(shè)計(jì)是很有必要的，在收與放之間需充分把握好尺度。每一個(gè)制度都有不同的實(shí)施方案，這一點(diǎn)必須與證券市場的發(fā)展程度、發(fā)展特點(diǎn)相吻合，故而需要充分的論證并征求各方的建議。理論上可行之后也不能立即全面推開，要進(jìn)行沙盤演練，然后逐步放開，一旦發(fā)現(xiàn)問題要及時(shí)修正，避免步年初“熔斷”政策的后塵。

3.2.2 完善信息披露制度

健全的信息披露制度對市場各參與主體都非常重要。通常，上市公司的所有重大事件如重組、分紅等都來源于上市公司的信息披露，都會在一定程度上影響公司的股票價(jià)格。在中國證券市場上，中小投資者投資股票，主要是為了獲得資本利得或股票的紅利、股息，而不在于獲得上市公司的控制權(quán)。因此他們不太關(guān)注公司的生產(chǎn)經(jīng)營狀況，而少數(shù)大股東或公司經(jīng)營者出于自身利益考慮，會披露虛假消息誤導(dǎo)中小投資者。其中對中小投資者而言最大的不公平是信息不對稱，證券和基金等機(jī)構(gòu)投資者較普通投資者掌握了梗完備的信息，所以一般情況下機(jī)構(gòu)投資者能做出更理性的決策。

努力提高上市公司信息披露質(zhì)量是必要的基礎(chǔ)環(huán)節(jié)。信息披露制度的完善程度是證券市場能否有效運(yùn)轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)。同時(shí)上市公司經(jīng)營狀況的好壞，會通過信息披露的途徑在市場上廣為傳播，進(jìn)一步影響市場參與者對行為決策。為確保信息披露的公正、透明、準(zhǔn)確、完整，完善信息披露制度對保護(hù)投資者權(quán)益至關(guān)重要。

要披露實(shí)質(zhì)性信息，而不只是流于形式的應(yīng)付投資者。信息披露是一個(gè)老生常談的問題，從建立證券市場之初就一直在倡導(dǎo)信息公開，這部分工作需要強(qiáng)制，需要建立信息公開負(fù)責(zé)機(jī)制，強(qiáng)制信息公開并要求上市公司對所公開信息負(fù)責(zé)。

3.2.3 退市制度

建立股票市場的目的在于活躍資本市場，打通金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)聯(lián)結(jié)的橋梁，我們的市場目前對大多數(shù)投資者而言缺少對沖機(jī)制，只有上漲才有機(jī)會盈利，但顯然每次上漲都容易演化成暴漲，而大漲的背后往往缺少基本面的支撐?；久娌?、前景黯淡、連年虧損的企業(yè)尤其風(fēng)險(xiǎn)極高，必須將退市制度落地實(shí)施。

資本市場需要優(yōu)勝劣汰、去偽存真，要成為一汪活水。退市制度難以嚴(yán)格執(zhí)行的原因在于上市的資格是很稀缺的，上市公司在目前來看依然是一個(gè)很榮耀的稱號，在一定程度上代表著公司在業(yè)內(nèi)的地位和實(shí)力。也因?yàn)楸澈蟮墓蓹?quán)關(guān)系錯(cuò)綜復(fù)雜，牽扯面廣。一旦退市，廣大投資者的利益會受到極大損失。因此，在核準(zhǔn)制下上市的企業(yè)要嚴(yán)格控制與審查，提高準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，讓更多優(yōu)質(zhì)的企業(yè)獲得上市資格，將來注冊制推行，與之相對應(yīng)的退市賠償機(jī)制必須建立，每家企業(yè)上市之初都設(shè)立退市賠償基金?？梢詮哪技馁Y本中獲得。

4 結(jié)論

討論制度建設(shè)的目的在于看到現(xiàn)在缺乏的制度，同時(shí)論證現(xiàn)行制度的不足之處。是站在保護(hù)投資者利益和完善市場交易體系的立場上進(jìn)行的探究，同時(shí)也充分考慮了每一個(gè)建議的可行性，爭議較大的比如討論多年的放開漲跌停板制度，T+0等文章未作討論，這涉及了兩種或多種制度的優(yōu)選問題。

有制度是一方面，制度如何落實(shí)也是很重要的。

制度、規(guī)則是市場健康運(yùn)行的重要保障。制度上的問題是根本性的，而最重要的是有法可依。有法可依是前提，執(zhí)法必嚴(yán)是保障，違法必究是根本。整體上的制度建設(shè)要做到一個(gè)閉合的、沒有漏洞的系統(tǒng)，形成一個(gè)制度完善的市場交易保障體系，在制度設(shè)計(jì)上要符合中國的國情，在執(zhí)行上要嚴(yán)格，處置違法違規(guī)事件堅(jiān)決不手軟，形成警示作用。由于我國證券市場尚處于起步階段，制度不完善、執(zhí)行不到位依然是客觀存在的問題，也難以畢其功于一役，制度的建設(shè)仍需要努力。

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